蓝晓科技(300487)_公司公告_蓝晓科技：向不特定对象发行可转换公司债券信用评级报告新浪财经

蓝晓科技 sz300487	2025-11-06 15:35:45

54.180 +0.20 (+0.37%)	昨收盘:53.980	今开盘:53.970	最高价:54.660	最低价:53.860
成交额:133592508.970	成交量:24576	买入价:54.180	卖出价:54.190
买一量:14	买一价:54.180	卖一量:2	卖一价:54.190

蓝晓科技：向不特定对象发行可转换公司债券信用评级报告（下载公告）

公告日期:2023-04-12

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新世纪评级

BrillianceRatings

西西安安蓝蓝晓晓科科技技新新材材料料股股份份有有限限公公司司

创创业业板板向向不不特特定定对对象象发发行行可可转转换换公公司司债债券券

信

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评

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报

告

上海新世纪资信评估投资服务有限公司

Shanghai Brilliance Credit Rating & Investors Service Co., Ltd.

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新世纪评级BrillianceRatings

主要财务数据及指标

项目	2019年	2020年	2021年	2022年前三季度
金额单位：人民币亿元
母公司口径数据：
货币资金	3.66	5.35	6.29	10.67
刚性债务	3.01	2.68	1.64	2.89
所有者权益	10.49	13.22	16.56	19.00
经营性现金净流入量	3.55	2.16	1.47	4.70
合并口径数据及指标：
总资产	22.53	25.53	31.05	42.65
总负债	9.73	8.80	10.05	18.25
刚性债务	3.76	3.25	2.26	3.76
所有者权益	12.80	16.73	20.99	24.40
营业收入	10.12	9.23	11.95	11.77
净利润	2.48	1.96	3.05	3.11
经营性现金净流入量	-0.47	2.60	3.50	4.82
EBITDA	3.32	3.21	4.53	－
资产负债率[%]	43.19	34.48	32.38	42.79
权益资本与刚性债务比率[%]	340.17	515.43	928.40	649.41
流动比率[%]	180.93	199.09	234.36	180.41
现金比率[%]	78.74	102.11	129.69	83.76
利息保障倍数[倍]	15.43	16.88	43.96	－
净资产收益率[%]	22.06	13.24	16.20	－
经营性现金净流入量与流动负债比率[%]	-6.41	40.55	46.34	－
非筹资性现金净流入量与负债总额比率[%]	-33.55	21.79	18.90	－
EBITDA/利息支出[倍]	17.13	23.48	56.07	－
EBITDA/刚性债务[倍]	0.87	0.91	1.64	－

注：根据蓝晓科技经审计的2019-2021年及未经审计的2022年三季度财务数据整理、计算。2020年数据根据2021年审计报告年初数和上年数进行了追溯调整。

评级观点

主要优势：

? 吸附分离树脂材料技术优势。蓝晓科技在吸附

分离树脂材料领域具有较强的研发实力，近年来公司主要产品吸附分离材料不断延伸下游应用领域，业务规模上升，在细分市场具有较强的市场竞争力。

? 2021年实施定向增发，权益资本实力增强。蓝

晓科技于2021年3月向实控人非公开发行5,194,410股股份，募集资金净额1.248亿元，公司权益资本实力有所增强。

主要风险：

? 毛利率下降。原材料价格上涨背景下，蓝晓科

技产品价格上涨幅度有限，毛利率有所下降。

? 资金周转压力。蓝晓科技系统装置业务回款周

期长，公司应收款项规模较大，面临一定的资金周转压力。

? 持续的安全环保压力。虽然蓝晓科技注重安全

环保绿色生产，但随着安全环保政策趋严，公司未来仍持续面临安全环保压力。

? 本次债券未转股及回售风险。若因蓝晓科技股

价低迷或未达到本次债券持有人预期而导致债券未转股，则会加重公司债务负担。另外，本次债券设置了回售条件，公司可能面临债券存续期缩短风险。

分析师

何婕妤 hejieyu@shxsj.com钱源 qianyuan@shxsj.comTel：(021)63501349Fax:(021)63500872

上海市汉口路398号华盛大厦14Fhttp://www.shxsj.com

分析师何婕妤 hejieyu@shxsj.com 钱源 qianyuan@shxsj.com Tel：(021)63501349Fax:(021)63500872 上海市汉口路398号华盛大厦14F http://www.shxsj.com

分析师何婕妤 hejieyu@shxsj.com 杨亿 yangyi@shxsj.com Tel：(021) 63501349 Fax: (021)63500872 上海市汉口路398号华盛大厦14F http://www.shxsj.com

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? 未来展望通过对蓝晓科技及其发行的本次债券主要信用风险要素的分析，本评级机构给予公司主体信用等级A

，评级展望为稳定；认为本次债券还本付息安全性较强，并给予本次债券信用等级A

+。

上海新世纪资信评估投资服务有限公司

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西安蓝晓科技新材料股份有限公司创业板向不特定对象发行可转换公司债券

信用评级报告概况

1. 发行人概况

西安蓝晓科技新材料股份有限公司（简称“蓝晓科技”、“该公司”、“公司”）前身为西安蓝晓科技有限公司，由高月静、田晓军、关利敏和苏碧梧于2001年共同投资成立。2011年9月，该公司整体变更为股份有限公司，并更名为现名，注册资本6,000万元。变更完成后，公司实际控制人为寇晓康和高月静，合计持股比例为52.60%。2015年7月2日，公司通过深圳证券交易所向社会公众发行人民币普通股2,000万股，公司股本增至8,000万元。寇晓康和高月静仍为公司控股股东和实际控制人，合计持股比例稀释至39.45%。后经过股权激励计划、资本公积转增股本等事宜，截至2018年末，公司股本增至20,239.38万元，寇晓康和高月静合计持股比例为38.98%。2019年6月该公司发行规模为3.40亿元、期限为6年的可转换公司债券，募集资金净额为33,404.87万元。2021年3月公司向寇晓康和高月静定向增发5,194,410股，发行价为24.69元/股，募集资金净额为12,479.23万元。截至2022年9月末，公司可转债累计转股张数2,945,570张，对应转股11,140,700股。经定向增发、可转债转股、股份回购注销等事宜，截至2022年9月末公司总股本增加至3.33亿元，寇晓康和高月静合计持股比例为37.91%，仍为公司控股股东和实际控制人。

该公司主要从事吸附分离材料的研发、生产和销售，并提供配套系统装置和吸附分离技术服务。2022年9月末，公司合并范围内共9家公司，核心业务主体情况详见附录三。

2. 债项概况

（1）债券条款

本次债券的发行已于2022年7月28日经该公司第四届董事会第十四次会议及2022年8月18日召开的2022年第二次临时股东大会审议通过。本次债券拟发行金额为不超过5.90亿元人民币（含），拟发行期限为6年。

