中国医药:业绩稳健增长,坚持低位推荐

看好未来布局,继续推荐“买入”。

    公司长期投资逻辑正逐步得到印证,我们看好其未来增长:1)“两票制”提供跨越式发展良机;2)西藏中健已完成全国布局,将进一步整合销售资源;3)一致性评价工作有序推进;4)公司预计1H18投资授权问题有望改善。我们认为目前公司正处于估值洼地,我们预计当前股价对应的2017-19年PEG仅为0.59,维持“买入”评级,目标价30.2-31.6元。

    商业:迎来“两票制”发展良机。

    2018年起“两票制”基本开始全面推行,公司流通业务迎来发展良机:1)公司是业内少见的净现金型流通企业,财务成本较低;2)公司预计2017年其流通业务销售额超过南京医药,排名全国第6位,但在河南、北京、新疆等地市占率较低,公司抓紧铺陈网络,希望借助“两票制”实现跨越式发展。我们预计18年公司商业收入增速有望接近15%。

    CSO:依托西藏中健,布局全国。

    CSO业务是公司未来重要的战略发展方向:1)17年底西藏中健基本完成全国性布局,已在24个省市建立办事处,GSP检查已完成;2)18年起所有子公司工业产品将均由西藏中健负责销售;3)公司预计西藏中健未来有望承接部分进口产品的销售代理,该模式毛利率和净利率将高于传统流通业务。18年公司工业产品将全面转高开,利用西藏中健的优惠税收政策,我们预计公司18年销售环节总体有望内化1.0-1.5亿净利润。

    工业:一致性评价稳步推进。

    公司正在稳步推进40多个品规的一致性评价,并预计将在18年内启动注射剂一致性评价工作。目前阿托伐他汀体外实验进展超出公司预期,公司计划马上启动BE试验,预计18年内完成。凭借公司全国CSO网络以及降本增效持续推进,我们预计18年公司工业净利润有望同比增长40%。

    集团授权有望开启外延并购新篇章。

    目前是商业和工业业务并购的重要窗口期,受限于没有投资授权,公司外延并购进度缓慢。但公司预计18上半年投资授权方面有所突破,授权额度或在5000万以下,基本满足公司需求。目前公司并购项目储备丰富,一旦授权落地,有望启动系列并购。

    增长快,估值低,维持“买入”评级。

    我们调整盈利预测,预计公司2017-19年EPS分别为1.15/1.44/1.76元(前值:1.15/1.45/1.81元),同比增长30%/25%/22%。近期公司股价大跌,我们预计当前股价对应的2017-19年PE估值为18.8/15.1/12.3x,2017-19年PEG仅为0.59,我们认为公司价值明显低估。可比公司2018年平均PE为15X,考虑到公司工商贸一体化的协同效应,以及全国CSO模型的战略优势,我们认为公司18年PE估值21x-22x较为合理,对应目标价30.2-31.6元,维持“买入”评级。