信用评级报告声明
中诚信证券评估有限公司（以下简称“中诚信证评”）因承做本项目并出具本评级报告，特此如下声明：
1、除因本次评级事项中诚信证评与评级委托方构成委托关系外，中诚信证评、评级项目组成员以及信用评审委员会成员与评级对象不存在任何影响评级行为客观、独立、公正的关联关系。
2、中诚信证评评级项目组成员认真履行了尽职调查和勤勉尽责的义务，并有充分理由保证所出具的评级报告遵循了客观、真实、公正的原则。
3、本评级报告的评级结论是中诚信证评遵照相关法律、法规以及监管部门的有关规定，依据合理的内部信用评级流程和标准做出的独立判断，不存在因评级对象和其他任何组织或个人的不当影响而改变评级意见的情况。本评级报告所依据的评级方法在公司网站（www.ccxr.com.cn）公开披露。
4、本评级报告中引用的企业相关资料主要由发行主体或/及评级对象相关参与方提供，其它信息由中诚信证评从其认为可靠、准确的渠道获得。因为可能存在人为或机械错误及其他因素影响，上述信息以提供时现状为准。中诚信证评对本评级报告所依据的相关资料的真实性、准确度、完整性、及时性进行了必要的核查和验证，但对其真实性、准确度、完整性、及时性以及针对任何商业目的的可行性及合适性不作任何明示或暗示的陈述或担保。
5、本评级报告所包含信息组成部分中信用级别、财务报告分析观察，如有的话，应该而且只能解释为一种意见，而不能解释为事实陈述或购买、出售、持有任何证券的建议。
6、本次评级结果中的主体信用等级自本评级报告出具之日起生效，有效期为一年。债券存续期内，中诚信证评将根据监管规定及《跟踪评级安排》，定期或不定期对评级对象进行跟踪评级，根据跟踪评级情况决定评级结果的维持、变更、暂停或中止，并按照相关法律、法规及时对外公布。
募集资金使用情况
中华企业股份有限公司2013年公司债券（债券简称为“13中企债”，债券代码为122330，以下简称“本次债券”）最终发行规模为15.50亿元，债券起息日为2014年10月14日，期限为5年，附第3年末发行人上调票面利率选择权和投资者回售选择权。募集资金已于2014年10月17日全部到位，并已按照募集说明书上列明的用途使用完毕。2017年9月7日，中华企业股份有限公司（以下简称“中华企业”或“公司”）决定不上调本次债券票面利率，2017年10月16日，投资者合计向中华企业回售债券2,443.3万元，占发行总额的1.58%，剩余债券规模为15.26亿元。
重大事项说明
2016年11月13日，中华企业发布重组预案公告，称公司拟向上海地产（集团）有限公司（以下简称“上海地产集团”）发行股份及支付现金购买其持有的完成集团内业务整合后的上海中星（集团）有限公司（以下简称“中星集团”）100%股权。2017年11月公司确定通过向上海地产集团发行股份及支付现金方式完成对中星集团并购，并引入华润置地控股有限公司（以下简称“华润置地”）、平安不动产有限公司（以下简称“平安不动产”）作为战略投资者的方案，该方案于2017年12月获证监会核准。
2018年4月17日，中华企业与上海地产集团签署了《标的资产交割确认书》，2018年4月23日中星集团100%股权已过户至中华企业名下，相关变更手续已办理完成。2018年5月22日，中国证券登记结算有限责任公司上海分公司出具了《证券变更登记证明》，公司本次发行股份购买资产的新增股份2,839,641,434股（有限售条件的流通股）已登记至上海地产集团名下，本次发行后公司股份数量为4,706,700,832股。截至2018年9月30日，公司注册资本为470,670.083万元，累计发行股本总数470,670.083万股，其中186,705.94万股为无限售条件股份。其中，上海地产集团持股72.81%，为公司第一大股东。
2018年11月16日，中华企业完成向华润置地和平安不动产非公开发行股份343,538,928股和29,872,950股，完成发行后华润置地和平安不动产持股比例分别为6.76%和0.59%。截至2018年11月16日，公司募集资金总额为1,994,019,428.52元，扣除发行费用25,097,558.38元（不含税）后，实际募集资金净额为1,968,921,870.14元，其中新增股本373,411,878.00元，新增资本公积1,595,509,992.14元。截至2018年12月31日，上海地产集团为公司第一大股东，持有公司68.44%股权，华润置地为公司第二大股东，持有公司6.76%股权，公司实际控制人为上海市国有资产监督管理委员会（以下简称“上海市国资委”）。
中诚信证评注意到，上述交易的顺利完成解决了中华企业与中星集团同业竞争问题，有助于补充公司的土地储备，增强公司布局力度及竞争力，公司的资产和自有资本实力均较重组前大幅提升。同时，引入新的战略投资者，可进一步提升公司市场化房地产开发业务的执行效率，加速公司市场化转型进程。但资产注入后的整合及协同效应发挥情况仍值得关注。
行业分析
2018年以来房地产调控政策延续“房住不炒”主基调，继续落实分类调控，提高调控的精准性，同时完善多层次住房供应体系，构建房地产市场健康发展长效机制。
2018年以来房地产调控政策延续了“房住不炒”的主基调，调控类型涵盖限购、限贷、限售、限价等政策，限购城市再次扩容，大连、沈阳、太原等城市相继落地限购令，限售扩容至兰州、长春、大连等二、三线城市，并下沉至县级城市，全国约有50余个城市根据当地市场情况新增或升级四限政策，实施更为精准化、差异化的调控。2018年8月住建部要求地方政府落实稳地价、稳房价、稳预期的主体责任。随后，成都、杭州、福建等多省市纷纷响应。随着楼市调控的不断深入，2018年年底以来，菏泽、广州等城市根据地方实际情况进行政策微调，但政策调整均未突破“房住不炒”的底线，且亦是为了落实分类调控、因城施策，提高调控的
精准性。
政策层面除短期供需调控外，长效机制的建立也处于加速推进阶段。2018年1月，国土资源部和住房城乡建设部同意沈阳、南京、杭州、合肥等11个城市利用集体建设用地建设租赁住房试点实施方案，建立租购并举的住房制度。3月《政府工作报告》提出支持居民自住购房需求，培育住房租赁市场。随后，中国证监会和住房城乡建设部联合发布《关于推进住房租赁资产证券化相关工作的通知》；银保监会发布《关于保险资金参与长租市场有关事项的通知》。12月，中央经济工作会议强调要构建房地产市场健康发展长效机制，坚持“房子是用来住的、不是用来炒的”定位，因城施策、分类指导，夯实城市政府主体责任，完善住房市场体系和住房保障体系。
在房地产调控政策持续的影响下，2018年行业销售增速持续下滑，房企拿地更趋理性，土地成交额增速及土地溢价率亦有所下降。