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图表 1. 拟发行的本次债券概况

债券名称：	西安蓝晓科技新材料股份有限公司创业板向不特定对象发行可转换公司债券
总发行规模：	不超过5.90亿元人民币（含）
本次发行规模：	不超过5.90亿元人民币（含）
本次债券期限：	6年期
债券利率：	票面利率的确定方式及每一计息年度的最终利率水平，由公司股东大会授权董事会在发行前根据国家政策，市场状况和公司具体情况与保荐机构（主承销商）协商确定
还本付息方式：	对未转股按年付息，到期归还本金和最后一年利息
转换标的：	公司A股股票（300487.SZ）
转股期限：	自本次债券发行结束日满6个月后的第1个交易日起至本次债券到期日止
转股价格：	本次债券的初始转股价格不低于募集说明书公告日前二十个交易日该公司A股股票交易均价（若在该二十个交易日内发生过因除权、除息引起股价调整的情形，则对调整前交易日的收盘价按经过相应除权、除息调整后的价格计算）和前一个交易日公司A股股票交易均价，具体初始转股价格由公司股东大会授权公司董事会在发行前根据市场和公司具体情况与保荐机构（主承销商）协商确定。在本次发行之后，若公司发生派送股票股利、转增股本、增发新股或配股、派送现金股利等情况（不包括因本次发行的可转债转股而增加的股本）使公司股份发生变化时，将进行转股价格的调整。当公司可能发生股份回购、公司合并、分立或任何其他情形使公司股份类别、数量和/或股东权益发生变化从而可能影响本次发行的可转换公司债券持有人的债权利益或转股衍生权益时，公司将视具体情况按照公平、公正、公允的原则以及充分保护债券持有人权益的原则调整转股价格。本次债券存续期间，当该公司股票在任意三十个连续交易日中至少十五个交易日的收盘价格低于当期转股价格的85%时，董事会有权提出转股价格向下修正方案并提交股东大会表决，该方案须经出席会议股东所持表决权的三分之二以上通过方可实施。修正后的转股价格应不低于该次股东大会召开日前二十个交易日公司股票交易均价和前一个交易日公司股票交易均价之间的较高者。
赎回条款：	?到期赎回条款在本次发行的可转债期满后五个交易日内，公司将赎回全部未转股的可转换公司债券，具体赎回价格由股东大会授权董事会根据发行时市场情况与保荐机构（主承销商）协商确定 ?有条件赎回条款 a．在转股期内，如果公司A股股票在任何连续三十个交易日中至少十五个交易日的收盘价格不低于当期转股价格的130%（含）； b．当本次发行的可转债未转股余额不足3,000万元时。
回售条款：	?有条件回售条款在本次发行的可转债最后两个计息年度，如果公司A股股票在任何连续三十个交易日的收盘价格低于当期转股价的70%时，可转债持有人有权将其持有的可转债全部或部分按面值加上当期应计利息的价格回售给公司。最后两个计息年度可转债持有人在每年回售条件首次满足后可按上述约定条件行使回售权一次，若在首次满足回售条件而可转换公司债券持有人未在公司届时公告的回售申报期内申报并实施回售的，该计息年度不能再行使回售权，可转换公司债券持有人不能多次行使部分回售权。 ?附加回售条款若公司本次发行的可转债募集资金投资项目的实施情况与公司在募集说明书中的承诺情况相比出现重大变化，且该变化根据中国证监会、深圳证券交易所的相关规定被视作改变募集资金用途或被中国证监会、深圳证券交易所认定为改变募集资金用途的，可转债持有人享有一次回售的权利。
定价方式：	按面值发行
增级安排：	无

资料来源：蓝晓科技，涉及到本次可转换公司债券发行条款均以最终公告的发行公告和募集说明书为准

（2）募集资金用途

本次债券拟发行的募集资金总额不超过5.90亿元（含），所募集资金扣除发行费用后将全部用于募投项目及补充流动资金，详见下表。

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图表 2. 募投项目计划投资情况（单位：万元）

实施单位	项目名称	项目总投资	拟投入募集资金
高陵蓝晓科技新材料有限公司	新能源金属吸附分离材料生产体系扩建项目	33,126.98	25,331.00
公司本部	新能源金属吸附分离技术研发中心项目	21,753.45	18,489.00
公司本部	新能源金属吸附分离技术营销及服务中心建设项目	8,245.00	4,851.00
合计		63,125.43	48,671.00

资料来源：蓝晓科技

本次向不特定对象发行可转债募集资金到位之前，该公司将根据项目进度的实际情况以自筹资金先行投入，并在募集资金到位之后予以置换。本次发行扣除发行费用后实际募集资金净额低于项目投资总额部分，公司将通过自有资金等自筹予以解决。

新能源金属吸附分离材料生产体系扩建项目实施主体为高陵蓝晓科技新材料有限公司（简称“高陵蓝晓”），本项目拟通过新建生产厂房及引进先进设备，新增锂吸附剂生产能力1.2万吨/年及4万吨/年碳酸锂盐湖提锂项目所需系统装置的生产能力。项目建设期3年，计划总投资为33,126.98万元，其中建设投资中25,331.00万元拟使用募集资金；预备费、铺底流动资金等其他费用资金来源为该公司自筹。项目建设地点在西安市高陵区南北四号路西侧、西高路北侧；建设用地为陕（2019）高陵区不动产权第0005306号。项目已取得西安市高陵区发展和改革委员会出具的《陕西省企业投资项目备案确认书》，项目代码为2207-610126-04-01-116794。本项目环评正在办理中。本项目经济效益测算期设定为10年（含建设期），其中建设期3年，第1年未达产，第2年和第3年产能利用率分别为40%和80%，第4年及以后产能利用率达到100%。经可研报告测算，本项目开始投产后的年均税后利润为15,957.15 万元，项目税后内部收益率为23.78%，税后静态投资回收期5.93年（含建设期）。

新能源金属吸附分离技术研发中心项目实施主体为该公司本部，本项目拟通过建设研发中心及先进设备，根据客户的实际情况开发先进性、实用性显著的产品和应用工艺，提高公司在新能源金属吸附分离技术领域的研发能力。研发方向为盐湖提锂吸附剂、膜技术及沉锂工段的开发和优化；锂钠分离树脂、红土提镍树脂、伴生钴提取树脂、镍钴锰除杂树脂、镓提取树脂及电池锂钴镍回收特种树脂的开发和优化；连续离交工艺的优化等。项目计划总投资金额为21,753.45万元，其中工程建设及其他费用、科研及办公设备购置安装费合计18,489.00万元拟以本次募集资金投入，其他研发费用及基本预备费等其他费用拟以公司自有资金投入。项目建成后，不直接产生经济效益。项目建设地点在西安市高新区锦业路135号蓝晓科技园，建设用地为西高科技国用（2012）第42470号。项目已取得西安高新区行政审批服务局出具的《陕西省企业投资项目备案确认书》，项目代码为2207-610161-04-01-585119。本项目已取得西安高新区行政审批服务局出具的《关于西安蓝晓科技新材料股份有限公司新能源金属吸附分离技术研发中心建设项目环境影响报告表的批复》（高新环评批

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复〔2022〕103号）。新能源金属吸附分离技术营销及服务中心建设项目实施主体为该公司本部，本项目拟整合现有市场部新能源金属吸附分离技术业务资源，并外聘新的销售和技术人员，在上海、西藏、青海、新疆、阿根廷、印度尼西亚、美国、德国等八地设立营销及技术服务中心，以进一步提高公司在新能源金属吸附分离技术领域的营销能力和服务水平，不直接产生经济效益。项目计划总投资8,245.00万元，其中展厅及营销中心装修、展厅陈设、设备购置费拟以募集资金投入，合计金额4,851.00万元；其他费用包括人力资源及房屋租赁费等以自有资金投入。项目用地拟以租赁方式取得，尚未确定具体用地。项目已取得西安高新区行政审批服务局出具的《陕西省企业投资项目备案确认书》，项目代码为2207-610161-04-05-203333。根据《建设项目环境影响评价分类管理名录》（2021年版）的规定，该项目无需办理环评审批备案手续。

整体看，该公司募投项目围绕公司主营业务开展，符合国家的产业政策及未来公司整体战略发展方向，具有良好的市场发展前景和经济效益。项目完成后，能够进一步提升公司的竞争能力。但新世纪评级关注到募投项目经营效益受下游锂行业需求影响较大，如果募投项目投产后锂产品售价出现较大下滑，可能导致募投项目收益不及预期。

（3）信用增进安排

本次债券未安排信用增级。

业务

1. 外部环境

（1）宏观因素

2022年前三季度，在通胀、紧缩性货币政策以及地缘政治冲突等众多不利因素交织影响下，全球经济的衰退风险持续上升，我国经济发展面临的外部环境更趋复杂严峻。国内经济的恢复尚不稳固，地产行业持续低迷对宏观经济稳定形成一定压力。短期内，“稳增长”政策落地节奏加快，将为经济回稳提供支撑；从中长期看，在强大的国家治理能力以及庞大的国内市场潜力的基础上，贯彻新发展理念和构建“双循环”发展新格局有利于提高经济发展的可持续性和稳定性，我国经济长期向好的基本面保持不变。

2022年前三季度，在通胀、紧缩性货币政策以及地缘政治冲突等众多不利因素交织影响下，全球经济的衰退风险持续上升，我国经济发展面临的外部环境更趋复杂严峻。能源供给紧张成为全球通胀居高不下的关键原因，美欧等主要经济体持续大力度收紧货币政策对金融市场的影响显著，利率攀升、非美货

