上海建工(600170)_公司公告_上海建工及其发行的17沪建Y1、18沪建Y1与18沪建Y3跟踪评级报告新浪财经

读取中,请稍候	00-00 00:00:00

--.-- 0.00 (0.000%)	昨收盘:0.000	今开盘:0.000	最高价:0.000	最低价:0.000
成交额:0	成交量:0	买入价:0.000	卖出价:0.000
市盈率:0.000	收益率:0.000	52周最高:0.000	52周最低:0.000

上海建工及其发行的17沪建Y1、18沪建Y1与18沪建Y3跟踪评级报告（下载公告）

公告日期:2019-05-30

上上海海建建工工集集团团股股份份有有限限公公司司

及及其其发发行行的的

沪沪建建YY

、、

沪沪建建YY

与与

沪沪建建YY

跟

踪

评

级

报

告

上海新世纪资信评估投资服务有限公司

Shanghai Brilliance Credit Rating & Investors Service Co., Ltd.

主要财务数据及指标

新世纪评级

Brilliance Ratings项目

项目	2016年	2017年	2018年	2019年第一季度
金额单位：人民币亿元
母公司口径数据：
货币资金	91.56	75.01	116.06	85.74
刚性债务	121.35	69.96	104.96	107.96
所有者权益	154.83	173.91	169.59	177.82
经营性现金净流入量	27.97	10.56	36.58	-29.26
合并口径数据及指标：
总资产	1743.70	1956.85	2159.18	2072.67
总负债	1506.08	1683.30	1871.11	1768.12
刚性债务	447.33	488.66	584.90	639.39
所有者权益	237.61	273.55	288.06	304.55
营业收入	1336.57	1420.83	1705.46	471.00
净利润	21.55	27.89	34.29	16.12
经营性现金净流入量	30.83	58.40	23.96	-136.63
EBITDA	55.67	68.57	79.25	-
资产负债率[%]	86.37	86.02	86.66	85.31
权益资本与刚性债务比率[%]	53.12	55.98	49.25	47.63
流动比率[%]	123.56	123.89	119.90	123.85
现金比率[%]	43.30	42.34	38.19	35.50
利息保障倍数[倍]	2.25	2.34	2.40	-
净资产收益率[%]	9.46	10.91	12.21	-
经营性现金净流入量与流动负债比率[%]	2.27	3.66	1.35	-
非筹资性现金净流入量与负债总额比率[%]	0.67	2.55	-1.06	-
EBITDA/利息支出[倍]	2.98	3.00	3.09	-
EBITDA/刚性债务[倍]	0.15	0.15	0.15	-

注：①根据上海建工经审计的2016～2018年财务数据整理、计

算；②公司将四期合计65.00亿元的永续债券入账“其他权益工具”科目核算，本报告将上述四期债券调整至“应付债券”科目。

跟踪评级观点

上海新世纪资信评估投资服务有限公司（简称本评级机构）对上海建工集团股份有限公司（简称上海建工、发行人、该公司或公司）及其发行的17沪建Y1、18沪建Y1、18沪建Y3的跟踪评级反映了2018年以来上海建工在产业链、技术和品

牌、现金类资产充裕及股东支持等继续保持优势，

同时也反映了公司在原材料价格上涨、回款、项目管理及资产负债率高等方面继续面临压力。

主要优势：

? 产业链完整。上海建工在建筑施工领域的产业

链涵盖从设计、咨询到施工、安装、工程管理的较完整产业链，业务协同性强，产业发展的空间和潜力较大。? 技术和品牌优势。上海建工拥有良好的品牌形

象和雄厚的技术实力，相关领域的设计、施工质量高，聚集了一批行业领军人物和技术团队，在行业内竞争优势明显，业务承揽能力强，在上海的重大工程施工项目中市场占有率超过50%。得益于在高端建筑市场的长期耕耘，公司形成了一系列卓有成效的集约化管理体系，能有效控制项目建设的质量、安全和成本，确保了公司业绩的平稳增长。? 现金类资产充裕。上海建工主业现金回笼能力

较强，经营性现金状况良好，现金类资产充裕，实际偿债压力较小。? 可获得股东支持。上海建工是上海市国资委控

股的上市公司，其第一大股东建工总公司在资

金、融资等方面给予公司较大的支持。

主要风险：

? 原材料价格上涨。钢材和水泥等建筑材料占上

海建工的成本比例较大，跟踪期内钢材和水泥均波动上涨，公司成本控制压力较大。

跟踪评级概述

分析师

周文哲zwz@shxsj.com覃斌qb@shxsj.comTel：(021) 63501349 Fax: (021)63500872

上海市汉口路398号华盛大厦14Fhttp://www.shxsj.com

? 城市基础设施建设业务回款风险。上海建工BT、

PPP项目合同金额大，建设及回购周期长，交易对手主要为各地政府，减税背景下各地财政增长速度或将放缓，同时国家严控地方政府新增债务，公司上述业务的资金回笼存在一定的不确定性。? 资产负债率偏高。近年来上海建工财务杠杆持续高

企，存在一定的流动性风险。? 项目管理难度大。上海建工承接项目分布在国内20

多个省市地区、境外多个地区和国家，管理的空间

跨度很大。同时，科技含量高、施工难度大的工程

增多，工程量大、工期紧的重点工程增加，对企业

的管理提出新的要求。此外，随着国内环保压力的

提升，北方部分项目或将因雾霾等天气原因暂时停

工，工程建设进度易受到影响。? 合同履约风险。上海建工承接的项目部分为总承包

项目，项目建设周期长，分包商众多，合同履行涉

及的不确定因素多，存在一定的履约风险。? 延迟付息风险。本次跟踪的三期债券设置有约定赎

回前长期存续以及发行人可无限次递延支付利息

等条款。如发行人选择利息递延支付，可能给投资

人带来一定的投资风险。

? 未来展望

通过对上海建工及其发行的上述公司债券主要信

用风险要素的分析，本评级机构维持公司AAA主

体信用等级，评级展望为稳定；认为上述公司债券

还本付息安全性极高，并维持上述公司债券AAA

信用等级。

上海新世纪资信评估投资服务有限公司

上海建工集团股份有限公司及其发行的17沪建Y1、18沪建Y1与18沪建Y3

跟踪评级报告

跟踪评级原因

按照上海建工集团股份有限公司公开发行2017年可续期公司债券（第一期）（简称17沪建Y1）、2018年可续期公司债券（第一期）（简称18沪建Y1）与2018年可续期公司债券（第三期）（简称18沪建Y3）信用评级的跟踪评级安排，本评级机构根据上海建工提供的经审计的2018年及未经审计的2019年第一季度财务报表及相关经营数据，对上海建工的财务状况、经营状况、现金流量及相关风险进行了动态信息收集和分析，并结合行业发展趋势等方面因素，进行了定期跟踪评级。

该公司最新于2016年12月获得中国证券监督管理委员会核准公开发行总额不超过50亿元的可续期公司债券（上证函[2016]2388号）。公司分别于2017年3月、2018年8月和2018年10月发行了3期可续期债券，额度合计45亿元。此外，公司还在香港市场和银行间债券市场发行了债券。截至2019年3月末公司存续债券情况如图表1所示。

图表 1. 公司截至2019年3月末存续债券概况

新世纪评级

Brilliance Ratings

债项名称

债项名称	发行金额（亿元）	期限（年）	发行利率（%）	发行时间	注册额度/注册时间	本息兑付情况
15沪建工MTN001	15.00	5	4.30	2015年8月	15亿元/2015年8月	付息正常
15沪建工MTN0021	20.00	5+N	3.94	2015年12月	20亿元/2015年12月	付息正常
境外美元债券2	4.00亿美元	5	3.75	2015年7月	-	付息正常
17沪建Y13	10.00	3+N	4.78	2017年3月	50亿元/2016年12月	付息正常
18沪建Y14	20.00	3+N	5.15	2018年8月		付息正常
18沪建Y35	15.00	5+N	5.45	2018年10月		付息正常

资料来源：上海建工

该公司发行的债券资金用途基本为补充流动资金或偿还银行借款，公司完全按计划使用资金。

该期中票为永续中票，公司将其归入“其他权益工具”科目核算。

该美元债券为境外全资子公司永达投资有限公司于2015年7月21日在香港发行的高级无抵押固定债券。

该期债券为可续期债券，公司将其归入“其他权益工具”科目核算。

业务

1. 外部环境

（1）宏观因素

2019年一季度，全球经济增长进一步放缓，制造业景气度快速下滑，美国单边挑起的贸易冲突引发市场对全球贸易及经济增长前景的担忧正在变成现实，热点地缘政治仍是影响全球经济增长的不确定性冲击因素；在这样的情况下，主要央行货币政策开始转向。我国经济发展面临的外部环境依然严峻，短期内经济增长下行压力较大，但在各类宏观政策协同合力下将继续保持在目标区间内运行；中长期内，随着我国对外开放水平的不断提高、经济结构优化、产业升级、内需扩大、区域协调发展的逐步深化，我国经济的基本面有望长期向好并保持中高速增长趋势。

2019年一季度，全球经济增长进一步放缓，制造业景气度快速下滑，美国单边挑起的贸易冲突引发市场对全球贸易及经济增长前景的担忧正在变成现实，热点地缘政治仍是影响全球经济增长的不确定性冲击因素，主要央行货币政策开始转向，我国经济发展面临的外部环境依然严峻。在主要发达经济体中，美国经济表现仍相对较强，而增长动能自高位回落明显，经济增长预期下降，美联储货币政策正常化已接近完成，预计年内不加息并将放缓缩表速度至9月停止缩表；欧盟经济增长乏力，制造业疲软，欧洲央行货币政策正常化步伐相应放缓并计划推出新的刺激计划，包含民粹主义突起、英国脱欧等在内的联盟内部政治风险仍是影响欧盟经济发展的重要因素；日本经济复苏不稳，通胀水平快速回落，制造业景气度亦不佳，货币政策持续宽松。在除中国外的主要新兴经济体中，货币贬值、资本外流压力在美联储货币政策转向下有所缓解，货币政策刺激经济复苏空间扩大；印度经济仍保持较快增长，印度央行降息一次，而就业增长缓慢及银行坏账高企仍是痼疾；油价回升有利于俄罗斯经济复苏，但受经济制裁及地缘政治摩擦影响波动较大；巴西和南非经济景气度企稳回升，可持续性有待观察。

我国经济增长速度放缓但仍位于目标区间内，消费者物价水平有所回落、失业率小幅上升，经济增长压力依然不小。我国消费新业态增长仍较快，汽车消费负增长继续拖累整体消费，个税专项扣除的实施以及新一轮家电、汽车下乡拟重启有望稳定未来消费增长；地产投资增长依然较快，制造业投资增速随着产能利用率及经营效益增速的下降而有所趋缓，基建投资持续回暖支撑整体投资增速探底回稳；以人民币计价的进出口贸易增速受内外需求疲弱影响双双走低，中美贸易摩擦在两国元首的多轮谈判中逐渐缓和，未来面临的出口压力会有所下降。我国工业生产放缓但新旧动能持续转换，代表技术进步、转型升级和技术含量比较高的相关产业和产品保持较快增长；工业企业经营效益增长

