特变电工股份有限公司
变电工程业务产生不利影响。
2．跟踪期内，公司业务布局较广，光伏电站建设前期垫资较多，应收账款规模较大。
3．跟踪期内，公司在建项目规模较大，未来资本支出压力较大，整体债务负担较重，债务结构有待调整。
分析师
孙长征
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罗 峤
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特变电工股份有限公司
一、主体概况
特变电工股份有限公司（以下简称“公司”或“特变电工”）是于1993年2月经新疆维吾尔自治区股份制试点联审小组批准（新体改【1993】095号批文），由昌吉市特种变压器厂、新疆维吾尔自治区技术改造投资公司、新疆维吾尔自治区投资公司、昌吉电力实业总公司共同发起，以定向募集方式设立的股份有限公司。1997年6月，公司在上海证券交易所上市（股票代码：600089.SH），股本为8,168万元。后经过多次增资扩股，截至2019年3月底，公司总股本37.15亿元，第一大股东新疆特变电工集团有限公司（以下简称“特变集团”）持股12.03%，第二大股东新疆宏联创业投资有限公司（以下简称“新疆宏联”）持股6.84%，前两大股东的部分股东及董事有重合，存在关联关系。自然人张新持有特变集团40.08%股权，为公司实际控制人。
图1 截至2019年3月底公司股权结构图
张新40.08%
张爱琴9.73%陈伟林33.61%
吕新福9.06%
孟庆荣7.52%
其他自然人
90.12%张新8.28%
陈伟林1.60%
新疆特变电工集团有限公司 12.03%新疆宏联创业投资有限公司 6.84%
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其他公众股
81.13%
资料来源：公司提供
2018年，公司的经营范围：变压器、电抗器、互感器、电线电缆及其他电气机械器材的制造、销售、检修、安装及回收；机械设备、电子产品的生产销售；五金交电的销售；硅及相关产品的制造、研发及相关技术咨询；矿产品的加工；新能源技术、建筑环保技术、水资源利用技术及相关工程项目的研发及咨询；太阳能系统组配件、环保设备的制造、安装及相关技术咨询；太阳能光伏离网和并网及风光互补系统、柴油机光互补系统及其他新能源系列工程的设计、建设、安装及维护；太阳能集中供热工程的设计、安装；太阳能光热产品的设计、制造；承包境外机电行业输变电、水电、火电站工程和国内、国际招标工程，上述境外工程所属的设备、材料出口，对外派遣实施上述境外工程所需的劳务人员；进口钢材经营；一般货物和技术的进出口；电力工程施工总承包特级资质、电力行业甲级资质，可承接电力各等级工程施工总承包、工程总承包和项目管理业务；可从事资质证书许可范围内相应的建设工程总承包业务以及项目管理和相关的技术与管理服务；房屋出租；水的生产和供应（限下属分支机构经营）；电力供应；热力生产和供应；货物运输代理服务及相关咨询；花草培育、销售。
截至2018年底，公司的组织结构未发生变化。截至2018年底，公司合并范围有35家子公司，拥有在职员工15,657人。
截至2018年底，公司合并资产总额925.95亿元，负债合计536.12亿元，所有者权益（含少数股东权益）389.83亿元，归属于母公司所有者权益326.89亿元。2018年，公司实现营业收入396.56亿元，净利润（含少数股东损益）25.34亿元，归属于母公司所有者的净利润20.48亿元；公司经营活动现金流量净额25.81亿元，现金及现金等价物净增加额34.50亿元。
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截至2019年3月底，公司合并资产总额963.71亿元，负债合计557.81亿元，所有者权益（含少数股东权益）405.90亿元，归属于母公司所有者权益332.08亿元。2019年1~3月，公司实现营业收入80.14亿元，净利润（含少数股东损益）5.27亿元，归属于母公司所有者的净利润4.49亿元；公司经营活动现金流量净额-16.42亿元，现金及现金等价物净增加额0.66亿元。
公司注册地址：新疆昌吉州昌吉市北京南路189号；法定代表人：张新。
二、债券概况
经中国证券监督委员会证监许可[2018]646号文核准，公司获准面向合格投资者公开发行面值总额不超过30亿元人民币的公司债券。公司于2019年4月8日发行“特变电工股份有限公司公开发行2019年公司债券（第一期）（用于一带一路项目）”，简称“19特电01”，债券代码“155302.SH”，发行规模为5亿元，票面利率为4.28%。
截至2019年3月底，19特电01尚未到付息期。
三、行业分析
1．行业概况
（1）电力设备
目前，我国电源、电网建设均达到较为完备水平，但我国在电网建设方面仍存在“电网不足，电能输送受限”的问题。其中，跨区域特高压及超高压交直流输电通道建设作为解决电能输送受限问题的主要途径，该领域投资维持较大的投资规模以及较高投资增速。同时，为提升电网供电能力以及供电质量，根据国家能源局的《配电网建设改造行动计划（201 5~2020年）》和国家发展改革委《关于“十三五”期间实施新一轮农村电网改造升级工程的意见》，配网及农网领域投资保持较大投资规模。
2018年，我国电网建设增速有所回落。根据国家能源局的数据显示，2018年，电网工程建设完成投资5,373亿元，同比微增0.60%，从电力投资结构上来看，过去一年电网工程建设投入超过电源建设2,652亿元，占电力基本建设投资完成额的比重达66.95%，较2017年提升0.65个百分点，是“十二五”以来电网建设投入连续第六次超过电源建设投入。2018年，±1100千伏、1000千伏投资分别增长111.5%和6.8%；110千伏及以下投资增长12.5%，占全部电网投资的比重为57.4%、比上年提高4.5个百分点。全国基建新增220千伏及以上变电设备容量2.2亿千伏安、同比下降8.9%；新增220千伏及以上输电线路长度3.77万千米、同比增长14.0%；新增直流换流容量3200万千瓦、同比下降59.5%。全年投产1个特高压项目，为内蒙古上海庙至山东临沂±800千伏特高压直流工程。截至2018年底，全国跨区电网输电能力达到1.36亿千瓦。
总体看，2018年，电网投资规模继续加大，电源投资逐渐减小，未来将更加偏向于配、用电侧；电网建设力度的加大，对电力设备制造行业效益拉动明显。
（2）光伏
太阳能光伏产业链的上游为太阳能级多晶硅原料。行业上游方面，中国仍然是全球最大的多晶硅生产国。2018年，我国多晶硅产量约为25万吨，同比增长3.3%。在产能不断扩张以及技术升级的驱动下，多晶硅料价格不断下降，加速了太阳能光伏发电成本接近传统能源的进程；目前多晶硅仍然存在产能过剩，预计多晶硅的价格处于下行通道。
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原材料价格方面，自2018年1月起，多晶硅价格呈现出断崖式下跌趋势，主要系进入2018年以来，由于电价不断下调和新增装机规模受限，多晶硅下游需求降温所致。截至2019年3月初，光伏级多晶硅现货价格已下跌至9.00美元/千克，同比下降39.63%。
原材料进口方面，目前我国太阳能级多晶硅产品可以满足国内多晶硅片和单晶硅片的品质需求，且随着电价不断下调和政策收紧对新增装机的限制，我国对多晶硅的进口需求有所减少。2018年，我国共进口多晶硅料12.5万吨，同比下降20%。
