江苏华西村股份有限公司2016年面向合格投资者公开发行公司债券（第一期、第二期）跟踪评级报告（2020）
| 项目负责人： | 许新强 xqxu@ccxi.com.cn |
| 项目组成员： | 程方誉 fycheng@ccxi.com.cn |
电话：(010)66428877传真：(010)664261002020年06月28日
声 明? 本次评级为发行人委托评级。除因本次评级事项使中诚信国际与评级对象构成委托关系外，中诚信国际与评级对象不存在任何其他影响本次评级行为独立、客观、公正的关联关系；本次评级项目组成员及信用评审委员会人员与评级对象之间亦不存在任何其他影响本次评级行为独立、客观、公正的关联关系。
? 本次评级依据评级对象提供或已经正式对外公布的信息，相关信息的合法性、真实性、完整性、准确性
由评级对象负责。中诚信国际按照相关性、及时性、可靠性的原则对评级信息进行审慎分析，但对于评级对象提供信息的合法性、真实性、完整性、准确性不作任何保证。? 本次评级中，中诚信国际及项目人员遵照相关法律、法规及监管部门相关要求，按照中诚信国际的评级
流程及评级标准，充分履行了勤勉尽责和诚信义务，有充分理由保证本次评级遵循了真实、客观、公正的原则。
? 本评级报告的评级结论是中诚信国际遵照相关法律、法规以及监管部门的有关规定，依据合理的内部信
用评级流程和标准做出的独立判断，不存在因评级对象和其他任何组织或个人的不当影响而改变评级意见的情况。本评级报告所依据的评级方法在公司网站（www.ccxi.com.cn）公开披露。
? 本信用评级报告对评级对象信用状况的任何表述和判断仅作为相关决策参考之用，并不意味着中诚信国
际实质性建议任何使用人据此报告采取投资、借贷等交易行为，也不能作为使用人购买、出售或持有相关金融产品的依据。
? 中诚信国际不对任何投资者（包括机构投资者和个人投资者）使用本报告所表述的中诚信国际的分析结
果而出现的任何损失负责，亦不对发行人使用本报告或将本报告提供给第三方所产生的任何后果承担责任。
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? 本次评级结果中的信用等级自本评级报告出具之日起生效，有效期为受评债券的存续期。债券存续期内，中诚信国际将按照《跟踪评级安排》，定期或不定期对评级对象进行跟踪评级，根据跟踪评级情况决定评级结果维持、变更、暂停或中止评级对象信用等级，并及时对外公布。
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| 号银河 |
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| 6642 6100 |
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江苏华西村股份有限公司：
,Dongcheng District,Beijing, 100010
中诚信国际信用评级有限责任公司对贵公司及贵公司存续期内相关债项进行了跟踪评级。经中诚信国际信用评级委员会审定：
| 维持贵公司的主体信用等级为AA，评级展望为稳定； 维持“16华西01”和“16华西02”的信用等级为AA。 |
特此通告
| 中诚信国际信用评级有限责任公司 | |
| 二零二零年六月二十八日 | |
| [2019]××××D | ||
| [2020]1812 | ||
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概况数据
评级观点：中诚信国际维持江苏华西村股份有限公司（以下简称“华西股份”或“公司”）的主体信用等级为AA，评级展望为稳定；维持“16华西01”和“16华西02”的债项信用等级为AA。中诚信国际肯定了公司金融资产较为优质，直投类资产流动性良好，2019年公司盈利水平大幅提升，债务规模下降，偿债指标有所好转等方面的优势对其整体信用实力提供了有力支持。同时，中诚信国际关注到市场波动风险、受限资产规模较大以及股权质押比例较高等因素对其经营及整体信用状况的影响。华西股份（合并口径）
| 华西股份（合并口径） | 2017 | 2018 | 2019 | 2020.3 |
| 总资产（亿元） | 111.30 | 120.40 | 131.71 | 130.68 |
| 所有者权益合计（亿元） | 46.92 | 49.96 | 58.83 | 57.33 |
| 总负债（亿元） | 64.38 | 70.44 | 72.88 | 73.34 |
| 总债务（亿元） | 39.80 | 42.36 | 34.81 | 34.90 |
| 营业总收入（亿元） | 28.42 | 29.32 | 31.87 | 5.58 |
| 净利润（亿元） | 2.06 | 3.39 | 6.18 | -1.32 |
| EBIT（亿元） | 4.29 | 6.53 | 10.54 | -- |
| EBITDA（亿元） | 4.69 | 7.02 | 11.06 | -- |
| 经营活动净现金流（亿元） | 0.10 | -1.96 | 4.99 | -2.16 |
| 营业毛利率(%) | 10.54 | 9.94 | 6.93 | 9.51 |
| 总资产收益率(%) | 4.31 | 5.42 | 8.36 | -- |
| 资产负债率(%) | 57.85 | 58.51 | 55.33 | 56.13 |
| 总资本化比率(%) | 45.90 | 45.89 | 37.17 | 37.84 |
| 总债务/EBITDA(X) | 8.50 | 6.03 | 3.15 | -- |
| EBITDA利息倍数(X) | 2.62 | 3.04 | 4.69 | -- |
注：中诚信国际根据2017~2019年审计报告及2020年一季度未经审计的财务报表整理。
正 面
? 公司金融资产较为优质，直投类资产流动性良好。目前，公司拥有江苏银行、华泰证券和宁德时代等大量优质金融资产，其中非质押直投类资产可根据公司资金需求随时交易，流动性良好。
? 2019年盈利水平大幅提升。2019年，公司分别确认投资收益
以及公允价值变动收益5.93亿元和5.47亿元，对利润形成较好补充，当年净利润同比增长82.58%至6.18亿元，盈利水平大幅提升。
? 债务规模下降，偿债指标有所好转。2019年，受益于公司偿
还借款以及回售部分公司债券，年末总债务规模降至34.81亿元，财务杠杆水平降低，加之盈利及获现能力提升，相关偿债指标有所好转。