随着工业品价格的回落有所放缓，存在经营风险上升的可能。房地产调控“一城一策”、分类指导，促进房地产市场平稳健康发展的长效机制正在形成。区域发展计划持续推进，中部地区对东部地区制造业转移具有较大吸引力，“长江经济带发展”和“一带一路”覆盖的国内区域的经济增长相对较快，我国新的增长极和新的增长带正在形成。

在国内经济增长下行压力较大且面临的外部需求疲弱的情况下，我国宏观政策向稳增长倾斜，财政政策、货币政策和监管政策协同对冲经济运行面临的内外压力与挑战。我国积极财政政策加力提效，赤字率上调，减税降费力度进一步加大，在稳增长及促进结构调整上发挥积极作用；地方政府专项债券额度提升支持基建补短板，地方政府举债融资机制日益规范化、透明化，地方政府债务风险总体可控。稳健货币政策松紧适度，不搞“大水漫灌”的同时保持市场流动性合理充裕，疏通货币政策传导渠道、降低实际利率水平，一系列支持实体融资政策成效正在释放。宏观审慎监管框架根据调控需求不断改进和完善，金融监管制度补齐的同时适时适度调整监管节奏和力度，影子银行、非标融资等得以有效控制，长期内有利于严守不发生系统性金融风险的底线。人民币汇率稳中有升，汇率形成机制市场化改革有序推进，我国充足的外汇储备以及长期向好的经济基本面能够对人民币汇率提供保障。

我国坚持扩大改革开放，关税总水平下降明显，促进贸易和投资自由化便利化、缩减外资准入负面清单等各项举措正在积极推进，金融业对外开放稳步落实，对外开放的大门越开越大。在扩大开放的同时人民币国际化也在稳步推进，人民币跨境结算量仍保持较快增长，国际社会对人民币计价资产的配置规模也在不断增长。

我国经济已由高速增长阶段转向中高速、高质量发展的阶段，正处在转变发展方式、优化经济结构、转换增长动力的攻关期。2019年，“稳就业、稳金融、稳外贸、稳外资、稳投资、稳预期”是我国经济工作以及各项政策的重要目标。短期内虽然我国宏观经济增长面临压力，但在各类宏观政策协同合力下将继续保持在目标区间内运行。从中长期看，随着我国对外开放水平的不断提高、经济结构优化、产业升级、内需扩大、区域协调发展的逐步深化，我国经济的基本面有望长期向好并保持中高速增长趋势。同时，在地缘政治、国际经济金融仍面临较大的不确定性以及国内去杠杆任务仍艰巨的背景下，我国的经济增长和发展依然会伴随着区域结构性风险、产业结构性风险、国际贸易和投资的结构性摩擦风险以及国际不确定性冲击因素的风险。

（2）行业因素

建筑施工行业

2018年以来地方政府投融资监管趋严，基建投资意愿下降，PPP项目清库，信用紧缩等因素导致当年度全国固定资产投资增速及建筑行业景气度有所下滑。自下半年起，国家有关部门陆续出台相关措施，进一步提高项目申报标准

的同时推进已批复项目投资落地，其投资拉动建筑行业景气度回升效果将在2019年显现。从国家在基础建设各个领域的规划来看，建筑施工行业中长期内仍存在一定的发展机遇。

A. 行业概况建筑施工业具有明显的周期性特征，其发展与宏观经济变化密切相关。近年来伴随我国宏观经济下行，固定资产投资增速不断下滑，建筑施工业总产值增速亦不断承压，并于2015年跌至1.99%。进入2016年以来，我国宏观经济总体企稳，GDP增速稳定在7.00%左右，在去杠杆及限制地方融资背景下固定资产投资持续下滑趋势，建筑施工行业总产值有所回暖但仍处低速增长态势。

根据国家统计局及中国建筑业协会披露的数据，2018年，我国实现国内生产总值90.03万亿元，固定资产投资完成额累计63.56万亿元，建筑施工企业完成总产值23.51万亿元，分别同比增长6.60%、5.90%和9.88%，增速均较上年有所下滑；其中受基础设施投资增速回落的影响，固定资产投资增速和建筑业总产值增速分别较上年同期下滑1.30和0.65个百分点。

图表 2. 近年来我国GDP、固定资产投资及建筑施工业产值变化趋势

资料来源：国家统计局（单位：万亿元，%）

近年建筑行业新签合同额呈增长态势。2016~2018年，建筑行业新签合同额分别为21.28万亿元、25.47万亿元和27.28亿元。2016年中期政府加大基础设施建设力度的效果开始显现，当年我国建筑施工企业新签合同同比增长15.42%，扭转了上年下降的局面。2017年以来，受国家密集的行业政策刺激，行业新签合同额强势上涨，2017年和2018年建筑施工企业新签合同金额同比增长分别为20.41%和7.14%，2018年新签合同增速较上年下滑13.27个百分点，主要系2018年以来地方政府投融资监管趋严，基建投资意愿下降，PPP项目清库，信用紧缩等因素导致。截至2018年末，全国建筑施工企业数量为95,400家，较上年末增加7,341家；从业人数为5,563.30万人，较上年末增加26.40万人。

图表 3. 建筑施工行业概况

新世纪评级

Brilliance Ratings

指标

指标	单位	2013年	2014年	2015年	2016年	2017年	2018年
企业数量	家	79,528	81,141	80,911	83,017	88,059	95,400
从业人数	万人	4,499.31	4,960.60	5,003.40	5,185.24	5,536.90	5,563.30
新签合同额	万亿元	17.48	18.47	18.44	21.28	25.47	27.29

数据来源：国家统计局、Wind

中长期看，随着我国城镇化的持续推进，“城市更新”、“智能和装配式建筑”、“海绵城市”、“智慧城市”等城市发展新理念的推进，建筑施工业仍具有一定的成长空间。

B. 政策环境

2017年起，政府出台多项措施规范促进建筑施工行业发展：优化资质资格管理、改善招投标制度、加快推行工程总承包、加强安全生产管理、规范工程价款结算、推广智能和装配式建筑、加强技术研发应用等。为推进施工行业“放管服”改革工作，2018年初国务院决定由住建部牵头负责工程建设项目审批制度改革工作。5月，国务院印发国办发【2018】33号文件，开展工程建设项目审批制度改革试点，以北京市、天津市、上海市等16个省市为试点，统一审批流程、精简审批环节、完善审批体系、强化监督管理。改革的主要目标为：

2018年试点地区审批时间由目前平均200多个工作日压减至120个工作日，2019年上半年全国实现这一目标，2020年基本建成全国统一的工程建设项目审批和管理体系。

工程安全监管方面，2018年初，住建部针对房屋建筑和市政基础设施工程安全关键领域及薄弱环节进行集中治理，开展为期两年的建筑施工安全专项治理行动。2018年，全国房屋市政工程共发生生产安全事故734起、死亡840人，分别同比增长6.10%和4.10%；其中较大及以上安全事故22起、死亡87人，分别同比下降4.30%和3.30% 。随着建筑行业产值增大，建筑施工难度增加，工程施工过程中安全管理问题日益突出，我国建筑施工行业安全生产得到进一步重视，但从安全巡查效果来看，安全生产规章制度实施仍不到位，安全管理仍有待规范。

C. 竞争格局/态势

我国建筑施工行业内企业数量众多，竞争激烈（技术含量较低的工程施工领域竞争更加激烈）、市场秩序较混乱等多种问题愈加突出。但随着工程招投标管理日益规范和PPP模式的推广，资质较高、实力较强的企业中标率增加，新签合同金额占比不断升高，竞争优势明显。截至2018年末，住房和城乡建设部汇总的6782个特、一级资质建筑业企业占建筑施工企业总数的7.11%，但建筑业总产值、新签工程承包合同额和利润总额等指标占全部资质以上企业同类指标的比重均超过55%，对行业发展的贡献明显。2018年，特、一级资质企业累计完成产值14.65万亿元，占全行业总产值的62.32%；新签合同总额19.19万亿元，占全行业新签合同总额的70.33%；利润总额6941.68亿元，占全行业利润总额的85.66%。

在激烈的市场竞争中，拥有技术、资金、装备优势的大型建筑企业集团在竞争中处于有利地位。近年，以中铁工、中铁建，中国建筑和中国交通为代表的中央国有建设集团抓住近年来快速发展的市场机遇，利用其得天独厚政策优势、有利的市场布局、雄厚的资金实力和精良的装备优势等实行大规模扩张，逐步向规划设计施工一体化、投资建设管理一体化综合型特大建设集团方向演化，在超高层建筑、桥梁、地铁、隧道等领域对上海建工形成较强的竞争压力；相关公司整合内部的设计、安装、钢结构制作、混凝土生产等资源，逐步形成专业优势，对上海建工相关细分业务同样形成较大竞争压力。经过多年的市场磨炼，一批民营企业日益成熟，实力大大增强，有的企业已经具备超高层建筑、地铁建设等方面较强的竞争实力，有的在住宅建设、专业施工等领域业已具备较高水平，市场竞争力逐渐增强。但从总体上看，上海建工作为非中央国有建设企业的领先者，竞争对手仍是前几大中央国有建设集团。

图表 4. 行业内核心样本企业基本数据概览（2018年/末，亿元，%）

新世纪评级

Brilliance Ratings

核心样本企业名称

核心样本企业名称	核心经营指标（建筑施工、设计业务）			核心财务数据（合并口径）
核心样本企业名称	营业收入	毛利率	2018年新签合同额	总资产	资产负债率	归母权益/带息债务（倍）	净利润	经营性净现金流
中国建筑	11,993.25	11.90	26,271	18,618.40	76.94	0.48	553.50	103.11
中国交建	4,908.72	13.49	8,909	9,604.76	75.05	0.52	202.94	90.98
中国中铁	7,377.14	10.19	16,922	9,426.76	76.43	0.70	174.36	119.62
中国铁建	7,301.23	9.78	15,845	9,176.71	77.41	0.58	198.38	54.48
中国电建	2,946.78	14.66	4,558	7,132.53	79.97	0.30	99.24	191.83
中国中冶	2,895.35	12.58	6,657	4,389.16	76.61	0.55	75.71	140.50
葛洲坝	1,006.63	16.27	2,231	2,182.09	74.76	0.44	59.60	12.78
上海建工	1,705.46	11.25	3,037	2,159.18	86.66	0.42	34.29	23.96

资料来源：新世纪评级整理。

D. 风险关注

我国建筑施工企业长期处于弱势地位，各种保证金要求、垫资施工、工程结算周期过长及业主的信用意识薄弱等因素导致建筑施工企业营运资金压力较大。自2006年以来，我国建筑施工业资产负债率总体维持在67%以上的水平，建筑施工企业的财务负担较重。同时，建筑施工企业财务费用亦对行业总利润形成一定侵蚀。总体看来，建筑施工业负债经营程度相对较高，行业债务偿还能力仍然偏弱。

