小商品城公司季报点评:前三季度收入增59%净利增49%,关注转型进展

小商品城10月17日发布2017年三季报。2017年1-9月公司实现营业收入89.37亿元,同比增长58.53%,利润总额17.62亿元,同比增长63.05%,归属净利润12.37亿元,同比增长48.88%,扣非净利12.05亿元,同比增长49.18%。公司前三季度摊薄每股收益0.22元(其中三季度0.04元),净资产收益率11.2%,每股经营性现金流0.08元。公司同时预计:2017年全年净利润将同比增长约50%,主要由于房产交付好于预期。简评及投资建议。受益房地产确认,公司前三季度收入增长58.53%至89.37亿元。其中一、二、三季度收入增速各323.71%、-9.1%和-0.46%,房产销售相对更多确认于一季度并带动了整个报告期收入的提升。前三季度钱塘印象、绿谷云溪一期交付使得房地产销售收入比2016年同期增加34.83亿元,剔除房地产业务后前三季度收入略有下降。截止1H2017,公司荷塘月色和绿谷云溪一期各剩余3.9万平米和1.3万平米的可供出售面积,同时在南昌地区持有的待开发土地面积合计达70.5万平米,我们估计三季度公司房产项目出售较少,未来地产项目仍有望持续贡献业绩。前三季度毛利率下降10.57个百分点至30.36%,主要由于房地产收入占比提升带来毛利率结构性下降,其中三季度单季受房地产影响较小,毛利率同比增加1.14个百分点至42.6%。前三季度期间费用率减少5.6个百分点至5.52%,为历史同期最低水平,主因收入增长及管理费用的下降。前三季度销售费用率为1.25%,同比减少1.24个百分点;管理费用大幅减少1.3亿元,主因1.29亿元的费用性税金转至税金及附加科目核算,费用率减少3.81个百分点至2.5%;财务费用增加2759万元,但在收入增长的摊薄下费用率减少0.55个百分点至1.77%。收入增长和期间费用率的降低抵消了毛利率的下降,公司前三季度营业利润同比增长60.25%,有效所得税率增加6.87个百分点至31.75%,最终归属净利润同比增长48.88%至12.37亿元,扣非净利同比增长49.18%至12.05亿元,净利率减少0.94个百分点至13.46%。其中一、二、三季度归属净利增速各为222.6%、-2.37%和-21.35%,主要受地产销售确认的扰动影响。

    对公司的观点。公司专业经营小商品批发市场,集聚了丰厚资源,当前正依托国家战略红利,加速汇聚人才和创新机制,向线上线下融合、诚信可靠的B2R内外贸流通大平台转型,同步推进金融、物流、数据等增值服务,变现价值大。预计2017年将继续在贸易、数据和金融服务等维度加速完善B2B生态系统。同时公司一区东扩租金市场化落地开启实体市场价值回归之路,相信未来将在其他市场以更加灵活优化的方式推进,更好的支持公司的转型战略目标。

    盈利预测和估值。预计公司2017-2019年EPS分别0.31元、0.39元、0.43元,各增57.6%、26.7%、9.6%,其中2017年市场主业EPS为0.16元,地产EPS为0.15元。

    估值上,我们主要以实体市场资产及中长期业务价值为依据,按公司目前128万平米市场面积,假设租金在未来10年保持5-10%的增速,按5%贴现率测算,NOI估值给予公司目标市值593亿元,对应10.9元目标价,维持“买入”评级。

    不确定因素。租金市场化进程的不确定性;外延扩张低于预期;地产销售确认的不确定性;义乌购发展、海外合作及拓展的不确定性。