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币大幅贬值、风险资产价格下跌，市场的悲观情绪浓郁。俄乌军事冲突的演变尚不明确，对全球经济发展构成又一重大不确定性。

我国经济的恢复尚不稳固，地产持续低迷对宏观经济稳定构成一定压力。失业率回落但结构性就业矛盾仍突出，消费者物价指数温和上涨，且与工业生产者出厂价格指数的剪刀差反转。工业中煤炭、能源和有色金属采矿业的生产与盈利增长较快；除电气机械及器材、汽车、烟酒饮料等少部分制造业外，其余制造业的生产与盈利普遍明显放缓或同比下降；极端天气影响下电力行业的生产阶段性加快，且盈利压力有所缓解。商品零售中必需品和石油制品增长相对较快、汽车在刺激政策拉动下也有所好转，而整体消费表现疲弱且修复节奏较为缓慢；基建的稳增长作用突出，制造业投资增长亦较快，房地产开发投资则仍处负增长状态；受高基数与外需放缓双重影响，出口增速经历反弹后再度回落。人民币兑美元贬值较为明显，但兑欧元、英镑、日元等主要货币升值，官方外汇储备规模有所下降但规模依旧庞大，人民币的基本面基础较为坚实。我国持续深入推进供给侧结构性改革，扩大高水平对外开放，提升创新能力、坚持扩大内需、推动构建“双循环”发展新格局、贯彻新发展理念等是应对国内外复杂局面的长期政策部署；宏观政策加大力度，为短期内的经济恢复提供支持。我国财政政策积极发力，推出一系列“退、缓、补、购、奖”措施对特定主体和薄弱领域提供精准支持，专项债资金的使用亦显著加快，将是带动内需修复的重要力量；政策层面严禁新增地方政府隐性债务，强化监管监测，妥善化解存量债务，地方政府债务风险总体可控。央行加大灵活适度的稳健货币政策实施力度，运用总量和结构性货币政策工具，保持流动性合理充裕，引导金融机构加大对小微企业、科技创新、绿色发展的支持，并扩大政策性开发性金融工具规模满足基础设施项目资金需求；同时推动贷款市场报价利率改革效能释放，降低企业综合融资成本。我国金融监管持续完善，切实且严肃地践行金融法治，并通过完善宏观审慎政策治理机制，提高防范化解系统性金融风险的能力，为金融市场健康发展夯实基础。

2022年，“稳字当头、稳中求进”是我国经济工作的总基调。短期内，“稳增长”政策落地节奏加快，将为经济回稳提供支撑：预计基建和制造业投资是拉动经济的主要力量，消费的恢复因外部因素扰动慢且不稳，而出口增速在外需放缓影响下继续回落且会对工业生产形成拖累，地产则仍处寻底阶段。从中长期看，在强大的国家治理能力以及庞大的国内市场潜力的基础上，贯彻新发展理念和构建“双循环”发展新格局有利于提高经济发展的可持续性和稳定性，我国经济长期向好的基本面保持不变。

（2）行业因素

吸附分离材料属于新材料，其最广泛的应用为工业水领域，技术成熟，市场竞争较为激烈，近年来随着国家环保要求日益严格，对传统工业水处理提出了新的标准。除工业水领域外，吸附分离材料还应用于生物制药、湿法冶金、化工环保、食品加工等领域，相关领域对企业研发技术水平要求较高，具备技

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术实力的企业将逐步开拓新市场，获得更高市场份额。吸附分离作为工业领域的基础工艺，具有普遍适用性，但目前成熟下游应用市场规模不大，行业水平参差不齐，未形成较好的行业规范及标准。A. 行业概况吸附分离材料是功能高分子材料中的一个重要分支，其可通过自身具有的精确选择性，以交换、吸附、螯合等功能来实现除盐、浓缩、分离、精制、提纯、净化、脱色等物质分离及纯化的目的。吸附分离材料具有应用领域广、细分品种多、发展速度快的特点，预计目前全球吸附分离材料年产值约500亿元左右，吸附分离成套技术的产值为材料产值的5-10倍，同时行业在快速发展。

吸附分离材料上游为石油化工行业。主要原材料包括苯乙烯、甲醇等，在国内市场供应较为稳定，采购价格随行就市。上游原材料主要由石油提取而得，因此石油价格的波动将影响吸附分离材料的成本。2021年美元量化宽松进一步推高原油及各类大宗产品价格，1-5月苯乙烯与甲醇产品市场价格在震荡中逐步上行；6-10月苯乙烯行业产能扩张，但在原油价格支撑下，苯乙烯价格在高位震荡，同期甲醇价格随原油价格继续震荡走高；11-12月原油价格有所回落，受此影响，苯乙烯与甲醇产品市场价格均出现下跌。截至2021年末苯乙烯、甲醇产品市场价格分别为8,183.10元/吨和2,445.90元/吨，较上年末增长23.93%和4.16%。进入2022年，俄乌冲突持续升级，上半年原油价格冲高回落。截至2022年9月末，苯乙烯与甲醇产品市场价格较年初分别增长

15.67%和9.77%至9,465.50元/吨和2,684.80元/吨。由于吸附分离材料具有较高的技术含量与产品附加值，产品定价受原材料及国际油价波动影响较小，原材料价格的波动对企业自身经营影响有限。

图表 3. 2019年以来苯乙烯和甲醇市场价格变化情况（单位：元/吨）

资料来源：Wind

吸附分离材料行业下游应用领域跨度大，涵盖湿法冶金、生命科学、水处理与超纯化、食品加工、节能环保、化工与催化等诸多领域。下游行业的需求变化会对吸附分离材料行业的发展产生一定影响，但下游行业广泛且分散度较

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高的特性，使得吸附分离材料行业对下游单一市场景气度变化的抗风险能力较高。

在湿法冶金领域，吸附分离材料可应用于新能源金属、有色金属、稀有稀散金属、贵金属以及稀土金属、核工业用金属的分离纯化生产。吸附分离技术主要用于从低浓度的浸取液中分离纯化有用物质，需经历净化、富集、提取环节，与传统的重结晶、沉淀等分离方法相比，具有很高的提取效率和经济性。近年来新能源汽车行业快速发展，2021年国内新能源汽车累计销量为350.7万辆，同比增长165.1%；2022年1-9月新能源汽车销量为456.7万辆，同比增长110%，市场占有率达23.5%。在新能源汽车销量增长带动下，2021年动力电池装机量为154.5GWh，同比增长142.8%，动力电池装机量的进一步提升将带动锂资源需求持续增加。由于我国锂资源主要蕴藏在盐湖卤水之中，盐湖提锂技术则是推动我国锂资源产业发展的重要动力。我国的盐湖卤水普遍镁锂比高，提取难度大，生产成本高，因此在盐湖提锂方面取得生产技术突破的企业将在行业中取得较大优势。2021年以来锂资源供不应求，锂盐价格持续上涨。截至2022年10月末，电池级碳酸锂（99.5%）均价为55.70万元/吨，较2020年末增长981.55%。除盐湖提锂外，金属提取还覆盖镓、镍、钴、钒、铀、钨等金属的富集、提取与回收。2021年以来受益于半导体行业的发展，金属镓等稀有金属市场价格持续上涨。截至2022年10月末，我国金属镓（>99.99%）市场价格为2,175元/千克，较2020年末增长25%。

在生命科学领域，吸附分离材料适用于原料药、生物药等。目前原料药抗生素领域需求企稳回升，生物药市场增幅明显。原料药方面，抗生素行业自限抗政策之后一直低位平稳运行，近年来国家环保政策趋紧导致抗生素价格回升，进而也带动头孢系列和酶载体系列吸附分离材料的需求回升；生物药方面，近年来我国高端生物制药产业快速发展，生物药研发投入力度不断加大，市场竞争加剧，生物制药厂家面临巨大成本与安全供应压力，因此对性能优异、供应稳定、价格合理的国产分离纯化材料产生了迫切需求。同时，我国传统小分子原料药厂商亦面临产品质量提升与环保减排的压力，可通过高性能色谱填料微球的使用改进分离纯化工艺，保障生产安全，促进传统小分子原料药产业升级转型，提高国内制药产业的综合竞争力。据Frost&Sullivan报告，全球生物药在需求增长和技术进步等诸多因素的推动下，尤其是单抗类产品市场增长的推动下，预计从2019年的2,864亿美元增长至2024年达到4,567亿美元，年复合增长率为9.8%。随着中国经济和医疗需求的增长，中国生物药市场发展迅速，预计2018-2023年期间的年复合增长率为19.4%，到2023年达到6,357亿元的规模。

