东方雨虹:毛利率底部确认,重视收入持续增长能力

类别:公司研究 机构:兴业证券股份有限公司 研究员:李华丰 日期:2017-10-20

事件:

    公司披露2017年第三季度报告,1-9月实现营业收入69.71亿元,同比增长45.3%,实现归母净利润8.69亿元,同比增长20.5%,实现扣非后归母净利润为8.25亿元,同比增长18.1%,基本每股收益为0.98元。

    其中Q3单季实现营业收入26.60亿元,同比增长41.7%,实现归母净利润3.75亿元,同比增长5.3%。

    公司预计2017年度归母净利润同比变动20%-40%,对应区间为12.34亿元-14.40亿元。

    点评:

    积极扩张战略下收入延续高增长。公司收入端延续15年下半年以来的高增长势头,Q1-Q3单季收入增速分别达到45.9%、48.5%和41.7%,预计主要仍是销量驱动。公司与大地产商的合作进一步深化,工程渠道合伙人机制稳步推进,靓丽的收入端增速显示积极扩张策略成效卓著。我们预计民建、直销与工渠均有不错表现,市场份额持续提升。

    成本端压力持续,毛利率有所回落。公司Q3单季毛利率为38.9%,同比去年降低8.0个百分点,环比Q2降低1.5个百分点,预计主要是原材料价格的影响。一方面,沥青、聚酯、软泡聚醚等原材料价格7月以来均迎来新一轮明显上涨,至今仍在高位震荡;另一方面,此前低价库存原材料因素的消失也有影响。而去年同期原材料价格处于较低位置,单季毛利率为近年高点,去年毛利率的高基数是三季度盈利端增速远输收入增速的主因。产品提价的实施虽然使得成本压力得到一定程度的转嫁,且家装防水涂料的快速增长也有利于整体毛利率提升,但成本端的波动值得关注。目前主要原材料价格仍处高位,但毛利率也基本探明了底部,预计Q4毛利率基本持平,考虑去年Q4的低基数,利润增速有望显著回升。此外费用端表现相对平稳,前三季度期间费用率为23.9pct,较去年压缩0.6pct,其中管理费用受股权激励费用摊销影响同比增长40.9%,若剔除股权激励费用后管理费用率预计下降超2个百分点,财务费用逐季有明显增长,与公司短期借款额的快速增加有关,但随着可转债发行的完成预计四季度财务费用将有减少。

    应收账款继续上升,现金流降幅扩大。(1)公司三季报应收账款余额进一步扩大至44.27亿元,同比增速为48.3%,周转天数同比基本持平,显示与收入端的扩张基本匹配,后续随着家装业务的扩张周转天数或能有所降低,但短期应收账款的快速增加或带来一定的资产减值损失上升压力。(2)公司前三季度购买商品、劳务支付现金增长63%,扣除原材料50%价格涨幅,量的增长在10-20%,略低于收入的增长,而且也显著低于上一轮原材料价格暴涨时的增速(10年),或说明前三季度备货策略仍然相对谨慎,公司三季报存货余额也略有下降。但三季度预付款项高速增长,同比增长104.3%,反映公司可能为了应对沥青等价格的进一步上涨实施了更为积极的采购战略。(3)前三季度经营活动现金净现金流为-6.71亿元,降幅进一步扩大,预计主要是原材料成本上涨和生产规模扩张所致。

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