中顺洁柔公司年报点评:享渠道扩张红利,产品结构持续优化

事件:2017年度,公司实现营业收入46.4亿元,同比上升21.76%,归属于上市公司股东的净利润3.49亿元,同比上升34.04%;向全体股东每10股派发现金股利人民币1.00元(含税),以公积金向全体股东每10股转增7股。

    全年业绩符合预期,Q4增长略有回落:公司全年实现营收21.8%,主要由销量提升拉动收入增长;单四季度营收增速实现20.4%,相对Q3略有回落,主要与Q4产能瓶颈限制有关;考虑到目前公司正处于渠道扩张期以及新产能的逐渐释放,我们预计18年营收仍将保持快速增长态势。 提价对冲成本压力,毛利影响边际减弱:公司17年毛利率34.9%,较于16年同期下降1.0pct,其中Q4毛利率32.7%,同比下降4.3pct,环比较于Q3下降2.4pct,主要由于17年下半年木浆价格的大幅攀升;全年整体来看公司依靠提价以及调整产品结构,缓解毛利的下降趋势,我们预计木浆价格将呈现高位震荡趋势,在提价后木浆对毛利率的边际影响将逐渐减弱。

    费用控制得当,净利率持续提升:公司17年期间费用率整体小幅下降(-0.4pct),其中销售费用率19.10%(+0.17pct),管理费用率5.36%(-0.03pct)、财务费用率1.01%(-0.54pct);净利率方面,公司17年7.3%较16年的6.8%有所提升,随着规模效应提升以及木浆负面影响减弱,我们预计净利率仍存提升空间。 产能稳步提升,缓解产能瓶颈:随着公司云浮生活用纸项目和唐山生活用纸项目的逐步投产,公司产能达到65万吨/年,2018年公司计划湖北新增10万吨产能将建设投产,此外未来5年,公司计划每年约有10万吨的产能投放,我们认为对于未来营收增长将带来有力支撑。

    行业竞争格局逐渐向好,渠道改善卓有成效:随着16-17年生活用纸行业新增产能增速放缓以及中小产能快速淘汰,行业供需结构持续向好;15年开始公司通过调整管理架构以及优化营销体系开始实现渠道扩张,15年起营收增速显著提升,进入快速成长期。 维持“增持”评级:我们预计2018-2019年净利润4.5亿、5.8亿元,同比增速30.0%、27.8%,目前股价对应PE分别24倍、19倍,作为A股生活用纸最纯正标的,给予公司18年30倍PE估值,对应18年1倍peg,目标价18元,维持“增持”评级。

    风险提示:(1)原材料价格上涨风险;(2)营销渠道改善不及预期;(3)新产能释放不及预期。