在水处理与超纯化领域，吸附分离材料分为常规离子交换树脂、核级树脂、超纯水制备树脂等。其中常规离子交换树脂主要应用于水处理，如软化、去离子化、纯水制备等领域。我国工业用水市场巨大，除2020年受物流交通等因素影响出现较大下滑外，近年来国内工业用水总量基本保持在每年1,200亿立方米以上。在工业水处理领域，应用最广泛的是电力行业，离子交换与吸附树

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脂技术是电厂所需补给水处理和凝结水精处理的关键技术之一。截至2022年3月末我国发电装机容量为24.04亿千瓦，较年初增长7.8%。其中，核电与火电、水电、风电等能源品种相比，具有低碳、稳定、自主可控性高等优势，近年来核电发电量稳步增长，2021年我国核电发电量为4,075亿千瓦时，同比增长11.28%，核电的发展也进一步打开核级树脂的市场空间。超纯水制备树脂主要应用于电子行业。近年来在国家政策的支持下，我国半导体集成电路产量快速发展，2021年集成电路产量为3,594亿块，同比增长33.3%。2022年前三季度集成电路产量为2,450.1亿块，同比减少10.80%，系2009年以来首次转负，主要是受到消费电子需求疲弱导致零组件不足，进而影响产量。我国半导体产业具有较大的发展空间，对电子级超纯水制备树脂需求将不断提升。

在食品加工领域，吸附分离材料主要用于果蔬汁质量控制与深加工、糖类精制和提取，并结合果汁产业发展周期，开发果糖、果胶、果酸和多酚提取等深加工技术，其中浓缩果汁质量控制的应用最大，其在果汁脱色、脱酸、脱苦、脱农残等方面起较大作用。近年来果汁加工、传统糖精制等传统领域增长较缓，但无糖、低糖、健康代糖类食品发展空间大，带动如阿洛酮糖、甜菊糖、赤藓糖醇等的快速发展，进而拉动相关吸附分离材料需求。在节能环保领域，吸附分离材料主要应用于高浓度、难降解有机物和重金属污染的工业废水处理、挥发性有机物（VOCs）的分离回收及CO2的回收等。树脂法不仅控制污染物的排放，还可实现有用成分的回收和综合利用。2021年10月，国务院印发《2030年前碳达峰行动方案》，节能减碳上升到战略新高度。在能耗双降背景下，废水处理以及VOCs回收需求量将上升，促进相关吸附分离材料保持良好的发展态势。在化工与催化领域，吸附分离材料主要应用于离子膜烧碱行业的二次盐水精制、化工催化剂等。盐水精制方面，氯碱化工是通过电解饱和盐水制取氯气和烧碱，并以此为原料生产一系列的化工产品，是重要的国民经济基础性产业。2021年和2022年前三季度烧碱产量分别为3,891.3万吨和2,972万元，同比增长5.2%和2.80%。而盐水是氯碱化工的重要原材料，盐水精制的目的是去除盐水中所含的钙、镁离子、硫酸根离子以及其他杂质，生产满足离子膜电解槽运行要求的精制盐水。采用常规的中和沉淀及过滤方法将钙镁离子浓度降低的程度远不能满足离子膜电解的要求，因此需要螯合树脂进行二次精制。相比离子交换树脂，螯合树脂上的功能基团能与金属离子可形成多配位络合物，结合力更强，选择性也更高；化工催化剂方面，很多有机合成反应都需要在酸性体系下完成催化合成，树脂酸催化剂拥有多孔道、高比表面积的结构，催化活性和反应转化率更高，且易于产物分离，不腐蚀设备，不污染环境，正逐步替代传统液态无机酸。未来，随着化工行业的技术升级、节能环保要求的提高以及新能源的普及，吸附分离材料在化工与催化领域的应用范围和应用规模有望获得进一步发展。

B. 政策环境

吸附分离材料属于新材料，为国家重点鼓励和支持发展产品。近年来，国

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家有关部门陆续出台《中国制造2025》、《关于加快新材料产业创新发展的指导意见》、《新材料产业发展指南》等政策文件，强调了新材料产业的战略地位。2021年1月中国石油和化学工业联合会发布《石油和化学工业“十四五”发展指南》提出，至“十四五”末，我国化工新材料的自给率要达到75%，占化工行业整体比重超过10%；同年3月《中华人民共和国国民经济和社会发展第十四个五年规划和2035年远景目标纲要》指出，“十四五”期间，我国着眼于抢占未来产业发展先机，培育先导性和支柱性产业，推动战略性新兴产业融合化、集群化、生态化发展，战略性新兴产业增加值占GDP比重超过17%。我国聚焦新一代信息技术、生物技术、新能源、新材料、高端装备、新能源汽车、绿色环保以及航空航天、海洋装备等战略性新兴产业，加快关键核心技术创新应用，增强要素保障能力，培育壮大产业发展新动能。推动生物技术和信息技术融合创新，加快发展生物医药、生物育种、生物材料、生物能源等产业，做大做强生物经济。在吸附分离材料应用方面，2021年1月，国家发改委等十部门出台《关于推进污水资源化利用的指导意见》，提出了城市污水处理能力、再生水利用率、工业用水重复利用等明确的污水资源化利用要求。伴随我国节能环保和水资源保护的战略地位不断提升，国家通过出台一系列政策法规进行调整，推动了节能环保、水资源保护相关产业的快速发展。化工与石化、生物制药等行业也将吸附分离技术作为清洁生产技术加以推广。下游应用产业政策的大力支持为吸附分离技术的应用带来了广阔空间。C. 竞争格局/态势在国内吸附分离材料应用领域，行业内企业主要分为三类，一是跨国企业，如美国陶氏化学、德国朗盛、日本三菱；二是国内具有较好技术实力和业务规模的公司，如蓝晓科技、浙江争光实业股份有限公司（简称“争光股份”）、苏州纳微科技股份有限公司（简称“纳微科技”）、江苏苏青水处理工程集团有限公司（简称“江苏苏青”）、淄博东大化工股份有限公司（简称“淄博东大”）等；三是中小规模离子交换与吸附树脂行业生产企业，产品应用领域主要集中在工业水处理领域。

图表 4. 吸附分离材料行业内主要企业

应用领域	国际	国内
湿法冶金/金属提取	住友化学等	蓝晓科技
制药领域	陶氏化学、日本三菱等	蓝晓科技、纳微科技
食品加工领域	陶氏化学等	蓝晓科技、争光股份
水处理领域	陶氏化学、漂莱特、日本三菱等	蓝晓科技、争光股份
环保领域	-	蓝晓科技、争光股份、江苏苏青、淄博东大
化工领域	德国朗盛、漂莱特、日本三菱等	蓝晓科技

资料来源：公开信息，新世纪评级整理

目前国内吸附树脂上市企业主要为蓝晓科技、争光股份和纳微科技。其中，争光股份偏重于水处理和环保等业务，毛利率较低；纳微科技专注于生物医药

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领域分离提纯业务，产品附加值较高，存在一定的技术溢价；蓝晓科技吸附材料分布于湿法冶金、生命科学、食品加工、环保、化工等多个领域，并通过不断拓展新的应用领域来实现发展，综合技术实力较强，毛利率介于上述两家公司之间。图表 5. 吸附树脂国内主要企业基本数据概览（2021年/末，单位：亿元，%）

核心样本企业名称	核心经营指标（产品或业务类别）			核心财务数据（合并口径）
核心样本企业名称	营业收入	毛利率	主要产品	总资产	资产负债率	净利润	经营性净现金流
争光股份	4.51	32.70	离子交换与吸附树脂	68.83	6.10	0.67	0.60
纳微科技	4.46	83.89	色谱填料和层析介质产品	12.80	18.32	1.87	1.58
蓝晓科技	11.95	44.57	吸附分离材料	31.05	32.38	3.05	3.50