根据国家统计局数据显示，2018年全国商品房销售面积与销售额分别为171,654万平方米和149,973亿元，同比分别增长1.3%和12.2%，增速较上年同期分别下降6.4个百分点和1.5个百分点。其中，2018年全国住宅销售面积和销售金额分别为147,929万平方米和126,393亿元，同比分别增长2.2%和14.7%；办公楼销售面积同比下降8.3%，销售额同比下降2.6%；商业营业用房销售面积同比下降6.8%，销售额同比增长0.7%。从价格来看，2018年1~12月全国100个城市住宅均价呈现逐月增长的态势，但增速有所下降。2018年12月全国100个城市住宅成交均价达14,678元/平方米，较上年增长5.1%，增速较上年同期下降2.1个百分点。分城市能级来看，2018年12月，一线城市住宅均价达41,368元/平方米，较上年同期增长0.4%，增速同比下降1.0个百分点；二线城市住宅均价达13,582元/平方米，较上年同期增长7.1%，增速同比下降0.6个百分点；而三线城市住宅均价达9,061元/平方米，较上年同期增长8.7%，增速同比下降3.8个百分点
。受房地产调控政策持续及“因城施策”影
一线城市包括北京、上海、广州、深圳；二线城市包括天
响，2018年全国住宅价格增速有所下降，三线城市房地产住宅价格增幅高于一、二线城市。
图1：2016~2018年全国商品房销售情况
资料来源：国家统计局，中诚信证评整理
土地市场方面，在外部融资环境趋紧的背景下，近年来房地产开发企业加快了开工建设及去化节奏，推动了房企补充库存的意愿，2018年房企购置土地面积29,142万平方米，同比上升14.25%；土地成交价款16,102亿元，同比上涨18.02%，增速较上年大幅下降31.43个百分点，成交均价为5,525.36元/平方米，同比增长3.31%，增速同比下降25.73个百分点。分城市能级来看，2018年一、二线城市土地成交均价同比分别下降9.18%和12.24%至7,925.8元/平方米和3,189.58元/平方米；三线城市成交土地均价有所上升但增速放缓，为1,728.86元/平方米，同比增长2.81%，增速同比下降34.63个百分点。土地溢价率方面，2018年土地市场平均溢价程度显著下降，一、二、三线城市溢价率分别为5.38%、13.60%和15.35%，较上年同期分别下降8.27个百分点、18.10个百分点和15.55个百分点。总体来看，在融资环境趋紧及销售景气度下降的背景下，房企拿地更为理性，土地成交金额增速及溢价率均有所下降。
津、重庆、杭州、南京、武汉、沈阳、成都、西安、大连、
青岛、宁波、苏州、长沙、济南、厦门、长春、哈尔滨、太
原、郑州、合肥、南昌、福州；三线城市包括百城中除一线
城市、二线城市之外的其它74个城市。
房地产企业内外部流动性来源持续收紧，资金平衡能力面临更高挑战。同时，房地产行业集中度进一步提升，房企规模分化格局持续凸显，规模房企凭借更强的销售回款和外部融资能力具有更为明显的竞争优势。
从内部流动性来源来看，受国内房地产行业政策持续收紧影响，近年来房地产企业签约销售金额增速持续放缓，2018年房地产开发企业到位资金中定金及预收款和个人按揭贷款合计79,124亿元，同比增长9.0%，增速下降0.4个百分点，房地产企业内部流动性来源呈收紧趋势。外部流动性方面，2018年以来银行对房地产企业贷款审核趋于严格，且银行信贷通过信托等方式绕道流向房地产企业被严格限制，房地产开发资金来源于银行贷款资金呈下降趋势。2018年房地产开发资金来源于银行贷款的资金为19,026亿元，较上年同期下降7.1%；来源于非银行金融机构贷款金额为4,979亿元，同比增长4.7%，增速同比下滑37.1个百分点。债券融资方面，自2016年10月银监会要求严控房地产金融业务风险，同时上交所、深交所严控房企公司债发行条件和审批流程以来，房企交易所市场公司债规模大幅下降。与此同时，发改委和财政部于2018年5月下发《关于完善市场约束机制严格防范外债风险和地方债务风险的通知》，限制房企境外发债用途等。受此影响，房企海外发债亦受阻。另外，从房地产境内信用债到期分布来看，2019~2023年为房地产债券到期高峰。在融资渠道收紧及债券到期高峰到来的背景下，房企资金平衡能力将面临更大的挑战。
与此同时，资本实力较强、具有品牌影响力的大中型房地产企业的销售规模及集中度均进一步提升。2018年TOP100房企销售金额占全国销售额比重较上年上升11.20个百分点至66.70%；TOP50房企销售金额占比较上年上升9.20个百分点至55.10%；TOP10房企销售金额门槛达到超过2,000亿元，占全国销售金额的比重为26.90%，较上年上升2.80个百分点，千亿房企数量亦达到30家，行业集中度和销售门槛均不断提升，房企规模分化格局持续加大。在行业增速放缓且面临不确定因素的背景下，具有规模优势、品牌影响力、产品打造能
力及现金流平衡能力的房企凭借较强的销售及筹资能力，将获得更多的资源倾斜和流动性补充，具有更为明显的竞争优势。
业务运营
随着重大资产重组的完成，以及公司采取分类施策和攻坚销售去化，公司销售业绩明显提升，收入规模实现较快增长；同时，公司项目开发节奏加快，新开工面积明显上升。
随着公司对中星集团合并的完成，公司成为上海地产旗下核心市场化房地产综合开发平台，同时其项目资源得到有效补充。2018年公司根据不同城
市、不同产品性质制定针对性策略积极推进存货去
化，销售业绩实现较大提升。全年公司签约销售面积为39.98万平方米，较上年度增长37.77%；销售金额138.41亿元，较上年度增长36.84%。从销售区域分布来看，近年来公司持续深耕上海区域，2018年共有28个在售项目，其中15个项目均位于上海，10个位于江苏，浙江、吉林和安徽各有1个。2018年公司上海区域签约销售面积为12.08万平方米，占比30.21%，签约销售金额为93.24亿元，占比67.37%，区域签约销售均价为77,183元/平方米；当年江苏区域签约销售面积为21.02万平方米，占比52.56%，签约销售金额为30.60亿元，占比22.11%，区域销售均价为14,563元/平方米。
表1：2016~2018年公司销售情况
单位：万平方米、亿元
指标
| 指标 | 2016 | 2017 | 2018 |
| 销售面积 | 65.95 | 29.02 | 39.98 |
| 销售金额 | 231.42 | 101.15 | 138.41 |
| 结算面积 | 36.58 | 24.60 | 42.07 |
| 结算金额 | 163.29 | 101.18 | 179.72 |
资料来源：公司提供，中诚信证评整理
表2：2018年公司房地产销售情况
单位：万平方米、亿元
| 区域 | 签约销售面积 | 占比 | 签约销售金额 | 占比 |
| 上海 | 12.08 | 30.21% | 93.24 | 67.37% |
| 江苏 | 21.02 | 52.56% | 30.60 | 22.11% |
