五粮液:一季度收入正增长,期待全年盈利扭转

核心观点:

    1.事件五粮液发布2015年第一季度报告。

    2.我们的分析与判断

    (一)一季度收入延续正增长

    公司2015年一季度收入延续去年四季度单季正增长趋势。2015年1-3月,公司实现营业收入67.35亿元,同比增长0.23%;实现归属于上市公司股东的净利润22.01亿元,同比下降15.97%;EPS为0.58元,基本符合此前预期。我们认为,这符合我们对公司持续进行的市场草根调研的结论,在公司理顺价格体系之后,其产品性价比已被大众消费者普遍认可,考虑到春节影响下的刚性消费需求,五粮液的销量走强原本就在预料之中,目前已基本可确定实际需求的底部,利润率则仍需淡季进一步修正。

    此外,公司当期毛利率同比下降5.49个百分点至69.48%。费用方面,2015年1-3月,五粮液的期间费用率为17.56%,较上一年大幅提升3.77个百分点,其中,销售费用率为12.13%(yoy+2.63PCT.)。最终,因总体销量下滑以及销售费用大幅投入等因素,公司的销售净利率同比下降6.71个百分点至34%。

    (二)品牌与营销重塑有望引领新一轮反弹

    一方面,公司2014年“五粮液”品牌价值持续提升达735.80亿元,连续20年稳居中国食品饮料行业第一,未来还将有望在品牌上做全新的尝试与重塑,品牌价值提升空间已打开;另一方面,针对市场变化,公司持续推进“1+5+N”品牌战略,布局全价位产品线,在保持高端核心品牌优势的同时,持续推出中低价位新产品新品牌,大举进军大众消费市场以满足不同层面消费者需求,成效明显。根据最新草根调研的情况显示,五粮液目前的批发价虽降至570元,但仍较节后的调整价格上涨约10元。然而,在控量保价为经销商减压之下,价格企稳仍存在一定挑战。因此,2015年公司提出几项关键措施:(1)产品战略上,公司在维持主品牌五粮液控量保价的基础上,将着力推出适应新兴消费群体需求的低度酒新品、果酒新品等创新型产品,同时进一步探索高端品牌1618的复苏;(2)组织架构上,将剥离系列酒成立单独的子公司,以更好的经营机制促进系列酒发展;(3)渠道管理上,公司将加强与国内外知名企业的合作,促进销售渠道多元化,包括成立子公司专门负责专卖店运营、与垂直电商平台加强合作、将直分销模式试点扩大到更多地区等,同时将持续推进白酒产业并购战略。

    3.投资建议

    我们认为,在新一轮板块轮动大背景下,五粮液将有望提升估值修复空间预期;未来国企改革和深港通亦将成催化剂。现在仍是战略配臵期,给予公司2015/16年EPS 为1.73/1.94元,对应PE 为15/13倍。维持五粮液为白酒行业首推品种和继12月5日正式开始从基本面角度力推全线白酒的观点,“推荐”评级(深度分析逻辑请参考公司深度报告《五粮液(000858.SZ):“五粮”开泰,享2015白酒盛宴》)。