下游需求方面，2018年，我国硅片产量109.2GW，同比增长25.52%；电池片产量87.2GW，同比增长21.1%；组件产量85.7GW，同比增长14.3%。产业链各环节生产规模全球占比均超过50%，继续保持全球首位。出口方面，2018年，我国仍为光伏产品（硅片、电池片、组件）第一出口大国，光伏产品出口总额达到161.1亿美元，同比增长10.1%，主要系国内市场增量下降，主力需求向海外市场转移所致。
下游产品价格方面，2018年以来，电池片价格下降明显，156多晶硅电池片(单片4.1瓦以上)由年初的1.55元/瓦下降到0.70元/瓦，156单晶硅电池片(单片4.3瓦以上)由年初的1.74元/瓦下降到0.88元/瓦。电池片价格大幅下降主要系下游需求预冷以及光伏电价不断下调迫使企业降价所致。
光伏发电方面，截至2018年底，我国新增光伏装机容量44.26GW，同比下降18%；其中集中式电站新增装机23.30GW，同比下降31%，分布式新增装机20.96GW，同比增长5%。截至2018年底，我国光伏累计装机达174.51GW，其中集中式电站123.85GW，分布式50.61GW。2018年，全国光伏发电量1775亿千瓦时，同比增长50%；平均利用小时数1,115小时，同比增加37小时。
弃光率方面，2018年，全国光伏发电弃光电量54.9亿千瓦时，同比减少18.0亿千瓦时；弃光率3%，同比下降2.8个百分点，实现弃光电量和弃光率“双降”。弃光主要集中在新疆和甘肃，其中，新疆（不含兵团）弃光电量21.4亿千瓦时，弃光率16%，同比下降6个百分点；甘肃弃光电量10.3亿千瓦时，弃光率10%，同比下降10个百分点。
总体看，2018年以来，行业上游多晶硅料产量增速较慢且价格持续下跌，由于国内光伏市场遇冷及政策收紧，下游产品价格亦出现大幅下降。但得益于海外市场增量较大，产品端产量仍可保持稳健增长。光伏发电新增装机有所下降，分布式光伏逐渐成为主力增量。此外，2018年弃光限电问题进一步改善，但部分地区的弃光率仍属较高。
2．行业政策
电气设备制造业以及输变电配套工程行业的发展与国家产业政策、电源与电网的基本建设投资结构和规模以及国家电力规划有着密切的联系。近年来行业的主要政策如下表所示：
表1 近年来主要行业政策
时间
| 时间 | 法条 | 主要内容 |
| 2017年7月 | 《关于可再生能源发展“十三五”规划实施的指导意见》 | 从2017年至2020年，地面光伏电站的新增计划装机规模为5,450万千瓦，领跑技术基地新增规模为3,200万千瓦，两者合计的年均新增装机规模将超过21GW。 |
| 2017年9月 | 《电力需求侧管理办法》（修订版） | 国家发改委、工业和信息化部、财政部、住房城乡建设部、国务院国资委、国家能源局6部门联合印发了《关于深入推进供给侧结构性改革做好新形势下电力需求侧管理工作的通知》。结合新形势和新任务，国家发改委等6部门对现行《电力需求侧管理办法》进行了修订。 |
| 2018年9月 | 《关于推进一批输变电重点工程规划建设工作的通知》 | 加快推进青海至河南、陕北至湖北等12条特高压交直流输变电工程建设，合计输电能力5700万千瓦 |
资料来源：联合评级根据公开资料整理
总体看，我国政府对清洁能源发电及电网建设项目的重视程度高，在政策导向上对相关业务的
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支持力度大；新一轮的特高压线路的批复对电网建设的投资将有保障。
3．行业关注
（1）下游客户议价能力强
下游客户基本为电力、通讯等大客户，议价能力强。尤其是以国家电网为代表的大型集团实施集中采购，打破了以往各省独自采购的格局，在议价方面更容易掌握主动性。
（2）宏观经济周期性波动的风险
从宏观来看，电力行业需求受到国民经济中其他行业用电需求、尤其是下游重工业和制造业的用电需求影响较大，因此电力行业盈利 水平与经济周期的景气度具有较大相关性。
（3）产业政策变动的风险
我国正处于快速工业化、信息化、城镇化发展的进程中，电力行业投资持续快速增长。如果未来国家发展政策发生转变，将会导致电力行业投资需求减少。
四、管理分析
2019年，郭俊香女士因个人原因辞去公司董事会秘书职务，担任公司董事职务；卜晓霞女士因工作变动原因辞去公司监事 职务。2019年，公司聘任焦海华女士担任董事会秘书职务，通过召开股东大会选举宋磊为公司监事。
表2 公司董事、监事、高级管理人员变动情况
姓名
| 姓名 | 担任的职务 | 变动情形 | 变动原因 |
| 郭俊香 | 董事会秘书 | 离任 | 个人原因 |
| 卜晓霞 | 监事 | 离任 | 工作变动 |
| 焦海华 | 董事会秘书 | 聘任 | -- |
| 宋磊 | 监事 | 选举 | -- |
资料来源：公司年报
2018年，公司主要管理制度未发生重大变化。
总体看，公司董事和高级管理人员虽有所变动，但管理制度保持连续，管理运作正常。
五、经营分析
1．经营概况
2018年，公司实现主营业务收入391.44亿元，同比增长4.42%，公司实现净利润25.34亿元，同比下降4.08%。
从各板块收入来看，2018年，变压器产品、电线电缆产品、贸易和新能源产业及配套工程变动不大，收入水平较上年略有增长，占收入比重保持稳定；输变电成套工程收入较上年下降14.14%，为43.16亿元，主要系公司签订的输变电成套项目新开工少所致；煤炭产品收入增长较快，较上年增长50.82%，为33.24亿元，主要系国家煤炭产业结构调整的影响，公司积极开拓市场，煤炭价格上涨及产销量增加所致；电费收入为18.51亿元，较上年增长157.80%，主要系公司新能源电站发电量增加以及昌吉2×350MW热电联产项目发电量增加所致。
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表3 2016~2018年公司主营业务收入及毛利润情况（单位：亿元、%）
业务板块
| 业务板块 | 2016年 | 2017年 | 2018年 | ||||||
| 收入 | 占比 | 毛利率 | 收入 | 占比 | 毛利率 | 收入 | 占比 | 毛利率 | |
| 变压器产品 | 96.70 | 24.60 | 25.01 | 102.05 | 27.22 | 25.75 | 98.32 | 25.12 | 17.77 |
| 电线电缆产品 | 54.26 | 13.80 | 14.37 | 64.47 | 17.20 | 5.20 | 68.68 | 17.55 | 6.49 |
| 新能源产业及配套工程 | 102.13 | 25.98 | 19.75 | 104.48 | 27.87 | 23.40 | 104.85 | 26.79 | 19.04 |
| 输变电成套工程 | 51.60 | 13.13 | 21.59 | 50.27 | 13.41 | 32.73 | 43.16 | 11.03 | 33.99 |
| 贸易 | 67.80 | 17.25 | 1.99 | 18.66 | 4.98 | 4.78 | 18.19 | 4.65 | 3.29 |
| 电费 | 3.94 | 1.00 | 26.87 | 7.18 | 1.92 | 37.72 | 18.51 | 4.73 | 49.68 |