| 浙江 | 3.49 | 8.72% | 11.36 | 8.21% |
| 安徽 | 1.25 | 3.11% | 1.21 | 0.87% |
| 吉林 | 2.16 | 5.39% | 2.00 | 1.44% |
| 合计 | 39.98 | 100.00% | 138.41 | 100.00% |
资料来源：公司提供，中诚信证评整理
结算方面，随着公司项目的竣工交付，2018年其结算规模较上年大幅提升，当年公司结算面积为42.07万平方米，同比增长71.02%，结算金额为179.72亿元，同比增长77.62%。分区域来看，2018年公司收入仍主要集中在上海地区，上海、江苏、浙江和安徽区收入占比分别为78.30%、8.34%、12.45%和0.91%。
项目建设情况方面，2018年公司完成资产重组后，开发节奏有所加快，当年新开工建筑面积为39.86万平方米，同比增长197.68%，竣工面积为36.57万平方米，同比增长11.97%。截至2018年末公司共有16个在建项目，在建建筑面积为102.88万平方米，其中在建项目主要分布于上海，其在建面积占比为62.33%，并有少量项目位于苏州、镇江、昆山、吉林等城市。2018年末公司在建项目总投资额为170.84亿元。在建项目的持续推进为公司后续发展提供支持，但亦给公司带来一定的资本支出压力。
表3：2016~2018年公司开竣工情况
单位：万平方米
项目
| 项目 | 2016 | 2017 | 2018 |
| 新开工面积 | 28.30 | 13.39 | 39.86 |
| 竣工面积 | 83.31 | 32.66 | 36.57 |
| 期末在建面积 | 101.60 | 98.46 | 102.88 |
资料来源：公司提供，中诚信证评整理
资产重组完成后公司土地储备规模得以补充，但土地储备规模难以满足公司市场化转型需求。
公司自2016年以来未获取新地块，但随着公司资产重组的完成，公司土地储备得以补充。从可供出售资源来看，截至2018年末公司在建和已竣工项目以及待开发项目的总可售面积为119.88万平方米，主要集中在上海市内各区、扬州市及镇江市，占比分别为43.52%、20.43%和12.40%，区域集中度较高，在区域调控政策影响下，公司未来项目去化情况应加以关注。同时，按照公司近三年平均销售规模以及市场化转型的需要，公司土地储备规模或显不足。
表4：2018年末公司土地储备分布情况
单位：万平方米
| 区域 | 面积 | 占比 |
| 上海浦东新区 | 26.03 | 21.71% |
| 扬州市 | 24.49 | 20.43% |
| 镇江市 | 14.87 | 12.40% |
| 吉林市 | 10.56 | 8.81% |
| 上海徐汇区 | 7.85 | 6.55% |
| 上海嘉定区 | 6.973 | 5.82% |
| 上海黄浦区 | 6.6 | 5.51% |
| 上海杨浦区 | 4.71 | 3.93% |
| 昆山市 | 4.23 | 3.53% |
| 合肥市 | 3.78 | 3.15% |
| 无锡市 | 3.69 | 3.08% |
| 苏州市 | 3.65 | 3.04% |
| 江阴市 | 2.44 | 2.04% |
| 合计 | 119.88 | 100% |
资料来源：公司提供，中诚信证评整理
公司持有的古北国际财富中心二期商业及办公楼等投资物业可为其带来稳定租金收入。
持有型物业出租方面，2018年公司持有出租面积约38.39万平方米，物业租金收入为6.50亿元，基本与上年持平，可为公司带来较为稳定的租金收入。公司持有型物业仍主要为古北国际财富中心二期，其商业楼部分出租面积约6.03万平方米，通过定制型合作开发模式出租给日本高岛屋用于其经营百货店，租期为20年，2018年该部分出租率为100%，确认租金收入0.93亿元；办公楼部分出租面积约6.33万平方米，目前出租率约93.14%，2018年实现租金收入2.01亿元；综上，古北国际财富中心二期2018年实现租金收入合计2.94亿元，占租金总收入的比重达45.23%。整体来看，当前公司持有的优质物业可为公司带来较为稳定的租赁收益和现金流。
表5：2018年公司持有物业出租情况
单位：万平方米、亿元
项目名称
| 项目名称 | 业态 | 出租 面积 | 出租率 | 租金 收入 |
| 古北国际财富中心二期 | 办公楼 | 6.33 | 93.14% | 2.01 |
| 古北国际财富中心二期 | 购物中心及商铺 | 6.03 | 100% | 0.93 |
| 淮海公寓 | 住宅 | 0.23 | 48.36% | 0.08 |
| 漕溪路198号地块 | 土地 | 3.86 | 100% | 0.32 |
| 中星城 | 商业及 办公楼 | 9.28 | 100% | 0.43 |
| 凉城购物中心 | 商业 | 4.49 | 100% | 0.31 |
| 中星铂尔曼大酒店 | 酒店 | 6.56 | 100% | 0.24 |
| 新城大厦 | 办公楼 | 1.62 | 96% | 0.20 |
| 零星物业 | - | - | - | 1.97 |
| 合计 | - | - | - | 6.50 |
资料来源：公司提供，中诚信证评整理
财务分析
下列财务分析主要基于公司提供的经立信会计师事务所（特殊普通合伙）审计并出具标准无保留意见的2016~2018年审计报告，以及未经审计的2019年一季度财务报表，以下数据均为合并报表口径。
资本结构
随着公司近年来拿地及开发节奏放缓，公司存货规模持续下降。受此影响，2018年末公司总资产为566.31亿元，同比下降3.82%。受益于公司利润留存，2018年末所有者权益同比增长14.01%至156.35亿元。负债方面，随着公司债务的到期偿付，2018年末公司负债总额409.95亿元，同比下降9.23%。财务杠杆方面，受益于负债规模下降、自有资本实力增强，2018年末公司财务杠杆比率进一步下降 ，当年末资产负债率和净负债率分别为72.39%和-3.30%，分别较上年下降4.32个百分点和30.07个百分点。
另截至2019年3月末，公司资产总额为509.15亿元，较上年末下降10.09%，负债总额为335.50亿元，较上年末下降18.16%，所有者权益为173.65亿元，较上年末增长11.07%，主要受益于公司利润留存增加。受益于负债规模下降以及所有者权益上升，公司资产负债率和净负债率分别为65.89%和
-0.85%，财务杠杆水平进一步下降。
