佩蒂股份:市场开发快速推进,产品升级带动盈利能力提升

主营业务规模持续扩大,规模效应显现毛利率稳步提升。公司主要从事宠物食品的研发、生产和销售,主要产品为畜皮咬胶、植物咬胶以及营养肉质零食等。2017年公司通过加强市场开发力度,努力发展新市场、新客户和增加新产品的出货占比,营收和净利润实现较快增长。分产品来看,2017年公司植物咬胶新品由于天然健康、适口性好、易消化和吸收等特点备受主销市场客户喜欢,新品升级带动植物咬胶销量增速明显,2017年公司植物咬胶贡献收入2.95亿元,同比增长40.80%,营收占比由2016年的37.66%上升至46.81%;畜皮咬胶贡献收入3.03亿元,同比略下降2.47%,主要受到公司咬胶产品结构性调整影响,营收占比由2016年的56.45%下降至47.96%。毛利率方面,公司与“一带一路”国家乌兹别克斯坦保持着长期的贸易往来,较低的原材料和生产成本优势有助于提升公司的利润空间。同时,公司通过进一步提升越南好嚼有限公司(目前已成为公司重要的生产基地)的管理水平,工人效率和产能释放都有较大程度提升,叠加规模效应进一步显现,公司产品的毛利率由2016年的34.64%提升至2017年的37.27%,其中植物咬胶、畜皮咬胶毛利率分别为40.70%、35.39%,同比分别提升0.79pct、0.73pct,毛利率的大幅提升使得公司净利润增速高于收入增速。

    募集产能逐步释放,业绩增量可期。公司目前在国内外均有生产基地,当前畜皮咬胶的产能为6000吨,植物咬胶的产能为5000吨。为解决公司现有产能无法满足日益增长的订单需求,公司加快募投项目和海外生产基地的建设进度,随着募投项目的建成和越南两个生产基地产能的释放,未来两年公司畜皮咬胶和植物咬胶的产能将分别达到11000吨和12500吨,届时新建产能的释放将进一步增厚公司的业绩。

    国外市场稳步推进,国内市场空间广阔。海外市场一直是公司的主要销售区域,目前公司96%以上产品销往西方发达国家,其中80%以上的产品进入了北美市场。就行业发展空间而言,欧美等经济发达的国家拥有成熟的宠物经济产业链和宠物文化,宠物食品市场增长稳定。公司经过多年的发展,已经建立了比较完善的海外市场渠道,未来随着公司海外产能的释放、销售区域的进一步扩展以及产品结构的完善,海外业务仍将保持持续稳定增长(由于公司国外市场销售主要采用ODM模式,自主品牌占比较小,且目前美国加税清单并不涉及代工产品,因此中美贸易摩擦对公司海外业务影响较小)。

    国内而言,目前我国宠物食品市场正处在一个上升期,未来对于宠物食品的需求将会非常的旺盛。公司一直专注于宠物零食领域,为了迎合国内的宠物食品消费观念和市场需求,公司目前正在推进新西兰项目,计划进入宠物主粮领域,结合公司主打产品植物、畜皮咬胶及肉质零食的销售,形成更完整的宠物食品产品线,以期为国内消费者提供相同标准的产品,以优质的产品带动国内渠道的拓展。目前,公司正积极筹划大力开拓国内市场空间,计划以杭州为国内市场营销中心,并以在温州、江苏泰州的生产基地为依托,作为国内市场营销体系的配套,全面建立国内市场产品营销及服务网络体系。未来,国内市场将成为公司业绩的重要驱动力量。

    盈利预测与投资评级。作为国内宠物零食龙头企业,公司凭借自身的管理、研发和渠道优势实现了产品的不断升级完善以及销售渠道的进一步扩张。随着公司募集产能的逐步释放以及国内市场的拓展,未来国内外市场业务均有望持续增长。我们预计公司2018、2019年营业收入分别为7.76、9.73亿元,归母净利润分别为1.41、1.83亿元,EPS分别为1.76、2.18元,目前股价对应2018、2019年的PE分别为29.70、23.99倍,考虑到公司所属行业的高增长、公司的稀缺性与龙头属性,给予公司2018年30-32倍PE,未来6-12个月合理区间为52.80-56.32元,首次覆盖给予公司“谨慎推荐”评级。

    风险提示:产能释放不及预期,国内市场开拓缓慢、大客户占比较大,汇率风险。