关 注? 市场波动风险。公司营业总收入主要来自于化纤业务，受化工行业景气度下行、原油价格下跌以及疫情等因素影响，2019年以来化纤产品销售价格下降，经营性业务利润持续亏损且亏损程度加大；公司净利润主要来自于与金融资产相关的投资收益以及公允价值变动损益，但该收益受二级市场投资标的处置时点股价、宏观经济波动及政策等因素影响较大，投资回报存在一定不确定性，2020年一季度净利润呈亏损状态，未来盈利及其稳定性需关注。? 受限资产规模较大，控股股东股权质押比例较高。截至2020年3月末，公司所有权或使用权受限的资产合计为53.65亿元，占总资产的比重为41.05%，受限比例较高。此外，同期末，公司控股股东江苏华西集团有限公司（以下简称“华西集团”）持有公司3.60亿股股票，持股比例为40.59%，其中2.60亿股股票被质押用于融资需求，占其持有公司股份的比例为72.30%，质押比例较高。
评级展望中诚信国际认为，江苏华西村股份有限公司信用水平在未来12~18个月内将保持稳定。? 可能触发评级上调因素。公司资本实力、资产质量、偿债能
力显著增强，盈利及获现水平大幅提升且具有可持续性。
? 可能触发评级下调因素。原材料价格超预期上行、产品价格
超预期下行、超预期停产、安全事故严重影响生产经营、收并购及投资效率不及预期而出现大幅亏损，财务杠杆大幅攀升、流动性恶化等因素。
同行业比较
| 部分化纤生产企业主要指标对比表（亿元、%） | ||||||
| 公司名称 | 2019 | 2020.3 | ||||
| 营业总收入 | 净利润 | 净利润率 | 资产总额 | 所有者权益 | 资产负债率 | |
| 吉林化纤 | 26.91 | 1.00 | 3.71 | 88.56 | 30.40 | 65.68 |
| 新凤鸣 | 341.48 | 13.55 | 3.97 | 267.18 | 117.32 | 56.09 |
| 华西股份 | 31.87 | 6.18 | 19.40 | 130.68 | 57.33 | 56.13 |
注：“吉林化纤”为“吉林化纤股份有限公司”简称；“新凤鸣”为“新凤鸣集团股份有限公司”简称。资料来源：中诚信国际整理本次跟踪债项情况
| 债券简称 | 本次债项信用等级 | 上次债项信用等级 | 发行金额（亿元） | 债券余额（亿元） | 存续期 |
| 16华西01 | AA | AA | 5.00 | 1.51 | 2016/03/28~2021/03/28（3+2） |
| 16华西02 | AA | AA | 4.00 | 0.15 | 2016/05/16~2021/05/16（3+2） |
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跟踪评级原因
根据国际惯例和主管部门要求，中诚信国际需对公司存续期内的债券进行定期与不定期跟踪评级，对其风险程度进行跟踪监测。本次评级为定期跟踪评级。募集资金使用情况
本次跟踪债项募集资金用途均为补充营运资金，募集资金使用均与募集说明书承诺的用途、使用计划及其他约定一致，且已全部使用。宏观经济和政策环境
宏观经济：在新冠肺炎疫情的冲击下，今年一季度GDP同比下滑6.8%，较上年底大幅回落12.9个百分点，自1992年公布季度GDP数据以来首次出现负增长。后续来看，随着国内疫情防控取得阶段性胜利，在稳增长政策刺激下后三个季度经济有望反弹，中诚信国际预计在中性情境下全年GDP或同比增长2.5%左右，但仍需警惕海外疫情蔓延给中国经济带来的不确定性。
应对疫情采取的严厉管控措施导致今年前两个月中国经济数据出现大幅度的下滑。3月份随着国内疫情防控成效显现、复工复产持续推进，当月宏观经济数据出现技术性修复。受1~2月份经济近乎“停摆”、3月份国内产能仍未完全恢复影响，一季度供需两侧均受到疫情的巨大冲击，工业增加值、投资、消费、出口同比均出现两位数以上的降幅。此外，疫情之下供应链受到冲击，部分产品供求关系扭曲导致CPI高位运行，工业生产低迷PPI呈现通缩状态，通胀走势分化加剧。
宏观风险：虽然当前国内疫情防控取得显著进展，但海外疫情的全面爆发加剧了中国经济运行的内外风险，中国经济面临的挑战前所未有。从外部因素来看，疫情蔓延或导致全球经济衰退，国际贸易存在大幅下滑可能，出口压力持续存在，对外依存度较高的产业面临较大冲击；同时，疫情之下全球产业链或面临重构，有可能给中国经济转型带来
负面影响；再次，近期保护主义变相升级，中美关系长期发展存在不确定性，地缘政治风险仍有进一步抬升可能。从国内方面看，多重挑战依然存在甚至将进一步加剧：首先，疫情防输入、防反弹压力仍然较大，对国内复工复产的拖累持续存在；其次，宏观经济下行企业经营状况恶化，信用风险有加速释放可能，同时还将导致居民就业压力明显加大；再次，经济增长放缓财政收入大幅下滑但财政支出加大，政府部门尤其是地方政府的收支平衡压力进一步凸显；最后，当前我国宏观杠杆率仍处于高位，政策刺激力度加大或加剧债务风险。
宏观政策：在经济遭遇前所未有冲击的背景下，宏观政策坚持底线思维。4月17日政治局会议在坚持打好三大攻坚战、加大“六稳”工作力度基础上，进一步提出“保居民就业、保基本民生、保市场主体、保粮食能源安全、保产业链供应链稳定、保基层运转”的“六保”方向。财政政策将更加有效，赤字率有望进一步提升，新增专项债额度或进一步扩大，发行特别国债也已提上日程，未来随着外部形势的演变和内部压力的进一步体现，不排除有更大力度的刺激政策。海外量化宽松下国内货币政策仍有空间，货币政策将更加灵活，保持流动性合理充裕的同时引导利率继续下行，在一季度三次降准或结构性降准基础上，年内或仍有一至两次降准或降息操作，可能的时点有二季度末、三季度末或年末。政策在加大短期刺激的同时，着眼长远的市场化改革进一步推进，《中共中央、国务院关于构建更加完善的要素市场化配置体制机制的意见》等文件陆续出台。
宏观展望：尽管当前国内疫情发展进入缓冲期，生产秩序逐步恢复，但消费、投资和出口形势均不容乐观。其中，受经济下行居民收入放缓和谨慎性动机等因素影响，消费需求疲软或将延续；尽管刺激政策将针对基建领域重点发力，但考虑到基建存在一定投资周期，投资或将低位运行；海外疫情迅速扩散导致包括中国主要贸易国在内的全球主要经济体先后进入短期停摆状态，疲软的外部需
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求将限制出口的增长。需求疲弱将对生产带来拖累，从而给国内的复工复产带来负面影响。综合来看，疫情冲击下中国经济在2020年将面临进一步下行压力，但经济刺激政策能在一定程度上对冲疫情对中国经济的负面影响。中诚信国际认为，虽然国内疫情管控效果显现和经济刺激政策的发力有助于中国经济在后三个季度出现改善，但后续经济的恢复程度仍取决于疫情海外蔓延的情况和国内政策对冲效果，疫情冲击下中国经济短期下行压力仍十分突出。不过，从中长期来看，中国市场潜力巨大，改革走向纵深将持续释放制度红利，中国经济中长期增长前景依旧可期。
近期关注2019年以来国内需求不振、出口承压加之成本端支撑不足令化工行业
景气度下行，产品价格降幅明显；供给侧改革及安全环保持续高压带动化工行业走向规模化、一体化、大型化及规范化，行业集中度持续提升；行业收入保持平稳，但整体盈利能力下降，行业间盈亏变动存在分化2019年以来，去产能政策及安全、环保督查高压持续，进一步淘汰部分落后不达标的企业，国家统计局数据显示，年末行业内规模以上企业同比减少1,332家；同期，部分化工子行业固定资产投资增速领先于全国工业投资平均水平，行业产能增长且集中于龙头企业，集中度进一步提升。