此外，建筑施工行业工程款收取情况还易受国内金融环境，尤其是信贷政策环境的影响。2018年以来，在强监管、去杠杆、严格规范地方政府举债以及融资成本上行等因素的综合作用下，下游业主方融资渠道受限、资金压力加大，建筑施工企业回款风险进一步增加。

自2016年起，政府部门陆续开展清理规范工程建设领域保证金，纠正地方政府以审计结果作为政府投资建设项目竣工结算依据，降低工程质量保证金预留比例，推行银行保函制度等措施来缓解建筑施工企业资金压力。2018年7月，住建部办公厅发文《关于加快推进实施工程担保制度的指导意见（征求意

见稿）》，提出在依法必须招标的工程项目和民间投资的住宅工程中推行工程履约担保；在房地产开发项目中推行工程款支付担保；全面推行工程质量保证和农民工工资支付担保；到2020年，各类保证金的保函替代率提升30%。随着工程建设领域保证金制度及执行的不断规范，工程款结算规章制度的不断完善，建筑施工企业的资金压力或可得到一定程度的缓解。

图表 5. 建筑施工业企业经营指标

新世纪评级

Brilliance Ratings指标

指标	单位	2014年	2015年	2016年	2017年	2018年
利润总额	万亿元	0.64	0.65	0.67	0.77	0.81
产值利润率	%	3.63	3.57	3.61	3.58	3.45
按总产值计算的劳动生产率	万元/人	32.04	32.37	33.69	34.75	37.32
人均施工面积	平方米/人	227	223	220	214	253

数据来源：国家统计局、Wind

建筑施工企业工程施工中所需水泥、钢材等原材料占生产成本比重较大，原材料价格的波动会增大企业成本控制难度。2018年以来，水泥、钢材、玻璃等主要建材价格继续维持2017年高位上涨态势，建筑施工企业成本压力有所上升。同时，建筑施工行业属于劳动力密集型行业，近年来我国劳动力价格不断攀升，但近三年来建筑产业劳动生产率变化较小。随着建筑施工行业产值收入的增长，从业人数不断增加，加上较大资金压力导致的融资成本升高、投资增速放缓导致的竞争压力加剧进一步拉低施工企业整体盈利水平；尽管建筑业企业总产值及利润总额逐年增长，2018年行业产值利润率降至3.45%。大型建筑施工企业的整体抗风险能力较强，在应对建材价格波动、劳动力成本上涨及行业竞争加剧等方面具有优势。

房产开发行业

房地产行业为我国经济主要支柱，近年来住宅投资仍为行业开发投资主力。2018年以来，住宅销售量价仍保持正增长，但增速回落。预计短期内受益于供应量的增加，房地产销售面积有所回升，但随着需求结构调整、棚改货币化补偿比例下降，整体市场将保持放缓态势。在此背景下，房地产行业面临去化加速压力，同时自由现金流缺口扩大。此外，收紧的融资政策短期内仍持续，企业债务期限结构趋向短期，高杠杆激进发展的中小型房企信用风险值得关注。

房地产业是我国经济的主要支柱。2008-2017年，我国房地产开发投资完成额从3.12万亿元升至10.98万亿元，其中住宅开发投资完成额从2.24万亿元升至7.51万亿元，住宅投资仍为房地产开发投资主力。2018年我国房地产开发投资完成额为12.03万亿元，较上年增长9.50%，增速较前几年有所提升。其中住宅开发完成投资额为8.52万亿元，较上年增长13.00%，增速高于房地产增速。

2018年我国商品房销售面积为17.17亿平方米，同比增长1.3%，增幅较上年收窄6.4个百分点，近两年增速持续下滑；其中住宅销售面积为14.79亿

平方米，同比增长2.2%，增幅较上年收窄3.1个百分点。从40个大城市的房地产销售情况来看，2018年40个大城市商品房销售面积为6.07亿平方米，同比微增0.4%，同2017年相比实现止跌回升，其中住宅销售面积为5.01亿平方米，同比增长1%，与2017年5.30%的降幅相比有所好转，主要是因为2017年在严格的限购政策调控下，当年销售面积大幅减少，基数变小，2018年销售面积虽有增长但仍低于2016年的情况。预计短期内，受益于供应量的增加，房地产销售面积将有所回升，但随着需求的不断释放，整体市场将保持放缓态势。

价格方面，受到限价的影响，新建住宅销售价格涨幅收窄，带动二手住宅销售价格调整。根据国家统计局数据显示，2018年，全国70大中城市新建商品住宅平均销售价格上涨7.27%，涨幅较上年回落1.21个百分点；其中一线城市平均销售价格上涨0.43%，涨幅较上年大幅回落9.63个百分点，二线城市和三线城市平均销售价格分别上涨7.52%和7.81%，涨幅较上年略有回落和持平。总的来看，2018年以来，住宅销售量价虽仍保持正增长，但增速明显回落，其中一线城市增速回落尤甚。从销售额来看，2018年全国商品房销售额为15.00万亿元，同比增长12.2%，增速同比下滑1.5个百分点；其中住宅销售金额12.64万亿元，同比增长14.7%，增速提高3.4个百分点。

库存方面，我们以施工面积+待售面积来衡量，总的看，库存是逐年增长，但增长幅度差异较大。2015-2017年，住宅销售面积超过新开工面积，住宅库存面积增速逐年下降。2018年我国房地产受到非标融资规模下降的影响，开发商加快开工以期实现销售回款，然而棚改货币化的退潮导致住宅销售增速放缓。在此情况下，住宅新开工面积时隔三年再次超过销售面积，库存增速企稳回升。截至2018年末，我国商品房市场库存为87.47亿平方米，较上年增长4.08%；具体来看，商品房待售面积为5.24亿平方米，较上年末减少11.05%，新开工提速带动商品房施工面积由上年末的78.15亿平方米增至82.23亿平方米，同比增长5.22%。而就住宅市场而言，住宅库存面积为59.51亿平方米，同比增长5.02%，其中待售面积为2.51亿平方米，较上年末减少16.82%，施工面积为57.00亿平方米，较上年末增长6.25%。

2018年以来，我国继续加大了住宅用地供应量。根据Wind数据显示，2018年，100大中城市共推出各类用地7.88亿平方米，同比增长16.82%，其中住宅类用地推出3.14亿平方米，同比增长22.89%。分城市来看，在棚改货币化政策推动下，二三线尤其是三线城市住宅推地均较上年实现24%以上的增长，在地方政府融资收紧背景下，土地出让金仍为地方政府主要的财政来源；而一线城市由于在2017年提前加大了住宅用地供应，2018年住宅推地同比减少11.84%至1,429.04万平方米。另一方面，房企受到限售限价、融资收紧等影响，拿地更为谨慎，土地成交均价及溢价率均出现下滑。根据Wind数据显示，2018年，全国100个大中城市各类用地成交楼面均价2,607.31元/平方米，同比下跌8.91%，平均溢价率为12.04%，较上年减少14.31个百分点；其中住宅类用地成交楼面均价4,628.38元/平方米，同比下跌5.20%，溢价率为13.58%，较

上年下降17.30个百分点。另外，2018年以来土地流拍增多，土地市场呈现降温态势，2018年，100大中城市各类用地共流拍2,282宗。

政策方面，2018年以来，我国房地产调控政策在稳中推进，在“房住不炒”的大政方针指引下，继续实行“因城因地制宜、精准施策”等差别化调控。一方面增加住房和用地有效供给，支持居民自住购房需求，培育住房租赁市场，发展共有产权住房。对此，国家鼓励保险资金进入长租市场、优先支持提取公积金用于支付房租、允许租赁房屋的常住人口在城市公共户口落户等。另一方面，抑制购房投机行为，严禁利用消费贷、信用卡透支、违规提取公积金等方式购房。继2019年3月5日第十三届全国人民代表大会第二次会议《政府工作报告》中提到要“稳步推进房地产税立法”，3月8日的十三届全国人大第二次会议上再次提到房地产税法，随着房地产税的逐步落地，购房需求或将回归刚需。

行业竞争方面，经过一系列政策调控，房地产市场向头部企业集中的趋势愈加明显。大型房企凭借广泛的城市布局、充足的项目储备、外部融资、土地获取、销售策略等优势，在本轮调控中的防御能力较为突出，土地及项目储备有序推进，市场份额不断攀升；而通过高杠杆激进发展的中小房企，在融资收紧的背景下资金周转存在压力，面临股权并购或项目被收购的局面。此外，头部企业的合作开发日渐增多，强强联合抵御经营风险，拿地优势愈加明显。从销售规模来看，房地产开发行业集中度逐渐提升。采用规模房企商品房销售额占全国商品房销售总额的比值来衡量行业集中度，2011-2018年，CR10/CR20/CR50该比值逐年提高，由10.75%/14.98%/20.90%提升至26.89%/38.32%/55.10%，预计未来行业集中度将进一步提升。

总体而言，我国房地产市场将坚持“房住不炒”的方针，培育住房租赁市场，发展共有产权住房，有利于未来房地产市场的平稳运行。预计2019年房地产行业融资渠道依然偏紧。房地产企业需要面对债务集中到期、资金成本上升等多重压力。大型房企可依据品牌优势和综合实力获得境内外资金支持，并不断创新融资工具；而依赖大量融资激进拿地、自身回款能力较弱的中小型房企将遭遇一定冲击，或将面临较高的信用风险。行业向头部集中的趋势将持续，市场集中度将进一步提高。

（3）区域市场因素

上海市经济仍处在快速发展阶段，城市建设投资仍稳步增长。上海新规划提出构建上海大都市圈，优化城市空间布局等，将为建筑施工企业提供巨大的市场空间。经过2017年的政策调控后，2018年上海房产市场回暖，从长远看，市场前景较为乐观。

近年，上海市固定资产投资增速在后世博的短暂停滞后稳步提升。上海市统计局网站数据显示，2016-2018年上海市完成全社会固定资产投资总额分别为6,755.88亿元、7,246.60亿元和7,623.42亿元，增速分别为6.3%、7.3%和

5.2%。其中，城市基础设施投资分别为1,551.87亿元、1,705.22亿元和1,863.81亿元，增速分别为8.9 0%、9.90%和9.30%。同期建筑业总产值分别为6,046.19亿元、6,426.42亿元和314.89亿元，增长率分别为2.8%、7.0%和-95.1%。从主要领域看，工业投资比上年增长17.7%，城市基础设施投资增长9.3%，房地产开发投资增长4.6%。

未来，上海城市建设仍将保持较大规模。2019年，上海将建成轨道交通5号线南延伸段、13号线二期和三期及15号线，新增轨道交通运营线路约83公里；推进北横通道、浦东国际机场三期、沪通铁路和沪苏湖铁路上海段等重大基础设施建设；推进临港智能制造示范区、虹桥商务区、国际旅游度假区等重点区域建设。根据《上海市城市总体规划（2017-2035年）》，上海将定位为国际经济、金融、贸易、航运中心和社会主义现代化国际大都市。为此上海将主动服务“一带一路”建设、长江经济带发展战略，主动融入长三角区域协同发展，推动与周边城市协同发展，构建上海大都市圈，打造具有全球影响力的世界级城市群；推动城乡发展一体化，优化城市空间格局，构建由“主城区-新城-新市镇-乡村”组成的城乡体系和“一主、两轴、四翼；多廊、多核、多圈”的空间结构，这将为建筑施工企业提供巨大的市场空间。

