云铝股份三季报预告点评:铝价有望继续上涨,公司产能持续增加,量价齐升

铝价有望继续走高。采暖季限产力度不断加强,四季度铝锭库存有望迎来下降,电解铝价格有望继续走高。

    1)错峰限产量增加:环保部表态环保限产的基数与违规停产产能不重叠,扩大了限产的基数。如果重叠,影响电解铝产量47万吨;如果不重叠,影响电解铝产量108.4万吨。

    2)限产时间延长:其中河南省安阳市限产时间增加了2个月,焦作万方铝业和中铝中州铝业从9月19日起提前实行错峰生产,同样延长将近2个月。

    3)新增产能受限:其一置换指标不足360万吨,较为有限且价格昂贵,在2000-3000元/吨;其二新增产能大部分规划自备电厂,煤电限产影响新增产能的建设和投放的进度。

    公司收购曲靖铝业,合规产能继续提升。8月31日公司公告将以3500万左右的价格控股收购云南东源煤业集团曲靖铝业有限公司94.3467%的股权。曲靖铝业拥有电解铝产能38万吨/年,均为合规产能,收购后公司电解铝产能规模由120万吨/年提升至158万吨/年。对照市场上主流的产能置换指标2000-3000元/吨的成本,公司收购价格便宜。曲靖铝业之前受制于铝价低迷和财务成本过重,2016年1-10月开工率仅为33%。后东源煤业对其实施债权转股权后,资产负债率由303%降至57%,叠加铝价回暖,现阶段38万吨的产能已接近满产。此外,并购完成后,曲靖铝业受益于云铝股份统一用水电的优势,电价成本降低。

    公司未来可投放的新增产能总计91 万吨,权益产能58.6 万吨。公

    司还分别拥有昭通鲁甸 70 万吨/年和鹤庆溢鑫 21 万吨/年水电铝

    项目64.08%和65.92%的控股股权,其中昭通鲁甸一期35万吨的水电铝项目预计最快2018年下半年就可以投产。

    上游原材料新增产能投放在即,自给率提高,公司水电项目不受缴纳政府性基金及附加影响。公司全资子公司文山铝业文山二期60万吨/年氧化铝扩建项目2017年下半年可以投产,公司氧化铝产能将达到140万吨/年。公司还拥有炭阳极产能约50万吨/年,目前正在加快实施源鑫公司炭素二期年产35万吨炭阳极项目,预计2018年可以投产,投产后炭阳极产能达到85万吨/年。2017年7月25日,国家发改委和国家能源局要求全面清缴自备电厂欠缴的国家政府性基金及附加费用,公司无自备电厂,不受任何负面影响。

    维持买入评级:公司电解铝合规产能不断提升,后续储备项目未来逐渐放量,同时受益于铝价的快速上涨,量价齐升盈利有望快速上涨;公司上游氧化铝和炭阳极新建产能的投放有利于部分抵消原材料价格持续上涨的成本压力;最后公司采用水电且无自备电厂,不受自备电厂缴纳欠缴的政府性基金及附加费用的负面影响。我们预计公司2017-2019的EPS分别为0.33元、0.92元、1.01元,对应当前股价的PE 分别为39.0、13.9倍12.6倍。维持“买入”评级。

    风险提示:采暖季限产力度不及预期;电解铝下游需求受环保影响不及预计;铝价下跌;烧碱、煤沥青、石油焦等氧化铝和预焙阳极的原材料价格大幅上涨;公司产能投放不及预期。