产量方面，2019年我国化工行业生产继续保持增长。从增幅来看，除原油加工量增幅基本维持稳定、受下游行业需求减弱等因素影响烧碱和硫酸增长率同比有所下降外，其他产品产量增幅均较上年同期有所提升，供给端继续呈上升态势。此外，2019年以来，化工行业安全事故频发，从短期来看，安全环保事故引发供给端收缩、重构，对化工存量产能形成一定约束；长期来看，安全环保督查持续保
本文中所提化工行业及企业，除特别说明外，均指申万行业分类中的化工行业和归属于采掘行业中的石油开采业及所属企业，在宏观数据中化工行业数据则包括
持高压将有助于加强化工园区风险排查，严格化工行业准入，提升化工企业安全环保水平，带动化工行业模式从小、散、乱的行业格局向大型化、集中化、一体化和规范化的化工园区转型，龙头企业将从中受益，市场集中度有望持续提升。
表 1：近年我国部分化工产品产量统计
（万吨、亿立方米、万条、%）
| 产品 | 2018 | 2019 | ||
| 产量 | 同比 | 产量 | 同比 | |
| 原油 | 18,910.6 | -1.3 | 19,101.4 | 0.8 |
| 天然气 | 1,610.2 | 7.5 | 1,736.2 | 9.8 |
| 原油加工量 | 60,357.0 | 6.8 | 65,198.1 | 7.6 |
| 硫酸（折100%） | 8,636.4 | 1.8 | 8,935.7 | 1.2 |
| 烧碱（折100%） | 3,420.2 | 0.9 | 3,464.4 | 0.5 |
| 纯碱（碳酸钠） | 2,620.5 | -0.1 | 2,887.7 | 7.6 |
| 乙烯 | 1,841.0 | 1.0 | 2,052.3 | 9.4 |
| 农用氮、磷、钾化学肥料（折纯） | 5,459.6 | -5.2 | 5,624.9 | 3.6 |
| 化学农药原药（折有效成分100%） | 208.3 | -9.5 | 225.4 | 1.4 |
| 初级形态塑料 | 8,558.0 | 4.2 | 9,574.1 | 9.3 |
| 合成橡胶 | 559.0 | 7.1 | 733.8 | 11.0 |
| 化学纤维 | 5,011.1 | 7.7 | 5,952.8 | 12.5 |
| 橡胶轮胎外胎 | 81,640.7 | 1.0 | 84,226.2 | 1.9 |
| 塑料制品 | 6,042.1 | 1.1 | 8,184.2 | 3.9 |
资料来源：国家统计局，中诚信国际整理
从需求端来看，化工产品下游终端需求主要分布在房地产、纺织服装、汽车和家电等行业，2019年国内经济增速继续放缓，下游各行业对化工产品需求减弱。长期来看，地产行业面临一定下行压力，对化工产品的需求或将弱化；但预计2020年房地产政策基本保持中性，市场平稳发展，随着前期开发投资逐步进入竣工阶段，对化工产品需求或将短期小幅回升。在短期侧重“稳增长”的宏观政策调控和向十三五规划目标冲刺的背景下，预计家电、汽车、建筑等行业或将低位企稳或实现边际改善，对国内化工产品需求亦会有所提升。出口方面，受海外经济体经济下行、国际贸易摩擦以及逆全球化事件带来的全球经济不确定性等影响，化工行业出口端亦承受了较大压力，根据国家统计局数据，2019年行业进出口贸易总额增幅为近三年来最低国家统计局行业分类中的石油和天然气开采业、石油加工、煤炭及核燃料加工业、化学原料及化学制品制造业、化学纤维制造业与橡胶和塑料制品业等5个子行业。
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水平，中美两国于2019年1月16日正式签订贸易第一阶段协议，但后续发展仍存在一定不确定性。新型冠状病毒肺炎疫情自2020年1月20日公之于众后蔓延较为迅速，对化工及上下游行业产生影响。具体来说，房地产、基建、交运、纺织服装、汽车和家电等将因复工推迟、商贸承压、交通管制、施工暂缓等短期内压制化工产品的需求，而医疗行业需要的部分产品如用作消毒剂的环氧乙烷、双氧水，用作医疗外包装的HDPE，用作口罩的PP等化工品的需求大幅增加。从生产环节来看，因疫情而导致的生产供应不足情况较少，以大型自动化装置生产的化工企业更多因下游销售、物流受阻而降低生产负荷，而湖北省内化工行业以及其他省份部分劳动密集型企业因职工无法到岗等而推迟开工或开工率明显降低。随着疫情影响的逐渐消除，各省市逐步推动企业开工复产，受负面影响的下游行业对化工产品的需求预计将反弹。从成本端来看，化工产品基础原材料包括原油、天然气、煤炭、磷矿石、原盐、萤石等。2019年布伦特原油价格在50~70美元区间震荡，多数基础原材料价格呈震荡下滑态势。2020年2月以来受OPEC+减产谈判破裂及新冠疫情制约消费需求等影响，原油价格同比大幅下跌，截至2020年3月末，布伦特和WTI原油期货结算价分别降至22.74美元/桶和20.48美元/桶，跌幅达65.7%和66.5%，原油价格的超预期下跌将令主要石油出口国如美国、沙特及俄罗斯等国家经济承压。4月13日，OPEC+全球原油减产协议达成，减产行动自5月1日起生效，后续原油价格走势需持续关注。中诚信国际认为，低油价将严重削弱石油开采企业的盈利空间，有助于油制产业链上各产品盈利的提升，同时对煤制和气制化工品的盈利形成冲击，而接近消费端的化工品盈利更依赖自身的供需变化，受油价的影响将相对较小。
受供给端新增产能逐步投产、需求下滑导致的供需结构失衡及成本端支撑不足等影响，2019年化工产品价格受到冲击并进入下行周期。从工业价格指数来看，化工各子行业工业生产者出厂价格指数（以下简称“PPI”）自2018年10月开始大幅回落，并于2019年1月同比增速首次由正转负，之后化工品价格小幅回升，进入二季度后，由于经济下行压力叠加下游需求持续疲软，PPI持续下滑，价格处于相对低位区间。
图1：化工行业工业生产者出厂价格指数(上年同月=100)
资料来源：国家统计局，中诚信国际整理
2019年化工行业景气度较上年下行，大多数化工产品价格同比下降，使得行业营业收入虽然仍呈增长态势，但增幅大幅下降，同时行业利润空间收窄，多数子行业亏损面有所上升，不过行业间差异明显。其中，受原油价格下跌影响，石油和天然气开采业收入略有下降，但油价总体保持在合理区间，加之原油和天然气产销量增加，石油和天然气开采业利润总额则同比略有增长；原油价格变动的不确定性、成品油及焦炭等价格的下跌等令石油加工、煤炭及核燃料加工业利润总额同比下滑42.5%；受下游需求不振影响，产品供需结构有所逆转，化学原料及化学制品制造业和化学纤维制造业利润总额分别同比下滑25.6%和19.8%；受益于产业结构改善、海外布局成效显现以及原材料成本的下降等，橡胶和塑料制品业利润总额同比上升12%。
表 2：2019年化工行业主要经济指标（亿元、%）
| 行业 | 行业亏损企业占比 | 营业收入 | 利润总额 | |||
| 2019 | 同比 | 2019 | 同比 | 2019 | 同比 | |
