百隆东方:色纺主业持稳,材料收入下滑,毛利率及投资收益驱动净利明显增长

1.我们的分析与判断。

    公司发布2013年报。

    (1)收入下滑超预期,净利增幅在公司前期预告范围内。公司2013年收入42.73亿,同比下滑10.41%;营业利润5.54亿,增114.83%;净利润5.08亿,增102.01%(前期预告为90%-130%)。2013Q4当季收入9.88亿,同比下滑16.49%;营业利润0.60亿,增加45.18%,净利润0.64亿,增加59.10%。2013年分红方案为0.204元/股(含税)。

    (2)收入下降主要是受到材料收入下滑的拖累,2013年材料(包括废棉短绒之类)收入3.59亿,同比下降59.62%,一方面因2013年国内材料进口增加,对国内材料起到一定替代;另一方面2012年基数也较高。

    主业持稳,色纺纱收入39.14亿,同比增0.87%,其中2013年销量10.22万吨,同比增1.05%,我们测算,色纺纱单价38314元/吨,同比略降0.17%。

    (3)净利大幅增长,驱动因素和中报、三季报相似:①色纺纱主业盈利水平同比提升2.42PCT至19.66%,主要在于公司增加进口棉配额使用,其配额的来源一是公司历史自有配额;二是2013年参与国储棉竞拍,按照拍3吨储备棉送1吨配额的比例获得;三是淮安保税区内使用的配额;三者驱动公司进口配额的占比从2012年30%的比例提升至2013年的近50%,部分化解内外棉花价差冲击。

    ②投资收益同比增加,包括完成新疆子公司股权转让获得收益以及理财收益增加。2013年投资收益累计1.59亿,同比骤增26.28倍,其中7388万系公司先后分两批转让的6家新疆子公司所带来的一次性投资收益,6599万系理财产品投资收益。

    2.投资建议。

    公司2014年业绩的驱动因素主要在于:(1)产能继续释放:①越南一期(12万锭)2013年底已试生产;越南二期(18万锭,3个车间)正开工建设,预计2014下半年也将陆续试生产;②国内保税区淮安(16万锭,4个车间),2014年4月底可全部投产;③山东邹城(8万锭,2个车间)已全部投产,剩余产能终止实施,重点是扩大越南投资。我们预计2014年产能同比增幅15%以上,具体产量释放还待达产率。

    (2)海外低成本:2014年因收储取消,新疆直补试点,国内棉价随之回落,纱线价格亦恐跟跌;但公司加大越南、淮安保税区产能的投放,有望进一步提高外棉使用占比,在价差收窄的背景下,仍有海外低成本的优势。

    (3)新技术:公司与陶氏化学合作开发EcoFRESH Yarn系列产品,亦利于降低成本、且更环保,虽然目前还在推广阶段,但趋势上利于提高接单速度及市占率,消化新增产能。

    我们预计公司2014-15年收入分别为48.88、60.57亿,增速分别为14.4%、23.9%;净利额分别为4.12、4.98亿,增速为-18.9%、21.1%,其中因2013年一次性股权转让投资性收益,致基数较高,故2014年增速较低;每股收益分别为0.55、0.66元,当前股价对应PE分别为18.1、15.0倍。维持“谨慎推荐”评级。

    风险因素:国内外棉价大幅下跌,纱线跟跌,产能消化低于预期。

    股价催化剂:公司与陶氏化学开发EcoFRESH Yarn新品推广显实效。