资料来源：公开信息，新世纪评级整理

D. 风险关注低端水处理市场竞争激烈。吸附分离材料行业跨国企业具有技术优势，占据较大的市场份额，国内企业整体经营规模较小，市场份额主要集中于细分领域龙头企业，大部分吸附分离材料企业主要从事低端水处理，由于该领域技术相对成熟，产品附加值较低，市场竞争激烈。

市场拓展受下游行业景气度影响较大。吸附分离材料行业在新兴市场应用领域包括制药、食品等，具有广阔的应用前景，但因为下游应用市场多元，不同下游成长态势各有周期，限制了吸附分离材料企业的迅速发展；湿法冶金领域则受有色金属行业景气度影响较大。整体来看，吸附分离材料行业市场拓展面临诸多限制，市场发展受下游行业景气度影响较大。

2. 业务运营

该公司主要从事吸附分离技术领域中吸附分离材料和吸附分离系统装置生产业务，具有较强的研发实力，近年来公司主要产品吸附分离材料不断延伸下游应用领域，业务规模上升，在国内吸附分离技术部分领域具有较高市场占有率，受大宗商品等原材料价格上涨影响，吸附分离材料毛利率有所下降，但仍处于行业较高水平。2021年以来随着锦泰项目经营模式由垫资建设改为合同购销，公司项目回款情况有所改善。目前公司系统装置业务在手合同将于2022年中期至2023年中期逐步完工交付、验收，为公司未来业绩提供有力支撑。截至2022年9月末，公司主要在建项目为高陵蓝晓新材料产业园改扩建项目、蒲城项目等，未来仍面临一定的资本支出压力。

该公司主要从事吸附分离材料的研发、生产和销售，并提供配套系统装置和吸附分离技术服务。目前，公司提供的吸附分离树脂产品总计30多个系列，200多个品种，被广泛运用于生命科学、金属、食品、环保、化工和水处理等下游领域，公司产品在部分领域具有较高市场占有率。此外，公司通过收购比

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利时Puritech

公司

（简称“Puritech”），增强了海外新兴应用领域的推广，并购整合产生一定的协同作用。2021年Puritech 新签订单371万欧元，同比增长75%。公司特种吸附分离材料与Puritech多路阀设备匹配，在水处理、提锂、提镍、脱除硝酸根等多个领域取得联合订单。Puritech 多路阀在欧美市场的品牌知名度，带动公司特种吸附材料的销售；公司特种材料的定制化、高效能优势，加之公司的大项目经验，对多路阀开拓项目型应用具有推动作用。

（1）主业运营状况/竞争地位

图表 6. 公司核心业务收入及变化情况（单位：亿元，%）

主导产品或服务	2019年度	2020年度	2021年度	2022年前三季度
营业收入合计	10.12	9.23	11.95	11.77
其中：（1）吸附分离材料	5.39	5.91	9.01	9.50
在业务收入中所占比重（%）	53.29	64.06	75.42	80.66
（2）系统装置	4.69	2.97	2.45	1.81
在业务收入中所占比重（%）	46.33	32.15	20.53	15.40
（3）技术服务	0.01	0.32	0.45	0.40
在业务收入中所占比重（%）	0.05	3.52	3.73	3.44
毛利率（%）	49.83	46.62	44.57	42.86
其中：吸附分离材料（%）	48.34	45.73	42.80	43.32
系统装置（%）	51.58	46.71	49.17	38.57
技术服务（%）	60.80	61.63	54.25	50.57

资料来源：蓝晓科技

近年来该公司专注于吸附分离材料生产，并持续拓展至吸附分离系统装置生产及技术服务，主业突出。2019-2021年公司营业收入分别为10.12亿元、

9.23亿元和11.95亿元，2021年公司营业收入同比增长29.51%，主要系随着公司高陵新材料产业园和蒲城新材料园的产能释放及公司订单增加，当年吸附分离材料收入增加所致。2019-2021年公司毛利率分别为49.83%、46.62%和

44.57%，公司吸附分离材料产品技术附加值较高，产品毛利率处于行业较高水

平，其中2021年公司毛利率有所下降，一方面系大宗商品等原材料价格上涨；另一方面系水处理吸附分离材料销量上升，但毛利率较低所致。

2022年前三季度该公司实现营业收入11.77亿元，同比增加2.86亿元，系吸附分离材料收入增加。同期毛利率为42.86%，同比减少3.34个百分点，主要因上年同期确认盐湖提锂项目收入较多，本期盐湖提锂项目正在实施中，确认收入的设备减少，系统装置毛利率下降，从而拉低了公司综合毛利率。

A. 吸附分离材料

吸附分离材料业务是该公司主要的收入来源，吸附分离材料根据下游行业分类，可分为环保化工类树脂、制药类专用树脂、湿法冶金专用树脂、食品加工专用树脂和水处理专用树脂等。2019-2021年及2022年前三季度公司吸附分

比利时Purtech

公司拥有该公司生产流程中所需的多路阀连续离交装置技术。

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离材料业务收入分别为5.39亿元、5.91亿元、9.01亿元和9.50亿元，收入以环保化工类、制药类、水处理类为主。毛利率方面，2019-2021年及2022年前三季度公司吸附分离材料毛利率分别为48.34%、45.73%、42.80%和43.32%。近年来水处理类吸附材料销量增加，但毛利率较低，进而导致吸附分离材料毛利率有所下降。

a．生产随着高陵蓝晓新材料产业园和蒲城材料园项目建成投产，2020年该公司吸附分离材料设计总产能增至4.00万吨/年，主要生产基地分别为2.50万吨/年高陵新材料产业园与1.50万吨/年蒲城材料园项目，均可生产化工环保、湿法冶金、食品加工、生物制药等各类吸附分离材料。公司引进自动化生产流程，通过生产过程的模块化配置等方法，缩短产品生产周期，增加生产线利用率并降低产品成本。2022年前三季度公司通过技改，产能增至5万吨/年。2019-2021年该公司吸附分离材料产量分别为17,137.73吨、21,612.14吨和33,928.80吨。公司采取以销定产的生产模式，近年来吸附分离材料下游需求旺盛，公司吸附分离材料产能不断释放，2021年产能利用率提升，后续产能将根据下游订单情况逐步释放。由于公司产品应用领域较广，各类吸附分离材料订单定制化且少量多批，分类产品产量有所波动。近年来得益于客户拓展，订单量上涨，环保化工类和水处理专用树脂产量逐年增长；但受果汁、食糖等食品加工传统领域市场需求减少影响，食品加工专用树脂产量有所下滑。此外，其他类树脂主要包括涵盖层析介质/色谱填料、多肽固相合成载体、核酸固相合成载体、细胞培养微载体、天然产物提取树脂、固定化酶载体等品种。2020年受物流交通等因素影响，大部分树脂产品产量同比下降；2021年除食品加工专用树脂产量受需求影响，产量有所下降外，其他树脂产品产量同比均有所增长。2022年前三季度，公司吸附分离材料产量和净产量分别36,102.80吨和35,467.11吨，产能利用率为96.27%。图表 7. 公司吸附分离材料产量情况（单位：吨）

资料来源：蓝晓科技该公司重视安全生产和环保工作，2019-2021年环保投入分别为3,269.50万元、1,559.85万元和1,762.83万元，主要用于污水处理以及尾气收集等环保

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设备投入，其中2019年投入规模较大主要为高陵新材料产业园与蒲城材料园项目配套安环设备。近年来，公司遵守各项安全环保法律法规，母公司以及子公司均未发生大型生产安全或环保事故，无因违反安全生产相关法律法规行为而受行政处罚的情形。b．销售该公司以西安作为销售中心，由销售部门按照不同应用领域直接面向客户推广，同时提供技术支持与售后服务。由于吸附分离材料技术含量较高，公司销售定价受原材料变动影响有限，主要与下游行业的景气度关联较大。图表 8. 公司主要吸附分离材料销售情况（单位：吨）