| 石油和天然气开采业 | 35.65 | -5 | 8,675.6 | -0.8 | 1,606.1 | 1.8 |
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| 石油加工、煤炭及核燃料加工业 | 25.91 | 3.52 | 48,378.3 | 4 | 1,279 | -42.5 |
| 化学原料及化学制品制造业 | 16.77 | 1.12 | 65,776.2 | -1 | 3,481 | -25.6 |
| 化学纤维制造业 | 22.11 | 3.87 | 8,571.2 | 4 | 311 | -19.8 |
| 橡胶和塑料制品业 | 13.77 | -0.007 | 25,426.1 | 2 | 1,374.8 | 12 |
| 化工行业 | 16.19 | 0.005 | 156,827.4 | 1.29 | 8,051.9 | -20.26 |
资料来源：国家统计局，中诚信国际整理中诚信国际认为，受中美贸易摩擦的不确定性以及疫情等因素影响，2020年化工产品下游终端需求或将先抑后扬，但大幅改善的难度较大，行业景气度将承受一定压力。2019年公司化纤产品销量保持稳步增长，但受化工行业景气度下行、原油价格下跌叠加疫情等因素影响，主要产品及原材料价格呈下滑趋势，未来需持续关注其价格波动对公司后续经营和盈利能力产生的影响公司涤纶化纤板块产品主要为涤纶短纤维，产品类型包括水刺专用涤纶短纤维、半消光涤纶短纤维、超有光涤纶短纤维和荧光增白涤纶短纤维等，2019年以来产能保持稳定。公司继续采用以销定产的生产模式，主要产品产销率维持较高水平。2019年，公司继续提高化纤产品的差异化率，并积极开拓国内外市场，化纤产品销量保持增长，当年内外销占比分别为72.38%和
27.62%。中诚信国际关注到，2020年一季度，公司
产品开工率同比有所下降，但受益于其产品较多应用于湿巾等防疫物资的生产，受疫情影响相对有限，未来产能恢复情况以及全年销售实现情况需持续关注。产品价格方面，受化工行业景气度下行、原油价格下跌以及疫情等因素影响，2019年以来产品销售均价呈下降态势。
表 3：公司涤纶短纤产销情况
（万吨/年、万吨、%、元/吨）
| 2017 | 2018 | 2019 | 2020.1~3 | |
| 产能 | 30.00 | 40.00 | 40.00 | 40.00 |
| 产量 | 30.56 | 32.95 | 38.72 | 8.78 |
| 产能利用率 | 101.87 | 94.14 | 96.80 | -- |
| 销量 | 30.46 | 32.48 | 38.42 | 8.53 |
| 销售均价 | 7,257.62 | 8,232.57 | 6,998.30 | 5,953.44 |
资料来源：公司提供，中诚信国际整理
销售方面，公司仍采用以直销为主的销售方式，下游客户主要为生产纱、布的厂家和经销商，2019年以来公司继续保持了与其良好的长期合作关系，当年前五大客户销售占比为26.63%，销售渠道仍保持顺畅。结算方面，公司与客户结算主要采取现金和银行承兑汇票的方式，账期一般为30天，较以前年度无变化。采购方面，公司主要原材料为PTA和MEG，两种原材料成本占比约为90%左右。公司原料供应市场较为集中，供应渠道稳定，2019年向前五大供应商采购占比为59.77%。受化工行业景气度下行、原油价格大幅下跌以及疫情等影响，2019年以来PTA和MEG的采购均价降幅较大，一定程度上降低公司生产成本。
中诚信国际认为，公司主要原材料及产品价格与原油价格紧密挂钩，收入端和成本端价格降幅不同导致毛利率有所波动，中诚信国际将持续关注价格波动对化纤业务收入规模及盈利能力的影响。
表 4：公司主要原材料采购情况（万吨、%）
| 2017 | 2018 | 2019 | 2020.1~3 | |||||
| 采购量 | 采购均价 | 采购量 | 采购均价 | 采购量 | 采购均价 | 采购量 | 采购均价 | |
| PTA | 26.96 | 4,347 | 28.82 | 5,543 | 33.03 | 4,729 | 8.30 | 3,900 |
| MEG | 10.40 | 6,129 | 11.98 | 6,621 | 13.22 | 4,259 | 4.92 | 4,149 |
资料来源：公司提供，中诚信国际整理2019年以来公司仓储业务稳步发展，盈利能力保持较高水平，但业务规模较小，整体盈利贡献度有限
2019年以来，公司作为长江中下游较成熟的物流仓储企业之一，继续依托内河港口的优势，利用自有码头，为客户提供苯类、醇类、胺类和酸类等多种液态化工品码头装卸、仓储、驳运中转、管道运输等服务，截至2020年3月末，公司码头总容量和仓储容量等较以前年度无变化。2019年，华西
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码头年吞吐量为379万吨，同比增长3.94%，罐容利用率约90%；液态化工品入库量为190.29万吨，同比增长4.79%；液态化工品储运周转率为8.65次，较上年提高0.33次，仓储业务稳步发展。公司拥有危险化学品经营许可证且始终重视对安防条件的关注并不断更新改造，2019年安全环保支出为
100.60万元，未发生安全事故。
凭借区域优势，公司客户主要集中在长三角地区，2019年前五大客户业务占比为19.38%，客户相对分散，集中度风险基本可控。公司仓储业务盈利能力较强，2019年板块毛利率为62.61%，但受制于业务规模，该板块整体盈利贡献度较小。表 5：2019年化工码头前五大客户情况（万元、%）
| 客户名称 | 销售额 | 占比 |
| 上海天庚化工有限公司 | 739.78 | 4.92 |
| 凯凌化工（张家港）有限公司 | 575.85 | 3.83 |
| 万华化学（烟台）石化有限公司 | 569.25 | 3.79 |
| 中国石油天然气股份有限公司华东化工销售分公司 | 519.43 | 3.46 |
| 盛源吉（江苏）实业有限公司 | 507.50 | 3.38 |
| 合计 | 2,911.81 | 19.38 |
资料来源：公司提供，中诚信国际整理
公司金融板块持续发展，直投类资产具有较好的流动性，但投资业务受金融环境、政策环境和被投资主体的经营状况等多方面因素影响较大，未来存在一定决策及管理风险
公司金融板块业务主要分为并购投资类资产管理业务和证券投资类资产管理业务，分别由子公司一村资本有限公司（以下简称“一村资本”）及上海一村投资管理有限公司（以下简称“一村投资”）负责运营。
表 6：截至2020年3月末公司并购投资项目情况
（个、亿元）
| 行业 | 累计投资项目 | 已退出项目 | ||||
| 数量 | 金额 | 收益 | 数量 | 金额 | 收益 | |
| TMT | 21 | 15.45 | 2.10 | 5 | 2.14 | 0.45 |
