宋城演艺:期待新一轮成长周期开启

分业务板块来看:(1)传统演艺部分有升有降,杭州本部持续超预期:杭州本部受益于散客比例的继续上升以及16年三季度G20限流造成的低基数,继续领跑各大景区,预计营收同增20%+,且毛利率提升3pct左右,对于已经营21年的成熟园区确属不易;三亚回暖趋势仍在继续,营收同增10%+,毛利率提升1.4pct,与三亚整体市场回暖基本匹配,18年有望持续;丽江受云南整治低价游及团客新规影响,营收微增1%,毛利率下滑2.3%;九寨受地震影响较为明显,营收下降39%,但公司积极应对,成本控制下毛利率提升5pct。(2)线上数字娱乐业务部分:六间房业务增速在9%左右,与我们年中预期较为一致,叠加灵动时空并表效应(灵动时空并表9个月,贡献营收5637万,净利润4063万),业绩增速与先前业绩承诺基本同步。

    未来看点:短期轻资产已成新持续主业,18年起公司进入全新盈利叠加期。1)宁乡项目已完工营业,营收端16年结算了1亿左右,预计17年结算了剩余的1.5亿左右,宁乡项目整体经营情况超出之前预期,对后期的管理抽成(营收20%)预期可适当调高,同时亦是对公司开拓新的轻资产项目的信心增强;此外,公司已相继落定听音湖、明月山、郑州等轻资产项目,有望在18-20年继续有所贡献,带动轻资产板块成为持续性的主业之一2)展望18年,上半年将全力推进桂林项目,下半年明月山等项目有望落地;19年西安、张家界等项目有望成形,上海及海外输出(澳大利亚黄金海岸项目)亦有望或实质进展。公司有望重现13/14年前后的盈利叠加期,重回高增长。

    财务预测与投资建议

    不考虑新项目,考虑到近两年丽江/九寨的旅游环境影响及灵动时空并表增厚,我们预计公司18-20EPS0.88/1.01/1.13(原预测18/19年为0.87/1.01)。给予18年线下/线上业务33x/22x倍PE,目标价26.81元,维持买入。

    风险提示

    异地复制、轻资产项目、海外项目推进不及预期、线上演艺业务政策风险及竞争加剧等。