山鹰纸业:纸价带动公司业绩上涨,后续关注产能投放

公司在2017年实现营收174.7亿元,同比增长44%,归母净利20.15亿,同比增长471%,去年同期3.53亿,增加16.6亿。拆分来看,公司营业成本同期增长32.5%,造纸板块的毛利率同比提升7.79%,为公司净利贡献就达到10亿以上,主要得益于公司产品的提价。此外,公司同期政府补助4.51亿,相比去年增加近2亿。并且公司原有固定资产进行会计估计变更,当期折旧减少2亿,贡献净利2亿。因此纸品的涨价叠加政府补助提升和折旧减少,为公司贡献了14亿的净利。

    2017年公司实现原纸产量357.67万吨,销量353.61万吨,产销率98.86%,其中,新闻纸产量16.10万吨;北欧纸业于2017年10月24日完成交割,其特种纸仅为2017年11月和12月的产量合计4.55万吨。公司2018年总体经营目标为:计划完成造纸产量470万吨,计划完成瓦楞箱板纸箱产量14亿平方米;计划实现营业收入238亿元以上。

    展望2018年,折旧年限增长带来的成本减少利好仍然存在,政府补助方面,其中3.45亿是再生能源企业增值税即征即退,主要和企业营收规模有关,可以持续。而纸价如果维持目前的高位,公司的净利进一步提升承压。因此2017年公司的利好在2018年并不明显,主要看公司产能进一步释放带来的量的增长。公司产能,华东拥有安徽马鞍山和浙江嘉兴海盐两大基地,华南有2017年收购的联盛纸业,华中有湖北荆州公安的生产基地在建,预计增加127万吨的造纸产能,总投资45亿。海外收购了北欧纸业,进入特种纸领域。由于公司进行了并购和产能的扩张,公司的负债大幅增加,由于短期和超短期融资券的发行,导致公司增加了24亿的其他流动负债以及10亿的长期借款。

    盈利预测:2017年全年瓦楞纸的价格和箱板纸的价格相比于2016年,基本上都实现了翻倍的增长,虽然进口废纸管理趋严,但已经反映在了上涨的纸价中,未来进一步大幅上涨空间不大。因此公司还是看自身的产能增长和盈利能力,预计2018/2019年两年营收为200.9亿和221亿,增速分别为15%/10%,净利为22.17亿和24.38亿,保持10%的增速,对应EPS为0.49元和0.52元,基于公司2018年10-12倍估值,对应合理价格区间为4.9-5.88元,给予“谨慎推荐”评级。

    风险提示:包装纸价格下跌,行业产能过剩。