| 大健康 | 6 | 3.02 | 0.38 | 1 | 1.00 | 0.35 |
| 半导体 | 9 | 4.74 | 0.12 | 1 | 0.51 | 0.12 |
| 创新投资 | 6 | 3.35 | 1.26 | 3 | 2.63 | 1.26 |
| 另类投资 | 6 | 3.88 | 0.56 | 3 | 2.83 | 0.53 |
| 智能制造&新能源 | 3 | 0.31 | 1.69 | - | - | - |
| 战略投资 | 7 | 1.69 | 0.29 | 2 | 0.25 | 0.29 |
| 初创投资 | 38 | 0.81 | 0.30 | 5 | 0.13 | 0.24 |
| 其他 | 2 | 0.19 | 0.01 | - | - | - |
| 合计 | 98 | 33.43 | 6.72 | 20 | 9.49 | 3.25 |
注：并购投资项目按自有资金口径统计。资料来源：公司提供，中诚信国际整理
表 7：截至2020年3月末公司在投项目投资阶段情况
| 客户名称 | 项目数量（个） | 占比（%） |
| 种子期 | - | - |
| 成长期 | 69 | 85.90 |
| 成熟期 | 9 | 14.10 |
| 合计 | 78 | 100.00 |
资料来源：公司提供，中诚信国际整理
并购投资类资产管理业务类型主要分为股权类投资、夹层投资和另类投资等多个方面，投资方式分为直投和设立基金的方式。2019年以来，一村资本继续围绕文化教育、医疗大健康、新能源与高端智能制造和半导体四大产业开展投资并购服务。具体来看，TMT事业部继续围绕控股型并购标的北京易贝乐科技文化股份有限公司（以下简称“易贝乐”），在早幼教、素质教育、职业教育以及教育科技等领域进行产业链纵深向上向下延伸，形成对TMT、大消费产业、科创等多行业的覆盖与跟踪；大健康事业部以NMS研发机构为依托，继续在小分子创新药物产业链上下游布局，进一步推动赋能型投资落地；智能制造和新能源事业部继续重点布局智能物流、专业供应链物流、锂电、燃料电池等细分领域；半导体事业部利用已投项目的技术能力，持续发现并推动与其具有产业协同效应的资产构建机会。2019年末，公司在前述产业领域实现资产管理规模约54.14亿元。
中诚信国际关注到，公司直投类资产主要包括江苏银行、华泰证券、宁德时代等二级市场股票和基金产品的股权类资产，截至2020年3月末公允价值为25.59亿元，其中江苏银行和华泰证券股票公允价值为15.87亿元用于质押融资，其他资产可以根据公司资金需求随时交易，流动性较好。
从开展并购投资的业务模式看，除公司自有资
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金出资外，募集资金还来源于机构投资人、政府引导资金和高端财富客户；目前仅以收取基金管理费为主要盈利模式，费率以各个项目协议为准，业务模式及盈利模式较以前年度变化不大。受益于资产管理规模增大，2019年一村资本实现营业收入0.38亿元，同比增长342%，实现净利润2.51亿元，同比增长89%。中诚信国际关注到，目前该板块收入业务规模较小，且投资业务受金融环境、政策环境和被投资主体的经营状况等多方面因素的影响较大，未来存在一定决策及管理风险。截至2020年3月末，公司及其下属子公司投资参股的基金管理公司共计7家，参股基金管理公司已募集设立基金53支，认缴规模144.71亿元，实缴规模51.31亿元；同期末，公司及其下属子公司作为LP投资的基金共有14支，基金规模合计
11.41亿元，其中公司认缴规模为3.23亿元，实缴
规模1.70亿元。
证券投资类资产管理业务方面，由于含金量较高的管理产品规模增幅放缓，2019年以来一村投资主动缩减业务规模，截至2020年3月末，共管理资产规模约0.1亿元，管理基金产品2只。2020年6月，公司将一村投资36%股权转让给陈志龙等4位自然人，交易对价为0.03亿元，一村投资业务将不再纳入公司合并报表。
财务分析
以下分析基于公司提供的经天衡会计师事务所（特殊普通合伙）审计并出具标准无保留意见的2017~2019年财务报告以及未经审计的2020年一季度财务报表，各期财务数据为审计报告期末数。2019年末公司总资产和所有者权益规模持续增长，偿还借款和回售部分公司债券令债务规模下降，财务杠杆明显降低；2020年3月末受业绩亏损影响，所有者权益减少；以金融资产为主的资产结构需关注其未来流动性和变现情况
随着金融资产规模的不断增加，2019年公司总
资产规模同比增长，截至2020年3月末以交易性金融资产和货币资金为主的流动资产占比增至
59.00%，资产结构整体较为均衡。公司货币资金主
要为银行存款和其他货币资金，受回售部分公司债券影响，2019年末货币资金同比下降；2020年公司赎回银行理财产品增加，3月末货币资金大幅增长，其中有3.01亿元使用受限。2019年1月1日起，公司执行新金融工具准则（《企业会计准则第22号——金融工具确认和计量》），对相关金融资产及相关所有者权益项目进行了重分类处理，受上述因素影响，2019年末交易性金融资产大幅增加、可供出售金融资产全部调出，同时新增其他非流动金融资产科目。其中交易性金融资产主要由投资的境内外股票、基金和理财产品等构成，2020年3月末大幅减少，主要是理财产品赎回所致。中诚信国际关注到，公司资产主要由金融资产构成，对资金形成一定占用，未来其流动性和变现情况需保持关注。
表 8：公司主要资产、负债和资本结构情况（亿元、%）
| 2017 | 2018 | 2019 | 2020.3 |
| 货币资金 | 8.79 | 11.42 | 9.72 | 15.37 |
| 交易性金融资产 | 2.09 | 4.01 | 60.53 | 53.14 |
| 可供出售金融资产 | 62.80 | 65.95 | - | - |
| 长期股权投资 | 14.04 | 16.05 | 16.98 | 16.80 |
| 其他非流动金融资产 | - | - | 29.69 | 30.11 |
| 总资产 | 111.30 | 120.40 | 131.71 | 130.68 |
| 其他应付款 | 1.90 | 3.65 | 2.26 | 2.19 |
| 其他流动负债 | 0.58 | 0.64 | 0.11 | - |
| 其他非流动负债 | 13.49 | 17.45 | 25.65 | 27.26 |
| 总负债 | 64.38 | 70.44 | 72.88 | 73.34 |
| 短期债务 | 10.22 | 17.32 | 17.66 | 17.68 |
| 长期债务 | 29.58 | 25.04 | 17.15 | 17.22 |
| 总债务 | 39.80 | 42.36 | 34.81 | 34.90 |
| 未分配利润 | 13.86 | 16.53 | 33.26 | 31.68 |
| 所有者权益合计 | 46.92 | 49.96 | 58.83 | 57.33 |