| 煤炭产品 | 13.65 | 3.47 | 31.80 | 22.04 | 5.88 | 23.27 | 33.24 | 8.49 | 20.45 |
| 其他 | 3.04 | 0.77 | 54.73 | 5.72 | 1.52 | 21.18 | 6.50 | 1.66 | 33.65 |
| 合计 | 393.12 | 100.00 | 18.24 | 374.88 | 100.00 | 21.47 | 391.44 | 100.00 | 19.24 |
资料来源：审计报告注：部分合计数与各相加数直接相加之和在尾数上存在差异，系四舍五入造成。
从毛利率水平来看，2018年，变压器产品毛利率为17.77%，较上年减少7.98个百分点，主要系市场竞争加剧、原材料价格上涨及毛利率较高的特高压产品占比下降所致；电线电缆产品毛利率变动不大；新能源产业及配套工程毛利率为19.04%，较上年减少4.35个百分点，主要系多晶硅产品平均售价下降所致；输变电成套工程毛利率为33.99%，变动不大；贸易业务毛利率为3.29%，较为稳定；电费毛利率49.68%，较上年增加11.96个百分点，主要系毛利率较高的新能源电站电费收入占比增加所致；煤炭产品毛利率20.45%，较上年减少2.82个百分点，主要系分摊的采矿权成本增加所致。受上述因素影响，2018年，公司综合毛利率19.24%，较上年减少2.23个百分点。
2019年1~3月，公司实现营业收入80.14亿元，较上年同期变动不大；实现净利润5.27亿元，较上年同期下降23.31%，主要系生产成本增加所致。
总体看，2018年，公司收入规模有所上涨，但受到原料价格上涨、市场竞争加剧和行业景气度下降等影响，毛利率水平有所下降。
2．输变电设备业务
公司输变电业务主要包括变压器、电线电缆及其他输变电产品的研发、生产和销售。
（1）原材料采购
公司输变电业务产品主要为变压器、电线电缆，其中变压器产品主要原材料为取向硅钢、铜和变压器油，电线电缆主要原材料为铜和铝，主要采取现货采购及期货套保方式保障供应。
根据Wind数据，2018年，取向硅钢呈震荡上涨趋势，在14,000元/吨左右。2018年，铜、铝价格均呈现出波动下降趋势，其中铜价在5,800美元/吨波动，铝在1,600美元/吨波动。
总体看，2018年，公司主要原材料价格有所波动，对公司产品成本控制造成了一定的压力。
（2）生产情况
变压器产品生产方面，截至2018年底，公司仍拥有4家变压器分子公司，较上年无变化，合计变压器产能为2.2亿kVA；产量为2.42亿kVA，较上年变动不大；变压器产能利用率为110.00%。
电线电缆产品生产方面，截至2018年底，公司仍拥有3家电缆分子公司，较上年无变化。公司电线电缆类产品包括裸线类产品和电缆类产品；2018年，公司裸线类产品和电缆类产品产能较上年未发生重大变化，由于产品结构调整，裸线类产品产量下降，电缆类产品产量上升。
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总体看，2018年，公司变压器产品和电线电缆类产品生产情况稳定。（3）产品销售公司产品主要采取“以销定产”的经营方式，仅有部分标准化产品根据市场需求少量生产并根据市场行情销售。首先由销售部门根据产品合同所规定的交货期及产品的运输周期，确定产品的完工及发货时间；综合计划部根据生产周期倒排，确定所有产品的排产计划，各职能部门严格按照综合计划开展各项工作；生产部门根据排产计划细化各产品生产过程，保证产品实现有效控制。
在销售结算方式方面，国内销售结算，公司主要为签订合同后客户支付一定比例预付款，达到约定的完工程度或发货验收后支付进度款或者发货款，质保期结束后支付余款。公司在海外业务主要采用美元、欧元等国际化币种结算，采取即期结汇或者远期结售汇、福费廷等方式进行汇率风险管理。
从产销率来看，由于公司采取“以销定产”的经营方式，2018年，变压器和电缆类产品产销率分别为96.69%和102.22%。
总体看，2018年，公司产品销售情况良好，产销率较高。
3．输变电成套工程业务
输变电成套工程承包业务主要是实施国外发电站、变电站、输电线路等输变电成套工程的承包及交钥匙工程等业务。
（1）项目承揽
项目获取方面，公司获取的海外项目信息来源于分布全球的办事处，采取投标和议标的方式，目前主要由办事处与当地电力主管机构的沟通协商确定合作项目。项目承接方式方面，公司主要采取工程总承包模式。
（2）业务运营
业务类型方面，公司目前成套工程业务主要以电网建设项目为主，同时也提供电源建设项目。从业务模式来看，公司建设承包业务海外承包运营模式主要包括EPC、PC
模式。
截至2018年底，公司在建期的重大建设承包项目等如下表所示：
表4 截至2018年底公司主要输变电成套工程项目情况（单位：亿美元）
| 签订日期 | 国家 | 项目主要内容 | 项目金额 | 完工时间 |
| 2015 | 巴布亚新几内亚 | 巴布亚新几内亚国家电网项目 | 1.57 | 开工后42个月 |
| 2016 | 安哥拉 | 安哥拉扎伊尔省电力工程 | 4.35 | 2019 |
| 2016 | 老挝 | 老挝首都万象115KV输电线路及115/22KV变电站及配网项目 | 0.76 | 2019 |
| 2016 | 蒙古国 | 蒙古乌兰巴托-曼德勒戈壁项目 | 1.19 | 2019 |
| 合计 | -- | 7.87 | -- | |
资料来源：公司提供
总体看，公司海外项目以融资项目工程总承包模式为主，均为海外国家重点电网项目。
4．新能源业务板块
公司新能源业务主要包括多晶硅、逆变器的生产与销售，为光伏、风能电站提供设计、建设、
PC（Procurement-Construction）采购-施工总承包，是指工程总承包企业按照合同约定，承担工程项目的采购和施工，并对承包工程的采
购和施工的质量、安全、工期、造价负责。
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调试及运维等全面的能源解决方案，主要由子公司新特能源股份有限公司（以下简称“新特能源”）负责经营。
多晶硅生产所需的原材料主要为硅粉和液氯。硅粉方面，硅粉生产企业较多，供应充分，目前已有多家硅粉企业为公司生产提供合格的原料；同时硅粉的上游金属硅主要集中在云南和新疆，其中，新疆为中国金属硅的主要产地，可以完全满足公司对金属硅的需求。硅粉供应充分采取竞争性谈判机制来确定最终的价格；液氯方面，公司已通过烧碱项目完全实现自行生产，既大幅降低了采购成本，也避免了运输过程中危险情况的发生。
对于原材料而言，新特能源通常向供应商提供全年的预计每月需求，并每月厘定价格，以此来管理原材料价格的波动。新特能源通过现金与汇票相结合的方式对原材料采购进行结算。
生产成本方面，多晶硅的生产成本主要由电力、原材料、制造费用、人工、辅助材料和蒸汽构成，其中占比较大为制造费用、电力和原材料。
2018年，新特能源多晶硅生产产能仍为3万吨/每年；新特能源多晶硅产量达到3.40万吨/年，较上年增长15.65%，主要系技术改造项目完成，产能增加；产能利用率为113.33%，较上年有所提升。
公司多晶硅产品的客户主要为太阳能硅片、电池生产企业，销售采用直销模式，公司多晶硅销售通常为先款后货。
