美的集团:在路上,向科技集团转型

事件:美的公告2017年报。公司2017Q4单季度实现收入537.6亿元,YoY+25.7%;实现业绩22.9亿元,YoY+21.8%,扣非业绩YoY+30.4%。我们认为,虽然有成本上涨和大额摊销等不利因素的影响,但公司仍然给出了略超市场预期的业绩。展望未来,公司传统主业可望稳健增长,向科技化集团转型有决心、有信心,各方面的前瞻布局正逐步推进落实,业绩和估值提升前景可期。

    Q4单季度扣非业绩略超预期:公司虽然毛利率下滑,但Q4单季度业绩高于市场预期。根据公告,2017Q4公司单季度销售毛利率23.9%,环比下滑1.7pct,同比下滑1.6pct(Q3同比基本持平),可见原材料成本上涨和人民币升值对公司产生了负面影响。但2017H2相比2017H1,暖通空调和消费电器的毛利率同比下滑幅度收窄,国内相比海外业务毛利率降幅收窄更多,可见公司通过提价和产品结构调整,成功转嫁了部分成本压力。因出口业务的调价时点通常晚于国内业务,我们预计海外部分毛利率的修复将在2018H1陆续有所体现。值得一提的是,虽然公司在2017年汇兑损失8.6亿元,但同时外汇远期合约产生了10.7亿元的收益,综合起来有效应对外汇风险。

    向科技集团转型更坚决:2017年报中,公司关于发展战略的表述为“以‘成为全球领先的消费电器、暖通空调、机器人及工业自动化、智能供应链(物流)的科技集团’为战略愿景”,相比之前新增“智能供应链(物流)”。结合美的集团2018.03在上海的“人机新世代”战略发布会,以及更大的研发投入(不含东芝及KUKA,2017年美的研发人员YoY+20.4%,研发投入YoY+40.6%),我们预计公司推进数字化转型落地的进度、盈利贡献可能超预期,值得投资者们持续关注。

    KUKA深耕中国将提速:根据KUKA年报,KUKA2017年收入34.8亿欧元,YoY+18.0%,略超此前市场预期的34亿欧元;税后净利润0.9亿欧元,YoY+2.3%;2017年订单金额YoY+5.6%。相比前三季度,KUKA在2017Q4收入和利润增速有所放缓,但这主要是因为个别系统集成业务项目亏损,从而Q4单季度EBIT为-0.08亿欧元(上年同期0.45亿欧元)。我们认为上述不利影响在2018年将得到改善。KUKA预期其2018年收入>35亿欧元,EBIT利润率可从2017的4.3%提高至~5.5%。根据此前公告,KUKA与美的在中国成立合资公司,在顺德新建基地,此举将使得美的能够更主动地参与到机器人业务的拓展,KUKA在中国区的业务有望快速发力。

    进一步提高激励:美的同时公告了新的激励方案,包括针对核心管理团队的“事业合伙人计划”之第一期持股计划、“全球合伙人计划”之第四期持股计划,以及针对更多员工的第五期股票期权激励计划、员工持股计划等。完善的激励机制将进一步维护核心团队的稳定,激发斗志。

    投资建议:美的集团战略转型成效显著,长期增长前景可期,向着科技化集团的目标靠近,估值中枢有望继续上移。我们预计美的2018年-2020年EPS3.30/3.98/4.71元;维持买入-A 的投资评级,6个月目标价66元,相当于2018年20倍动态市盈率。

    风险提示:原材料大幅涨价,外贸政策风险,股权激励和转型不及预期的风险。