房产市场看，2018年上海市严格贯彻落实国家和市级各项房地产调控政策措施。当年全市完成房地产开发投资4,033.18亿元，比上年增长4.58%。其中，住宅投资2,225.92亿元，增长3.40%。商品房施工面积14,672.37万平方米，下降4.5%;竣工面积3,115.76万平方米，下降8.0%；商品房销售面积1,767.01万平方米，增长4.50%，其中住宅销售面积1,333.29万平方米，下降0.60%。全年商品房销售额4,751.50亿元，增长18.00%，其中住宅销售额3,864.03亿元，增长15.80%。全年存量房买卖登记面积1,547.11万平方米，下降1.10%。2018年，上海市新增供应各类保障性住房8万套。全年新建和转化租赁房源21.2万套，新增代理经租房源14.60万套。总体看，在各类调控政策影响下，作为一线城市代表，上海市房地产市场成交缩减。但长期看，上海人口规模大，且人口导入能力较强，资金充裕，房产市场需求较大，房地产市场发展前景较好。

上海建工是上海建筑市场的龙头企业，在上海的市场占有率约超过三成。其竞争对手主要是中国建筑、中国中交等央企。作为本地企业，上海建工可发挥自身优势，保持在上海市场的领先地位。

2. 业务运营

该公司主业突出，建筑施工产业链完整。跟踪期内，公司各业务协同发展，实现了新签合同额、营业收入和利润的持续增长，总体经营状况良好。公司品牌美誉度高，施工技术先进，在手合同量充裕，可确保业绩的持续稳定。

该公司经过多年发展，形成了以建筑施工业务为基础，房产开发和城市建设投资业务为两翼，设计咨询业务和建材工业业务为支撑的主营业务架构。通

过多轮资本运作，目前公司形成了从规划、设计、施工到运行保障维护，从工程建设全过程到高性能商品混凝土和建筑构配件等建筑材料生产供应，从房地产开发到城市基础设施项目投资、融资、建设、运营的较完整产业链。2018年，公司在“三全”（全国化发展、全产业链协同联动、打造建筑全生命周期）战略的指引下，进一步深耕国内重点区域市场，业务实现全国各省市自治区的全覆盖，海外市场发展格局进一步深化；整合设计资源，加快向规划咨询、项目管理、运营维护等产业链延伸；房产开发业务和城市建设投资业务良性发展，一定程度上拉动了施工、设计、咨询及监理业务的协同发展。公司各业务协同发展，产业链不断得到延伸，使综合竞争实力获得提升。公司在2018年美国《工程新闻纪录》（ENR）“全球最大的250家承包商”中排名第9位，与上年持平。2018年公司新签合同额为3037.12亿元，较上年同比增长17.68%。

图表 6. 公司主业基本情况

新世纪评级

Brilliance Ratings

主营业务/产品或服务

主营业务/产品或服务	市场覆盖范围/核心客户	业务的核心驱动因素
建筑、承包、设计、施工	全球/国内	规模/技术/管理/品牌
建筑工业	华东/上海	规模/成本
房产开发	全国/华东	资本/规模/政策
城市建设投资	全国/华东、西南	资本/管理/品牌

资料来源：上海建工

该公司还从事成套设备进口及其他商品进出口业务，该业务由子公司上海外经集团控股有限公司（简称“上海外经”）负责。此外，公司2012年收购的厄立特里亚国扎拉矿业公司2016开始实现黄金销售，近三年黄金销售量分别为1.59吨、2.50吨和3.17吨。公司成套设备进口及其他商业进出口业务和黄金销售业务虽然收入逐年增长，但因其规模相对较小，对公司业绩影响有限。

（1）主业运营状况/竞争地位

图表 7. 公司核心业务收入及变化情况（亿元，%）

主导产品或服务	2016年度	2017年度	2018年度	2019年1-3月
营业收入合计	1336.57	1420.83	1705.46	471.00
其中：核心业务营业收入	1265.08	1335.83	1613.58	443.06
在营业收入中所占比重（%）	94.65	94.02	94.61	94.07
其中：（1）建筑、承包、设计、施工	1126.84	1161.99	1325.91	378.86
在核心业务收入中所占比重（%）	89.07	86.99	82.17	85.51
（2）建筑工业	40.45	47.89	50.25	22.73
在核心业务收入中所占比重（%）	3.20	3.59	3.11	5.13
（3）房产开发	87.38	114.16	228.82	38.81
在核心业务收入中所占比重（%）	6.91	8.55	14.18	8.76
（4）城市基础设施投资建设	10.41	11.79	8.59	2.66
在核心业务收入中所占比重（%）	0.82	0.88	0.53	0.60

毛利率（%）

10.22

10.47

11.25

9.54

新世纪评级

Brilliance Ratings

主导产品或服务

主导产品或服务	2016年度	2017年度	2018年度	2019年1-3月
其中：建筑、承包、设计、施工（%）	7.96	7.93	8.51	6.44
建筑工业（%）	15.34	12.25	11.45	10.29
房产开发（%）	24.51	20.02	21.90	30.74
城市基础设施投资建设（%）	91.80	99.12	98.60	98.87

资料来源：上海建工

2018年该公司实现营业收入1705.46亿元，同比增长20.03%，连续多年实现稳步增长。其中，核心业务收入为1613.58亿元，占营业收入的94.61%。核心业务中，建筑、承包、设计及施工业务收入为1325.91亿元，占核心业务收入的82.17%，较上年下降4.82个百分点；房产开发业务收入为228.82亿元，占14.18%，较上年增加5.63个百分点；建筑工业业务收入为50.25亿元，占3.11%；城市基础设施投资建设业务收入为8.59亿元，占0.53%。总体看，公司房地产开发业务收入增长较快，城市基础设施投资建设业务收入因当年项目结转量减少而下降，其他业务收入结构变化不大。

2019年第一季度，该公司结转营业收入471.00亿元，比上年同期增长51.57%或160.25亿元，主要系公司主营业务经营规模扩大，建筑施工、房产开发、建筑工业等业务在本期的收入较上年同期分别增长了 120.23 亿元、22.68 亿元和 10.15 亿元。

? 建筑、承包、设计、施工业务

该公司是一家有着60多年历史的大型建设集团，拥有一系列行业最高等级资质，可在多领域开展设计、施工业务。目前公司施工业务涵盖超高层建筑、桥梁建筑、公共交通工程、地下空间开发、园林绿化工程、工业建筑、环保工程等多个领域；设计咨询业务涵盖市政工程、建筑工程、园林工程、环保工程、建筑智能化、工程勘察、造价咨询、项目管理等领域。

该公司在上海和全国主要城市设计、建造了一批具有国际水平的超高层建筑、综合交通枢纽、文化体育设施、市政设施等，如上海中心大厦、东海大桥、浦东国际机场、广州电视塔、俄罗斯圣彼得堡波罗的海明珠等工程，塑造了良好的品牌形象，公司的“SCG”商标获国家工商总局认定的“中国驰名商标”称号，连续多年荣获“中国对外承包工程优秀企业”称号。公司品牌美誉度高，在行业内拥有很强的竞争力。

该公司经过多年“全国化”发展，打造了“1+5+X”的重点区域市场布局，在重点区域、重点城市的布局日趋成熟。近年公司加强与战略合作伙伴的合作，通过“投资带动工程承包”、“从项目经营到城市经营”等模式加强在重点区域市场拓展，大力推进“全国化”战略和“属地化”管理模式。跟踪期内，该板块新签合同规模进一步增加。建筑施工业务方面，2018年新签建筑施工合同累计2468.09亿元，较上年增长23.33%，连续三年增长率超20%。其中外省市市场新签合同额占41.61%；海外市场新签合同额占2.47%。设计咨询业务方面，全年新签设计咨询合同161.48亿元，比上年大幅增长32.70%。公司全年承接

上海本地项目合同额为1380.09亿元，承建的上海市重大工程项目占全市的比例超50%。2019年1-3月，建筑施工业务累计新签合同额为717.95亿元，涉及642项合同；设计咨询业务累计新签合同额54.54亿元，涉及1109项合同。

目前，该公司拥有五大施工集团和两大设计单位

新世纪评级

Brilliance Ratings

。2018年，公司主要在建项目包括徐家汇中心虹桥路地块施工总承包（合同金额59.72亿元）、浦东国际机场三期扩建卫星厅及捷运车站（合同金额45.70亿元）、白龙港污水处理厂污泥处理处置二期工程（合同金额34.63亿元）、赣州蓉江新区公园（含高校园区河流环境综合治理项目）及道路绿化工程（一期）设计采购施工运营管养项目（合同金额27亿元）等项目。2018年公司建筑、承包、设计和施工板块实现业务收入1325.91亿元，同比增长14.11%；毛利率为8.51%，同比上升0.58个百分点。截至2018年末，公司建筑施工未完工合同金额为4358亿元，项目储备充足。

图表 8. 公司近年建筑、承包、设计、施工业务新签合同情况表

	2016年度	2017年度	2018年度
建筑施工业务合同额（亿元）	1651.73	2001.26	2468.09
其中：境内外地（亿元）	694.00	810.00	1027.00
境外（亿元）	33.00	33.00	61.00
设计咨询业务合同额（亿元）	74.71	121.69	161.48

资料来源：根据上海建工所提供数据整理。

该公司在超高层建造技术、深基础施工技术、大跨度钢结构吊装、盾构与顶管施工、水工施工、机电设备安装、港口船坞施工、轨道交通施工等多个领域形成了成套技术，多个技术处在国内外领先地位。目前公司拥有国家级企业技术中心1家，上海市企业技术中心15家，上海市工程技术研究中心9家，国家高新技术企业20家。另外，公司培育了大批包括中国工程院院士、设计大师、领军人物在内的大量行业精英。在市政工程设计、超高层建筑施工、大跨度桥梁、超大型钢结构安装、地下空间开发等多领域，公司已拥有一批具有国际水平的专业团队，科技创新能力较强。公司在先进的施工技术和高水平的专业团队确保了公司在建筑行业拥有较强的竞争实力。

多年的大型工程建设经验使该公司拥有较强的管理能力。公司形成了一系列卓有成效的集约管理体系，能有效控制项目建设的质量、安全、成本。同时，公司能够根据行业发展趋势和外部环境变化，及时修订相关管理制度，做好内控升级工作。公司多年来没有重大安全事故发生，每年均有项目获得“ 鲁班”奖等施工行业奖项。

? 建筑工业业务

建筑工业是工程承包业务的关联细分行业，可以为该公司的建筑施工业务提供支持，有利于提升公司业务的协同效应。公司的建筑工业板块由全资子公

五大施工集团包括：一建集团、二建集团、四建集团、五建集团和七建集团；两大设计单位是指：市政设计院、建工设计院。

司上海建工材料工程有限公司（简称“材料公司”）经营，主要产品涉及商品混凝土及预制构件、钢结构、中央空调等。材料公司具有预拌商品混凝土及预制构件生产最高资质，可生产各种强度等级的混凝土及特种混凝土和各类混凝土预制构件，材料公司在立足上海的基础上，正逐步推进全国布局，目前已在长三角地区、江西、四川等地建设有生产基地。