2018年，新特能源多晶硅销量3.40万吨，产销率为100.83%，较上年变化不大。由于多晶硅属于标准化商品，因此市场价格透明，公司销售价格随市场整体的供需变化而变化。销售结算方式以客户预付款为主。支付方式方面，以现金、电汇或银行承兑汇票结算为主。
总体看，2018年，公司依靠技术升级以及新疆煤电优势，不断实现物耗、能耗下降，具有较强的成本优势，产能、产量及产能利用率和产销率均维持在较高水平。
5．在建工程
公司依靠新疆丰富的煤炭资源以及较低的煤炭价格，加大对电厂项目的投入，目前在建工程中包含新疆五彩湾2×660MW电厂项目、3.6万吨/年高纯多晶硅产业升级等项目。
公司还有各类煤矿和新能源项目，项目资金需求较大，未来尚需资金134.04亿元，面临着一定资金支出压力。
表5 截至2018年底公司重大在建工程情况（单位：亿元）
项目
| 项目 | 预算金额 | 工程进度 | 工程累计投入占预算比例 | 尚需资金 |
| 将军戈壁二号露天煤矿1,000万吨/年项目 | 15.80 | 94.70 | 34.08 | 10.42 |
| 杜尚别金矿项目 | 12.05 | 33.00 | 32.90 | 8.09 |
| 五彩湾2×660MW电厂项目 | 47.54 | 89.00 | 65.13 | 16.58 |
| 3.6万吨/年高纯多晶硅产业升级项目 | 40.65 | 85.00 | 84.79 | 6.18 |
| 哈密风电基地二期景峡第六风电场B区200MWp风电项目 | 14.49 | 100.00 | 85.82 | 2.05 |
| 新能源自营电站项目 | 110.92 | -- | 18.20 | 90.73 |
| 合计 | 241.45 | -- | -- | 134.04 |
数据来源：公司提供
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总体看，未来电力、多晶硅和煤矿的投产，有望进一步提升公司收入、扩大利润规模。同时，公司在建工程投资规模较大，存在一定资金支出压力。
6．经营效率
2018年，公司应收账款周转次数为3.26次，销售回款质量有所下降。公司存货周转次数为2.96次，较上年略有上升。2017年公司总资产周转次数为0.45次，与上年变化不大。
总体看，公司经营效率尚可。
7．经营关注
（1）市场竞争加剧
目前，公司主要竞争对手包括中国西电集团、保定天威保变电气股份有限公司等国内知名变压器设备生产商以及ABB、西门子等跨国企业。虽然公司在特高压等技术方面处于领先，多年来在行业内具有很高的声誉，市场地位较高，但由于市场竞争加剧部分产品出现市场占有率降低的趋势。公司未来发展受市场竞争加剧的影响较大。
（2）原材料采购价格波动风险
公司铜材以及铝材采取现货市场以及期货市场互补模式，其采购价格随市场波动而波动。现阶段，铜材以及铝材的现货价格以及期货价格处于震荡趋势，其原材料采购价格波动会对公司产品毛利率产生一定影响。
（3）海外工程风险
公司输变电工程多数处于海外市场，海外市场存在着政策不稳定等情况，对于整个海外工程项目的国家性以及政策性风险较大。同时，海外输变电工程的环境以及当地文化等情况会对海外工程成本控制以及工期变动风险的控制存在着一定的挑战。对于公司整体海外输变电工程项目存在一定的影响。
（4）汇率波动风险
近几年，公司在国外市场收入规模较大，同时公司海外市场均以美元、欧元等币种结算，外汇收入资金量增大。目前，人民币汇率呈现震荡趋势，汇率波动对公司海外工程盈利状况存在一定影响。
（5）资金回收风险
公司的光伏电站以及风电项目承建规模逐年扩大，前期资金垫付较大，应收账款规模较大，存在着一定的资金回收风险。
8．未来发展
公司将在夯实国内市场外，积极开拓国外市场，坚持制造业与制造服务业双主业，以提高发展质量和效益为中心逐步提高海外市场收入。
根据2018年9月国家能源局推进的《关于加快推进一批输变电重点工程规划建设工作的通知》中12条特高压交直流输变电工程建设计划，未来特高压输变电市场将有所增长。
在输变电成套工程方面，紧跟国家战略，加强与“一带一路”国家的发展战略对接，借助国家优先支持核电、水电、电网 等重大能源装备走出去的契机，逐步提升海外市场收入。
在新能源市场中，公司加强风电BOO项目建设，加大中东部地区的资源开发力度，推动优势资源落地，重点开发具备较大用电需求省份或地区的资源。
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总体看，随着公司海外市场的开拓和产品结构的改善，公司在市场的整体竞争力将进一步提高。
六、财务分析
1．财务概况公司提供的2018年度合并财务报表已经信永中和会计师事务所（特殊普通合伙）审计，并出具了标准无保留审计意见；公司2019年一季度合并财务报表未经审计。公司经审计的财务报表按照财政部颁布的《企业会计准则》及相关规定编制。会计政策变更上，根据财政部2017年5月10日颁布的修订后的《企业会计准则第16号——政府补助》（以下简称“修订后的16号准则”）的相关规定，公司自2017年1月1日起将与日常活动相关的政府补助，按照经济业务实质，计入其他收益，并在利润表中的“营业利润”项目之上单独列报“其他收益”项目；与经营活动无关的政府补助，计入营业外收入；根据财政部2017年4月28日发布的《企业会计准则第42号——持有待售的非流动资产、处置组和终止经营》（以下简称“发布的42号准则”），自2017年5月28日起施行，对于施行日存在的持有待售的非流动资产、处置组和终止经营，要求采用未来适用法处理；根据财政部2017年12月25日发布《关于修订印发一般企业财务报表格式的通知》[财会〔2017〕30号]，要求执行企业会计准则的非金融企业应当按照企业会计准则和本通知要求编制2017年度及以后期间的财务报表；财政部于2018年6月15日发布了《关于修订印发2018年度一般企业财务报表格式的通知》（财会[2018]15号），对一般企业财务报表格式进行了修订。公司按照规定，对财务报表格式进行了相应修订。
2018年，公司合并范围内新增8家子公司，截至2018年底，公司合并范围内共有35家子公司。近年来，公司合并范围变化主要来源于新设立的子公司，对财务数据影响不大，财务数据可比性较强。
截至2018年底，公司合并资产总额925.95亿元，负债合计536.12亿元，所有者权益（含少数股东权益）389.83亿元，归属于母公司所有者权益326.89亿元。2018年，公司实现营业收入396.56亿元，净利润（含少数股东损益）25.34亿元，归属于母公司所有者的净利润20.48亿元；公司经营活动现金流量净额25.81亿元，现金及现金等价物净增加额34.50亿元。
截至2019年3月底，公司合并资产总额963.71亿元，负债合计557.81亿元，所有者权益（含少数股东权益）405.90亿元，归属于母公司所有者权益332.08亿元。2019年1~3月，公司实现营业收入80.14亿元，净利润（含少数股东损益）5.27亿元，归属于母公司所有者的净利润4.49亿元；公司经营活动现金流量净额-16.42亿元，现金及现金等价物净增加额0.66亿元。
2．资产质量
截至2018年底，公司资产总额925.95亿元，较年初增长10.76%，主要系非流动资产增长所致；其中，流动资产占比53.86%，非流动资产占比46.14%，资产结构较年初变动不大。
（1）流动资产
截至2018年底，公司流动资产498.68亿元，较年初增长5.77%；流动资产主要由货币资金（占比43.30%）、应收账款（占比22.64%）、预付款项（占比5.21%）和存货（占比20.66%）所构成。
