万华化学:从mdi龙头到高端化工巨头的嬗变

由MDI龙头向综合化工巨头进发:公司由MDI起家,目前具备180万吨的MDI产能,是国内MDI制造龙头,也是亚太地区最大的MDI制造企业。若成功并入匈牙利BC公司,公司MDI产能将达到210万吨,居全球第一。公司坚持科技创新,持续优化产业结构,目前业务涵盖MDI、TDI、聚醚多元醇等聚氨酯产业集群,丙烯酸及酯、环氧丙烷等石化产业集群,水性PUD、PA乳液、TPU、ADI系列等功能化学品及材料产业集群。公司正在从一个MDI寡头,向综合性、一体化发展的化工巨头迈进。

    石化产品助力万华多元化发展:万华化学以外购丙烷为主要原料,乙烯、丙烯为龙头,规划了系列乙烯、丙烯衍生物。若单看投资回报率,石化项目或不能和MDI相比,但是需要注意三点。首先,规划的主要衍生物为聚氨酯的生产、下游应用过程中的耗材,存在协同可能,不仅如此,部分产品还涉及到聚氨酯下游应用的产业升级。其次,石化产品和传统的业务有一定的耦合关系,能够发挥规模化、循环经济的优势。最后,从石化产品的规划可以看出,万华正在有意逐步从提供大宗化工原料向提供高端差异化解决方案入手,这正是万华的长期核心竞争力所在。

    新材料板块有望成为长期看点:万华化学的新材料板块主要包括热塑性聚氨酯弹性体(TPU)、高吸水树脂(SAP)和聚碳酸酯(PC)、聚甲基丙烯酸甲酯(PMMA)等。首先,新材料板块的布局均从公司具备优势的原材料产业链出发,具备较强的成本优势;其次公司有领先的研发投入和精力,并储备有前景较好的高端聚烯烃类新材料,发展前景可期。

    盈利预测与投资评级:暂不考虑吸收合并,我们预计公司2018-2020年营业收入分别为588.01亿元、653.51亿元和685.90亿元,净利润分别为123.63亿元、142.51亿元和152.73亿元,EPS分别为4.52、5.21和5.59元,当前股价对应PE分别为10X、9X、8X。吸收合并完成后,公司股本增加4.06亿股,当前股价对应公司2017年模拟净利润只有9倍PE。首次覆盖,给予“买入”评级。

    风险提示:MDI价格大幅波动,新建项目进展不及预期