王府井:王府井六问六答

公司是全国性百货龙头,今年业绩回暖明显,同店增速行业领先,随着购物中心和奥莱为主的新开门店逐渐成熟,未来将逐步贡献业绩。公司国改稳步推进,子公司层面已尝试管理层持股,此外还引进三胞投资作为战略投资者、实现集团整体上市,未来公司层面进一步混改值得期待。给予公司20x18PE,目标价23元,向上看20%+空间,维持“强烈推荐-A”评级。

    1H17营收增速重回两位数增长,回到12年以来最高水平。受大环境影响,公司14年开始营收增速从此前的10%左右陷入负增长;16年4季度开始,随着社会零售总额增速企稳回升,公司2016年底营收增速由负转正,并在2017年1、2季度录得10%以上增长。

    同店增长高于行业。1)品牌实力,下滑低于全行业,增长快于全行业;2)公司门店分布以二三线城市为主,增长快于一线;3)近两年新开门店以购物中心和奥特莱斯为主,新业态带动高增长,纯百货增长可能只有6%-7%,但多业态发展可以让增长率超过两位数;4)管理层持股释放经营活力。

    自有物业重估价值大。截至2017年中期末,公司53家门店中14家为自有物业,2家为自有+租赁。公司自有物业经营建筑面积总计85.2万平,按照市场价格计算物业价值175亿,加上货币资金67.6亿并扣除长期借款和应付债券16.1亿,公司资产重估价值约226.5亿,较当前145亿市值溢价56%。

    公司近年来改革动作频频,预计十九大之后国企改革步伐将会加快,使王府井这一老牌国企焕发新活力。公司近年国改梳理:1)管理层持股:公司业态除了原有存量百货没有管理层持股,在新成立的购物中心、奥莱和便利店等业态都有尝试管理团队持股;2)16年9月定增引入三胞投资作为战略投资者;3)17年4月完成收购大股东旗下的贝尔蒙特,实现集团整体上市;4)17年8月公告拟吸收王府井国际,简化管理层级。

    风险提示:国改进程缓慢,实体零售复苏不及预期。