截至2018年底，公司货币资金215.91亿元，较年初增长29.59%，主要系借款增加所致。公司货币资金主要由银行存款（占比79.46%）和其他货币资金（占比20.52%）组成。受限的货币资金合计42.66亿元，主要系各类保证金，占比为19.76%，受限比例较高。
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截至2018年底，公司应收账款112.89亿元，较年初下降1.45%；累计计提应收账款坏账准备8.08亿元，计提比例6.68%。根据账龄分析法，截至2018年底，1年以内的应收账款占比73.82%，1~2年的应收账款占比15.68%，2年以上的应收账款占比10.50%，账龄偏长，但符合工程行业特点。从集中度来看，公司应收账款前五位客户余额合计占比14.01%，占比较低。
截至2018年底，预付款项25.98亿元，较年初下降3.65%，变动不大。
截至2018年底，存货账面价值103.04亿元，较年初下降6.15%；公司存货主要由原材料（占比15.07%）、库存商品（占比13.02%）、在产品及自制半成品（占比14.99%）、工程施工（占比34.38%）、新能源电站（占比19.49%）所构成。截至2018年底，公司存货跌价准备余额1.35亿元，计提比例1.29%，考虑公司以销定产的销售模式以及工程施工和电站占存货比重较大，计提比例较为合理。
（2）非流动资产
截至2018年底，公司非流动资产427.26亿元，较年初增长17.22%，主要系固定资产增长所致；公司非流动资产主要由固定资产（占比57.87%）、在建工程（不含工程物资）（占比19.50%）和无形资产（占比9.80%）组成。
截至2018年底，公司固定资产247.24亿元，较年初增长10.33%，主要系在建工程转固所致；主要由房屋及建筑物（占比42.06%）、机器设备（占比55.48%）所构成。截至2018年底，固定资产累计计提折旧81.75亿元，成新率为75.15%，成新率尚可；累计计提减值准备0.61亿元。
截至2018年底，公司在建工程（含工程物资）85.75亿元，较年初增长48.36%，主要系公司正在实施的3.6万吨/年高纯多晶硅产业升级项目、将军戈壁二号矿1000万吨/年项目及铁路专用线项目、五彩湾2×660MW电厂项目、新能源自营电站等在建项目投入增加所致。
截至2018年底，公司无形资产41.89亿元，较年初增长27.87%，主要系公司新购买了土地使用权以及南露天煤矿、将军戈壁二号矿采矿权出让收益和已经形成的地质成果转入采矿权价值的矿区勘探开发支出所致。截至2018年底，无形资产主要由土地使用权（占比55.69%）、探矿权及采矿权（占比29.82%）和专有技术构成（占比10.86%），无形资产累计摊销10.87亿元。
截至2019年3月底，公司合并资产总额963.71亿元，较年初增长4.08%；流动资产和非流动资产占比分别为54.64%和45.36%，结构较年初变动不大。
截至2018年底，公司受限资产合计166.97亿元，占资产总额的比例为18.03%，受限比例一般。
表6 截至2017年底公司受限资产构成（单位：亿元）
项目
| 项目 | 期末账面价值 | 受限原因 |
| 货币资金 | 42.66 | 银行承兑汇票/期货保证金/保函保证金等 |
| 应收票据 | 2.01 | 质押的银行承兑汇票/商业承兑汇票 |
| 应收账款 | 6.58 | 有追索权（回购型）保理借款 |
| 存货 | 15.08 | 银行借款及金融租赁公司借款抵押保证 |
| 固定资产 | 98.32 | 银行借款及金融租赁公司借款抵押保证 |
| 无形资产 | 2.31 | 银行借款及保函抵押保证 |
| 合计 | 166.97 | -- |
资料来源：公司2018年度报告
总体看，公司资产规模保持增长，资产结构以流动资产为主；公司货币资金充足，但应收账款和存货规模较大，对公司资金形成占用；公司受限资产比例较高，但整体资产质量仍属较好。
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3．负债及所有者权益（1）负债截至2018年底，公司负债536.12亿元，较年初增长8.14%；公司负债中流动负债和非流动负债分别占比70.17%和29.83%，以流动负债为主。
截至2018年底，公司流动负债376.19亿元，较年初增长4.97%。公司流动负债主要由短期借款（占比16.90%）、应付票据（占比26.10%）、应付账款（占比30.66%）、预收款项（占比8.39%）和一年内到期的非流动负债（占比12.41%）所组成。
截至2018年底，公司短期借款63.56亿元，较年初下降5.88%；短期借款主要由信用借款（占比82.99%）和保理借款（占比14.36%）所构成。
截至2018年底，公司应付账款115.33亿元，较年初增长9.50%，主要系工程尚未到结算期所致。应付账款前五位余额合计为3.24亿元，集中度很低，均为工程、设备的尚未结算款。
截至2018年底，公司预收款项是31.55亿元，较年初下降35.49%，主要系公司±1100KV高端换流变压器产品按期交货及部分EPC工程按进度执行，前期预收款项结转至收入所致。
截至2018年底，公司一年内到期的非流动负债46.68亿元，较年初增长65.30%，主要系公司将一年内到期的长期借款转入所致。
截至2018年底，公司非流动负债159.93亿元，较年初增长16.40%，主要系长期借款增加所致。非流动负债主要由长期借款（占比88.74%）和递延收益（占比5.57%）所组成。
截至2018年底，公司长期借款141.93亿元，较年初增长21.25%，主要系资金需求增加所致；长期借款主要由抵押加质押借款（占比34.83%）、信用借款（占比21.36%）和质押借款（占比25.58%）所组成。
截至2018年底，递延收益8.91亿元，较年初增长0.47%，变动不大。公司递延收益以政府补助为主。
截至2018年底，公司全部债务355.62亿元，较年初增长14.00%；其中短期债务209.50亿元（占58.91%），长期债务146.11亿元（占41.09%），债务结构以短期债务为主。截至2018年底，公司资产负债率、全部债务资本化比率和长期债务资本化比率分别为57.90%、47.71%和27.26%，较年初分别下降1.41个百分点、0.06个百分点和上涨0.61个百分点。公司债务负担较上年略有减轻，但整体债务仍属较重。
公司于2016年3月11日发行2016年度第一期长期含权中期票据（16特变股份MTN001，代码101660020.IB），发行额度5亿元人民币，期限5+N年，票面利率为5.80%，计息方式为固定利息；2017年6月14日~15日，公司发行2017年度第一期含权中期票据（17特变股份MTN001，代码101760031.IB），发行额度10亿元人民币，期限3+N年，票面利率5.60%，计息方式为固定利息；2018年4月16日~17日，公司公开发行2018年第一期可续期公司债券（简称：18特变Y1，债券代码：143964.SH），发行总额17亿，期限3+N，票面利率6.30%，计息方式为固定利息；公司于2018年11月12日~13日，公开发行2018年第二期可续期公司债券（简称：18特变Y3，债券代码：
