恒力股份:聚酯老树,炼油新花

1.公司简介:聚酯龙头,进军炼油。

    公司产业链布局围绕“PTA-涤纶”展开。中游板块,公司拥有聚酯产能250万吨。下游板块,拥有14.2亿米织造能力。公司拟发行股份购买资产用于收购PTA 资产及炼油项目;同时配套募集资金,用于2000万吨炼油项目建设。2. 涤纶业务:景气继续向好。

    2.聚酯涤纶业务盈利良好。

    1)涤纶民用丝,恒力股份产能140万吨,是国内第5大涤纶生产商。看好涤纶长丝行业景气继续向好。2)涤纶工业丝,公司产能20万吨,是国内第3大生产商。未来世界工业丝产能增速将放缓,工业丝市场将进入理性而平稳的发展时代,行业开工负荷率维持80%高位,盈利有望维持较好水平。3)聚酯薄膜和工程塑料板块,子公司康辉石化2017年有望扭亏。4)拟注入的恒力石化是国内第二大PTA 生产商,拥有PTA 产能660万吨,占国内分额13.7%。18/19年PTA 盈利可能超预期。

    3. 炼油项目打造国内一流。

    恒力炼油项目原油加工规模2000万吨。主要产品包括235万吨汽油,161万吨柴油,371万吨航空煤油,550万吨芳烃等。项目预计投资562亿,计划2018年7月完成安装,2018年10月投料试车。项目优势:1)率先投产享受炼油景气;2)加工重油,原油成本节约;3)全加氢路线,沸腾床渣油加氢工艺先进;4)多产PX,直接配套大连PTA。

    4.炼油行业景气预测。

    根据我们对全球石油产品需求、全球炼厂扩能计划的预计,全球炼厂开工率2017~2018年将基本维持在81.3%的高位。预计2019~2021年全球炼厂开工率将下降至略低于80%的水平。结合油价判断,2017~2018年裂解价差有望维持在6~7美金/桶的相对高位。2019年之后,受开工率下滑影响,裂解价差可能下滑至4~5美金/桶。

    5.公司盈利预测、估值、及投资评级。

    给予2017/18/19年净利润预测16.3/29.0/105亿元, EPS 预测为0.58/1.03/3.72元,当前股价对应PE24/13/4倍。考虑公司炼油项目预计2018年底投产,公司2019年业绩大幅释放,17/18年业绩水平不足以反映长期投资价值,参照石化行业合理估值水平,并考虑炼化项目成长性,2019年给予10倍估值对应1051亿目标市值,空间巨大。重大资产重组及配套募集资金过会,大大增加炼油项目2019年业绩贡献,考虑资产重组完成,摊薄EPS 为0.58/0.64/2.31元,对应目标价23.14元,给予“买入”评级。

    风险提示:资产重组进度不达预期;涤纶长丝及PTA 盈利下滑;项目投产不及预期。