中来股份:背膜+N型双面+应用系统三驾马车齐头并进,业绩有望持续高增长

事件:中来股份发布2017年年报,报告期内,公司实现营收32.43亿元,同比增长133.68%;实现归母净利润2.59亿元,同比增长56.55%;实现扣非后归母净利润2.22亿元,同比增长31.81%;基本每股收益1.44元/股,同比增长56.52%;ROE为23.74%,同比增长5.23%。同时,公司公告每10股派息5元。

    背膜业务仍是业绩贡献主力,电池及组件业务实现快速增长:2017年全年公司实现营收32.43亿元,同比增长133.68%;归母净利润2.59亿元,同比增长56.55%:1)背膜业务销量1.01亿平,同比增长41.31%,收入17.95亿元,同比增长38%,毛利率30.33%,同比下降1.87%;2)电池及组件业务销量615MW,同比增长797%,收入11.89亿元,同比增长15倍,毛利率12.35%,同比增长1.61%;3)新增光伏应用系统业务贡献营收2.51亿元,毛利率近30%。净利润增速低于收入增速,主要是因为背膜业务毛利率同比下滑,且电池及组件业务毛利率较低,拉低公司综合毛利率至23.67%,同比下降7.18%;同时,销售费用、管理费用及财务费用分别同比大幅增长195.06%、129.77%及164.29%。

    背膜业务实现稳步增长:2016年9月,年产1600万平方米涂覆型太阳能电池背膜扩建项目建成投产,2017年,公司背膜产能已完全释放,全年背膜出货量1.01亿平,同比增长41.31%,可配套约17GW光伏组件,市场份额进一步提升。根据公告,公司已成为全球最大的太阳能电池背膜供应商,市场占有率位居全球第一,可满足客户全系列背膜的即时供应。2017年,国内光伏新增装机53GW,同比增长54%,带动公司背膜销量同比大幅增长,背膜销售收入17.95亿元,同比增长38%,毛利率30.33%,同比下降1.87%,主要是背膜价格下降所致。

    公司对背膜业务持续加大研发投入,推动产品性能不断提升,成本不断下降,全年公司背膜研发费用支出为6,290.23万元,同比增长59.29%,占背膜营收的3.47%。

    高效电池组件业务加速推进:公司位于泰州“年产2.1GWN型单晶双面太阳能电池项目”目前已取得阶段性量产成果且在17年已初步打开市场。截至2017年底,已有7条生产线共1.05GW产能建成投产,实现销量615MW,同比增长797%,N型双面高效电池已初步获得市场认可。公司将加快推进泰州年产2.1GWN型单晶双面电池项目建设,预计18年有望全部建成投产,同时公司将根据市场情况及时推进已有生产线TOPCon升级改造,以进一步提升电池转换效率、降低生产成本,强化性价比优势。随着产能的逐步释放,N型双面高效电池成本有望进一步下降,性价比优势将会更加凸显。

    分布式+扶贫为公司提供新的利润增长点:公司在户用光伏、精确扶贫、工商业分布式上发力,实现了在光伏应用领域从0到1的突破。

    依托于高效电池发电技术及资本市场优势,公司推出光伏扶贫3.0模式,已在河南、山东等地开展户用电站及光伏扶贫项目。公司致力于成为户用光伏电站的行业先锋,依托高效电池、背膜等产品产业链联动优势,积极推进光伏电站的业务拓展。在政策层面对户用及扶贫的大力扶持下,公司该业务有望实现快速增长。

    投资建议:我们预计公司2018-2020年的净利润分别为4.23亿元、5.78亿元和8.29亿元,对应EPS分别为1.75元、2.39元和3.43元。

    维持买入-A的投资评级,6个月目标价43.75元。