资产构成方面，公司资产主要由存货、货币资金和投资性房地产构成。截至2018年末公司存货余额为219.87亿元，随着项目逐步竣工结转，同比下降27.33%，其中开发产品为97.21亿元，占比为42.83%，开发产品占比较高，须关注其存货去化情况；货币资金余额为176.05亿元，主要为银行存款，随着销售回款的增加，同比增长13.33%，其中受限制的货币资金为2.64亿元，规模较小；投资性房地产为64.62亿元，同比增长6.68%，主要来自存货、固定资产及在建工程转入，公司投资性房地产采用成本计量模式。
负债构成方面，公司负债主要由预收款项、应交税费和计息债务构成。截至2018年末公司预收款项为111.71亿元，同比下降33.37%，主要为预收售房款，受公司结转进度加快影响有所下降；应交税费为51.63亿元，较上年大幅上升354.36%，主要为企业所得税及土地增值税。债务方面，近年来公司持续缩减有息债务，降低资金杠杆及减少财务成本，2018年公司有息债务继续进一步下降，年末总债务余额由上年的192.06亿元下降至170.89亿元。债务期限结构方面，随着公司部分长期债务临近到期，2018年末公司长短期债务比由上年末的0.32倍上升至0.74倍，短期债务占比有所上升。另截至2019年3月末，公司债务总额为138.13亿元，长短期债务比为0.50倍。
图2：2016~2019.Q1公司资本结构图
资料来源：公司定期报告，中诚信证评整理
所有者权益构成方面，主要由实收资本和资本公积构成。截至2018年末公司实收资本由上年的18.67亿元上升至50.80亿元，资本公积由上年的
68.17亿元下降至32.61亿元，受本次资产重组影响，公司实收资本及资本公积均呈现较大变动。
总体来看，由于近年来公司拿地和开发节奏较缓，资产及负债规模均有所下降，同时公司自有资本实力有所增强，财务杠杆水平进一步优化。
流动性
截至2018年末公司流动资产规模合计为437.02亿元，同比下降12.30%；期末流动资产占总资产的比重为77.17%，较上年下降7.46个百分点。从流动资产的构成来看，公司流动资产主要由存货和货币资金构成，2018年末两者占流动资产比重分别为50.31%和40.28%。另截至2019年3月末，公司流动资产为381.65亿元，占比为74.96%，其中存货和货币资金占流动资产比重分别为52.33%和36.58%。
表6：2016~2019.Q1公司流动资产分析
指标
| 指标 | 2016 | 2017 | 2018 | 2019.Q1 |
| 流动资产/总资产 | 84.57% | 84.63% | 77.17% | 74.96% |
| 存货/流动资产 | 66.49% | 60.71% | 50.31% | 52.33% |
| 货币资金/流动资产 | 26.84% | 31.17% | 40.28% | 36.58% |
| （存货+货币资金）/流动资产 | 93.33% | 91.89% | 90.59% | 88.91% |
资料来源：公司定期报告，中诚信证评整理
存货方面，由于近年来公司拿地和开发节奏缓慢，且随着存货的去化，公司存货账面价值持续下降。2018年末公司存货净额为219.87亿元，同比下降27.33%。从年末存货构成来看，公司存货中开发成本和开发产品占比分别为57.63%和42.34%。2018年末公司存货中占比较大的项目为中企御品
湾、无锡誉品华府、中企上城等，分别位于杭州、
无锡和江阴。公司竣工待售物业的占比较大，且部分项目竣工时间较早，在当前区域市场调控环境下，需关注其后续去化情况。
表7：2016~2018年公司存货明细
单位：亿元
| 指标 | 2016 | 2017 | 2018 |
| 存货 | 357.49 | 302.54 | 219.87 |
| 存货同比增长率 | - | -15.37% | -27.33% |
| 开发成本 | 233.68 | 205.94 | 126.70 |
| 开发成本/存货 | 65.37% | 68.07% | 57.63% |
| 开发产品 | 123.68 | 96.53 | 93.10 |
| 开发产品/存货 | 34.60% | 31.91% | 42.34% |
资料来源：公司定期报告，中诚信证评整理注：公司存货中除房地产项目外还有原材料、库存商品等
资产周转效率方面，2018年公司存货周转率和总资产周转率分别为0.42次和0.33次，分别较上年增长0.13次和增长0.12次，项目周转速度有所提升。
表8：2016~2018年末公司周转率相关指标
| 2016 | 2017 | 2018 | |
| 存货周转率（次/年） | 0.44 | 0.29 | 0.42 |
| 总资产周转率（次/年） | 0.39 | 0.21 | 0.33 |
资料来源：公司审计报告，中诚信证评整理
现金流方面，随着公司销售回款的增长，2018年公司经营性现金流净额为85.54亿元，同比增长30.03%。同期，公司经营活动净现金流/短期债务为1.18倍，经营性净现金流对短期债务本息的偿还形成较好覆盖。
表9：2016~2019.Q1公司部分流动性指标
| 2016 | 2017 | 2018 | 2019.Q1 | |
| 货币资金（亿元） | 144.30 | 155.34 | 176.05 | 139.61 |
| 经营活动现金流净额（亿元） | 141.30 | 65.79 | 85.54 | -0.04 |
| 经营净现金流/短期债务（X） | 6.20 | 1.40 | 1.18 | 0.00 |
| 货币资金/短期债务（X） | 6.33 | 3.31 | 2.43 | 3.03 |
资料来源：公司审计报告，中诚信证评整理
货币资金方面，由于近年公司销售回款的增加，公司手持货币资金规模表现良好。截至2018年末公司货币资金余额为176.05亿元，同比增长13.33%，货币资金/短期债务为2.43倍，货币资金亦可对公司短期债务形成良好覆盖。
总体来看，公司经营性现金流及货币资金对短期债务覆盖情况良好，但存货构成中开发产品占比较大，且部分项目竣工时间较早，需关注其后续去化情况。
盈利能力
从收入规模看，随着公司资产重组的完成以及结算项目的增加，公司2018年收入规模大幅提升，当年实现营业收入192.86亿元，同比增长47.45%。同期，受结算项目所在区域以及业态的影响，公司营业毛利率为43.05%，较上年同期增长16.26个百分点。其中，上海地区毛利率较高，为50.16%；江苏地区毛利率为18.95%。此外，2018年末公司预收款项111.71亿元，同比下降33.37%，占同期营业收入比重为57.92%，可为公司未来营业收入提供一定保障。另2019年1~3月，公司实现营业收入67.73亿元，营业毛利为58.33%，初始获利空间进一步提高。
