雷鸣科化:拟收购煤焦资产盈利能力优异,低估值尚待修复

【事件】雷鸣科化发布2017年度审计报告,2017年实现营业收入9.57亿,同比增长14.5%;实现归母净利润1.19亿,同比增长32.2%。淮北矿业发布2017年度审计报告,2017年实现营业收入489.64亿,同比增长17.9%;实现归母净利润27.65亿,同比增长681.1%。

    点评:

    1.淮北矿业主营业务利润大幅增厚,推动公司业绩飞跃增长。2017年淮北矿业实现营业收入489.64亿,其中煤炭业务营收154.62亿,占比32%,同比增长44%;焦化业务营收60.21亿,占比12%,同比增长99%;商品贸易营收253.61亿,占比52%,同比减少2%;其他业务(包括电力销售、工程及劳务、运输服务等)营收21.2亿,占比4%,同比增长5%。从毛利润来看,煤炭业务实现毛利68.7亿,同比增长88%;焦化业务实现毛利28.32亿,同比增长186%;商品贸易实现毛利1.65亿,同比减少23%;其他业务毛利润合计4.02亿,同比下降49%。

    2.2018年产量或小幅增加,未来煤炭产量趋于稳定。淮北矿业拥有生产矿井17对,核定产能总计3575万吨。公司矿井未能实现满产,预计2017年商品煤产量和16年持平在2600万吨左右。2018年随着生产效率的提高,原煤产量或小幅增长,总体来看淮北矿业未来产量趋稳。公司煤质优良,具有低硫,特低磷,中等挥发分,中等-中高发热量,粘结性强,结焦性良好的特点,地处华东腹地,靠近经济发达的长三角地区,区域内焦化、钢铁等煤炭下游产业发达,区域竞争优势突出,“做精而非做大”的煤炭业务战略进一步明确。

    3.提高机械化水平减员降本,2018年预计吨煤成本有所下降。公司整体上产量偏稳。因此,人工成本是公司一个很大的成本。为了降低成本,公司积极提高机械化水平和自动化与信息化程度,综采机械化程度由2015年的95.91%提高到2017年的100%、综掘机械化程度由2015年的49.48%提高到2017年的89%。在机械化程度大幅提高的同时,公司减少人员以降低成本,淮北矿业集团员工人数从最初的10万人到现在的5万6(其中股份公司4万5)。2017年吨煤人工成本在140元/吨左右,约占完全成本的35%。整体来看,17年公司由于人力成本上升、巷道建设、征迁费用、预提费用增加等影响,吨煤成本偏高。以预提费用为例,2017年计提专项储备金额3.38亿,相较16年增加2.8亿,专项计提的增加使得吨煤成本增加约11元/吨。18年减员有望继续,同时剔除征迁费、计提增加等影响,吨煤成本有望下降20元左右。

    4.焦化二期投产,焦炭产能增加220万吨。公司焦炭原有产能为220万吨,2017年下半年焦化二期投产,目前焦炭产能为440万吨。今年预计全年产量300万吨,明年预计可达到400万吨以上,2018年焦化板块将进一步增厚。公司炼焦工艺环保、炼焦水平领先,加之公司煤质优良,煤的密度可以生产定制焦,因此公司焦炭产品在市场极具竞争优势。

    5.低估值焦煤企业。假设2018年公司原煤产量与去年持平,在2600万吨左右,假设2018年吨煤成本下降20元/吨,在公司原煤售价不变的情况下,公司净利润增加5.2亿。此外,2018年焦炭产量增加100万吨左右,假设2018年焦炭每吨净利润80元,则焦炭板块净利润增加0.8个亿。假设其他业务板块均与17年持平。在此假设下,2018年公司有望实现净利润33.65(27.65+5.2+0.8)亿。据测算,2018年原雷鸣科化业务预计实现净利润1.29亿。公司目前总股本为3亿股,本次收购拟发行17.42亿股,另拟募集资金7亿元,以2018年03月8日收盘价14.82元/股测算,目前PE=[(3+17.42)*14.82+7]/(33.65+1.29)≈9倍。低估值焦煤企业尚待修复。

    投资建议:不考虑重组,假设18-20年业务收入增长率为8.5%、5%、5%,我们预计公司2017-2019年净利润为1.29亿、1.40亿和1.52亿,若重组成功,淮矿股份整体注入,公司转型为焦煤生产商,从目前重组进程来看,收购集团资产大概率成功。目前估值修复空间较大,目前焦煤上市公司pe基本在12倍以上,以12倍pe测算,对应新雷鸣科化2018年备考业绩34.94亿(33.65+1.29),上调目标价至20.07元,给予“买入”评级。