材料公司目前拥有搅拌站50个（其中上海35个、外地15个），商品混凝土年生产能力2000万立方米以上，是上海市最大的混凝土生产企业，在上海市场占有率40%以上。但因前期大量资本进入商品混凝土行业，使上海市的混凝土产业总体产能过剩。目前，由于环保审核的限制，混凝土及预制构件行业具有较高的进入壁垒，预期行业竞争状况相对稳定。但商品混凝土的成本中，水泥、沙石等原材料占比较大，其销售价格受原材料价格的影响大，整体行业毛利水平较低。

在搅拌设备及运输车辆制造方面，上海华东建筑机械厂有限公司（简称“华建公司”）作为国内历史最悠久的混凝土机械制造企业之一，拥有混凝土搅拌设备及运输车辆生产线3条，生产能力达2,500台（件）/年，在同行业中占有重要地位。但近几年根据该公司对建筑工业板块的战略调整，华建公司将逐渐转型为空调的配套生产地，受此影响，搅拌设备及运输车辆业务量逐年减少，2017年起基本停产。

2018年，材料公司新签销售合同138.77亿元，同比增长19.76%，其中产销混凝土约2700万立方米，产销混凝土预制构件超45万立方米，销售钢结构件超23万吨。同年，建筑工业板块实现营业收入50.25亿元，同比增长4.93%；毛利率为11.45%，同比下降0.08个百分点，下降的主要原因系原材料中的水泥价格上涨。

? 房产开发业务

该公司房产开发业务由子公司上海建工房产开发有限公司（简称“建工房产”）负责经营，业务包括房地产开发建设、销售、租赁和物业管理等。建工房产拥有房地产开发企业国家一级资质，主要以开发中高档住宅和保障性住房为主，辅以商业写字楼、标准厂房。建工房产开发的周康航大型居住社区、松江大型居住社区获评“全国保障性住房工程质量示范项目”。在立足上海市场的同时，建工房产积极开拓重点二、三线城市市场，业务区域已覆盖南京、徐

州、苏州、南昌四市。

2018年，该公司房产开发业务签约销售额120.14亿元，较上年下降约4.05%，签约销售面积33.02万平方米（其中保障房的销售金额为8.61亿元，销售面积3.19万平方米）；结转销售收入228.82亿元，同比增长100.44%，毛利率较去年上升1.88个百分点至21.90%，主要系结转项目中商品房房项目比重较上年上升所致。

图表 9. 公司近年房产开发业务经营状况表

新世纪评级

Brilliance Ratings

	2016年度	2017年度	2018年度
新开工面积（万平方米）	31.00	17.96	18.10
期末在建面积（万平方米）	257.53	213.40	218.30
竣工面积（万平方米）	92.74	131.80	76.88
签约销售面积（万平方米）	55.00	37.59	33.01
签约销售金额（亿元）	120.01	125.21	120.14
结转销售收入（亿元）	87.38	114.16	225.96
结转销售面积（万平方米）	-	-	97.60

资料来源：根据上海建工所提供数据整理。

截至2018年末该公司拟建及在建的房产开发项目有14个，主要为苏州相城区项目、海玥瑄邸、海玥万物和海玥名邸等，合计总投资343.06亿元，累计已投资237.03亿元，已回笼金额1.87亿元，2019~2021年计划投资58.80亿元、37.39亿元和24.47亿元。2018年公司新增待开发项目建筑面积24.00万平方米，截至2018年末待开发项目建筑面积合计为116万平方米。总体看，目前公司土地储备不多，或将影响该业务后续发展。

图表 10. 公司主要拟建及在建房产开发项目情况（截至2018年末）

项目名称	项目位置	项目性质	可售建筑面积 (万m2)	总投资 (亿元)	累计投资(亿元)	计划投资额（亿元）
项目名称	项目位置	项目性质	可售建筑面积 (万m2)	总投资 (亿元)	累计投资(亿元)	2019年	2020年	2021年
海玥瑄邸	浦东新区宣桥地区	商品房	19.10	63.50	39.00	14.00	5.00	5.50
海玥名邸	南昌市湾里区	商品房	14.28	8.50	6.19	2.00	0.31	-
海玥万物	南京市建邺区	商品房	15.07	82.00	77.70	5.00	5.00	-
海玥瀜庭	上海市金山区枫泾镇	商品房	7.90	25.00	12.71	6.00	5.30	2.00
南京G45地块	南京市江宁区	商品房	10.59	42.00	26.77	7.00	5.20	3.10
苏州相城区项目	苏州市相城区	商品房	28.99	93.00	62.23	13.70	3.20	13.87
海尚惠苑	上海市奉贤区	保障房	6.70	6.23	1.79	4.10	0.34	-
海尚盛苑	上海市奉贤区	保障房	10.90	10.05	2.66	4.70	2.69	-
海玥珑府	南昌市新建区	商品房	8.70	12.78	8.05	2.30	10.35	-
合计	-	-	122.23	343.06	237.03	58.80	37.39	24.47

资料来源：根据上海建工所提供数据整理。

? 城市建设投资业务

该公司以市政基础设施项目投资为先导，2009年起进入城市建设投资领域，项目从初期的道路交通、交通枢纽扩展至旧区改造等城市综合开发项目；主要采用BT及PPP运作模式。公司通过BT及PPP方式参与城市建设项目的投资建设，一方面可以很好地发挥自身资本和技术优势，争取更多建筑施工业务量，实现建筑业经营收益；另一方面还可实现一定的资本收益和良好的社会收益。这种运作方式使公司延伸了产业链，形成了资产经营与生产经营联动的格局。

该公司拥有施工领域的成熟的集约化管理经验，可以无缝衔接到城市建设投资领域。同时，公司进入城市建设领域的时间较早，经历了基础设施建设的

BOT、BT、PPP模式的变迁，积累了和各级政府部门合作的经验。截至目前，公司承建的常州武进高架南延项目、无锡太湖新城瑞景道项目、常州金武路改建项目等已竣工交付使用，公司获得了良好的经济效益。

2016年以来全国大力推广PPP项目，依托在施工领域良好的品牌形象，该公司的城市建设投资业务获得快速发展，业务区域从刚开始的华东地区逐渐扩展至西南、华南地区。2016~2018年，公司城市建设投资业务新签合同金额分别为178.7亿元、156.49亿元和90.71亿元，项目个数分别为6项、4项和5项。

2016~2018年该公司BT及PPP项目完成投资金额分别为28.20亿元、36.45亿元和58.26亿元。截至2018年末，公司已竣工决算的BT项目共9个，累计投资额合计183.30亿元，累计收到的回购款为163.33亿元，累计收到的投资回报款为46.28亿元，；已签约或在建的BT和PPP项目合计27个，预计投资金额合计824.53亿元，已累计投资318.06亿元，累计收到的回购款为198.69亿元，累计收到的投资回报款为59.27亿元。在建及拟建的项目主要为温州瓯江口新区市政工程、都江堰滨江新区基础设施建设、安吉经济开发区建设等项目， 2019~2021年计划投资155.52亿元、98.36亿元和145.00亿元。总体看，公司后续投资规模较大，存在较大的资金压力。

为配合城市建设投资业务的发展，该公司于2016年成立了上海建工股权投资基金管理有限公司，其与各类金融机构合作设立了6家有限合伙制企业（产业基金）及1例资管计划，筹资资金主要投向公司签约的PPP项目。这6家企业均为普通合伙人，并系劣后级资管份额购买人，故公司将其纳入并表范围。资管计划系锐懿资产—上海建工1号专项资产管理计划，总募集资金17.94亿元，已认购份额7.70亿元，资金投向温州市瓯江口新区一期市政工程。截至2018年末，合伙人投入资金共43.88亿元。

图表 11. 公司控制的结构化主体及其投资情况（单位：亿元）

新世纪评级

Brilliance Ratings

合伙企业名称

合伙企业名称	总认缴金额	截至2018年末实缴金额	公司实缴金额	已投资或拟投资项目
上海建工安盈投资管理中心（有限合伙）	50.10	7.62	1.46	徐汇国开滨江梦中心项目
上海建工钛合企业管理中心（有限合伙）	50.01	20.79	6.88	安吉经济开发区新型城镇化PPP项目
上海建工合西企业管理中心（有限合伙）	50.51	50.51	5.05	建工房产河西38、39地块房地产开发项目
上海建工建盈企业管理中心（有限合伙）	40.01	-	-	-
上海建工仲颖企业管理中心（有限合伙）	100.01	9.05	1.82	都江堰市滨江新区基础设施PPP项目
宁波梅山保税港区民钥投资管理合伙企业（有限合伙）	2.01	2.00	2.00	虹口科创中心项目
上海建工建恒股权投资基金合伙企业（有限合伙）	30.10	25.43	25.43	对前述6家资管企业的投资

资料来源：根据上海建工所提供数据整理。

该公司城市基础设施投资建设业务盈利能力强，2016~2018年实现收入10.41亿元、11.79亿元和8.59亿元，毛利率分别为91.80%、99.12%和98.60%。但资金回收周期长，回购期一般在项目建成后的3个月到15年不等。公司交易对手主要是项目所在地的地方政府或平台类企业，减税背景下各地财政增长速度或将放缓，同时国家严控地方政府新增债务，公司BT、PPP项目的资金回笼存在一定的不确定性。

（2）盈利能力

图表 12. 公司盈利来源结构（单位：亿元）

资料来源：根据上海建工所提供数据绘制。

注：经营收益=营业利润-其他经营收益

该公司盈利主要来源于主业，2016~2018年度分别实现毛利136.55亿元、148.71亿元和191.82亿元，其中核心主业毛利占比分别为92.93%、89.13%和92.38%。近年来，因建筑施工业务的EPC总包项目增多、多项BT项目进入回购期，公司整体盈利能力持续增强，2016~2018年综合毛利率分别为10.22%、10.47%和11.25%。从核心业务看，2016~2018年建筑施工业务毛利率分别为7.96%、7.93%和8.51%；建筑工业业务毛利率分别为15.34%、12.25%和11.45%；公司房产开发毛利率略有波动，近三年分别为24.51%、20.03% 和21.90%；城市建设投资业务毛利率高，随着公司多项BT项目完工进入回购期，该业务毛利率总体呈向上的趋势，2016~2018年分别为91.80%、99.12%和98.60%。总体看，公司盈利能力能保持小幅提升的态势。

图表 13. 公司营业利润结构分析

新世纪评级

Brilliance Ratings公司营业利润结构

公司营业利润结构	2016年度	2017年度	2018年度	2019年1-3月
营业收入合计（亿元）	1336.57	1420.83	1705.46	471.00
毛利（亿元）	136.55	148.71	191.82	44.92
期间费用率（%）	6.70	7.56	7.09	6.38
其中：财务费用率（%）	0.60	1.00	0.81	0.84

