北新建材:落后产能退出,龙头持续受益

18Q1符合预期,业绩高增长

    4月26日,公司公告18年Q1季报,18年Q1实现营业收入24.98亿元,同比增长40.36%;归母净利润4.90亿元,同比增长227.71%,主要系公司主产品销量增加、销售单价上升,基本每股收益0.27元。18年Q1业绩大幅超过我们与市场的预期,维持“买入”评级。

    毛利率提升,资本结构持续优化

    公司18年Q1销售毛利率35.48%,同比上升7.82个百分点,销售净利率19.72%,较去年同期增加11.20个百分点。期间费用率11.91%,同比下降2.92个百分点,其中销售/管理/财务费用率分别下降1.29/1.30/0.33个百分点,公司成本管控能力进一步增强;经营现金净流入1.94亿元,同比增长202.49%,主要系公司销售商品收到的现金增加。18Q1资产负债率20.61%,同比下降6.80个百分点,资产负债结构持续优化。

    量增价稳,行业龙头凸显“定价权”优势

    产量方面,我们预计公司18年Q1实现石膏板销量3.5亿平,同比增长3%(我们预计17Q1-Q4销量依次为3.4/5.2/5.9/3.7亿平)。17年Q4石膏板均价较大幅度提升(我们预计2017Q1-Q4均价依次为4.39/4.80/5.60/6.50元/平),但销量环比下降。18Q1石膏板均价有所调整,但我们判断公司当前产品均价仍超6元/平米。公司产品总体趋势“量价齐升”,体现公司作为行业龙头的“定价权”优势。

    受益环保治理,公司控制力进一步提升

    在京津冀环保收严的情况下,河北目前约4600万平米的燃煤石膏板小企业(占比河北总产能18%)将加速淘汰,落后产能更新换代速度明显提升。我们认为北新在河北的把控力度有望进一步增强,目前山东也存在2.3亿平米环保不达标的小工厂,根据石膏板协会信息,石膏板行业待淘汰落后产能约5.54亿平米,北新有望进一步提升市占率,巩固行业龙头地位。

    地产销售不佳属短期扰动,石膏板渗透率有望提升

    公司是世界级石膏板龙头,将受益于国内石膏板渗透率的提升。国内石膏板在隔墙领域应用尚少,而我们预计雄安有望较大比例采用以石膏板为主要材料的装配式建筑隔墙,考虑到公司较高的市场占有率以及在雄安周边的产能布局,预计将直接受益于雄安的建设;房地产扰动有望被雄安以及存量房更新等因素部分抵消,公司长期受益于石膏板渗透率的提升。

    业绩增长空间大,维持“买入”评级

    公司17年业绩维持较快增速,基于对公司营收和盈利能力的乐观预期,我们维持公司18-20年EPS预测值1.73/2.05/2.34元,参考可比公司18年平均22.87x的PE水平,以及公司历史估值水平(近5年以来PE的中位数16.28x),同时考虑公司较高盈利能力,我们认为18年合理PE区间为16-18x,对应公司目标价为27.68-31.14元,维持“买入”评级。

    风险提示:地产景气度下滑;原材料价格上涨;小企业复产超过预期等。