中航地产:转型顺利推进,物管持续高增长

地产结转下降、物管营收占比超50%。17 年上半年实现营收23.80 亿元(-12.34%),归母净利润-1.41 亿元转负,营收回落主要由地产业务结转营收下降所致,归母净利润降幅远超营收主要由三费率增长、投资净收益减少、营业外净收入转负、少数股东权益增加所致。各主营业务中物管业务营收12.61 亿元(+28.64%、占比52.99%)、毛利1.21 亿元,房地产开发业务营收10.60 亿元(-34.63%、占比44.54%)、毛利3.51 亿元,物管业务营收占比首超50%,成为公司第一主营业务。毛利率20.7%(-0.6 个pc)、净利率-5.9%(-6.0 个pc),三费率19.7%(+1.9 个pc:置出部分地产资产致销售费用占比-1.2 个pc、转型物管及支付辞退补偿等致管理费用占比+2.5 个pc)。另16 年存出售酒庖股权等获非经常性投资净受益致基数较高。

    销售萎缩,未来结转出清或处置。17H 销售额12.4 亿元(-59%),销售面积13.4亿元(-54%)。截止6 月30 日末预收款29.5 亿元,在建未结转建面约201 万方,权益口径143.3 万方,货值约130 亿元,另有土储占地面积约67 万方,计容建面约160 万方,预计货值约75 亿元。预计未来公司转型期间地产资产将逐步结转出清(计入营收)择机处置(计入营业外净收入)。

    物管营收持续高增长,机构类物管业务有保障。17H 物业资管实现净利润0.52 亿元,同比+54%,连续三年保持高增长,新签合同超3.8 亿元。截止17 年6 月公司物管业务已覆盖全国二十多个城市,在管各类项目428 个(16 年末391 个),管理面积达4911 万方(16 年末4568 万方)。受益于实际控制人中航集团央企背景,预计未来公司将围绕机构类物业资管业务集中拓展,进一步打造国内顶尖的机构物业品牌。

    商业地产初具规模,探索轻资产模式。集中打造“九方贩物中心”核心品牌,自2011 年累计已有6 家贩物中心开业运营,总营业面积超过 68 万方。不赣州巨亿广场签订管理输出服务协议,尝试管理输出的轻资产运营模式。

    地产业务三四线城市去库存均价回升,待结转资源升值,最新RNAV9.67 元,资产重组完成加速资产变现助力转型物业资管等业务。作为集团A 股上市平台,物业资管业务持续较快发展,预计将持续获得集团支持快速实现转型。估算各业务价值约75 亿元:年开发业务净利约1.5 亿元,对应行业20xPE 市值约30 亿元;年物管业务净利约1.6 亿元,对应行业25xPE 市值约40 亿元;年建筑业务净利0.2亿元,对应行业20xPE 市值约4 亿元。若公司转型能得到集团大力支持,公司估值将有一定的溢价,给予“推荐”评级。

    风险提示:下半年地产销售低于预期;转型物业资管业务未达预期。