安正时尚:17整合年业绩稳步增长,18轻装上阵业绩增速有望加快
渠道持续整合及大力促销背景下,收入实现较快增长,但毛利率下滑导致利润增速不及收入。2017H1公司实现营收/营业利润/归母净利润分别为6.25/1.52/1.29亿元,同比增长18.13%/12.72%/10.20%,基本每股收益为0.50元。分季度看,17Q1、Q2单季度收入同比分别增长18.89%和17.40%;归母净利润同比分别增长16.50%和3.46%。上半年促销力度加大,推动品牌销售增长,但毛利率受损导致利润增速不及收入,下半年考虑到基数下降,业绩增速有望回升,预计全年有望实现股权激励17%的增长目标。
大力促销推动附属品牌快速增长,主品牌直营化调整中略有增长。上半年公司为缓解库存压力,加大促销力度,并在附属品牌门店增加工厂店少量非公司品牌商品代销,推动线下附属品牌快速增长;同时,线上新品牌的开拓也加快了线上业务发展。
分品牌:
1)主品牌玖姿:17H1门店净增13家,其中加盟渠道11家完成直营化调整,截止至17H1末拥有门店643家(直营95家,加盟548家)。渠道调整背景下,主品牌实现营收3.89亿元,同比增长5.89%。
2)尹默:17H1直营渠道调整较大,关闭门店10家,并有5家门店转为加盟,中期末拥有门店80家(直营75家,加盟5家),实现营收1.04亿元,同比增长10.99%。
3)安正男装:拥有直营店35家,逐步成熟释放业绩,17H1实现收入0.41亿元,同比增长48.61%。4)摩萨克及斐娜晨:渠道调整力度不大,17H1分别实现营收0.20和0.40亿元,同比分别增长31.47%和96.05%。6)新孵化电商品牌安娜寇:定位快时尚,面向年轻都市女性,17H1实现营收0.28亿元,占线上销售36%。
公司加大促销力度消化库存,导致毛利率大幅下滑;尽管期间费用率下降,但净利率仍有小幅回落。公司为消化老库存,加大过季商品的促销力度,导致毛利率同比下滑6.03PCT至69.38%。其中,线下毛利率下滑5.07PCT至72.23%(直营和加盟分别下滑5.49和4.86PCT),线上毛利率下滑14.46PCT至49.70%。费用方面,17H1期间费用率为43.27%,同比减少2.37PCT,其中,销售费用率/管理费用率/财务费用率分别为30.48%/13.21%/-0.43%,其中,销售费用率由于店铺增加而小幅提升1.09PCT,财务费用率由于募集资金到账,银行借款偿还完毕,同比下降0.93PCT。整体看,毛利率下滑拖累17H1净利率为20.70%,同比下降1.49PCT。
促销力度加大导致存货同比减少,营收提升及应收账款改善,公司经营性现金流增加。公司上半年加大对存货处理的力度,17H1末存货为3.84亿元,同比减少5.06%;同时增强对应收账款的管理,17H1末应收账款为0.90亿元,同比减少17.67%。在营收增加及应收账款改善的背景下,公司经营性现金流增加至0.75亿元,同比提升37.77%。
股权激励推出,利益绑定共享成长。7月31日,公司公告2017年限制性股票激励计划,拟授予限制性股票数量610.1万股,占总股本的2.14%,其中首次授予488.1万股,首次授予的激励对象总人数为172人,包含高管、中层管理人员及业务骨干,授予价格为12.81元/股,行权条件分别为2017-2019年净利润同比增速分别不低于17%/31%/31%。本次股权激励参与人员较多,覆盖面广,表明管理层及员工对公司长期稳定发展充满信心,同时进行利益绑定,形成长期有效激励,有助公司的持续发展,共享成长。
盈利预测与投资建议:公司旗下女装品牌玖姿、尹默、斐娜晨、摩萨克及安正男装品牌,与今年新孵化的快时尚电商品牌安娜蔻,初步完成了线上线下多品牌矩阵的搭建。上半年在促销力度加大的背景下,附属品牌快速增长,主品牌加大直营转型中略有增长,但毛利率下滑较多导致利润增速不及收入。我们认为今年大力度处理库存,并持续推行渠道精细化整合,下半年随着基数降低,业绩增速有望回升,全年有望实现股权激励17%的增长目标,且明年有望轻装上阵。
结合中报情况,预计公司2017-19年EPS分别为0.97、1.27、1.66元,当前公司市值为68亿元,对应17PE 24X,因公司含有次新属性,短期估值略高,首次给予“审慎推荐-A”评级。但中期而言,在股权激励考核指引下,明后两年年均净利润增长31%的目标有望加强后期市场信心,建议在Q4估值切换时关注。
风险提示:终端销售低迷、多品牌培育低于预期。