隆平高科:意向投资陶氏巴西玉米种业,外延扩展加速

间接收购陶氏巴西种业,海外并购进展超预期。2017 年7 月10日,中信农业基金以总对价约11 亿美金收购陶氏益农在巴西的特定玉米种子业务,2016 年该业务收入规模约2.96 亿美元,净利润约0.59 亿美元,对应11 亿美金的支付对价估值为18.6 倍,其收购业务作价合理。而隆平高科拟支付不超过4 亿美元认购中信农业基金间接控制的境外子公司Amazon Agri Biotech(巴西目标交易完成后将间接全资持有巴西目标业务)新发行股份,且此项交易未支付额外溢价。巴西目标业务包括:陶氏益农的巴西玉米种质资源库的非排他使用权、拟剥离的育种研发中心、种子加工厂、Morgan 种子品牌以及Dow Sementes 品牌在特定时间内的使用权。我们认为此项交易将极大推动公司外延式发展的速度和效率,进一步推动公司国际化战略落地。首先陶氏玉米种子在南美市占率第三(15%左右),本次收购完成后公司将充分受益于陶氏在南美市场的品牌优势和销售渠道,其业务版图将进一步扩张。其次,陶氏益农在转基因育种方面积累了大量的资源与经验(其中Morgan 种子品牌有两款转基因玉米种子MG300 和MG580,可在巴西南部海拔较高的地区种植),此次并购将有助于增强公司在转基因育种方面的竞争力,加快国内玉米种业升级。

    国内布局逐步完善,水稻龙头地位愈加稳固。国内方面,公司自2016 年始便加快并购步伐,先后收购广西恒茂、湖北惠民、湖南金稻等种业公司股权,并投资设立粳稻投资公司、南方粳稻研究院,公司的产品及区域布局都在进一步完善。同时,作为国内及全球水稻种子龙头企业,公司第四代杂交水稻新品种,“隆两优”、“晶两优”系列品种持续放量,2016/2017 销售季总销量预计超过1400 万公斤,同比增速高达200%,成为南方稻区杂交水稻新一代主推品种,2017/2018 销售季有望实现30%-40%左右的增速,下半年梦两优等系列新品也将推向市场,预计将带动公司业绩驶入更高台阶。另外,2017 年公司及下属公司自主培育或与他方共同培育的61 个水稻新品种和10 个玉米新品种通过国审,其中水稻新品种过审量达到总过审量的35%左右,研发实力及品种竞争力愈发凸显。随着新品种逐步上市及后备品种愈加丰富,公司未来业绩将保持持续增长动力。

    盈利预测与投资评级。中信入驻后,2017 年成为全球种业前十的目标促使公司加快并购进程,而此次间接收购陶氏益农的巴西玉米种子业务,不仅有利于进一步推动公司国际化战略的落地,也将极大增强公司在玉米种子尤其是转基因玉米方面的竞争力,帮助公司实现“水稻+玉米”双主业的优势布局,所以我们持续看好公司未来的发展前景。鉴于目前本次交易尚处于筹划阶段,存在不确定性,所以我们维持原有盈利预测不变。预计公司2017-2018 年营业收入将实现25%左右的增速,分别达到29.20、35.92 亿元,净利润分别为8.21、9.89 亿元,EPS 分别为0.65、0.79 元,给予公司2018年38-40 倍PE,6-12 个月合理区间为24.7-26.0 元,维持对公司的“推荐”评级。

    主要风险提示:海外项目推进不达预期;;新品推广不及预期;行业政策风险。