| 资产负债率 | 57.85 | 58.51 | 55.33 | 56.13 |
| 总资本化比率 | 45.90 | 45.89 | 37.17 | 37.84 |
资料来源：公司财务报表，中诚信国际整理公司总负债规模呈增长态势，2020年3月末为
73.44亿元，且以非流动负债为主。2019年，公司
回售部分公司债券以及偿还借款，导致年末长期债务大幅下降带动总债务亦随之减少，2020年3月末短期债务/总债务为50.66%，债务结构整体较为均
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衡。此外，公司其他应付款主要为天津诺德投资有限公司结构化主体债务；其他流动负债和其他非流动负债均为金融业务有限合伙人出资部分。受益于利润积累，2019年末公司所有者权益同比增长17.77%，当年分红0.44亿元；加之债务规模的下降，同期末资产负债率和总资本化比率明显降低。2020年一季度，公司经营亏损令3月末所有者权益略有下滑，资产负债率和总资本化比率略有回升。
公司营业总收入主要来自于化纤业务，2019年盈利能力弱化令经营性业务利润亏损扩大；净利润主要来自于与金融资产相关的投资收益以及公允价值
变动损益，2020年一季度净利润呈亏损状态，该模式下的盈利稳定性需持续关注2019年，公司实现营业收入31.87亿元，同比增长8.69%。其中，化纤业务仍系公司主要收入来源，当年化纤产品价格大幅下降，导致该板块毛利率明显下滑，但受益于销量提升，收入规模较为稳定。公司仓储、投资管理及其他业务收入均较上年有不同程度增长，虽其毛利率水平较高，但由于收入规模较小，对利润贡献有限。2020年一季度，公司收入同比下滑22.07%，但受益于成本降幅较大等因素，毛利率有所回升。
表 9：近年来公司主要板块收入和毛利率构成（万元、%）
| 分产品 | 2017 | 2018 | 2019 | 2020.1~3 | ||||
| 收入 | 毛利率 | 收入 | 毛利率 | 收入 | 毛利率 | 收入 | 毛利率 | |
| 化纤业务 | 22.22 | 9.94 | 27.55 | 6.96 | 27.11 | 3.57 | 5.10 | 4.62 |
| 仓储服务 | 1.11 | 60.97 | 1.34 | 65.98 | 1.50 | 62.61 | 0.36 | 72.04 |
| 投资管理 | 0.10 | 62.48 | 0.16 | 69.84 | 0.29 | 80.54 | 0.04 | 86.71 |
| 其他业务 | 4.99 | 1.07 | 0.27 | 0.91 | 2.97 | 2.26 | 0.08 | -1.55 |
| 营业总收入/营业毛利率 | 28.42 | 10.54 | 29.32 | 9.94 | 31.87 | 6.93 | 5.58 | 9.51 |
注：其他业务主要为原材料贸易收入。资料来源：公司提供
受益于公司债务规模下降以及融资成本降低，2019年以来期间费用有所下降，但由于收入规模波动影响，期间费用率亦有所波动。公司化纤业务盈利能力较弱，2019年化纤产品价格下降令经营性业务利润持续亏损且亏损程度加大。公司利润总额主要来源于公允价值变动收益和投资收益，其中公允价值变动收益主要来自于澜起科技、江苏银行和世纪华通等资产的公允价值变动收益5.47亿元；投资收益主要为处置江苏银行和宁德时代部分股票获得投资收益合计3.07亿元以及来自于在持有期间的江苏银行、稠州银行分红和澜起科技等分红共计
1.43亿元。同时，当年收到以开发扶持资金和无锡
市重点技术改造引导资金等政府补助为主的其他收益0.17亿元，亦对利润形成一定补充。综上，公司净利润同比增长82.58%。2020年一季度，公司交易性金融资产形成较大公允价值变动损失，导致业绩亏损。盈利指标方面，2019年公司EBIT和
EBITDA均有所提升，相关盈利指标同比增长。但中诚信国际认为，股票市场投资回报存在一定不确定性，公司以处置金融资产所获得的投资收益以及所持有金融资产在资本市场上的公允价值变动损益为主的盈利模式稳定性较弱，中诚信国际将对此保持关注。
表 10：近年来公司盈利能力相关指标（亿元、%）
| 2017 | 2018 | 2019 | 2020.3 |
| 期间费用合计 | 3.55 | 5.66 | 5.33 | 1.01 |
| 期间费用率 | 12.47 | 19.31 | 16.71 | 18.03 |
| 经营性业务利润 | -0.47 | -2.76 | -3.01 | -0.48 |
| 资产减值损失合计 | -0.08 | -1.94 | -0.22 | 0.003 |
| 公允价值变动收益 | 0.03 | 1.79 | 5.47 | -2.14 |
| 投资收益 | 2.83 | 7.13 | 5.93 | 0.81 |
| 利润总额 | 2.50 | 4.22 | 8.18 | -1.80 |
| 净利润 | 2.06 | 3.39 | 6.18 | -1.32 |
| EBIT | 4.29 | 6.53 | 10.54 | -- |
| EBITDA | 4.69 | 7.02 | 11.06 | -- |
| EBITDA利润率 | 16.48 | 23.95 | 34.72 | -- |
| 总资产收益率 | 4.31 | 5.42 | 8.36 | -- |
注：资产减值损失合计包含“信用减值损失”和“资产减值损失”。资料来源：公司财务报表，中诚信国际整理
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2019年公司盈利和获现能力有所提升，相关偿债指标有所好转受益于应收账款催收力度加大以及存货规模下降，2019年经营活动净现金流大幅增加；受偿还借款以及回售债券等影响，同期筹资活动现金流转为净流出态势。2020年一季度，受益于赎回理财产品，投资活动现金净流入大幅增加。偿债指标方面，2019年公司盈利和获现能力增强使得相关偿债指标有所好转。
表 11：公司现金流及偿债指标情况（亿元、%）
| 2017 | 2018 | 2019 | 2020.3 |
| 经营活动净现金流 | 0.10 | -1.96 | 4.99 | -2.16 |
| 投资活动净现金流 | -30.22 | 2.52 | 2.41 | 7.04 |
| 筹资活动净现金流 | 26.60 | 0.13 | -9.39 | 0.60 |
| EBITDA利息保障倍数 | 2.62 | 3.04 | 4.69 | -- |
| 经营活动净现金流/利息支出 | 0.05 | -0.85 | 2.11 | -- |
| 总债务/EBITDA | 8.50 | 6.03 | 3.15 | -- |
| 经营活动净现金流/总债务 | 0.002 | -0.05 | 0.14 | -0.25* |
| 货币资金/短期债务 | 0.86 | 0.66 | 0.55 | 0.87 |
注：带“*”指标已经年化处理。资料来源：公司财务报表，中诚信国际整理
