安迪苏:拟新建18万吨液体蛋氨酸工厂,夯实行业龙头地位

液体蛋氨酸相对优势显著,旺盛需求驱动渗透率不断提升。目前市场供应的蛋氨酸主要包括固体蛋氨酸和液体蛋氨酸,相对于固体蛋氨酸,液体蛋氨酸具有抗细菌性、提高饲料生产效率、减少饲料中酸化剂的使用等优势,尤其适合于规模较大、自动化程度较高的大型饲料企业。经估计,目前全球液体蛋氨酸使用量占蛋氨酸全部使用量比例约为40%,而美国、墨西哥等国家液体蛋氨酸的使用量占比超过60%。随着中国、印度等发展中国家家禽行业逐步整合以及养殖工业化、自动化水平提升,液体蛋氨酸需求增长将高于固体蛋氨酸。自2014年至2017年,安迪苏液体蛋氨酸产品销量平均增长率为15%,远高于行业需求6%的平均增速。

    安迪苏成本优势明显,扩产夯实行业龙头地位。公司目前拥有41万吨蛋氨酸产能,全球市占率27%,排名第二,同时公司是全球可同时生产固体和液体蛋氨酸的两大生产商之一,为液体蛋氨酸成本最低的生产商之一,竞争优势明显。目前,公司在西班牙Burgos和中国南京建有液体蛋氨酸工厂,此次扩产产能预计投产时间为2021年中期,届时南京工厂液体蛋氨酸产能将由目前的14万吨增加至32万吨,行业龙头地位进一步稳固。

    新建项目将充分利用南京工厂现有团队、项目实施经验和设施节约资本开支和运营开支,公司预计单吨(折百)蛋氨酸投资额仅2.0亿元,处于行业领先水平,项目投产后将进一步降低南京生产基地的生产成本,使其成为全球生产成本最低的液体蛋氨酸生产基地,公司竞争力将进一步增强。此外,公司目前账面资金充沛,此次扩产利用公司自有资金,不产生额外融资费用,有利于提高公司资产利用效率,提升公司盈利能力。

    蛋氨酸供需格局改善,近期价格触底回升。在经历了连续两年的产品降价之后,目前蛋氨酸产能扩张速度明显放缓,除安迪苏18年底将要投产的欧洲5万吨产能之外,18年全年没有新增产能释放,而全球蛋氨酸需求仍以6%的速度稳步增长,蛋氨酸供求有望达到新的平衡。欧洲蛋氨酸价格自17年7月后持续回升,根据海关披露数据,17年11月进口蛋氨酸均价相对于17年7月的价格低点上涨37%,我们预计18年蛋氨酸价格仍将维持当前水平,公司2017年四季度及2018年业绩将有显著改善。

    盈利预测及评级:随着新产品推出、欧洲产能释放以及收购特种产品生产商带来的销量持续增长,公司业绩有望提升。由于蛋氨酸近期价格上涨幅度超出我们预期,我们调整公司盈利预测,预计公司2017-2019年的营业收入分别达到100.22亿元、119.87亿元和134.30亿元,同比增长-6.23%、19.61%和12.03%,归母净利润分别达到14.26亿元、19.28亿元和22.23亿元,同比增长-23.54%、35.20%和15.28%,EPS分别达到0.53元、0.72元和0.83元,对应2018年01月17日收盘价(11.70元/股)的动态PE分别为22倍、16倍和14倍,维持“增持”评级。

    风险因素:养殖业持续低迷或禽类疫情爆发导致蛋氨酸需求不及预期;VA原材料供应不足影响公司VA业绩;蛋氨酸与酶制剂新产品市场开拓不及预期;欧洲蛋氨酸新产能建设不及预期;蛋氨酸价格反弹幅度不及预期。