久其软件:配股改现金收购,17年PE为20X

事件:久其软件公告,2018年2月10日,董事会和监事会审议通过了《关于终止公司配股方案并撤回配股申请文件的议案》,同意公司拟终止配股方案并向中国证券监督管理委员会(以下简称“中国证监会”)申请撤回配股申请文件。

    根据公告,配股收购改现金收购,标的相同,实际风险更低。2017年11月17日公告,募集资金总额不超过124,480万元。投资于:1)收购久其科技持有的上海移通49%股权。2)支付公司收购上海移通51%股权第二期对价款。3)补充流动资金,可见前次配股主要围绕收购上海移通股权。本次公告“择机以自筹资金的方式收购上海移通网络有限公司49%股权”,可见标的相同。一方面,2016-2018年备考利润为0.80、1.04、1.35亿元(100%估值),拟增加股权可见资本运营良好;另一方面,配股收购有证监会审核不确定性,现金收购的不确定性降低。

    2018年利润或增厚2000万元。由于配股收购流程复杂度超过现金收购,预计额外时间跨度超过3个月。2018年承诺业绩1.35亿元,预计3个月49%持股对应约0.2亿元利润。

    价值在于企业用户粘性,持续给客户销售新产品、满足客户信息化升级需求。管理软件厂商2004-2008年销售财务类软件,2008后销售供应链管理,2010年后流行管控,2013年后流行创新业务(MES、商业智能、云、移动办公等)。久其软件采用类似发展方式,2000-2008年销售财务软件和业务软件,2013-2014尝试云业务,2014-2016发展互联网营销业务,2015后发展大数据业务。这些本质是为40部委、80央企、100万终端客户销售不同的产品。客户粘性是永恒,只是不同时代有不同的信息化痛点,是此类生意的本质。

    收购风险低的本质原因是业务协同、细致方案,标的子公司已类似母公司一部分。1)公司在互联网牛市2014年收购亿起联、2015年收购华夏电通。方案要求:A)标的每年经营性现金流净额不为负。B)合并报表范围内的应收账款净额占营业收入比例在15%以下.C)标的股东自然人为主,或对不同股东有严苛的分类估值。2)明确协同(母公司客户资源导入子公司),这是很少有商誉风险的秘密。母子公司出现了强整合,子公司成为母公司客户资源的利润实现方式。

    2017年20XPE,低估值稳健成长,存在价值机会,维持“买入”评级不变。维持盈利预测不变,预计2017-2019年营业收入增长率为77%/30%/25%,净利润分别为3.74/4.62/5.75亿元,对应当前股价PE为20X/16X/13X。17年PE为20X,目前估值较低,维持“买入”评级不变。投资者担忧的商誉,实际是未仔细考察收购对赌细节和协同性,也未意识到子公司在对赌期后,已经是母公司客户资源价值的一部分。