荣盛石化点评报告:在建工程大幅增加,浙石化进入全面建设阶段

中金检修致环比下滑,全年指引较预期中乐观:报告期内营收增长主要来自PTA贸易业务大幅增长和中金石化Q1负荷同比提升。Q3单季度4.52亿元,贴指引上限,整体符合预期。但分业务来看,Q3PTA价差扩大,长丝盈利稳定,业绩环比却小幅下滑,主要原因为中金石化为检修准备三季度燃料油板块低负荷运行,同期对二甲苯-燃料油价差稳定,对二甲苯-石脑油价差8月起有所收窄,芳烃利润受到影响。中金石化于9月下旬开始逐步停车检修,计划四季度对装置进行消缺优化。考虑到中金检修同时对三、四季度业绩产生一定影响,我们认为19.2~22.1亿的年报指引较预期中乐观。其他财务数据:报告期内非经常性损益3.04亿元,其中套保相关收益1.99亿元;经营性现金流35.2亿元,半年报中因信用证期限变动对现金流的影响消除。

    在建工程大幅增加,浙石化进入全面建设阶段:三季报的亮点在于在建工程51.50亿元,较半年报大幅增加37亿元,系浙石化土建和设备安装增加所致;同时预付款也较半年报大幅增加35亿元,系浙石化预付工程设备款增加所致;工程物资项目亦大幅增长;我们由此判断,浙石化已进入全面建设阶段。浙石化4000万吨炼化一体化项目于今年5月中旬获得发改委批复,随后开展一期项目建设,7月4日完成51%股权注入上市公司的工商变更,注意到资产评估日在建工程仅为7.29亿元,我们认为不应低估浙石化的建设决心和推进速度。此外,公司浙石化项目非公开发行稳步推进,目前处在证监会反馈意见的回复阶段。

    浙石油有助于浙石化有效突破政策壁垒:公司控股子公司浙石化与浙能集团共同出资设立浙江省石油股份有限公司,注册资本110亿元,由国资浙能集团控股,公司出资40%。浙石油经营范围涉及原油、燃料油、成品油仓储、物流、码头、批发零售、进出口等业务均有较强的政策壁垒,当前环境下未对民营企业放开。我们认为通过浙石油(国资主导民资参股)+浙石化(民资主导国资参股)的双向混合所有制模式,浙石化炼化一体化项目有望有效突破相关领域政策壁垒,解决成品油销售等关键问题。

    不应将浙石化简单理解成常规民营炼化:由于体制所限,常规地炼形象使市场对民营炼化的未来前景存有疑虑,我们提醒投资者注意浙石化与山东地炼模式的显著区别。在规划上有舟山自贸区油品全产业链国家战略统筹,政策上有国家和省政府的大力支持,产业链上有自身芳烃需求及省内成品油、烯烃下游巨大需求作为保障。从浙石化的立项、审批到建设,再到浙石油+浙石化的“浙江两桶油”模式确立,一系列动作手笔之大、速度之快、思路之清晰,一再超市场和我们的预期,充分体现了公司和省政府的强大执行力,也体现了浙江经济发展的无限活力和非凡创造力。考虑到以上背景,我们认为不应该简单地将浙石化理解成常规民营炼化项目,未来值得更多期待。

    投资建议。

    暂不考虑增发和浙石化贡献,预计公司17~19年归母净利润为21.02、27.17和34.04亿元,EPS为0.55、0.71和0.89元,对应PE为18X、14X和11X,维持“买入”评级。