全年利息支出总额（亿元）	18.67	22.89	25.67	-
其中：资本化利息数额（亿元）	6.95	6.25	7.72	-

资料来源：根据上海建工所提供数据整理。

该公司期间费用率总体呈上升趋势，在一定程度上削弱了公司的盈利能力，2016~2018年期间费用率分别为6.70%、7.56%和7.09%。其中，管理费用占比最高，主要原因是近年来公司大力开拓外地市场，外地项目不断增多，同时增加了科研项目资金投入，管理费用快速增长，2016~2018年分别为76.25亿元、87.72亿元和100.01亿元，占期间费用的比重分别为85.20%、81.62%和82.76%。公司债务规模逐年增大，财务费用逐步增加，由2016年的7.97亿元增至2018年的13.83亿元。此外，资产减值损失也侵蚀了公司的利润，2016~2018年公司资产减值损失分别为3.99亿元、2.17亿元和8.73亿元，主要来自应收账款计提的坏账准备和商誉减值损失。受2016年5月起实施的营改增政策的影响，公司税金及附加下降幅度较大，2016~2017年分别为19.67亿元和11.81亿元，2018年由于结转房地产项目规模增加，公司缴纳的土地增值税大幅上升，税金及附加项目数额大幅提升至24.21亿元。

图表 14. 影响公司盈利的其他因素分析

新世纪评级

Brilliance Ratings

影响公司盈利的其他因素

影响公司盈利的其他因素	2016年度	2017年度	2018年度	2019年1-3月
投资净收益（亿元）	1.05	2.33	1.69	0.09
其中：理财产品（亿元）	0.61	0.38	0.47	0.09
减持上海和闵房产有限公司股权（亿元）	-	1.30	-	-
营业外净收入及其他收益（亿元）	5.85	6.40	3.17	0.13
其中：政府补助（亿元）	4.88	5.72	2.88	0.11
拆迁补偿款（亿元）	0.83	0.08	0.28	-
违约金、罚没收入（亿元）	0.02	0.57	0.06	-
公允价值变动损益（亿元）	-0.09	0.23	-0.18	6.93
其中：可供出售的金融资产（亿元）	-0.09	0.23	-0.18	6.93

资料来源：根据上海建工所提供数据整理。

该公司投资收益规模较小，主要来自参股公司的权益变动和理财产品的收益，2016~201 8年分别为1.05亿元、2.33亿元和1.69亿元，对盈利形成一定的补充，其中2017年明显增长主要因当期出售子公司闵和房产100%股权获得1.30亿元的投资收益。公司公允价值变动收益主要来自金融资产的价值变动，虽波动较大，但绝对数额小，对盈利影响很小。2016~2018年公司营业利润分别为24.36亿元、30.45亿元和40.38亿元。

该公司营业外收入主要为浦东新区财政局拨付的财政专项补贴、拆迁补偿收入等，对盈利形成较好的补充。公司2016~2018年营业外净收入分别为6.21亿元、6.57亿元和3.36亿元。同期公司净利润分别为21.55亿元、27.89亿元和34.29亿元，保持了良好的增长态势。

2019年第一季度，该公司毛利为44.92亿元，同比增长25.15%。因股票市场回暖带动公司持有的股票价格上涨，公允价值变动收益达6.93亿元。同期，公司净利润为16.12%，同比增长138.13%。

（3）运营规划/经营战略

该公司的发展目标是成为“广受赞誉的建筑全生命周期服务商”。为实现这一战略目标，公司在产业拓展、市场扩张、提升竞争实力等方面确定了一系列的管理策略，并逐年推进。目前，公司形成了以建筑和土木工程业务为基础，房地产开发业务和基础设施投资经营业务为两翼，工程设计咨询业务和建筑材料业务为支撑的主营业务架构。

管理

跟踪期内，该公司产权结构保持稳定，大股东建工总公司仍为第一大股东。公司关联交易涉及金额较小，其影响相对可控。

跟踪期内，该公司副总裁朱忠明同志因年龄原因退休离任，董事会经历换届选举，但公司经营管理制度较为成熟，管理人员变动对公司经营实际影响较小。

2018年该公司与控股股东建工总公司及其下属公司之间在日常经营方面的关联交易额较小，对公司的经营影响很小。公司向关联方采购和接受劳务合计为18.59亿元，占当年度营业成本的1.11%；向关联方销售货物和提供劳务之收入合计为3.69亿元，占当年度营业收入的0.22%。

该公司是建工总公司的核心控股子公司，能得到建工总公司在资金、担保等方面的大力支持。2018年末，建工总公司为公司提供委托贷款11.00亿元；建工总公司为公司及其子公司提供的尚在存续期内的担保合计237.64亿元。

该公司本部主要行使对下属企业投资、股权管理的职能，具体业务主要由子公司负责。公司通过向下属企业委派或推荐董事、总经理、财务总监、批准生产计划和经营预算等方式实现对下属企业的管理与控制。公司子公司众多，业务区域分散，风险控制和提高管理效率难度较大。公司组织架构详见附录二。

根据该公司提供的母公司和主要二级子公司《企业信用信息报告》，公司不存在欠贷欠息情况，各类债券的还本付息情况正常。根据公司年报，公司核心子公司存在诉讼情况，但涉及的金额小，且尚在审理过程中，预计对公司影响很小。公司及其核心子公司在工商、质量和安全等方面无重大问题。

图表 15. 公司严重不良行为记录列表（跟踪期内）

新世纪评级

Brilliance Ratings

信息类别

信息类别	信息来源	查询日期	控股股东	母公司	核心子公司	存在担保等风险敞口的非核心子公司
欠贷欠息	中国人民银行征信局	2019/1/2	无	无	无	不涉及
各类债券还本付息	公开信息披露	2019/5/10	无	无	无	不涉及

新世纪评级

Brilliance Ratings

信息类别

信息类别	信息来源	查询日期	控股股东	母公司	核心子公司	存在担保等风险敞口的非核心子公司
诉讼	公司年报	2018/12/31	无	无	有	不涉及
工商	上海建工	2019/5/10	无	无	无	不涉及
质量	上海建工	2019/5/10	无	无	无	不涉及
安全	上海建工	2019/5/10	无	无	无	不涉及

资料来源：根据上海建工所提供数据及公开信息查询，并经新世纪评级整理。备注：“未提供”指的是公司应该提供但未提供；“无法提供”指的是公司因客观原因

而不能提供相关资讯；“不涉及”指的是无需填列，如未对非核心子公司提供过担保。

财务

该公司负债经营程度高，但负债中预收款项占比超三成，刚性债务规模相对较小，且偏向长期，即期偿付压力不大。公司经营性现金流状况虽有波动但总体良好，同时充足的货币资金存量对即期债务偿付形成了有效缓冲，偿债能力很强。公司后续投资项目资金需求规模大，预计债务规模将继续扩张。

1. 数据与调整

立信会计师事务所（特殊普通合伙）对该公司2016~2018年财务报表进行了审计，并均出具了标准无保留意见的审计报告。公司执行财政部颁布的《企业会计准则——基本准则》和各项具体会计准则、企业会计准则应用指南、企业会计准则解释及其他相关规定，以及中国证券监督管理委员会《公开发行证券的公司信息披露编报规则第15号——财务报告的一般规定》。

截至2018年末，该公司纳入合并范围的子公司及结构化主体共313家，较上年末增加32家，其中收购股权7家，处置1家，新设子公司29 家，存续分立新增1 家，清算注销子公司4 家。上述增减子公司资产及经营规模相对较小，对公司财务状况的影响有限。

该公司将20亿元的2015年度第二期中期票据（15沪建工MTN002，系5+N的永续中票）、10亿元的2017年可续期公司债券（第一期）（品种一）（17沪建Y1，系3+N的永续债券）、20亿元的2018年可续期公司债券（第一期）（品种一）（18沪建Y1，系3+N的永续债券）和15亿元的2018年可续期公司债券（第二期）（18沪建 Y3，系5+N的永续债券）进入“其他权益工具”科目核算。此次评级，我们将上述四期债券转到“应付债券”科目。调整前与调整后的相关科目对比如下：

图表 16. 科目调整前后对比（单位：亿元）

新世纪评级

Brilliance Ratings

	调整前				调整后
	2015年末	2016年末	2017年末	2018年末	2015年末	2016年末	2017年末	2018年末
应付债券	60.80	42.59	41.03	43.88	80.80	62.59	71.03	108.88
负债总额	1183.98	1486.16	1653.30	1806.11	1203.98	1506.16	1683.30	1871.11

其他权益工具	20.00	20.00	30.00	65.00	0.00	0.00	0.00	0.00
所有者权益合计	238.02	260.12	303.55	353.06	218.02	240.12	273.55	288.06

资料来源：上海建工。

2. 资本结构

（1）财务杠杆

图表 17. 公司财务杠杆水平变动趋势

资料来源：根据上海建工所提供数据绘制。

近年，该公司经营规模不断扩大，对外融资规模随之扩大。2016~2018年末公司负债总额分别为1506.08亿元、1683.30亿元和1871.11亿元。公司资产负债率持续多年处在高位，近三年末分别为86.37%、86.02%和86.66%；长期资本比率分别为0.34倍、0.34倍和0.33倍；权益负债比分别为0.80倍、0.60倍和0.66倍。总体看，公司财务杠杆水平偏高。

该公司拥有较强的资本补充能力。公司经营状况良好，除去每年分红后（近三年的现金分红占当年归属于上市公司普通股股东的净利润的45%左右），历年均有一定的经营积累。另外，作为上市公司，公司可以通过增发股票的方式获得资本补充。2018年末，公司未分配利润比2017年末增加13.00亿元。2018年末公司所有者权益为288.06亿元，其中股本为89.04亿元，资本公积为22.01亿元，未分配利润为116.68亿元。

2019年3月末，该公司负债总额比上年末减少5.50%至1768.12亿元，资产负债率下降至85.31%。同期末，公司所有者权益增长5.72%至304.55亿元。

随着该公司核心主业经营规模的持续扩大，公司未来融资需求仍存在，债务规模将持续扩大，公司的财务杠杆或将长期停留在高位，但公司可占用下游客户的一定资金，实际债务风险可控。

（2）债务结构

图表 18. 公司债务结构及核心债务

新世纪评级

Brilliance Ratings

核心债务

核心债务	2016年末	2017年末	2018年末	2019年3月末
刚性债务（亿元）	447.33	488.66	584.90	639.39
应付账款（亿元）	357.02	424.29	552.60	490.38
预收账款（亿元）	500.10	562.38	564.33	479.79
其他应付款（亿元）	154.27	148.88	102.17	103.32

刚性债务占比（%）	29.70	29.03	31.26	36.16
应付账款占比（%）	23.71	25.21	29.53	27.73
预收账款占比（%）	33.20	33.41	30.16	27.14
其他应付款占比（%）	10.24	8.84	5.46	5.84