费用控制方面，2018年公司进一步缩减期间费用至13.66亿元，同比下降19.43%。其中，2018年公司销售费用2.70亿元，同比下降35.85%，主要系销售代理服务费较上年同期大幅减少所致；管理费用为5.58亿元，同比下降1.41%；在公司持续缩减债务规模的作用下，2018年财务费用为5.38亿元，同比下降24.06%。当年公司期间费用占收入比重为7.08%，较上年下降了5.88个百分点。2019年1~3月，公司期间费用为1.88亿元，三费收入占比为2.77%
表10：2016~2019.Q1公司期间费用
指标
| 指标 | 2016 | 2017 | 2018 | 2019.Q1 |
| 销售费用（亿元） | 5.57 | 4.22 | 2.70 | 0.31 |
| 管理费用（亿元） | 5.71 | 5.66 | 5.58 | 0.76 |
| 财务费用（亿元） | 14.59 | 7.08 | 5.38 | 0.81 |
| 三费合计（亿元） | 25.87 | 16.95 | 13.66 | 1.88 |
| 营业收入（亿元） | 197.71 | 130.80 | 192.86 | 67.73 |
| 三费收入占比（%） | 13.08 | 12.96 | 7.08 | 2.77 |
资料来源：公司定期报告，中诚信证评整理
利润方面，公司利润主要来自于经营性业务利润。随着公司2018年收入规模的增长，当年经营性业务利润为43.08亿元，较上年大幅增长400.22%；此外其当年资产减值损失为1.37亿元，主要为公司苏州中华园项目当年计提存货跌价损失；投资收益为4.70亿元，主要来自公司合联营企业所开发项目结算收入产生的投资收益。当年公司利润总额为47.07亿元，同比增长205.81%；净利润32.52亿元，
同比增长211.45%；所有者权益收益率为20.80%，同比增长13.19个百分点，整体盈利能力较上年明显提升。另2019年1~3月，公司经营性业务利润为23.04亿元，利润总额为23.33亿元。
总体来看，随着资产重组的完成，公司加快业务发展速度，2018年公司收入规模及毛利率均呈现明显上升，经营性利润显著增长，其盈利能力明显增强。
偿债能力
从债务规模来看，随着近年来公司持续缩减有息债务，2018年末总债务规模为170.89亿元，同比下降11.02%，其中短期债务为72.42亿元，较上年增长54.44%，短期债务占比为42.38%，较上年末上升17.96个百分点，公司短期偿债压力有所上升。
从主要偿债能力指标来看，受益于利润总额较快增长，2018年公司EBITDA为57.02亿元，同比增长104.46%。同期，公司总债务/EBITDA为3.00倍，EBITDA利息保障倍数为6.86倍，EBITDA对公司债务保障程度有所上升；经营活动净现金/总债务和经营活动净现金/利息支出分别为0.50倍和10.30倍，亦较上年有所提升，可对其债务本息形成较好保障。
表11：2016~2019.Q1公司主要偿债能力指标
| 指标 | 2016 | 2017 | 2018 | 2019.Q1 |
| 短期债务（亿元） | 22.79 | 46.89 | 72.42 | 46.03 |
| 总债务（亿元） | 226.22 | 192.06 | 170.89 | 138.13 |
| EBITDA（亿元） | 51.04 | 27.89 | 57.02 | - |
| 经营活动净现金流（亿元） | 141.30 | 65.79 | 85.54 | -0.04 |
| EBITDA利息倍数（X） | 2.69 | 2.53 | 6.86 | - |
| 总债务/EBITDA（X） | 4.43 | 6.89 | 3.00 | - |
| 经营活动净现金/总债务（X） | 0.62 | 0.34 | 0.50 | 0.00 |
| 经营活动净现金/利息支出（X） | 7.46 | 5.97 | 10.30 | - |
资料来源：公司定期报告，中诚信证评整理
财务弹性方面，截至2018年12月31日，公司获得银行授信额度共计126亿元，已使用信贷额度84亿元，未使用额度42亿元。同时公司作为A股上市公司，资本市场融资渠道通畅，财务弹性良
好。
或有负债方面，截至2018年12月31日，公司对外担保（不含对子公司的担保）余额为0.07亿元，除此之外公司为房屋承购人提供的阶段性连带保证责任的担保额为10.07亿元，占净资产比重为6.44%。
整体来看，2018年随着重大资产重组的完成，公司加快项目开发节奏，销售业绩明显提升，盈利能力显著增强，同时其债务规模呈下降趋势，财务杠杆水平优化，其整体偿债能力进一步提升。
担保实力
上海地产集团（本节或简称“公司”或“地产集团”）成立于2002年11月，注册资本42亿元，由上海市国有资产监督管理委员会全资控股，系上海市人民政府主要的城市更新平台。作为上海市排名前列的大型国有企业，公司自身实力雄厚，2018年末总资产达2,917.81亿元，合并范围内注册资本达到或超过10亿元的子公司有11家，其中中华企业为A股上市公司。同时，地产集团在上海市国资改革中被定位为功能类企业，以完成战略任务或重大专项任务为主要目标，兼顾经济效益，主要承担政府特定任务或实现特定功能，其获得的政府支持力度将持续加大。
资本结构方面，截至2018年12月31日，上海地产集团总资产为2,917.81亿元，同比增长4.90%。同期，公司总负债为1,908.88亿元，同比下降0.53%；所有者权益为1,008.93亿元，随着公司利润留存增长，同比增长16.99%。
财务杠杆水平方面，截至2018年末上海地产集团资产负债率为65.42%，较上年下降3.57个百分点；总资本化比率为41.80%，较上年末上升0.48个百分点；净负债率为24.43%，较上年末上升0.05个百分点，整体财务杠杆维持在较低水平。
另截至2019年3月末，公司资产总额为2,868.06亿元，总负债为1,835.32亿元，所有者权益为1,032.74亿元。同期末公司资产负债率、总资本化比率和净负债率分别为63.99%、37.79%和12.96%，财务杠杆水平进一步下降。
计息债务方面，上海地产集团债务规模持续上
升，截至2018年末上海地产集团债务总额为724.55亿元，同比增长19.32%。其中，长期债务为502.53亿元，同比增加20.29%；短期债务为222.02亿元，同比增加17.17%，长短期债务比为0.44倍，债务期限结构合理。另截至2019年3月末，公司债务总额为627.25亿元，长短期债务比为0.27倍。
收入方面，2018年地产集团合并口径实现营业收入481.14亿元，较上年增加20.78%；营业毛利率为41.92%，较上年上升11.04个百分点，主要系公司房地产业务初始获利空间增大所致。作为上海市城市更新的主要承担者之一，房地产业务是地产集团最主要的收入来源，2018年实现收入364.01亿元，同比上升34.15%，占营业总收入的比重为76.13%；同时，房地产业务毛利率为48.59%，较上年上升15.86个百分点。2019年1~3月，公司营业收入为89.52亿元，毛利率为49.15%。