136923.SH），发行总额5.30亿元，期限3+N，票面利率6.40%，计息方式为固定利息。上述债权均计入其他权益工具。
若将16特变股份MTN001（5亿元）、17特变股份MTN001（10亿元）、18特变Y1（17亿元）和18特变Y3（5.3亿元）调整至长期债务，截至2018年底，公司全部债务392.92亿元，公司资产负债率、全部债务资本化比率和长期债务资本化比率分别为61.93%、52.71%和34.22%，较调整前分别上升4.03个百分点、5.00个百分点和6.96个百分点，债务负担有所加重。
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截至2019年3月底，公司负债合计557.81亿元，较年初增长4.05%；流动负债和非流动负债分别占比分别为61.79%和38.21%，流动负债占比较年初下降8.38个百分点，但仍以流动负债为主。截至2019年3月底，公司全部债务380.31亿元，短期债务和长期债务分别占比48.72%和51.28%；公司资产负债率、全部债务资本化比率和长期债务资本化比率分别为57.88%、48.37%和32.45%，债务负担较年初变动不大。
总体看，公司负债规模较大，负债以流动负债为主；公司债务负担较重，但仍处于合理水平，债务结构有待改善，短期偿债压力较大。
（2）所有者权益
截至2018年底，公司所有者权益389.83亿元，较年初增长14.59%，主要系公司发行永续债所致；其中，归属于母公司所有者权益326.89亿元，占比83.86%。截至2018年底，归属于母公司所有者权益中，股本占比11.36%、资本公积占比33.80%、其他综合收益占比-1.38%、专项储备占比1.99%、盈余公积占比3.91%、未分配利润占比38.91%、其他权益工具占比11.41%，公司所有者权益稳定性一般。
截至2019年3底，公司所有者权益405.90亿元，较年初增长4.12%，主要系少数股东权益增加所致；其中归属于母公司所有者权益占比81.81%。截至2019年3月底，归属于母公司所有者权益中，股本占比11.19%、其他权益工具占比11.23%、资本公积占比33.26%、其他综合收益占比-1.27%、专项储备占比2.14%、盈余公积占比3.85%、未分配利润占比39.61%，公司所有者权益结构较年初变化不大。
总体看，2018年，公司所有者权益持续增长，所有者权益中未分配利润占比较高，所有者权益稳定性一般。
4．盈利能力
2018年，公司实现营业收入396.56亿元，较上年增长3.59%，变动不大；公司营业成本波动下降1.48%。2016~2018年，公司净利润波动增长，年均复合增长0.56%。2018年，公司实现净利润25.34亿元，较上年下降4.08%。
从期间费用来看，2018年，2018年公司期间费用46.42亿元，较上年下降4.16%；公司销售费用、管理费用（含研发费用）和财务费用占期间费用比例分别为42.74%、45.07%和12.19%。2018年，公司费用收入比率分别为10.27%，较上年下降2.38个百分点，费用控制能力有所提高。
2018年，公司资产减值损失1.72亿元，较上年下降51.29%，主要系公司加强债权管理，单项计提减值准备减少所致；其他收益3.81亿元，较上年增长116.72%，主要系公司收到的与生产经营相关的政府补助增加所致，占营业利润的比重为13.73%，对营业利润有一定贡献。
从盈利指标看，2018年，公司营业利润率18.46%，较上年提高1.91个百分点；总资本收益率5.05%，较上年下降0.29个百分点；总资产报酬率4.29%，较上年下降0.38个百分点；净资产收益率6.94%，较上年下降1.66个百分点。公司盈利能力较上年基本保持稳定。
2019年1~3月，公司营业收入80.14亿元，实现净利润5.27亿元，归属于母公司所有者的净利润4.49亿元，收入及利润规模较为稳定。
总体看，公司营业收入及净利润规模较大；公司费用控制能力尚可，整体盈利水平较高。
5．现金流
经营活动方面，2018年，公司经营活动现金流入462.83亿元，较上年增长4.01%；公司经营活
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动现金流出437.03亿元，较上年增长2.32%。综上情况，公司经营活动净现金流25.81亿元，较上年增长44.34%。从收入实现质量来看，2018年，公司现金收入比112.80%，较上年变动不大。
从投资活动来看，2018年，公司投资活动现金流入30.19亿元，较上年下降635.67%，；公司投资活动现金流出69.03亿元，较上年增长69.03%。综上，2018年，公司投资活动现金流量净额为-38.84亿元，主要系报告期内公司持续加大对3.6万吨/年高纯多晶硅产业升级项目、新能源自营电站项目、五彩湾2*660MW电厂项目等一系列项目的投资建设金额。
从筹资活动来看，2018年，公司筹资活动现金流入243.06亿元，较上年增长17.57%，主要系公司配股所致；公司筹资活动现金流出195.02亿元，较上年增长8.95%，主要系偿还到期债务所致。综上情况，筹资活动产生的现金流量净额为48.04亿元。
2019年1~3月，公司经营活动现金流量净额-16.42亿元，投资活动现金流量净额-17.62亿元，筹资活动现金流量净额35.44亿元，现金及现金等价物净增加额为0.66亿元。
总体看，2018年，公司经营活动产生的现金流净额较大，回笼现金的能力较强，项目建设资金投入规模较大，投资活动产生的现金持续净流出，公司积极筹资，以满足业务规模扩张与投资需求。
6．偿债能力
从短期偿债能力指标来看，2018年，公司流动比率为1.33倍（年初为1.32倍）；速动比率为1.05倍（年初为1.01倍）；现金短期债务比为1.13倍（年初为1.10倍），均较年初略有提高。整体看，公司短期偿债能力强。
从长期偿债能力指标来看，2018年，公司EBITDA为56.55亿元，较上年增长8.73%，主要由折旧（占26.74%）、计入财务费用的利息支出（占17.57%）和利润总额（占49.29%）所构成。2018年，EBITDA利息保障倍数4.17倍，EBITDA对利息保障能力较强；EBITDA全部债务比为0.16倍。整体看，公司长期偿债能力强。
截至2019年3月底，除对子公司担保外，公司对外担保金额2,724.74万元，或有风险很小。
截至2019年3月底，公司重大诉讼或仲裁事项共5项，涉案金额合计约7.91亿元，其中作为被告的涉案金额约为3.86亿元，作为原告的涉案金额约为4.05亿元。
表7 截至2019 年3月底公司重大诉讼情况
案件名称
| 案件名称 | 涉案金额及诉求 | 案件进展 | 会计处理 |
| 江苏中能硅业科技发展有限公司（以下简称江苏中能）诉自然人唐雨东（第一被告）及公司控股子公司新特能源股份有限公司（以下简称新特能源公司）侵犯商业秘密及专利权与不正当竞争纠纷案 | 第一被告及新特能源公司立即停止侵犯原告的商业秘密及专利权，停止不正当竞争；赔偿原告经济损失暂计6,000万元；请求法院判令被告承担原告的合理费用200万元及本案与诉讼有关的全部费用 | 公司已经获取中华人民共和国最高人民法院民事裁决书（2014）民提字第213号裁定：（1）撤销江苏省徐州市中级人民法院（2013）徐知民初字第129-1号、江苏省高级人民法院（2014）苏知民辖终字第7号民事裁定；（2）本案移送新疆维吾尔自治区高级人民法院审理。 | -- |