资料来源：根据上海建工所提供数据绘制。

该公司流动负债占比较高，2016-2018年末长短期债务比分别为30.92%、30.21%和29.55%。公司负债以经营性负债为主，应付账款和预收账款占负债的比例合计近60%。因生产规模扩大，公司应付工程款及材料款逐年增加，2018年更是快速增长，2018年末应付账款达552.60亿元，较上年末增加30.24%。公司存在大量的预收账款，主要原因有两点：第一，公司承接的施工合同大部分为大型项目，施工周期长，按惯例，施工企业的工程款是按施工进度逐步收取的，项目结转收入是在施工验收后，存在较大的时间差；房产开发行业实行预售制，也存在大量的预收款项。2016-2018年末公司预收账款占负债总额的比例均在30%以上，未来随着承建项目大型化、业务规模扩大化，预收款项将长期滚动存在。2018年末公司预收账款564.33亿元，其中已结算尚未完工款为418.51亿元，预收房产销售款87.61亿元。剔除预收账款后2018年末公司实际资产负债率为81.94%。其他应付款主要系预提费用、履约保证金、第三方往来款和押金及保证金，2018年末分别为16.17亿元、36.06亿元、9.61亿元和12.50亿元。公司的银行借款、应付债券等刚性债务占负债总额的30%左右，近年随着城市建设投资业务规模的扩张，对外融资规模随之扩大，刚性债务占负债总额的比例有持续上升的趋势。

（3）刚性债务

图表 19. 公司刚性债务构成（单位：亿元）

新世纪评级

Brilliance Ratings

刚性债务种类

刚性债务种类	2016年末	2017年末	2018年末	2019年3月末
短期刚性债务合计	112.66	127.87	180.40	217.36
其中：短期借款	35.77	33.02	49.35	65.49
一年内到期非流动负债	49.23	48.94	51.28	52.58
应付票据	25.66	44.51	78.26	97.19
其他短期刚性债务	1.99	1.40	1.50	2.10
中长期刚性债务合计	334.67	360.79	404.86	422.03
其中：长期借款	272.08	289.76	295.98	313.67
应付债券	62.59	71.03	108.88	108.37
综合融资成本（年化，%）	5.26	5.31	5.41	-

资料来源：根据上海建工所提供数据整理，其中综合融资成本系根据财务报表数据估

算。

该公司刚性债务期限结构以中长期为主，种类主要为长期借款，这和房产开发业务及城市建设投资项目的建设周期相匹配。随着房产开发项目的增多，以及城市建设投资业务承接的合同额增大，公司中长期刚性债务快速增长，2016~2018年末分别334.67亿元、360.79亿元和404.86亿元。短期刚性债务规模呈波动增长趋势，同期末分别为132.66亿元、127.87亿元和180.40亿元。公司借款主要以保证借款、抵押借款和质押借款为主，2016~2018年末保证、抵押、质押、抵/质押+保证借款占总借款的比例分别为55.69%、53.09%和48.43%。另外，公司还有基金合伙人投入的资金以“接受的债务性权益投入”之名入账“长期借款”科目，2016年起，接受的债务性权益投入随着承接的PPP项目增加而逐年增多，2016~2018年末分别为62.53亿元、81.23亿元和76.55亿元，公司的融资渠道得以扩宽。

该公司的融资成本在近三年变化不大，总体处在较低水平，2016~2018年估算的综合融资成本分别为5.26%、5.31%和5.41%。因存在海外业务，公司面临一定的汇率波动风险，2016~2018年汇兑损益分别为-1.06亿元、1.18亿元和-0.10亿元。公司刚性债务以中长期为主，短期偿债压力较轻。

图表 20. 公司2018年末借款综合融资成本/利率区间与期限结构（单位：亿元）

综合融资成本或利率区间\到期年份	1年以内	1~2年（不含2年）	2~3年（不含3年）	3~5年（不含5年）	5年及以上
3%以内	26.99	13.73	18.85	1.80
3%~4%（不含4%）	1.21	0.43	1.04
4%~5%（不含5%）	35.10	14.90	11.29	49.66	3.24
5%~6%（不含6%）	21.31	32.19	49.06	48.97	11.77
6%~7%（不含7%）	15.57	0.29	8.68	22.48	7.00
7%及以上	0.08				0.60
合计	100.26	61.54	88.92	122.91	22.61

资料来源：上海建工。

3. 现金流量

（1）经营环节

图表 21. 公司经营环节现金流量状况

新世纪评级

Brilliance Ratings主要数据及指标

主要数据及指标	2016年	2017年	2018年	2019年1-3月
营业周期（天）	220.56	249.67	229.23	-
营业收入现金率（%）	106.30	102.21	99.75	112.79
业务现金收支净额（亿元）	92.64	110.66	115.80	-98.37
其他因素现金收支净额（亿元）	-61.82	-52.25	-91.84	-38.26
经营环节产生的现金流量净额（亿元）	30.83	58.40	23.96	-136.63
EBITDA（亿元）	55.67	68.57	79.25	-
EBITDA/刚性债务（倍）	0.15	0.15	0.15	-
EBITDA/全部利息支出（倍）	2.98	3.00	3.09	-

资料来源：根据上海建工所提供数据整理。注：业务收支现金净额指的是剔除“其他”因素对经营环节现金流量影响后的净额；

其他因素现金收支净额指的是经营环节现金流量中“其他”因素所形成的收支净额。

近年来该公司扩大运营周期较长的房产开发、城市建设投资业务，但回款状况良好，营业周期相对稳定，2016~2018年分别为220.56天、249.67天和229.23天。公司营业收入现金率处在较高水平，主要与核心业务拥有稳定的现金净流入相关。核心主业建筑施工与设计一般会收到一定数额的预付款，开工后业主方按进度支付款项；房产开发业务实行预售制，同时还有部分施工方垫资，故公司现金回款情况较稳定。2016~2018年，业务现金收支净额分别为92.64亿元、110.66亿元和115.80亿元。同期，公司经营环节产生的现金流量净额分别为30.83亿元、58.40亿元和23.96亿元。

该公司将BT、PPP项目的现金收支进入“收到（或支付）的其他与经营活动相关的现金”科目核算。2017年以前公司城市建设投资业务多数项目处在投入期，支付的BT、PPP项目资金规模大于收到的业主方建设资金本金，直至2017年，收到的业主方建设资金本金首次大于支付的资金。2016~2018年，收到的业主方BT及PPP项目建设资金本金分别为30.77亿元、79.28亿元和106.00亿元；支付的BT及PPP项目建设资金分别为34.22亿元、63.96亿元和55.42亿元。此外，公司每年支付的经营管理费用规模较大。上述两方面因素共同作用使其他因素现金收支净额呈净流出，大幅缩减了经营性现金净额规模。公司与各方往来款的数额收支相抵后数额较小，但2017年支付的与各方往来款明显大于收到的往来款，差额达23.14亿元。公司每年收到与支付的押金、保证金数额相当，对经营环节的现金流影响有限。

2019年第一季度，该公司各项工程投入增多，经营性现金流呈大额净流出状态，净流出额基本和上年同期相当。

该公司EBITDA主要由利润总额组成，近三年利润总额在EBITDA的比

例大约为53%，费用化的利息支出与固定资产折旧和摊销的规模相当。近年EBITDA的增长主要来自利润总额的增长。公司近年刚性债务规模同步增长，EBITDA对刚性债务的覆盖程度较为稳定；对利息的支出则呈现缓慢上涨趋势。

（2）投资环节

图表 22. 公司投资环节现金流量状况（亿元）

新世纪评级

Brilliance Ratings

主要数据及指标

主要数据及指标	2016年	2017年	2018年	2019年1-3月
回收投资与投资支付净流入额	-8.66	-14.47	-18.89	4.20
其中：理财产品投资回收与支付净额	11.40	50.06	11.29	-
购建与处置固定资产、无形资产及其他长期资产形成的净流入额	-11.79	-14.20	-19.81	-5.32

其他因素对投资环节现金流量影响净额	-1.31	11.00	-4.13	1.92
投资环节产生的现金流量净额	-21.76	-17.67	-42.83	0.81

资料来源：根据上海建工所提供数据整理。

该公司为满足业务发展需要，持续提升市场竞争能力，每年均有一定规模的施工设备等固定资产的购置，另一方面持续开展子公司股权收购。此外，公司利用闲置资金进行股市投资及理财，近年投资性现金流保持净流出。2016~2018年，公司投资活动产生的现金流量净额分别为-21.76亿元、-17.67亿元和-42.83亿元。2016年和2017年公司在股权方面的投资规模缩小，主要以理财投资和购置设备为主；2018年，除固定资产购置支出以及收购子公司股权外，因投资宜宾市翠屏岷江新区起步区基建项目（向子公司支付委托贷款7.75亿元），投资性现金流保持较大规模净流出。

该公司主要根据“十三五”规划和市场情况制定和调整投资节奏。总体看，2018年公司在股权方面的投资规模扩大，理财类投资规模相对稳定。未来，公司计划在环保治理领域加大投入，并购等的支出或将增加。

（3）筹资环节

图表 23. 公司筹资环节现金流量状况（亿元）

主要数据及指标	2016年	2017年	2018年	2019年1-3月
权益类净融资额	6.00	14.87	4.51	0.92
其中：永续债及优先股	20.00	10.00	35.00	35.00
债务类净融资额	44.83	-11.94	35.92	34.19
其中：现金利息支出	18.03	22.85	25.67	-
其他因素对筹资环节现金流量影响净额	54.93	16.64	-6.74	-0.08
筹资环节产生的现金流量净额	95.14	9.40	21.50	27.93

资料来源：根据上海建工所提供数据整理。

近年，随着经营规模的扩大，该公司对外融资需求增加，筹资环节产生的现金流量净额均呈净流入状态。公司的融资以债务类融资为主，权益类融

资为辅。2016~2018年公司权益类融资主要系自身发行股票和子公司吸收投资，2017年公司增发股份12.51亿元。公司债务类融资主要来源于金融机构借款及发行的债券，2018年发行债券收到现金35.00亿元。此外，公司还通过设立产业基金吸引合作伙伴对PPP项目的投资。

该公司的融资能力强，可供抵质押的资产规模大，后续仍有较大的融资空间。

4. 资产质量

图表 24. 公司主要资产的分布情况

新世纪评级

Brilliance Ratings

主要数据及指标

主要数据及指标		2016年末	2017年末	2018年末	2019年 3月末
流动资产	金额（亿元）	1421.42	1601.56	1731.73	1638.43
流动资产	在总资产中占比（%）	81.52	81.84	80.20	79.05
其中：货币资金（亿元）		493.57	542.28	545.90	437.77
应收票据及应收款项（亿元）		193.61	209.26	302.00	271.05
其他应收款（亿元）		43.06	58.02	64.78	68.10
存货（亿元）		652.66	751.49	755.31	772.36

非流动资产	金额（亿元）	322.28	355.30	427.44	434.24
非流动资产	在总资产中占比（%）	18.48	18.16	19.80	20.95
其中：长期应收款（亿元）		138.44	144.41	187.86	220.08
固定资产（亿元）		73.19	74.84	80.95	81.02
可供出售金融资产（亿元）		33.18	52.23	48.50	22.66
投资性房地产（亿元）		24.91	31.25	42.26	41.87
期末全部受限资产账面金额（亿元）		259.04	171.60	92.64	-
期末抵质押融资余额（亿元）		128.51	81.80	47.90	-
受限资产账面余额/总资产（%）		14.86	8.77	4.29	-

