恒逸石化:三季报符合预期,公司进入新一轮成长周期

事件:公司发布三季报,2017年前三季度实现营业收入470.9亿元,同比增长112.7%;实现归母净利润13.5亿元,同比增长168.7%,基本符合预期。

    PTA和聚酯业务盈利能力均大幅提升。自2016年下半年开始,PTA和聚酯板块供需格局持续好转,盈利能力改善明显。其中,2017年前三季度PTA价差扩大至508元/吨,同比增长超过20%;涤纶长丝POY价差扩大至1424元/吨,同比增长30.6%。分季度来看,前三季度PTA价差分别为456、229和835元/吨;涤纶长丝POY价差分别为1428、1439和1405元/吨;对应公司单季度净利润分别为4.5亿、4.0亿和5.0亿。从价差来看,涤纶长丝盈利稳定,而PTA出现了季度间的波动,从而导致第二季度公司盈利出现小幅下滑,而进入第三季度消费旺季之后,随着供需格局的转暖,盈利重新好转。

    公司主营产品盈利有望持续加强。1)PTA板块:今年第三季度由于PTA行业装置故障和停产检修频发导致供给收缩和库存急剧下降,PTA价差一度扩大至1000元/吨以上的历史高位。第四季度PTA供给有望增加,主要包括华彬140万吨和翔鹭450万吨装置重启,以及桐昆嘉兴二期220万吨PTA新产能投产。

    然而,今年下半年聚酯将新增大量PTA需要,包括120万吨聚酯瓶片和105万吨涤纶长丝,并且未来几年PTA行业新增产能将很少,而下游需求保持稳定增长,供需格局的改善将逐步显现。2)聚酯板块:公司目前已有180万吨聚酯能力,未来仍通过并购等方法吸收优质产能,补足下游涤纶长丝的短板。而整个聚酯行业的格局也在好转,新增产能的速度将低于下游需求增速。3)己内酰胺板块:CPL产品价格今年经历了大幅波动,第二季度出现下滑,但今年整体盈利同比仍然大幅提升。公司在CPL产品上具备较强的成本和规模优势,具有较强的竞争力,并且下游锦纶随着消费升级的不断深入,需求也将被逐步带动。

    看好公司产业链一体化布局。公司通过文莱大炼化项目将实现双产业链的完整布局。在“原油-PX-PTA-涤纶长丝”链条上,公司拥有612万吨PTA产能和180万吨聚酯产能,通过文莱炼化将实现PX原料自给自足,从而分享整条产业链的利润。在“原油-苯-CPL-锦纶”链条上,公司目前参股20万吨己内酰胺产能,未来将再增加20万吨,规模优势和成本优势将更加明显。

    盈利预测与投资建议。鉴于公司PTA和聚酯业务盈利略好于我们之前的预期,我们上调公司的盈利预测。暂不考虑文莱大炼化的业绩贡献,预计2017-2019年EPS分别为1.12元、1.22元、1.37元。考虑到文莱大炼化项目将帮助公司成长为具有较强竞争力的炼化一体化公司,给予公司2018年16倍估值,对应目标价19.52元,维持“买入”评级。

    风险提示:原材料价格或大幅波动的风险;文莱炼化项目进度不及预期的风险;产品竞争格局出现恶化的风险。