表12：上海地产集团2016~2019.Q1部分财务指标
财务指标
| 财务指标 | 2016 | 2017 | 2018 | 2019.Q1 |
| 资产总额（亿元） | 2,179.02 | 2,781.45 | 2,917.81 | 2,868.06 |
| 短期债务（亿元） | 116.10 | 189.48 | 222.02 | 132.69 |
| 长期债务（亿元） | 470.68 | 417.76 | 502.53 | 494.56 |
| 总债务（亿元） | 586.78 | 607.25 | 724.55 | 627.25 |
| 净利润（亿元） | 34.52 | 80.96 | 83.54 | 30.14 |
| 资产负债率（%） | 69.07 | 69.00 | 65.42 | 63.99 |
| 总资本化比率（%） | 46.54 | 41.32 | 41.80 | 37.79 |
| 净负债率（%） | 26.23 | 18.94 | 24.43 | 12.96 |
| EBITDA（亿元） | 97.22 | 138.43 | 154.16 | - |
| 总债务/EBITDA（X） | 6.04 | 4.39 | 4.70 | - |
| EBITDA利息保障倍数（X） | 2.12 | 3.64 | 3.88 | - |
资料来源：公司定期报告，中诚信证评整理
期间费用方面，2018年上海地产集团三费合计为48.48亿元，同比增长8.25%，主要受财务费用上升所致。当期公司三费收入占比为10.08%，较上年下降1.17个百分点。2019年1~3月，公司期间费用为10.34亿元，占当期营业收入的11.55%。
盈利能力方面，2018年上海地产集团利润总额为111.65亿元，同比增长14.45%。其中，经营性业务利润为87.07亿元，同比增长94.27%，主要受益于收入规模增加及毛利率上升；投资收益为23.02亿元，同比下降40.13%，主要由于权益法核算长期股权投资收益大幅下降所致。2018年公司实现净利
润83.54亿元，同比增长3.19%；同期所有者权益收益率为8.28%，受所有者权益上升影响，较上年下降1.11个百分点，整体维持很强的盈利能力。2019年1~3月，上海地产集团实现经营性业务利润18.89亿元，投资收益19.85亿元，当期利润总额为39.65亿元，净利润为30.14亿元，所有者权益收益率为11.67%。
偿债能力方面，截至2018年末，公司债务总额为724.55亿元，同比增长19.32%。2018年末公司总债务/EBITDA为4.70倍，较上年上升0.31倍，EBITDA利息倍数由上年的3.64倍进一步提升至3.88倍，其EBITDA对当期利息的保障能力持续提升。另外，受销售回款下降及收到其他与经营活动有关的现金减少影响，2018年地产集团经营活动现金净流入由上年的66.12亿元进一步下降至26.07亿元，其经营活动净现金/总债务和经营活动净现金/利息支出分别为0.04倍和0.66倍，经营性现金流对债务本息的覆盖程度有所减弱。
或有负债方面，截至2018年12月31日，地产集团对外担保（不含对子公司担保）余额为2.62亿元，占其期末净资产（含少数股东权益）的比重为0.09%，对外担保规模很小。公司子公司上海市住房置业担保有限公司为个人住房公积金贷款担保余额为1,299.42亿元，商业贷款担保余额为26.54亿元，留学贷在保余额为0.09亿元，拍卖担保在保余额为3.00亿元，员工贷在保余额为0.04亿元，带抵押过户担保余额为0.21亿元；子公司上海市住房置业担保有限公司下属上海联合融资担保有限公司的融资性担保在保余额为0.06亿元，其中政策性在保余额为0.01亿元，其他业务在保余额为0.05亿元。
总体来看，2018年随着地产集团收入规模及初始获利空间的提升，盈利能力进一步增强，且其资本实力持续提升，资本结构较为稳健。同时中诚信证评着重考虑其承担了部分政府及社会职能，政府背景雄厚，在业务及政策层面上均得到上海市政府较大力度的支持，具备极强的整体抗风险能力，能够为本次债券本息的偿还提供有力的保障。
结 论
综上，中诚信证评维持中华企业的主体信用等级为AA
+
，评级展望稳定；维持“中华企业股份有限公司2013年公司债券”信用等级为AAA。
附一：中华企业股份有限公司股权结构图（截至2018年12月31日）
上海市国有资产监督管理委员会
上海市国有资产监督管理委员会上海地产（集团）有限公司
上海地产（集团）有限公司中华企业股份有限公司
中华企业股份有限公司100%
100%68.44%
附二：中华企业股份有限公司组织结构图（截至2018年12月31日）
附三：中华企业股份有限公司（合并报表）主要财务数据及财务指标
财务数据（单位：万元）
| 财务数据（单位：万元） | 2016 | 2017 | 2018 | 2019.Q1 |
| 货币资金 | 1,443,049.37 | 1,553,400.39 | 1,760,463.55 | 1,396,065.02 |
| 应收账款净额 | 22,312.63 | 17,372.06 | 12,713.35 | 11,422.73 |
| 存货净额 | 3,574,875.53 | 3,025,388.62 | 2,198,684.51 | 1,997,216.30 |
| 流动资产 | 5,376,510.47 | 4,983,027.98 | 4,370,210.73 | 3,816,496.92 |
| 长期投资 | 185,548.18 | 139,072.66 | 171,022.60 | 159,040.47 |
| 固定资产合计 | 626,325.15 | 624,967.53 | 665,111.17 | 658,911.62 |
| 总资产 | 6,357,686.72 | 5,888,095.29 | 5,663,072.98 | 5,091,501.95 |
| 短期债务 | 227,924.45 | 468,927.45 | 724,205.87 | 460,285.17 |
| 长期债务 | 2,034,248.60 | 1,451,649.87 | 984,718.14 | 920,968.18 |
| 总债务（短期债务＋长期债务） | 2,262,173.05 | 1,920,577.32 | 1,708,924.01 | 1,381,253.35 |
| 总负债 | 5,068,857.43 | 4,516,653.51 | 4,099,549.63 | 3,354,953.24 |
| 所有者权益（含少数股东权益） | 1,288,829.29 | 1,371,441.78 | 1,563,523.35 | 1,736,548.71 |