资料来源：蓝晓科技该公司在环保化工领域的吸附分离产品较为成熟，销售客户主要为下游石油化工、染料企业，其中环保类树脂主要应用于高浓度、难降解有机物和重金属污染的工业废水处理；化工类吸附分离材料主要应用于离子膜烧碱行业的二次盐水精制等化工产品的精制和催化。公司吸附分离材料产品在国内化工环保领域已经建立了较高的品牌知名度，以现货销售为主。近年来国家环保政策趋严，工业废水的资源利用和达标排放要求提高，下游客户环保提标使得环保专用吸附分离材料需求增加。公司陆续开发出多种VOCs捕捉系列产品，市场订单涵盖化工、药企、印染纺织类等。2020年环保树脂销量较低，主要系受物流交通等因素影响，下游客户开工率较低，环保化工专用树脂量同比下降

12.40%，2021年起随着经济企稳回升，下游需求回升，2021年和2022年前三季度销量分别同比增长76.29%和11.87%。该公司在制药领域产品主要为多肽固相合成载体、酶催化载体、生物大分子分离纯化、小核酸药物分离纯化、微载体、植物提取物纯化、药用微球及血液灌流等相关产品，销售客户包括食品药品企业、高校、科研院所等。近年来公司产品结构由传统抗生素医药领域逐步拓宽至毛利率较高的生命科学体系等领域，销售均价逐年上升。2020年公司产品结构调整，售价相对较低的传统抗生素医药领域专用树脂，销量小幅下降；2021年起随着生命科学体系专用树脂订单增加，2021年和2022年前三季度公司制药类吸附分离材料销量分

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别同比增长19.65%和64.73%。该公司湿法冶金领域吸附分离材料主要为镓、锂、镍、铀提取专用树脂产品，销售客户主要为金属冶炼企业与新能源动力电池产业相关企业。公司在该领域的提取树脂技术成熟，提纯比较高，具有较强竞争优势。公司目前提镓专用吸附树脂材料生产工艺分为酸法工艺和碱法工艺，其中碱法工艺具有抗衰减性能好、碱消耗量少、工艺路线短等显著特点，对一些特定条件的氧化铝企业更加适合。从销售价格来看，碱法工艺由于技术溢价，吸附材料售价较高。近年来受益于新能源汽车市场的快速发展及金属镓价格上升，公司湿法冶金领域吸附分离材料销量逐年增加，但2021年以来销售均价有所下降，主要系产品结构变化所致。

该公司食品加工专用树脂主要应用于国内外果蔬汁、果糖、色素等生产领域，产品以脱除农残、脱盐脱色等功能类树脂为主。公司的食品加工专用树脂在国内果汁提取行业内具有竞争力，客户依赖度高，产品议价能力较强，但果汁提取应用领域体量较小，收入规模有限。随着生活水平提高，消费者对健康更加重视，控糖意识逐步增强，开始更多的关注无糖、低糖类食品，其中以甜菊糖、赤藓糖醇为代表的天然甜味剂发展空间大。公司逐步拓展色素、糖等应用领域。受果汁市场需求回落影响，2021年食品加工专用树脂销量同比下降

13.30%，2022年前三季度销量同比增长1.23%。相较于果汁领域，公司果糖、色素等领域的专用树脂销售价格较高，2021年和2022年前三季度销售均价有所上升。

该公司水处理树脂主要应用于电力行业水处理、高端工业水、饮用水与半导体超纯化水相关工艺流程。公司在超纯水处理树脂领域具有喷射法均粒技术工业化的技术优势，性能较优，近年来水处理树脂需求持续增长，2021年以来公司在电子级和核级吸附分离材料领域实现商业化销售，逐步开始向京东方科技集团股份有限公司、TCL、华星光电技术有限公司等下游客户进行稳定供货，2019-2021年公司水处理吸附分离树脂销量逐年增长。销售均价方面，由于水处理领域吸附分离树脂技术在行业内较为成熟，毛利空间相对较小，销售均价与水处理树脂产品结构关联度较高。

该公司在多个下游市场领域具有较强竞争力，与下游客户合作关系较为稳定，下游行业的分散性也增强了公司对于单一行业风险的抵御度，且吸附材料产品为消耗性产品，重复购买率较高，可为公司带来持续稳定的销售收入。在结算模式上，该公司结合客户情况给予不同的信用期。大部分客户通常在发货前先预付一定比例（20%-30%）的货款，货到后结合自身的信用政策支付余款；对少部分长期采购的优质客户，采用货到结算方式。近年来随着业务规模扩大，公司应收票据规模有所上升。

c．采购

该公司生产计划部门每月确定原材料的月度需求计划，采购部门结合原材料行情与生产计划部门协商确定月度采购计划。公司生产所需原材料主要为基

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础化工原料，原料品种众多，约在100种左右，其中需求量较大的原材料约在20种左右，公司对于需求量较大的原材料采用月度采购模式，对于需求量小的原材料一般根据订单情况，采用即时订单采购模式。图表 9. 公司主要原材料采购量及采购均价（单位：吨，万元/吨）

项目		2019年	2020年	2021年	2022年前三季度
二乙烯苯	采购量	1,438.51	1,892.38	2,075.70	2,231.59
二乙烯苯	采购均价	1.70	1.89	1.83	1.98
苯乙烯	采购量	4,015.83	5,767.41	6,943.38	7,340.01
苯乙烯	采购均价	0.74	0.55	0.81	0.86
盐酸羟胺	采购量	931.95	668.78	1,139.00	1,279.87
盐酸羟胺	采购均价	2.35	1.11	1.23	1.29
甲醇	采购量	9,110.60	4,869.95	4,501.74	4,455.81
甲醇	采购均价	0.18	0.15	0.20	0.23

资料来源：蓝晓科技

该公司目前生产原材料主要包括二乙烯苯、苯乙烯、盐酸羟胺、甲醇等，产品市场价格透明、标准统一，公司通过考察、筛选形成供应商名单。采购部根据生产计划，从供应商名单中经过谈判确定最终供应商。公司树脂产品对于原材料品质和特性要求较高，因此原材料供应厂商较为稳定，2019-2021年对前五大供应商采购额占比分别为22.98%、19.70%和15.36%。公司单一原材料采购规模相对偏小，采购议价能力偏弱，加之部分原料采购周期较短，采购价格随行就市。由于主要原材料为大宗商品，受原油价格变动影响，近年来采购均价有所波动。近年来受生产产品品种不同，甲醇采购量逐年下降。此外，二乙烯苯采购量逐年上升，系公司业务规模增加所致。图表 10. 公司2021年主要供应商采购情况（单位：万元、%）

公司名称	采购原材料	金额	占采购额比重
供应商一	二乙烯苯	3,703.78	5.31
供应商二	苯乙烯	2,012.31	2.89
供应商三	甲醇、甲醛、乙醇	1,834.21	2.63
供应商四	苯乙烯	1,746.69	2.51
供应商五	天然气	1,407.08	2.02
合计	-	10,704.07	15.36

资料来源：蓝晓科技

d．技术

该公司注重研发，在吸附分离领域具有较强的技术优势。2019-2021年及2022年前三季度研发投入分别为6,236.23万元、5,474.76万元、7,683.06万元和8,248.87万元。2021年获得“一种分离含锂、钠溶液中锂钠的方法”、“一种用于从红土镍矿浸提液中回收金属镍、钴的方法”、“一种血液灌流树脂及其制备方法和应用”等多项发明专利。截至2022年9月末，公司获得国内授权专利53项、PCT授权专利5项。整体来看，公司在吸附分离材料领域具有

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技术优势，产品种类较多，应用领域较广泛。B. 系统装置该公司针对客户在生产运营和技术支持方面的需求提出了“吸附分离系统集成装置”的产品，即为客户提供载有特定工艺的系统装置，以及集吸附分离材料应用、生产工艺、自动化控制和工程管理为一体的一站式专业化服务产品。目前为客户提供的定制化系统工程产品包括连续离子交换系统装置、连续色谱、SSMB、撬装单元系统装置及装置运营等。销售系统装置主要收入来自设备装置合同款与设备投产后供应吸附分离材料形成的收入，2019-2021年及2022年前三季度公司系统装置销售量分别为64套、73套、83套和64套，实现收入分别为4.69亿元、2.97亿元、2.45亿元和1.81亿元。由于公司系统装置为定制化产品，相对于其他类型的系统装置，盐湖提锂装置的售价更高。2020-2021年由于公司盐湖提锂装置销售有所减少，故收入有所下降。

