华新水泥:价格弹性释放,增厚一季度业绩

水泥价格贡献领先销量贡献,营收稳定增长。对比近6年一季度营收增速发现,2015-16年行业需求减弱导致公司一季度营收同比均有下滑,17年一季度因前值基数较低、当期需求恢复而实现大幅上涨(61.17%),其余年份增速基本在10-20%区间。2018年一季度公司营收继续稳定增长,实现增幅16.32%。其中,价格贡献高于销量贡献,去年四季度华东、华中价格拉涨持续至今年1月,且后期回落保持一定节奏,导致一季度均价同比实现可观涨幅。此外,公司产能分布较广,在大部分区域因错峰、春节影响产销量的情况下,云南是少量产量累计正增长的省份之一,同比增速4%反映较为可观的当地需求(国家统计局数据),公司收购拉法基中国产线后,云南水泥产能扩大,近几年有望持续受益区域需求红利。同时,我们看好二季度需求旺季支持水泥价格回升,华中区域销量维稳、西南区域继续释放需求弹性。近期华中地区开启二轮涨价,根据数字水泥网统计,4月27-28日武汉、黄石和鄂州地区水泥价格将公布上调30-45元/吨,当前下游需求稳定,企业库存在40%。

    盈利能力受益价格弹性呈现显著提升,归母净利实现5.3亿元,同比大幅增长458.73%。公司吨毛利同比增长,煤炭成本同比基本维持稳定(可参见秦皇岛动力煤价格),但因环保等原因停窑时间同比增加(详见湖北2017-2020年水泥行业错峰生产计划,2017年四季度错峰不少于20天,来源:湖北经信委和环保厅),生产折旧等相应增多。一季度吨毛利也超过2017年整体水平,约78.86元。公司销售费用率为7.54%,同比微增0.41个百分点,而管理、财务费用率分别为5.98%、3.07%,同比下降-0.88、-1.65个百分点。投资收益变动幅度较大,主因出售货币基金及确认联营公司投资收益。公司一季度净利率12.91%,同比提高10.92个百分点,吨净利约40元+。ROE为4.36%,同比提高3.41个百分点。此外,业绩改善经营现金流同比增长85%。

    水泥主业保持稳增长,新兴业务发展可期。需求侧我们看好云南、贵州扶贫项目及西藏基建项目对水泥需求的释放作用,两湖等地将继续维稳。供给侧看好行业协同能力,错峰与环保限产不会缺席,去低端产能力度持续。此外,公司多点发力,高毛利产品骨料扩产加速,水泥窑协同处置业务布点增加,新业务有望加速进展。

    盈利预测:我们预计2018-19年归母净利为28.12、30.91亿元,EPS为1.88、2.06元,按照4月26日股价对应PE分别为7.51X、6.83X,维持“买入”评级。

    风险提示:扶贫项目进展不及预期;华中水泥供需格局不及预期。