资料来源：根据上海建工所提供数据整理。

2018年末该公司总资产为2159.18亿元，比上年末增至10.34%。公司资产以流动资产为主，近年流动资产占总资产的比例在80%上下，这与公司以建筑施工和房产开发为核心业务的特性相匹配。公司流动资产主要为货币资金、应收账款、其他应收款和存货，2018年末上述科目占流动资产的比例分别为31.52%、14.68%、3.74%和43.62%。应收账款主要为应收的工程款，其中账龄一年以内的占比为85.75%；其他应收款主要为保证金和第三方往来款；存货主要是与房产开发业务相关的开发成本、开发产品，及与建筑施工业务相关的建造合同形成的已完工未结算资产。公司的非流动资产主要由长期应收款、固定资产、可供出售金融资产和投资性房地产构成，2018年末上述科目占非流动资产的比例分别为43.95%、18.94%、11.35%和9.89%。长期应收款主要系BT和PPP项目的相关款项（包括回购款及投资回报款，2018年末合计163.39亿元）、融资租赁款（2018年末为24.23亿元），其中融资租赁款系公司子公司上海中成融资租赁有限公司应收融资租赁款；固定资产主

要为房屋及建筑物；可出售金融资产主要系公司持有的上市公司流通股；投资性房地产主要系办公楼物业。总体看，公司资产的可变现程度高，对债务的保障能力强。

2018年末，该公司受限资产余额占资产总额的比例4.29%。资产受限的原因主要系为银行借款作抵押或质押。2018年末的受限资产中，主要包括货币资金7.39亿元、存货（开发项目的土地使用权）27.75亿元、投资性房地产9.57亿元、长期应收款

新世纪评级

Brilliance Ratings

14.17亿元。总的看，公司受限资产规模较小，对后续融资没有太大影响。

近三年来，该公司变化较大的资产主要有货币资金、其他应收款、存货和长期应收款。2016~2018年末，货币资金增长率分别为27.14%、9.87%和0.67%，2018年末货币资金余额545.90亿元，随着经营规模的扩大，公司需要的营运资金逐年增加，需备有充足的资金调度；其他应收款增长率分别为70.92%、34.72%和11.67%，增长的部分主要系第三方往来款；存货增长率分别为33.57%、15.14%和0.51%，随着房产开发业务的规模扩大，相应的存货快速增长，2018年末存货中与房产开发业务相关的开发成本260.18亿元、开发产品93.53亿元，建造合同形成的已完工未结算资产346.27亿元，公司存货与预收账款的匹配度较高；长期应收款增长率分别为22.06%、4.31%和30.09%，随着更多的BT和PPP项目进入回购期，长期应收款余额逐年增长。

该公司计提的坏账准备较充分，应收账款中按信用风险特征组合计提坏账准备的占比100.00%，该部分分账龄按相应比例计提，其中账龄一年以内的按5.00%计提，1至2年的按10.00%计提，账龄越长计提的比例越高；其他应收款中按信用风险特征组合计提的占比100.00%，计提比例变化不大，从账龄一年以内至5年以上计提比例均为5.00%；长期应收款对融资租赁款计提比例和应收账款的计提比例一致， BT和PPP项目相关的款项按个例分析，2018年因部分BT项目存在回购逾期公司按10%计提了坏账准备0.54亿元。2018年公司坏账损失合计4.43亿元。存货以建造合同形成的已完工未结算资产和房产开发形成的开发产品和开发成本为主，相对来说上述资产跌价的可能性很小，计提的跌价准备来自建筑工业的产成品，量小，2018年存货计提的跌价准备为0.03亿元；商誉的减值准备主要针对收购上海建工（江苏）钢结构有限公司、收购上海建工（浙江）水利水电建设有限公司与拉扎矿业形成的商誉计提，当年计提的商誉减值准备合计0.66亿元。

2019年3月末，该公司总资产比上年末减少4.01%至2072.67亿元，其中变化较大的科目主要系货币资金、应收票据及应收账款。其中，货币资金随着项目投入减少19.81%，应收票据及应收账款减少10.25%。

包括一年内到期的非流动资产中的一年内到期的长期借款。

5. 流动性/短期因素

图表 25. 公司资产流动性指标

新世纪评级

Brilliance Ratings

主要数据及指标

主要数据及指标	2016年末	2017年末	2018年末	2019年 3月末
流动比率（%）	123.56	123.89	119.90	123.85
速动比率（%）	64.92	64.54	65.70	63.53
现金比率（%）	43.40	42.34	38.19	35.50

资料来源：根据上海建工所提供数据整理。

该公司流动性指标2015年以来呈波动下降趋势。流动比率从2016年末的123.56%下降至2018年末的119.90%，速动比率从64.92%提升至65.70%。公司现金类资产充裕，现金比率处在较高水平。此外，公司还有一定数额的可供出售金融资产，其中流动性强的上市公司股票2018年末账面价值合计为21.64亿元。总体看，公司资产流动性指标良好，对短期负债的偿付保障程度强。

6. 表外事项

截至2018年末，该公司尚有2项未结诉讼。其一为子公司安装公司与上海数众投资管理有限公司（简称“上海数众”的诉讼事项，安装公司作为原告方向上海数众追偿工程款及利息13401.10万元，上海市第一中级人民法院于2018年11月作出一审判决，上海数众向安装公司支付安装集团工程款17,489.11万元及利息与2015年至2017年管理服务费1,166万元及逾期支付违约金。2018年12月上海数众提起上诉，截至2018年末该诉讼尚未二审判决，安装公司对该笔款项计提了992.19万元的坏账准备。

其二为七建集团与上海浦东山佳实业有限公司（简称“山佳实业”）的诉讼事项，七建集团作为原告方向山佳实业追偿工程款及利息553.15万元，截至2018年末该诉讼尚未一审判决，公司管理层认为该款项收回可能性较大。

7. 母公司/集团本部财务质量

该公司集团本部主要承担管理职能，业务主要由下属公司负责。2018年末，集团本部总资产为402.55亿元，主要集中在长期股权投资（160.50亿元）、货币资金（91.56亿元）、其他应收款（64.41亿元）、存货（24.97亿元）、可供出售金融资产（22.93亿元），其中长期股权投资是对子公司的投资，其他应收款主要是关联往来款。同年末公司本部负债总额为227.72亿元，主要集中在应付账款（52.59亿元）、预收款项（68.57亿元）、其他应付款（43.80亿元）、短期借款（22.55亿元）、应付债券（80.00亿元）。总体看，公司本部的债务压力较小，其货币资金可完全覆盖。

外部支持因素

跟踪期内，第一大股东建工总公司对该公司的支持持续。2018年末，建工总公司为公司提供委托贷款11.00亿元；为公司及其子公司提供的尚在存续期内的担保合计237.64亿元。

该公司与金融机构建立了良好的合作关系，能得到各类金融机构的信贷支持。2018年末，公司获得授信总额1600.39亿元，其中未使用的授信额度为990.18亿元，后续融资能力强。

图表 26. 来自大型国有金融机构的信贷支持

新世纪评级

Brilliance Ratings

机构类别

机构类别	综合授信	放贷规模/余额	利率区间	附加条件/增信措施
全部（亿元）	1600.39	990.18	3.25%~8.50%	保证、抵押、质押
其中：国家政策性金融机构（亿元）	11.70	6.49	4.20%~4.3775%	无
工农中建交五大商业银行（亿元）	1034.64	643.95	3.325%~5.75%	保证、抵押、质押
其中：大型国有金融机构占比（%）	65.38	65.69

资料来源：根据上海建工所提供数据整理（截至2018年12月31日）。

附带特定条款的债项跟踪分析

17沪建Y1是可续期公司债券。该期债券基础期限为3年，以每3年为1个周期，在每个周期末，公司有权行使续期选择权，将债券期限延长1个周期（即3年），或选择在该周期末到期全额兑付债券。首个周期的票面利率为4.78%，后续周期的票面利率调整为当期基准利率加上初始利差再加300个基点。

18沪建Y1是可续期公司债券。该期债券基础期限为3年，以每3年为1个周期，在每个周期末，公司有权行使续期选择权，将债券期限延长1个周期（即3年），或选择在该周期末到期全额兑付债券。首个周期的票面利率为5.15%，后续周期的票面利率调整为当期基准利率加上初始利差再加300个基点。

18沪建Y3是可续期公司债券。该期债券基础期限为5年，以每5年为1个周期，在每个周期末，公司有权行使续期选择权，将债券期限延长1个周期（即5年），或选择在该周期末到期全额兑付债券。首个周期的票面利率为5.45%，后续周期的票面利率调整为当期基准利率加上初始利差再加300个基点。

该公司历年的综合融资成本在5.4%左右，上述债券如在第一周期后不赎回，其利率将高于公司的平均融资利率，故赎回的可能性很大。

跟踪评级结论

该公司核心主业为建筑施工、房产开发和城市建设投资，在建筑施工领域的产业链涵盖从设计、咨询到施工、安装、工程管理的较完整产业链，业务协同性强，产业发展的空间和潜力较大，核心竞争力和可持续发展能力强。公司主营业务突出，在国内建筑施工企业中具有较高的市场地位，并在资本实力、融资能力、项目管理、建筑施工技术等方面具有很强的竞争优势。跟踪期内，该公司各业务协同发展，实现了新签合同额、营业收入和利润的持续增长，总体经营状况良好。公司品牌美誉度高，施工技术先进，在手合同量充裕，可确保业绩的持续稳定。

该公司负债经营程度偏高，但负债中预收款项占比超三成，刚性债务规模相对较小，且偏向长期，即期偿付压力不大。公司经营性现金流状况虽有波动但总体良好，同时充足的现金类资产对即期债务偿付形成了有效缓冲，偿债能力很强。公司后续投资项目资金需求规模大，预计债务规模将继续扩张。

附录一：

公司与实际控制人关系图

注：根据上海建工提供的资料绘制（截至2019年3月末）。

附录二：

公司组织结构图

注：根据上海建工提供的资料绘制（截至2019年3月末）。

新世纪评级

Brilliance Ratings

股东大会

股东大会董事会

董事会监事会

监事会总裁

总裁副总裁

副总裁

总会计师

总工程师

董事会秘书

董办 / 证券部

生产经营部

投资管理部

资产财务部

人力资源部

监察审计室

总工程师办公室

工程研究总院

董事会专门委员会

各事业部

总裁事务部	企业管理部	国际业务管理部	各事业部
	企业管理部

总经济师

上海建工集团股份有限公司

上海建工集团股份有限公司上海建工（集团）总公司

上海建工（集团）总公司上海市国有资产监督管理委员会

上海市国有资产监督管理委员会上海国盛（集团）有限公司及15

国盛EB担保及信托财产专户

上海国盛（集团）有限公司及15

国盛EB担保及信托财产专户社会公众股

社会公众股

100%

100%30.19%

30.19%100%

100%22.89%

22.89%

46.92%

附录三：

读取中,请稍候

--.--