| 河南第一火电建设公司起诉公司建筑工程施工合同纠纷案 | 2016年3月25日，河南火一公司申请变更诉讼请求，增加诉讼金额及利息，本次诉讼涉案金额为工程款30,646.14万元，利息1,711.35万元及诉讼费用 | 新疆高院2016年4月开庭审理，尚未判决。 | -- |
| 公司诉上海中添实业发展有限公司买卖合同纠纷案 | 7,243万元 | 新疆维吾尔自治区高级人民法院（以下简称“新疆高院”）下达民事判决书（（2013）新民二初字第18号）判决，该判决认定主合同、抵押合同、还款协议等合同及债权凭据合法有效，但认为公司主债权尚未有效成立，行使抵押权的条件尚不具备。因此驳回公司的诉讼请求。公司已于2015年8月10日向新疆高院递交上诉状，上诉于中华人民共和国最高人民法院(以下简称“最高院”)。2016年5月，最高院开庭审 | 计提2,433万元坏账准备 |
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理此案，2016年12月，最高院下达民事裁定书、民事调解书，公司与当事人达成调解，并签署了调解协议书，撤回了对被告的上诉。依据调解协议公司于2017年收回案款534.29万元，本期公司已对剩余未履行部分申请强制执行。根据最高院下达的民事调解书，上海中添实业发展有限公司确认对公司负有债务7,079万元，其中4,810万元由郑玉平、戴年红、郑玉林协调案外人工布江达县盛宝龙投资开发有限公司以其拥有所有权的资产——工布江达县滨河酒店用于清偿。报告期案外人工布江达县盛宝龙投资开发有限公司已向公司移交其拥有的工布江达县滨河酒店，相关不动产变更手续正在办理过程中。
| 理此案，2016年12月，最高院下达民事裁定书、民事调解书，公司与当事人达成调解，并签署了调解协议书，撤回了对被告的上诉。依据调解协议公司于2017年收回案款534.29万元，本期公司已对剩余未履行部分申请强制执行。根据最高院下达的民事调解书，上海中添实业发展有限公司确认对公司负有债务7,079万元，其中4,810万元由郑玉平、戴年红、郑玉林协调案外人工布江达县盛宝龙投资开发有限公司以其拥有所有权的资产——工布江达县滨河酒店用于清偿。报告期案外人工布江达县盛宝龙投资开发有限公司已向公司移交其拥有的工布江达县滨河酒店，相关不动产变更手续正在办理过程中。 | |||
| 特变电工沈阳变压器集团有限公司诉宁夏嘉祺隆冶金化工集团有限公司工程总承包合同纠纷案 | 15,839.63万元 | 2016年8月，宁夏高院下达了《宁夏回族自治区高级人民法院民事判决书》（（2015）宁民商初字第24号），支持沈变公司的部分诉讼请求。沈变公司已申请强制执行本年收回款项700.00万元。沈变公司因获得总计价值21,383.20万元的土地、硅铁合金炉等设备的抵押担保及相关担保人的股权质押担保，金额大于欠付的合同进度款，对欠付合同进度按账龄分析法计提坏账准备。 | 账龄法计提坏账准备 |
| 天津市津疆国际物流有限公司（以下简称“津疆物流”）诉天津瑞林异型铜排电气有限公司等人买卖合同纠纷案 | 17,469.28万元 | 天津高院审理了该诉讼案件，并下达了（2015）津高民二初字第0071号《天津市高级人民法院民事判决书》，判决如下：被告天津瑞林异型铜排电气有限公司于判决生效之日起十日内给付原告津疆物流货款166,442,041.88元，逾期付款利息8,250,776元，按年息10%计算的自2015年5月13日起至判决确定给付之日止的利息，被告未提起上诉。判决生效后被告未按判决履行相关偿付义务，津疆物流已于2016年2月24日向天津高院申请强制执行。2017年，津疆物流公司收到天津市第一中级人民法院关于此案执行清偿款253.61万元。2018年度津疆物流收到此案执行清偿款365.92万元，截至2018年底累计收到清偿款619.53万元。 | 计提坏账准备9,612.16万元 |
资料来源：公司提供
截至2019年3月底，公司已经取得的银行授信总额为1,113.50亿元，其中未用授信额度688.64亿元，间接融资渠道较为畅通；公司为上海证券交易所上市公司，具备直接融资渠道。
根据公司提供的中国人民银行《企业信用报告》（机构信用代码：G1065230100004630G），截至2019年4月15日，公司未结清信贷信息中不存在关注类和不良类记录，已结清信贷信息中存在1笔不良类票据贴现，系银行系统操作所致与企业无关；公司过往债务履约情况良好。
总体看，公司偿债能力指标表现良好，同时考虑到公司行业地位突出、经营规模很大、银行授信规模较大以及过往债务履约情况良好，公司整体偿债能力极强。
七、公司债券偿债能力分析
从资产情况来看，截至2019年3月底，现金类资产236.05亿元，为“19特电01”本金（5.00亿元）的47.21倍，公司现金类资产对债券的覆盖程度高；净资产为389.83亿元，约为待偿债券本金（5.00亿元）的77.97倍，公司较大规模的现金类资产和净资产能够对“19特电01”的偿付起到很强的保障作用。
从盈利情况来看，2018年，公司EBITDA为56.55亿元，约为待偿债券本金（5.00亿元）的11.31
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倍，公司EBITDA对债券的覆盖程度很高。
从现金流情况来看，2018年，公司经营活动产生的现金流入462.83亿元，约为待偿债券本金（5.00亿元）的92.57倍，公司经营活动现金流入量对债券覆盖程度很高。
综合以上分析，并考虑到公司作为变压器生产龙头企业和光伏行业知名企业，经营规模逐年扩大、盈利水平保持稳定、货币资金规模较大，公司对本次债券的偿还能力极强。
八、综合评价
跟踪期内，公司作为变压器生产龙头企业和光伏行业知名企业，在行业地位、品牌优势、技术水平、资产规模、业务布局等方面继续保持很强的综合优势。2018年，公司整体经营情况良好，收入规模和利润水平保持稳定，经营活动现金流保持净流入状态。同时，联合评级也关注到输变电设备制造行业竞争加剧，公司海外市场风险较大、光伏电站建设前期垫资较多、在建项目资金支出压力较大等因素对公司信用水平可能带来的不利影响。
未来，随着公司在建项目的完工，公司市场占有率有望保持稳定、技术水平有望继续领先。联合评级对公司的评级展望为“稳定”。综上，联合评级维持公司“AAA”的主体长期信用评级，评级展望为“稳定”，同时维持“19特电01”的“AAA”债项信用等级。
特变电工股份有限公司
附件1 特变电工股份有限公司
主要财务指标
项目
| 项目 | 2016年 | 2017年 | 2018年 | 2019年3月 |
| 资产总额（亿元） | 749.93 | 835.98 | 925.95 | 963.71 |
| 所有者权益（亿元） | 274.17 | 340.20 | 389.83 | 405.90 |
| 短期债务（亿元） | 199.47 | 187.52 | 209.50 | 185.30 |
| 长期债务（亿元） | 103.33 | 123.61 | 146.11 | 195.01 |
| 全部债务（亿元） | 302.80 | 311.13 | 355.62 | 380.31 |
| 营业收入（亿元） | 401.17 | 382.81 | 396.56 | 80.14 |