| 营业总收入 | 1,977,059.09 | 1,307,997.06 | 1,928,584.78 | 677,263.52 |
| 三费前利润 | 405,249.24 | 255,661.13 | 567,358.89 | 249,144.09 |
| 投资收益 | 146,558.49 | 37,344.18 | 47,041.44 | -3,339.00 |
| 净利润 | 203,888.39 | 104,402.40 | 325,165.26 | 172,522.82 |
| 息税折旧摊销前盈余EBITDA | 510,445.37 | 278,865.89 | 570,170.90 | - |
| 经营活动产生现金净流量 | 1,412,950.33 | 657,861.86 | 855,439.29 | -380.62 |
| 投资活动产生现金净流量 | 901,528.86 | 16,533.09 | -517,333.35 | -377.09 |
| 筹资活动产生现金净流量 | -1,629,377.38 | -542,642.63 | -145,645.56 | -368,675.06 |
| 现金及现金等价物净增加额 | 685,104.96 | 131,749.26 | 192,462.67 | -369,432.77 |
| 财务指标 | 2016 | 2017 | 2018 | 2019.Q1 |
| 营业毛利率（%） | 31.8 | 26.79 | 43.05 | 58.33 |
| 所有者权益收益率（%） | 15.82 | 7.61 | 20.80 | 39.74 |
| EBITDA/营业总收入（%） | 25.82 | 21.32 | 29.56 | - |
| 速动比率（X） | 0.6 | 0.64 | 0.70 | 0.75 |
| 经营活动净现金/总债务（X） | 0.62 | 0.34 | 0.50 | 0.00 |
| 经营活动净现金/短期债务（X） | 6.2 | 1.4 | 1.18 | 0.00 |
| 经营活动净现金/利息支出（X） | 7.46 | 5.97 | 10.30 | - |
| EBITDA利息倍数（X） | 2.69 | 2.53 | 6.86 | - |
| 总债务/EBITDA（X） | 4.43 | 6.89 | 3.00 | - |
| 资产负债率（%） | 79.73 | 76.71 | 72.39 | 65.89 |
| 总债务/总资本（%） | 63.71 | 58.34 | 52.22 | 44.30 |
| 长期资本化比率（%） | 61.22 | 51.42 | 38.64 | 34.66 |
| 净负债率（%） | 63.56 | 26.77 | -3.30 | -0.85 |
注1、上述所有者权益含少数股东权益，净利润包含少数股东损益；
2、已将中华企业其他流动负债计息部分调入短期债务，将其他非流动负债的计息部分调入长期债务；
3、2019年一季度所有者权益收益率等指标经年化处理。
附四：上海地产（集团）有限公司（合并报表）主要财务数据及财务指标
财务数据（单位：万元）
| 财务数据（单位：万元） | 2016 | 2017 | 2018 | 2019.Q1 |
| 货币资金 | 4,100,397.20 | 4,438,980.03 | 4,780,178.33 | 49,033,562.39 |
| 应收账款净额 | 185,536.15 | 139,230.70 | 159,234.82 | 202,524.04 |
| 存货净额 | 9,320,351.03 | 11,876,059.82 | 10,765,977.44 | 10,149,644.88 |
| 流动资产 | 14,351,527.67 | 17,820,737.07 | 18,272,137.50 | 17,613,559.81 |
| 长期投资 | 3,774,456.63 | 3,912,992.34 | 3,612,687.62 | 17,873,251.19 |
| 固定资产合计 | 2,869,461.95 | 4,896,111.32 | 5,331,876.47 | 5,351,799.45 |
| 总资产 | 21,790,196.94 | 27,814,531.71 | 29,178,102.23 | 28,680,644.98 |
| 短期债务 | 1,160,984.91 | 1,894,845.71 | 2,220,173.55 | 1,326,869.94 |
| 长期债务 | 4,706,820.29 | 4,177,633.68 | 5,025,286.53 | 4,945,587.08 |
| 总债务（短期债务＋长期债务） | 5,867,805.20 | 6,072,479.39 | 7,245,460.08 | 6,272,457.01 |
| 总负债 | 15,050,799.36 | 19,190,747.58 | 19,088,809.97 | 18,353,245.79 |
| 所有者权益（含少数股东权益） | 6,739,397.58 | 8,623,784.13 | 10,089,292.26 | 10,327,399.19 |
| 营业总收入（主营业务收入） | 4,158,964.52 | 3,983,689.93 | 4,811,448.03 | 895,208.48 |
| 三费前利润（主营业务利润） | 901,736.30 | 896,017.29 | 1,355,518.23 | 292,342.15 |
| 投资收益 | 322,268.94 | 384,502.06 | 230,207.44 | 198,500.83 |
| 净利润 | 345,183.38 | 809,637.95 | 835,435.90 | 301,424.28 |
| 息税折旧摊销前盈余EBITDA | 972,246.88 | 1,384,302.94 | 1,541,598.91 | - |
| 经营活动产生现金净流量 | 2,816,794.24 | 661,167.02 | 260,744.16 | -157,158.38 |
| 投资活动产生现金净流量 | 623,792.50 | -747,933.82 | -552,143.48 | 385,999.94 |
| 筹资活动产生现金净流量 | -2,060,538.27 | -297,710.17 | 594,408.60 | -15,392.03 |
| 现金及现金等价物净增加额 | 1,380,406.98 | -384,932.54 | 303,101.48 | 213,348.68 |