公司受限资产规模较大，控股股东股权质押比例较高，面临一定流动性风险，但外部授信和较畅通的股权融资渠道能够对整体偿债能力提供一定支持
截至2020年3月末，公司共获得授信总额26.24亿元，尚未使用的额度为6.07亿元；此外，公司为A股上市公司，股权融资渠道较为畅通。
截至2020年3月末，公司对外担保总额为11.01亿元，同比增加2.91亿元，担保对象为江苏华西集团有限公司（4.50亿元）、江阴市华西热电有限公司（1.51亿元）和江阴博丰钢铁有限公司（5.00亿元），担保规模占同期末净资产的比例为19.20%。此外，截至2020年3月末，公司无重大未决诉讼事项。
截至2020年3月末，公司所有权或使用权受限的资产合计为53.65亿元，其中质押融资的货币资金为3.01亿元，应收票据、固定资产、其他流动资产、以公允价值计量且其变动计入当期损益的金融资产和长期股权投资的融资抵质押共计50.64亿
元，受限资产占总资产的比重为41.05%，受限比例较高。此外，同期末，华西集团持有公司3.60亿股股票，持股比例为40.59%，其中2.60亿股股票质押给中国工商银行股份有限公司江阴支行用于自身融资需求，占其持有公司股份的比例为72.30%，质押比例较高，若股价大幅波动，或将导致公司面临控股股东被动减持及控股股东可能发生变化的风险。过往债务履约情况：根据公开资料及公司提供的企业信用报告和相关资料，截至2020年4月2日，公司在公开市场无信用违约记录，借款均能够到期还本、按期付息，未出现延迟支付本金和利息的情况。
外部支持
公司实际控制人为村委会，对公司支持意愿极强，但支持能力一般华西股份控股股东为华西集团，实际控制人为江阴市华士镇华西新市村村民委员会，作为其下属唯一上市平台，公司信用恶化对其信誉影响很大，因此其对公司支持意愿极强；但由于实际控制人为村委会，对公司支持能力一般。
评级结论
综上所述，中诚信国际维持江苏华西村股份有限公司的主体信用等级为AA，评级展望为稳定；维持“16华西01”和“16华西02”的债项信用等级为AA。
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附一：江苏华西村股份有限公司股权结构图及组织结构图（截至2020年3月末）
资料来源：公司提供
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附二：江苏华西村股份有限公司财务数据及主要指标（合并口径）
| 财务数据（单位：万元） | 2017 | 2018 | 2019 | 2020.3 |
| 货币资金 | 87,852.88 | 114,216.98 | 97,202.26 | 153,667.25 |
| 应收账款净额 | 31,020.04 | 36,786.46 | 18,441.75 | 18,337.21 |
| 其他应收款 | 7,454.92 | 18,891.95 | 10,271.23 | 10,171.51 |
| 存货净额 | 14,435.52 | 23,968.79 | 14,012.31 | 28,067.83 |
| 固定资产 | 32,634.28 | 49,076.42 | 44,756.43 | 43,743.86 |
| 在建工程 | 2,502.34 | 412.07 | 3,125.36 | 4,172.23 |
| 无形资产 | 2,154.67 | 2,247.23 | 2,203.77 | 2,162.64 |
| 总资产 | 1,113,006.97 | 1,203,954.55 | 1,317,078.49 | 1,306,786.31 |
| 其他应付款 | 18,975.07 | 36,466.65 | 22,725.07 | 21,865.71 |
| 短期债务 | 102,200.65 | 173,217.60 | 176,599.20 | 176,806.09 |
| 长期债务 | 295,826.64 | 250,413.53 | 171,464.50 | 172,199.04 |
| 总债务 | 398,027.29 | 423,631.13 | 348,063.71 | 349,005.14 |
| 净债务 | 310,174.41 | 309,414.15 | 250,861.44 | 195,337.89 |
| 总负债 | 643,845.24 | 704,381.20 | 728,750.51 | 733,448.32 |
| 费用化利息支出 | 17,895.53 | 23,068.39 | 23,591.71 | -- |
| 资本化利息支出 | - | - | - | -- |
| 所有者权益合计 | 469,161.73 | 499,573.35 | 588,327.97 | 573,337.99 |
| 营业总收入 | 284,238.73 | 293,219.39 | 318,687.47 | 55,835.47 |
| 经营性业务利润 | -4,708.49 | -27,575.75 | -30,052.26 | -4,775.96 |
| 投资收益 | 28,282.72 | 71,316.05 | 59,338.76 | 8,084.98 |
| 净利润 | 20,553.59 | 33,869.42 | 61,840.29 | -13,232.82 |
| EBIT | 42,880.04 | 65,299.24 | 105,392.08 | -- |
| EBITDA | 46,850.27 | 70,224.04 | 110,637.83 | -- |
| 经营活动产生现金净流量 | 950.67 | -19,645.79 | 49,883.90 | -21,575.35 |
| 投资活动产生现金净流量 | -302,238.82 | 25,165.88 | 24,080.27 | 70,389.92 |
| 筹资活动产生现金净流量 | 265,962.90 | 1,322.88 | -93,939.96 | 6,036.31 |
| 资本支出 | 8,156.85 | 13,049.69 | 6,451.48 | 1,722.28 |
| 财务指标 | 2017 | 2018 | 2019 | 2020.3 |
| 营业毛利率(%) | 10.54 | 9.94 | 6.93 | 9.51 |
| 期间费用率(%) | 12.47 | 19.31 | 16.71 | 18.03 |
| EBITDA利润率(%) | 16.48 | 23.95 | 34.72 | -- |
| 总资产收益率(%) | 4.31 | 5.42 | 8.36 | -- |
| 流动比率(X) | 1.83 | 1.34 | 3.39 | 3.43 |
| 速动比率(X) | 1.74 | 1.24 | 3.32 | 3.30 |
| 存货周转率(X) | 17.51 | 11.02 | 15.62 | 9.61* |
