恒立液压:泵阀量产超预期,上调盈利预测!

公司已公告,2017年收入利润双超预期。预计2017年度实现归属于上市公司股东的净利润为 3.7亿元至 4亿元,同比增长 425.94%至 468.59%。①受益于整个国内外下游行业市场需求强劲增长,公司成熟产品油缸的产能利用率得到大幅提升,凭借产品的核心竞争力和市场影响力,产品销量和销售额均大幅增长;②公司从 2013 年开始进行新产品液压泵阀、液压系统等的研发,截至本年度,15T 以下主控阀泵已批量供货,市场占有率稳步提升,液压系统产品亦广泛运用到盾构机、高铁检测实验等相关领域。阀泵销售开始放量,销售额2亿,大幅增长。

    规模效应凸显,盈利能力快速回升。近几年受到收入下降,固定资产折旧增加影响,公司盈利能力持续下滑,2016年综合毛利率与净利率从2011年的43.4%、28.67%下降至2016年的22.02%与4.92%。2017年工程机械景气度提升,虽然原材料涨价,但前三季度毛利率与净利率分别达到31.38%和13.65%,同比分别提高12个百分点和9.6个百分点。预计泵阀突破盈亏平衡点后,毛利率快速提升,我们预计2018、2019年40%、45%。

    拥有核心竞争优势:挖机油缸属绝对龙头,高端液压件持续进口替代。挖机油缸市占率从2008年的13.67%逐年提升至2017年上半年的51.78%,处于国内绝对的龙头地位。持续研发高端液压件,经过5000小时试用,成功进口替代,将垄断国内小挖液压件市场,中挖也已开始试用,未来在国内挖掘机市场占有率有望达到40-50%。

    液压件今年供不应求,将新增三条生产线,并投资铸造二期。中挖一条线每月产能为600套,下半年中挖泵阀批量生产,一季度小挖泵阀的排产量翻倍。另外 ,计划投资铸造二期,提高关键部件的生产能力。不断技术更新,泵阀推出二代产品,成本下降30%,未来盈利能力继续上升。

    客户定位高端客户和新机配套高端市场。公司挖机油缸的客户包括卡特彼勒、三一重工、柳工、徐工等工程机械巨头;非标油缸客户有海工领域的TTS集团、盾构机领域的中铁铁建、风电领域的贺德克等;液压泵阀2016年开始小批量供货,目前已为已经柳工、徐工、三一等国产挖机批量供货,预计2017年收入2亿左右。

    3月挖掘机行业销量有望增长50%,恒立产量预测继续上调。1月挖机油缸生产大概3.5万条,标车间帮小挖油缸生产大概4000多条,因此1月份挖机油缸产量大概接近4万条。

    非标主要生产高端产品,因此收入占比也不会下降。非标油缸的一部分产能贡献给了挖机油缸,由此导致非标的数量从原来的一个月生产9000多条下降到4000多条。虽然数量占比下降,但是收入在所有油缸收入占比里面并没有大的下降。预计一季度非标的数量占比24%,但是收入占比是46%,跟往年的占比持平。公司暂时不会增加油缸产能,虽然预计三月份油缸还会保持一个比较大的增幅,但出于谨慎考虑不会再去上新的产能。

    第二代产品成本下降15%-20%,2018年小挖泵阀毛利率上升,产量有望翻倍。小挖泵阀一直是产量爬坡,2017年一个月生产1000多条,而到今年一二月份一个月已经突破2200条。2200条中15~20%是第二代产品,相对第一代产品,成本降低30%。未来随着第二代产品推广,小挖泵阀毛利率会有提升,去年液压泵阀毛利率预计在25%左右,今年随着产能释放,我们预计上升至40%。

    中大挖泵阀下半年有望批量生产。2月份的数据来看,中大挖的占比是往上的,三一的市占率稍微下来了,主要是因为中挖液压件的影响。1月份中挖的相关产品做了四五十台,到2月份做了100多台。3月份还会加大量,约200多台,中挖批量生产进程好于预期。下半年重点扩大中挖泵阀产能,公司计划在今年3月份6月份9月份会各上一条中挖泵阀的生产线,每条线中挖阀产能一个月大概是600套。三条线一些设备可通用,总体投资额大概1亿出头。

    上调业绩预测,维持“强烈推荐-A”投资评级。2018年3月挖掘机销售超预期,加之全球市场液压件供给短缺,恒立国内占有率提升,规模效应下一季度盈利有望成倍增长。因此,上调2018、2019年盈利预测。预计2018年收入至33亿元,归母净利润6.28亿元,对应2018年PE 仅31倍!恒立是高端装备核心零部件代表,按未来实现10亿净利润,高端零部件30倍PE估值,给予一年目标市值300亿元。

    风险提示:工程机械行业周期波动;原材料价格上涨。