| 财务指标 | 2016 | 2017 | 2018 | 2019.Q1 |
| 毛利率（%） | 31.38 | 30.88 | 41.92 | 49.15 |
| 所有者权益收益率（%） | 5.12 | 9.39 | 8.28 | 11.67 |
| EBITDA/营业收入（%） | 23.38 | 34.75 | 32.04 | - |
| 速动比率（X） | 0.66 | 0.69 | 0.95 | 1.05 |
| 经营活动净现金/总债务（X） | 0.48 | 0.11 | 0.04 | -0.10 |
| 经营活动净现金/短期债务（X） | 2.43 | 0.35 | 0.12 | -0.47 |
| 经营活动净现金/利息支出（X） | 6.14 | 1.74 | 0.66 | - |
| EBITDA利息倍数（X） | 2.12 | 3.64 | 3.88 | - |
| 总债务/EBITDA（X） | 6.04 | 4.39 | 4.70 | - |
| 资产负债率（%） | 69.07 | 69.00 | 65.42 | 63.99 |
| 总资本化比率（%） | 46.54 | 41.32 | 41.80 | 37.79 |
| 长期资本化比率（%） | 41.12 | 32.63 | 33.25 | 32.38 |
注：1、上述所有者权益含少数股东权益，净利润包含少数股东损益；
2、上海地产集团2019年一季度应付票据及应付账款中应付票据未调整入短期债务；
3、2019年一季度所有者权益收益率指标经年化处理。
附五：基本财务指标的计算公式
货币资金等价物＝货币资金+交易性金融资产+应收票据
| 货币资金等价物＝货币资金+交易性金融资产+应收票据 |
| 长期投资＝可供出售金融资产+持有至到期投资+长期股权投资 |
| 固定资产合计＝投资性房地产+固定资产+在建工程+工程物资+固定资产清理+生产性生物资产+油气资产 |
| 短期债务＝短期借款+交易性金融负债+应付票据+一年内到期的非流动负债 |
| 长期债务＝长期借款+应付债券 |
| 总债务＝长期债务+短期债务 |
| 净债务＝总债务-货币资金 |
| 三费前利润＝营业总收入-营业成本-利息支出-手续费及佣金收入-退保金-赔付支出净额-提取保险合同准备金净额-保单红利支出-分保费用-营业税金及附加 |
| EBIT（息税前盈余）＝利润总额+计入财务费用的利息支出 |
| EBITDA（息税折旧摊销前盈余）＝EBIT+折旧+无形资产摊销+长期待摊费用摊销 |
| 资本支出＝购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金+取得子公司及其他营业单位支付的现金净额 |
| 营业毛利率＝（营业总收入-（营业成本+利息支出+手续费及佣金支出+退保金+赔付支出净额+提取保险合同准备金净额+保单红利支出+分保费用））/营业总收入 |
| EBIT率＝EBIT/营业总收入 |
| 三费收入比＝（财务费用+管理费用+销售费用）/合同销售收入 |
| 所有者权益收益率＝当期净利润/期末所有者权益（含少数股东权益） |
| 流动比率＝流动资产/流动负债 |
| 速动比率＝（流动资产-存货）/流动负债 |
| 存货周转率＝主营业务成本（营业成本）/存货平均余额 |
| 应收账款周转率＝主营业务收入净额（营业总收入净额）/应收账款平均余额 |
| 资产负债率＝负债总额/资产总额 |
| 总资本化比率＝总债务/（总债务+所有者权益（含少数股东权益）） |
| 长期资本化比率＝长期债务/（长期债务+所有者权益（含少数股东权益）） |
| EBITDA利息倍数＝EBITDA/（计入财务费用的利息支出+资本化利息支出） |
| 净负债率=（总债务-货币资金）/所有者权益 |
附六：信用等级的符号及定义主体信用评级等级符号及定义
等级符号
| 等级符号 | 含义 |
| AAA | 受评主体偿还债务的能力极强，基本不受不利经济环境的影响，违约风险极低 |
| AA | 受评主体偿还债务的能力很强，受不利经济环境的影响较小，违约风险很低 |
| A | 受评主体偿还债务的能力较强，较易受不利经济环境的影响，违约风险较低 |
| BBB | 受评主体偿还债务的能力一般，受不利经济环境影响较大，违约风险一般 |
| BB | 受评主体偿还债务的能力较弱，受不利经济环境影响很大，有较高违约风险 |
| B | 受评主体偿还债务的能力较大地依赖于良好的经济环境，违约风险很高 |
| CCC | 受评主体偿还债务的能力极度依赖于良好的经济环境，违约风险极高 |
| CC | 受评主体在破产或重组时可获得的保护较小，基本不能保证偿还债务 |
| C | 受评主体不能偿还债务 |
注：除AAA级，CCC级（含）以下等级外，每一个信用等级可用“+”、“-”符号进行微调，表示信用质量略高或略低于本等
级。
评级展望的含义
| 内容 | 含义 |
| 正面 | 表示评级有上升趋势 |
| 负面 | 表示评级有下降趋势 |
| 稳定 | 表示评级大致不会改变 |
| 待决 | 表示评级的上升或下调仍有待决定 |
评级展望是评估发债人的主体信用评级在中至长期的评级趋向。给予评级展望时，主要考虑中至长期内受评主体可能发生的经济或商业基本因素变动的预期和判断。
长期债券信用评级等级符号及定义
| 等级符号 | 含义 |
| AAA | 债券安全性极强，基本不受不利经济环境的影响，违约风险极低 |
| AA | 债券安全性很强，受不利经济环境的影响较小，违约风险很低 |
| A | 债券安全性较强，较易受不利经济环境的影响，违约风险较低 |
| BBB | 债券安全性一般，受不利经济环境影响较大，违约风险一般 |
| BB | 债券安全性较弱，受不利经济环境影响很大，有较高违约风险 |
| B | 债券安全性较大地依赖于良好的经济环境，违约风险很高 |
| CCC | 债券安全性极度依赖于良好的经济环境，违约风险极高 |
| CC | 基本不能保证偿还债券 |
| C | 不能偿还债券 |
注：除AAA级，CCC级（含）以下等级外，每一个信用等级可用“+”、“-”符号进行微调，表示信用质量略高或略低于本等
级。
短期债券信用评级等级符号及定义
等级
| 等级 | 含义 |
| A-1 | 为最高短期信用等级，还本付息能力很强，安全性很高。 |
| A-2 | 还本付息能力较强，安全性较高。 |
| A-3 | 还本付息能力一般，安全性易受不利环境变化的影响。 |
| B | 还本付息能力较低，有一定的违约风险。 |
| C | 还本付息能力很低，违约风险较高。 |
| D | 不能按期还本付息。 |
注：每一个信用等级均不进行“+”、“-”微调。