| 应收账款周转率(X) | 10.09 | 7.97 | 11.54 | 12.15* |
| 资产负债率(%) | 57.85 | 58.51 | 55.33 | 56.13 |
| 总资本化比率(%) | 45.90 | 45.89 | 37.17 | 37.84 |
| 短期债务/总债务(%) | 25.68 | 40.89 | 50.74 | 50.66 |
| 经营活动净现金流/总债务(X) | 0.002 | -0.05 | 0.14 | -0.25* |
| 经营活动净现金流/短期债务(X) | 0.01 | -0.11 | 0.28 | -0.49* |
| 经营活动净现金流/利息支出(X) | 0.05 | -0.85 | 2.11 | -- |
| 总债务/EBITDA(X) | 8.50 | 6.03 | 3.15 | -- |
| EBITDA/短期债务(X) | 0.46 | 0.41 | 0.63 | -- |
| EBITDA利息保障倍数(X) | 2.62 | 3.04 | 4.69 | -- |
注：1、2020年一季报未经审计；2、带*指标已经年化处理。
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附三：基本财务指标的计算公式
| 指标 | 计算公式 |
| 资本结构 | 现金及其等价物（货币等价物） | =货币资金（现金）＋以公允价值计量且其变动计入当期损益的金融资产/交易性金融资产＋应收票据 |
| 长期投资 | =可供出售金融资产＋持有至到期投资＋长期股权投资 | |
| 短期债务 | =短期借款＋以公允价值计量且其变动计入当期损益的金融负债/交易性金融负债＋应付票据＋一年内到期的非流动负债＋其他债务调整项 | |
| 长期债务 | =长期借款＋应付债券＋租赁负债＋其他债务调整项 | |
| 总债务 | =长期债务＋短期债务 | |
| 净债务 | =总债务－货币资金 | |
| 资产负债率 | =负债总额/资产总额 | |
| 总资本化比率 | =总债务/（总债务＋所有者权益合计） | |
| 经营效率 | 存货周转率 | =营业成本/存货平均净额 |
| 应收账款周转率 | =营业收入/应收账款平均净额 | |
| 现金周转天数 | =应收账款平均净额×360天/营业收入＋存货平均净额×360天/营业成本－应付账款平均净额×360天/（营业成本＋期末存货净额－期初存货净额） | |
| 盈利能力 | 营业毛利率 | =（营业收入—营业成本)/营业收入 |
| 期间费用率 | =（销售费用＋管理费用＋研发费用＋财务费用）/营业总收入 | |
| 经营性业务利润 | =营业总收入－营业成本－利息支出－手续费及佣金支出－退保金－赔付支出净额－提取保险合同准备金净额－保单红利支出－分保费用－税金及附加－期间费用＋其他收益 | |
| EBIT（息税前盈余） | =利润总额＋费用化利息支出 | |
| EBITDA（息税折旧摊销前盈余） | =EBIT＋折旧＋无形资产摊销＋长期待摊费用摊销 | |
| 总资产收益率 | =EBIT/总资产平均余额 | |
| 净资产收益率 | =净利润/所有者权益合计平均值 | |
| EBIT利润率 | =EBIT/当年营业总收入 | |
| EBITDA利润率 | =EBITDA/当年营业总收入 | |
| 现金流 | 资本支出 | =购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金 |
| 经调整的经营活动净现金流（CFO-股利） | =经营活动净现金流（CFO）－分配股利、利润或偿付利息支付的现金 | |
| FCF | =经营活动净现金流－购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金－分配股利、利润或偿付利息支付的现金 | |
| 留存现金流 | =经营活动净现金流－（存货的减少＋经营性应收项目的减少＋经营性应付项目的增加）－（分配股利、利润或偿付利息所支付的现金－财务性利息支出－资本化利息支出） | |
| 偿债能力 | 流动比率 | =流动资产/流动负债 |
| 速动比率 | =（流动资产－存货）/流动负债 | |
| 利息支出 | =费用化利息支出＋资本化利息支出 | |
| EBITDA利息保障倍数 | =EBITDA/利息支出 | |
| EBIT利息保障倍数 | =EBIT/利息支出 |
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附四：信用等级的符号及定义
| 主体等级符号 | 含义 |
| AAA | 受评对象偿还债务的能力极强，基本不受不利经济环境的影响，违约风险极低。 |
| AA | 受评对象偿还债务的能力很强，受不利经济环境的影响较小，违约风险很低。 |
| A | 受评对象偿还债务的能力较强，较易受不利经济环境的影响，违约风险较低。 |
| BBB | 受评对象偿还债务的能力一般，受不利经济环境影响较大，违约风险一般。 |
| BB | 受评对象偿还债务的能力较弱，受不利经济环境影响很大，有较高违约风险。 |
| B | 受评对象偿还债务的能力较大地依赖于良好的经济环境，违约风险很高。 |
| CCC | 受评对象偿还债务的能力极度依赖于良好的经济环境，违约风险极高。 |
| CC | 受评对象在破产或重组时可获得保护较小，基本不能保证偿还债务。 |
| C | 受评对象不能偿还债务。 |
注：除AAA级，CCC级及以下等级外，每一个信用等级可用“＋”、“－”符号进行微调，表示略高或略低于本等级。
| 中长期债券等级符号 | 含义 |
| AAA | 债券安全性极强，基本不受不利经济环境的影响，违约风险极低。 |
| AA | 债券安全性很强，受不利经济环境的影响较小，违约风险很低。 |
| A | 债券安全性较强，较易受不利经济环境的影响，违约风险较低。 |
| BBB | 债券安全性一般，受不利经济环境影响较大，违约风险一般。 |
| BB | 债券安全性较弱，受不利经济环境影响很大，有较高违约风险。 |
| B | 债券安全性较大地依赖于良好的经济环境，违约风险很高。 |
| CCC | 债券安全性极度依赖于良好的经济环境，违约风险极高。 |
| CC | 基本不能保证偿还债券。 |
| C | 不能偿还债券。 |
注：除AAA级，CCC级及以下等级外，每一个信用等级可用“＋”、“－”符号进行微调，表示略高或略低于本等级。
| 短期债券等级符号 | 含义 |
| A-1 | 为最高级短期债券，还本付息风险很小，安全性很高。 |
| A-2 | 还本付息风险较小，安全性较高。 |
| A-3 | 还本付息风险一般，安全性易受不利环境变化的影响。 |
| B | 还本付息风险较高，有一定的违约风险。 |
| C | 还本付息风险很高，违约风险较高。 |
| D | 不能按期还本付息。 |
注：每一个信用等级均不进行微调。