近年来该公司还实现了土耳其、印度、刚果金等市场吸附分离材料生产线打包输出，完成国外安装、调试，为国际客户提供整体解决方案。结算方面，一般情况下，系统装置在生产、发货、安装、调试等阶段按合同约定收款，公司与客户签订合同后预收30%货款；公司与客户签订合同后预收30-40%货款，发货前或货到现场后再支付35%进度款，剩余5-10%货款作为质保金于质保期满后收取。2021年以来，随着新能源产业需求提升，该公司陆续签订多个盐湖卤水提锂产业化项目，新签合同总金额达15.78亿元，合计碳酸锂/氢氧化锂产能5.8万吨，同时将负责结则茶卡盐湖15年委托运营，期间累计氢氧化锂产量15万吨。公司合同将于2022年下半年至2023年中期逐步完工交付、验收，为公司未来业绩提供有力支撑。近年来公司完成的重大项目包括格尔木藏格锂业有限公司（简称“藏格锂业”）10,000t/a 盐湖提锂吸附工段设备项目和青海锦泰锂业有限公司（简称“锦泰锂业”）一期，即3,000t/a 盐湖提锂整线建设项目。截至2022年9月末，上述两个项目累计确认销售收入分别为5.09亿元和2.71亿元，累计回款分别为5.49亿元和1.26亿元

。藏格锂业项目尚余质保金0.29亿元，计划于2022年下半年回款；锦泰锂业一期已全部回款。

截至2022年9月末，该公司主要的在执行系统装置重大销售合同为锦泰锂业二期，即4,000t/a 盐湖提锂整线建设项目和西藏珠峰资源股份有限公司

2018年6月公司与锦泰锂业分别签订了3,000t/a盐湖提锂整线建设、运营和技术服务合同，合同金额4.68亿元，2021年9月16日，公司召开第四届董事会第五次会议审议通过《关于公司开展战略合作的议案》、《关于公司对外投资暨向青海锦泰有限公司钾肥增资的议案》，公司通过将部分债权转为股权的方式与其他战略投资人一起战略入股锦泰锂业母公司青海锦泰钾肥有限公司（简称“锦泰钾肥”），同时公司提前收回3000t/a碳酸锂生产线建造款，根据时间成本折现，合同金额变更为3.26亿元，其中1.26亿元由锦泰钾肥支付，剩余2亿元作为公司对锦泰钾肥的增资，持有锦泰钾肥增资后4.3908%的股权，对应889万元注册资本。经评估，2021年末锦泰钾肥股东权益的市场价值为50.78亿元，公司持有的锦泰钾肥股权增值率为11.48%。公司有权委派一名监事到锦泰钾肥监事会。截至2022年9月末，该股权暂未完成交割，相关手续正在办理中。锦泰锂业将已建成的锦泰锂业一期生产线委托给公司进行运营管理，锦泰锂业按协议约定提供生产所需原料、公用配套及生产基础设施的前提下，公司保证生产出符合要求的碳酸锂产品，并收取生产运营成本和管理费。

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（简称“西藏珠峰”）25,000t/a盐湖提锂吸附工段设备项目。图表 11. 截至2022年9月末公司系统装置重大销售合同情况（单位：亿元）

合同标的	标的公司	合同金额	合同已履行金额	累计确认销售收入（不含税）	累计回款
10,000t/a 盐湖提锂吸附工段设备	藏格锂业	5.78	5.78	5.09	5.49
3,000t/a 盐湖提锂整线建设	锦泰锂业	3.26	3.26	2.71	1.26
4,000t/a 盐湖提锂整线建设	锦泰锂业	2.74	-	-	1.64
25,000t/a 盐湖提锂吸附工段设备	西藏珠峰	6.50	-	-	1.95
合计	-	18.28	9.04	7.80	10.34

资料来源：蓝晓科技

2019年2月，该公司与锦泰锂业签订了4,000t/a盐湖提锂整线建设、运营和技术服务合同，合同金额为6.24亿元（其中：建造款本金4.08亿元、其余为原合同项下约定的120个月分期付款的利息）。2021年9月，该项目运营模式由公司垫资变更为由锦泰锂业出资、公司为其建造生产线；锦泰锂业向公司支付建造款及生产运营费用，废止原合同的利润分成约定。鉴于生产线建设出资变更为锦泰锂业，公司不再垫资，考虑到公司持续进行技术进步和工艺优化等因素，将合同金额变更为2.74亿元。该项目建设周期为2021年10月至2022年8月。根据合同约定，锦泰锂业分五期建造款进行支付。锦泰锂业二期建成后，锦泰锂业委托给公司进行运营管理，公司收取生产运营成本和管理费。截至2022年9月末，锦泰锂业4,000t/a盐湖提锂整线设备正在按合同进度进行，部分大设备已发运客户现场，正在进行现场安装，预计年内完成调试运行，公司累计回笼资金1.64亿元。此外，该公司签订的西藏珠峰25,000t/a盐湖提锂吸附工段设备项目为合同购销模式，合同金额总6.50亿元。截至2022年9月末，累计回款1.95亿元，后续将按照合同约定进度向公司分批支付货款。整体来看，2021年以来该公司锦泰项目经营模式由垫资建设模式改为合同销售模式，锦泰项目一期已全部回款，在执行合同按期回笼资金。目前公司系统装置业务在手合同将于2022年下半年至2023年中期逐步完工交付、验收，为公司未来业绩提供有力支撑。

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（2）盈利能力

图表 12. 公司盈利来源结构（单位：亿元）

资料来源：根据蓝晓科技所提供数据绘制注：经营收益=营业利润-其他经营收益

2019-2021年及2022年前三季度该公司毛利分别为5.04亿元、4.30亿元、

5.33亿元和5.05亿元，公司毛利主要由吸附分离材料承担，近年来吸附分离材料毛利率有所下滑，但得益于销售规模增加，2021年起毛利同比增加。2019-2021年及2022年前三季度，该公司期间费用分别为1.80亿元、2.02亿元、1.89亿元和1.48亿元，其中销售费用分别为0.29亿元、0.24亿元、0.33亿元和0.39亿元。2020年销售费用较上年减少518.13万元，下降17.92%，主要系公司2020年执行新收入准则，公司将运输费用作为履约成本调整入营业成本所致；2021年，销售费用较上年增加904.36万元，增加38.12%，主要系公司业务规模上升，销售人员薪资提升较上年增加1,053.74万元所致；管理费用（包含研发费用）分别为1.47亿元、1.37亿元、1.54亿元和1.61亿元，其中研发费用分别为0.62亿元、0.55亿元、0.77亿元和0.82亿元。2020年管理费用同比减少6.38%，系股份支付和研发费用减少所致；2021年管理费用同比增长11.95%，系研发费用增加所致；财务费用分别为0.04亿元、0.41亿元、

0.02亿元和-0.53亿元。2020年财务费用较高系公司境外销售业务主要以美元作为结算货币，人民币升值导致汇兑损失增加所致。2022年前三季度，受美元升值影响，公司实现汇兑收益0.53亿元，对盈利产生积极影响。2019-2021年及2022年前三季度公司期间费用率分别为17.80%、21.87%、15.82%和

12.56%，同期公司经营收益分别为2.78亿元、2.03亿元、3.30亿元和3.31亿元。

图表 13. 公司营业利润结构分析

项目	2019年	2020年	2021年	2022年前三季度
营业收入合计（亿元）	10.12	9.23	11.95	11.77
毛利（亿元）	5.04	4.30	5.33	5.05
期间费用率（%）	17.80	21.87	15.82	12.56
其中：财务费用率（%）	0.44	4.41	0.20	-4.51
全年利息支出总额（亿元）	0.19	0.14	0.08	0.06

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新世纪评级Brilliance Ratings项目

项目	2019年	2020年	2021年	2022年前三季度
其中：资本化利息支出总额（亿元）	0.04	-	-	-

资料来源：根据蓝晓科技所提供数据整理

由于该公司系统装置业务项目回款周期拉长，2019-2021年及2022年前三季度资产减值损失与信用减值损失合计分别为3,693.18万元、1,401.09万元、-885.01万元和1,078.66万元。其中，2019年信用减值损失3,687.47万元，因

