万华化学:公司产品产销两旺,17业绩同比大增203%
公司发布2017年年报:公司17年实现营业收入531.23亿元,YOY +76.49%;归母净利润111.35亿元,YOY +202.62%,扣非后净利润107.11亿元,YOY +191.35%,折合EPS 4.09。其中,四季度单季营业收入141.60亿元,YOY +54.45%,归母净利润33.24亿元,同比+181.88%。公司17年业绩大幅增长,主要系MDI价格大幅上涨,石化项目放量,以及新材料业务稳定增长。近两年MDI新增产能有限,仍处寡头垄断行业,公司作为龙头企业享有一定的定价话语权,另外公司陆续将有多个项目投产,但受18年高基期影响,预计公司18年业绩增速有所放缓,给予“持有”评级。
聚氨酯系列价格高企,产销两旺是业绩大增的主要原因:17年宁波及烟台MDI装置产能利用率分别为87.58%、83.58%,同比增加13.66、25.47个百分点,体现在17年聚氨酯系列产量为181.97万吨,同比增加26.82%,销售量为180.22万吨,同比增加25.21%。价格方面,17年聚合MDI、纯MDI(华东地区,下同)平均价格分别为26458元/吨、28010元/吨,同比分别增长94.3%、57.3%。聚氨酯系列全年实现营业收入298.34亿元,占总营收56.16%,同比增长81.73%,受产品价格上涨幅度大于原材料幅度,毛利率提高14.79个百分点至55.41%,实现营业利润165.3亿元,占总营业利润的78.51%,同比增加6.82%。17年聚氨酯行业自身需求向好外,多家生产商受不可抗力因素导致开工率偏低,迭加美国飓风哈维影响,聚氨酯持续保持高景气度,致聚氨酯系列盈利大幅增加。
石化系列、精细化学品系列表现不俗:产量及销量上来看,石化产品系列17年产量、销量同比分别增长18.57%、24.27%,至159.57万吨、158.85万吨,精细化学品系列产量、销量分别为25.48万吨、23.96万吨,同比增长55.96%、50.90%。价格方面,17年丙烯(山东地区)均价为7512元/吨,同比上涨19.7%、环氧丙烷(华东地区,下同)均价为10911元/吨,同比上涨18.5%,丁醇均价6811元/吨,同比上涨27%。受国内供给侧改革、环保趋严、原油价格上涨等多因素影响,多种化学产品价格上涨,同时烟台工业园区PDH装置于16年6月中旬正式运行,基期相对较低,另外17年3万吨SAP项目投产,使得产品产销量同比大幅增加。价格上涨,销量增加,石化产品系列、精细化学品系列,分别实现营收153.07亿元和41.97亿元,同比增长85.29%、53.62%。
多个项目计划在近两年投产,将为未来业绩带来新动力:18年年1月份烟台工业园PC一期7万吨/年装置顺利投产,公司还计划二期13万吨/年于19年2月投产,另外2018-2019年期间,公司还将陆续投产30万吨/年TDI装置,届时成为国内最大TDI供货商,还有5万吨/年MMA、8万吨/年PMMA项目,以上项目投产将成为新的业绩增长点。此外,公司100万吨轻烃(主要是丙烷)项目于2017年12月环评公示,美国40万吨MDI项目也在稳步推进中,为公司长远发展成长提供保障。
18年新增MDI产能约35万吨,公司计划18年实现销售收入512亿元:18年国内新MDI产能分别是上海联恒新扩产的24万吨/年的MDI装置,其中聚合MDI占14.4万吨/年,该装置产能释放还需要一个爬坡期,另外一方面新增产能是沙特陶氏40万吨/年的聚合MDI装置,将有四至 五成的货源销进中国,但考虑到每年5%左右的增长需求,2018年国内MDI市场整体供应格局不会有太大变化,寡头垄断的格局仍未打破,在没有偶发不可抗力因素的情况下,2018年市场价格或难复制2017年的历史高位,但整体价格也不会太低。另外公司年报中称,公司计划18年实现销售收入为512亿元,较17年营收下滑-3.6%,值得注意的是,17年计划实现销售收入为380亿元,同比16年实际营收增长3.3%,说明公司对18年业绩较为保守。当前市场中聚合MDI、纯MDI价格分别为20000元/吨、31500元/吨,比去年同期分别下滑21.57%、8.7%,公司股票停牌日对应的聚合MDI、纯MDI价格分别为28000元/吨、27500元/吨,若公司复牌时MDI仍是当前价格,存在一定的补跌风险,但长期来看,聚氨酯行业的寡头垄断以及未来多项目投产,公司业绩仍存在较大的增长空间。
盈利预测:我们预计公司2018/2019/2020年实现净利润115.0/129.8/143.0亿元,yoy+3.30%/+12.9%/+10.2%,折合EPS为4.21/4.75/5.23元,目前A股股价对应的PE为8.7、 7.7、 7.0倍。鉴于18年聚氨酯行业难复制17年的高景气度,且当前MDI价格大幅回调,我们给予”持有”评级。
风险提示:1、MDI、石化产品价格不及预期;