爱尔眼科:增长强劲,由大到强

爱尔眼科发布2017年年报,报告期内实现营业收入59.6亿元,同比增长49.1%;实现母净利润7.43亿元,同比增长33.31%;实现归母扣非净利润7.76亿元,同比增长41.87%。

    点评:2017内生增长强劲、经营性现金流表现突出。我们剔除收购国内9家医院和海外收购的并表影响,公司净利润内生增长约为29.1%,若考虑海外收购的财务费用影响约3000万则实现了超过35%的内生增长。公司经营性现金流表现突出,正贡献为13.3亿元。

    各项财务指标稳健,利润率下滑受营业外支出和收购产生财务费用等拖累:2017年毛利率46.28%,同比上升0.17pct;销售费用率12.98%,同比上升0.18pct;管理费用14.19%,同比下降1.49pct;而净利率13.29%,同比下降0.9pct,主要由收购产生的财务费用和捐助等产生的营业外支出大幅增加所致。

    品牌和规模优势正逐渐显现,消费升级下盈利能力正稳步提升。2017年公司门诊量507.6万人次,同比增长37.0%;手术量51.8万例,同比增长37.2%,公司国内规模的领先优势进一步巩固。综合实力与品牌影响力与日俱增,消费升级下公司以全飞秒屈光手术、和高端晶体等应用比例迅速提高,2017公司平均客单价1175元,同比增长8.9%。

    首次注入并购基金9家医院业绩同比翻倍,合伙人计划+并购基金的发展模式已得到充分验证。2017年首次注入体外并购基金的9家医院净利润实现同比翻倍,交易对价对应2017年仅为PE8.4倍,标的价格合理成长性良好为后续体外医院注入起到了良好的示范效应。

    公司未来3-5年有望继续保持30%以上增速:眼科市场空间超800亿,未来5年有望翻番,公司现市占率约8%,经营规模和医院网络数远领先竞争对手,公司体内医院院龄结构良好,体外医院有望持续注入,医疗科技进步下消费升级稳步进行,强者恒强公司市占率有望稳步提升。

    盈利预测和投资建议:我们预计2018-2020年公司收入分别为79.4亿元、101.6亿元、127.5亿元,同比分别增长33.2%、28.0%、25.5%;归母净利润分别为10.2亿元、13.8亿元、17.9亿元,同比分别增长37.2%、35.9%和29.7%;对应EPS分别为0.62元、0.84元和1.09元。维持买入评级。