| 净利润（亿元） | 25.06 | 26.42 | 25.34 | 5.27 |
| EBITDA（亿元） | 50.55 | 51.65 | 56.55 | -- |
| 经营性净现金流（亿元） | 26.39 | 17.88 | 25.81 | -16.42 |
| 应收账款周转次数（次） | 4.40 | 3.64 | 3.26 | -- |
| 存货周转次数（次） | 3.01 | 2.66 | 2.96 | -- |
| 总资产周转次数（次） | 0.55 | 0.48 | 0.45 | 0.08 |
| 现金收入比率（%） | 102.97 | 113.05 | 112.80 | 95.42 |
| 总资本收益率（%） | 5.72 | 5.34 | 5.05 | -- |
| 总资产报酬率（%） | 5.07 | 4.67 | 4.29 | -- |
| 净资产收益率（%） | 9.62 | 8.60 | 6.94 | 1.32 |
| 营业利润率（%） | 17.42 | 20.37 | 18.46 | 18.97 |
| 费用收入比（%） | 10.48 | 12.65 | 10.27 | 12.79 |
| 资产负债率（%） | 63.44 | 59.31 | 57.90 | 57.88 |
| 全部债务资本化比率（%） | 52.48 | 47.77 | 47.71 | 48.37 |
| 长期债务资本化比率（%） | 27.37 | 26.65 | 27.26 | 32.45 |
| EBITDA利息倍数（倍） | 5.42 | 6.20 | 4.17 | -- |
| EBITDA全部债务比（倍） | 0.17 | 0.17 | 0.16 | -- |
| 流动比率（倍） | 1.19 | 1.32 | 1.33 | 1.53 |
| 速动比率（倍） | 0.87 | 1.01 | 1.05 | 1.20 |
| 现金短期债务比（倍） | 0.96 | 1.10 | 1.13 | 1.30 |
| 经营现金流动负债比率（%） | 7.41 | 4.99 | 6.86 | -4.76 |
| EBITDA/待偿本金合计（倍） | 10.11 | 10.33 | 11.31 | -- |
注：1、本报告中，部分合计数与各相加数直接相加之和在尾数上存在差异，系四舍五入造成；除特别说明外，均指人民币；2、如未特别说明，本报告所有财务数据及指标计算均为合并口径；3、公司2019年一季度财务数据未经审计，相关指标未年化；4、公司2016-2018年长期债务中添加了长期应付款中的有息部分。
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附件2 有关计算指标的计算公式
指 标 名 称
| 指 标 名 称 | 计 算 公 式 |
| 增长指标 | |
| 年均复合增长率 | （1）2年数据：增长率=（本期-上期）/上期×100% （2）n年数据：增长率=[(本期/前n年)^（1/(n-1)）-1]×100% |
| 经营效率指标 | |
| 应收账款周转次数 | 营业收入/ [(期初应收账款余额+期末应收账款余额）/2] |
| 存货周转次数 | 营业成本/[(期初存货余额+期末存货余额）/2] |
| 总资产周转次数 | 营业收入/[(期初总资产+期末总资产）/2] |
| 现金收入比率 | 销售商品、提供劳务收到的现金/营业收入×100% |
| 盈利指标 | |
| 总资本收益率 | （净利润+计入财务费用的利息支出）/[（期初所有者权益+期初全部债务+期末所有者权益+期末全部债务）/2]×100% |
| 总资产报酬率 | （利润总额+计入财务费用的利息支出）/[（期初总资产+期末总资产）/2] ×100% |
| 净资产收益率 | 净利润/[（期初所有者权益+期末所有者权益）/2]×100% |
| 主营业务毛利率 | （主营业务收入-主营业务成本）/主营业务收入×100% |
| 营业利润率 | （营业收入-营业成本-营业税金及附加）/营业收入×100% |
| 费用收入比 | （管理费用+营业费用+财务费用）/营业收入×100% |
| 财务构成指标 | |
| 资产负债率 | 负债总额/资产总计×100% |
| 全部债务资本化比率 | 全部债务/（长期债务+短期债务+所有者权益）×100% |
| 长期债务资本化比率 | 长期债务/（长期债务+所有者权益）×100% |
| 担保比率 | 担保余额/所有者权益×100% |
| 长期偿债能力指标 | |
| EBITDA利息倍数 | EBITDA/（资本化利息+计入财务费用的利息支出） |
| EBITDA全部债务比 | EBITDA/全部债务 |
| 经营现金债务保护倍数 | 经营活动现金流量净额/全部债务 |
| 筹资活动前现金流量净额债务保护倍数 | 筹资活动前现金流量净额/全部债务 |
| 短期偿债能力指标 | |
| 流动比率 | 流动资产合计/流动负债合计 |
| 速动比率 | （流动资产合计-存货）/流动负债合计 |
| 现金短期债务比 | 现金类资产/短期债务 |
| 经营现金流动负债比率 | 经营活动现金流量净额/流动负债合计×100% |
| 经营现金利息偿还能力 | 经营活动现金流量净额/（资本化利息+计入财务费用的利息支出） |
| 筹资活动前现金流量净额利息偿还能力 | 筹资活动前现金流量净额/（资本化利息+计入财务费用的利息支出） |
| 本次公司债券偿债能力 | |
| EBITDA偿债倍数 | EBITDA/本次公司债券到期偿还额 |
| 经营活动现金流入量偿债倍数 | 经营活动产生的现金流入量/本次公司债券到期偿还额 |
| 经营活动现金流量净额偿债倍数 | 经营活动现金流量净额/本次公司债券到期偿还额 |
注： 现金类资产=货币资金+以公允价值计量且其变动计入当期损益的金融资产+应收票据
长期债务=长期借款+应付债券短期债务=短期借款+以公允价值计量且其变动计入当期损益的金融负债+应付票据+应付短期债券+一年内到期的非流动负债全部债务=长期债务+短期债务EBITDA=利润总额+计入财务费用的利息支出+固定资产折旧+摊销所有者权益=归属于母公司所有者权益+少数股东权益
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附件3 公司主体长期信用等级设置及其含义
公司主体长期信用等级划分成9级，分别用AAA、AA、A、BBB、BB、B、CCC、CC和C表示，其中，除AAA级，CCC级（含）以下等级外，每一个信用等级可用“+”、“-”符号进行微调，表示略高或略低于本等级。
AAA级：偿还债务的能力极强，基本不受不利经济环境的影响，违约风险极低；
AA级：偿还债务的能力很强，受不利经济环境的影响不大，违约风险很低；
A级：偿还债务能力较强，较易受不利经济环境的影响，违约风险较低；
BBB级：偿还债务能力一般，受不利经济环境影响较大，违约风险一般；
BB级：偿还债务能力较弱，受不利经济环境影响很大，违约风险较高；
B级：偿还债务的能力较大地依赖于良好的经济环境，违约风险很高；
CCC级：偿还债务的能力极度依赖于良好的经济环境，违约风险极高；
CC级：在破产或重组时可获得保护较小，基本不能保证偿还债务；
C级：不能偿还债务。
长期债券（含公司债券）信用等级符号及定义同公司主体长期信用等级。