海螺水泥:水泥龙头,强者恒强

类别:公司研究 机构:天风证券股份有限公司 研究员:盛昌盛,武浩翔,黄顺卿 日期:2018-03-23

公司发布年报,2017全年实现收入753.11亿元,同比增长34.65%,归母净利158.55亿元,同比增长85.87%,综合毛利率、净利率分别为35.09%、21.81%,同比上涨2.74、5.81个百分点,EPS为2.99元。其中,第四季度实现营收252.72亿元,同比增长40.53%,环比增长39.4%,归母净利达到60.64亿元,同比大幅增长136.03%,环比增长95.5%,综合毛利率、净利率分别达到40.33%、24.44%。

    量价齐升,营收再上一层楼。公司营收753.11亿元,创造历史新高度。分产品看,42.5及以上标号水泥实现收入450.23亿元,同比大幅增长48%,主营业务收入占比61%;32.5标号水泥实现收入206.02亿元,同比增长19.28%,占比28%;熟料实现收入72.67亿元,同比微增7.25%,占比9.9%;骨料及石子收入6.99亿元,同比增长92.78%,占比较小,仅为0.9%;2017年公司新晋业务商混实现收入129万。2017年价格大涨对营收贡献最大。全年实现水泥及熟料净销量2.95亿吨,同比增长6.6%,增速低于2016年的8%。其中,自产品销量2.9亿吨。据此估算2017年均价为247.09元/吨,2016年均价为204.18元/吨,同比大幅增长21.02%。从产品结构看,有以下关注点:一是高标号水泥收入比例从2016年55.6%提升至61.2%,一方面根据数字水泥网统计,2017年全国32.5标号水泥价格增幅为33.02%,高于42.5标号的增幅28.45%,因此42.5标号水泥收入增长更快、比例提升更快,主因在提升销量而非价格变动,另一方面体现龙头引领行业趋势,水泥行业主要是熟料过剩,生产高标号水泥可以提高熟料消耗比例,也是龙头、行业协会提倡的去产能措施。二是熟料收入占比下降约3个百分点,而2016年为上升1.92个百分点,且熟料收入增速较低,仅为7.25%。控制熟料外销是大企业定价权的重要体现,2017年环保督查、矿山整治加剧原材料的稀缺性,小企业在石灰石、煤炭成本上尽显劣势,生产资源向大企业聚拢,控制熟料外销可实现加强对下游水泥粉磨站的控制。

    实力管控成本,盈利创历史高点。2017年成本推动是水泥、熟料价格上涨的主要原因之一,而成本管控能力是公司核心竞争力之一。受原煤价格大幅上涨影响,2017年公司综合成本上升为159.76元/吨,同比提高27.48元/吨,涨幅为20.77%。燃料及动力成本占比也由2016年的59.19%提升至61.79%。公司独创T型战略体现为率先掌控安徽、江西等地生产资源+水运运费运距优势+近华东需求稳定高增长市场,在矿山整治、石灰石价格大涨背景下,优势尽显。吨毛利方面,2017年吨毛利实现87.3元/吨,同比2016年的71.9元/吨提高15.4元/吨。

    分红比例提升,财务指标靓丽。公司期末现金余额104.29亿元,同比大幅提高80%。经营活动产生现金流量净额为173.6亿元,相对2016年的132亿元提高约31.57%。现金流充沛,分红比例提升。根据公司公告,董事会提议发现金股利1.2元/股,2016年为0.5元/股,分红比例将由2016年的31.06%提升至40.11%。

    产能增长可期,海外版图扩大。2017年底熟料产能2.46亿吨,水泥产能3.35亿吨。计划2018年开支68亿元,预计新增熟料产能约360万吨,水泥产能约1480万吨。 我们预计公司2018-2019年归母净利分别为203.07亿、239.28亿元,EPS分别为3.83元和4.52元,按照2018年3月22日收盘价计算,对应PE为8.47X、7.18X。目标价42.13元不变,维持“买入”评级。

    风险提示:水泥需求大幅下降,生产成本大幅上涨。

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