（1）按账龄计提锦泰锂业一期项目长期应收款1,559.46万元；（2）因合同原因，公司与客户内蒙古通威高纯晶硅有限公司、四川永祥新能源有限公司存在诉讼纠纷，基于谨慎性考虑，公司单项计提坏账准备818.28万元；（3）藏格锂业因经营困境，资金流较为紧张，未按进度支付设备款，公司对其应收账款单项计提坏账准备638.28万元。2020年公司执行新收入准则，公司将应收锦泰锂业3000t/a 项目的长期款项重分类为通过“其他非流动资产-合同资产”进行核算，并根据预期信用损失模型，计提合同资产减值损失约1,559.46万元。2021年公司完成锦泰锂业一期项目生产线的建设和验收，项目正常回款，故对该项目对应合同资产部分转回坏账准备。2022年前三季度公司按照账龄计提应收账款坏账损失1,081.38万元，同时对锦泰锂业二期对于合同资产部分转回坏账准备。

该公司投资收益主要系权益法核算的长期股权投资西安南大环保材料科技有限公司

（简称“南大环保”）和结构性存款的投资收益。2019-2021年及2022年前三季度投资收益分别为73.63万元、97.98万元、340.64万元和166.68万元，2021年投资收益较大主要系结构性存款的投资收益286.89万元；同期公司其他收益分别为580.48万元、949.22万元、1,553.99万元和913.61万元，2021年金额较高系土地平整费补助、高陵蓝晓新材料产业园项目等；公司公允价值变动损益为远期结汇的公允价值变动，金额较小；公司营业外支出主要为公益性捐赠支出。2019-2021年及2022年前三季度，公司净利润分别为2.48亿元、1.96亿元、3.05亿元和3.11亿元。2019-2021年公司净资产收益率分别为22.06%、13.24%和16.20%。

图表 14. 影响公司盈利的其他因素分析（单位：万元）

影响公司盈利的其他因素	2019年	2020年	2021年	2022年前三季度
资产减值损失与信用减值损失	3,693.18	1,401.09	-885.01	1,078.66
投资净收益	73.63	97.98	340.64	166.68
其他收益	580.48	949.22	1,553.99	913.61
公允价值变动损益	-	162.97	-159.02	101.12
营业外净收入	-56.20	194.75	-0.70	-1.79

资料来源：根据蓝晓科技所提供数据整理

南大环保注册资本为1,500万元人民币，主要经营范围为环保材料和设备的研发、生产和销售。

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（3）运营规划/经营战略

未来3-5年，该公司仍将围绕吸附分离技术主业发展，以材料、工艺、装置为核心，配套技术服务，开发高技术含量的应用领域，公司未来将继续秉承“材料+设备”整体解决商的业务模式，着力提升产品竞争力和企业运营竞争力，以期扩大国内外市场份额。随着该公司新建高陵新材料产业园、蒲城材料园项目扩建产能逐步释放，公司产能不足情况已逐步化解，高陵新材料产业园以及蒲城材料园项目剩余产能公司将根据市场需求及发展计划逐步投放。此外，鹤壁蓝赛循环资源利用项目（简称“蓝赛项目”）于2021年基本完工，蓝赛项目系废旧树脂资源化处理项目，项目旨在通过对废旧树脂的无害化处理和资源化回收以达到循环利用，实施主体是子公司鹤壁蓝赛环保技术有限公司（简称“鹤壁蓝赛”）。目前鹤壁蓝赛具有固废、危废处理资质，项目建成后，对公司水处理板块及其他标准应用吸附分离材料后端处理起到积极作用。截至2022年9月末，公司主要在建项目为高陵蓝晓新材料产业园改扩建项目、蒲城材料园技改项目（简称“蒲城项目”）及新能源金属吸附分离技术研发中心项目。其中高陵蓝晓新材料产业园改扩建项目和蒲城项目系根据公司产品发展方向，不断改进生产线。总的看，公司未来仍面临一定的资本支出压力。图表 15. 截至2022年9月末公司主要在建工程情况（单位：万元，年）

项目	总投资	已投资	开工时间	竣工时间	未来投资
项目	总投资	已投资	开工时间	竣工时间	2022年10-12月	2023年
高陵蓝晓新材料产业园改扩建项目	5,000.00	4,565.11	2021	2022	500.00	根据公司生产需求投入
蒲城项目	35,203.45	18,288.05	2018	2025	2,500.00	1,000.00
新能源金属吸附分离技术研发中心项目	15,000.00	1,325.47	2021	2023	3,000.00	7,000.00
合计	55,203.45	24,178.63	--	--	6,000.00	--

资料来源：根据蓝晓科技所提供数据整理

管理

1. 产权关系与公司治理

该公司产权结构稳定，并建立了较为完善的公司管理制度体系。截至2022年9月末，公司实际控制人为寇晓康和高月静，合计持股比例为37.91%。公司关联交易金额较小，交易价格参照市场价格制定。

（1）产权关系

2019年以来，该公司产权结构稳定。经定向增发、可转债转股等事宜，公司的股本总额由2019年末的2.07亿元增至2022年9月末的3.33亿元。寇晓

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康和高月静合计持股比例为37.91%，为公司控股股东和实际控制人。截至2022年9月末，公司控股股东股权均未质押。除持有该公司股份外，高月静持有沈阳荣科融拓健康数据产业股权投资合伙企业（有限合伙）（简称“荣科融拓”）5.30%。荣科融拓主营股权投资管理、健康数据产业投资。

（2）主要关联方及关联交易

该公司部分关联企业由于处于产业链的上下游位置，公司与其存在少量的关联交易，交易价格参照市场价格制定。2019-2021年及2022年前三季度无关联采购，关联销售主要是向南大环保出售树脂生产原辅料，同期分别为

817.38万元、1,627.01万元、922.69万元和767.75万元。2022年9月末，公司应收关联方南大环保款项90.00万元。另外，公司股东田晓军为子公司鹤壁蓝赛银行贷款提供合计1,900.00万元的担保。

（3）公司治理

该公司按照《公司法》和国家其它有关法律、行政法规制定公司《章程》，并不断完善公司法人治理结构，规范公司运作，切实维护公司及全体股东利益。公司股东大会、董事会、监事会、各经营层职责明确，各董事、监事和高级管理人员勤勉尽责，确保了公司安全、稳定、健康、持续的发展。

该公司设股东大会、董事会、监事会。股东大会是公司的权力机构，决定公司的经营方针和投资计划；董事会由9人组成，其中董事长1人。监事会由3名监事组成，其中监事会主席1人，职工监事1人。非职工代表监事由股东会选举产生，职工代表由公司职工代表大会民主选举产生。

该公司已建立较完善的信息披露制度且执行情况较好，近三年公司未出现财务报表披露延期、重大差错等问题。

2. 运营管理

（1）管理架构/模式

该公司根据自身经营和管理需要，下设内部审计部、基建部、研发部、采购部、财务部、市场部等（详见附录二）。各部门分工明确，职责清晰。

（2）经营决策机制与风险控制

该公司严格按照《公司法》、《证券法》、《上市公司治理准则》、《深圳证券交易所股票上市规则》和中国证监会有关其他规范性文件等的要求，不断地完善法人治理结构，建立健全内部管理和控制制度，规范公司运作。公司内控体系日益健全，治理水平的规范化程度持续提高。

该公司为防止重大生产安全事故的发生，先后制定了一系列安全生产管

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理制度，主要包括《安全投入保障制度》、《安全培训教育制度》、《特种作业人员管理制度》、《安全检查和隐患排查治理制度》、《应急管理制度》、《生产安全事故或者重大事件的调查和报告处理制度》、《设备检修作业安全制度》、《危险化学品安全管理制度》等，并通过各类教育培训，让员工了解并践行，确保了公司安全运营。

（3）投融资及日常资金管理

该公司制定了《财务会计制度》、《内部审计制度》等各项财务制度。公司加强预算管理，优化内部资源整合与配置，以降低运营成本，加强财务风险防范，并通过内部审计实施内部监督。

募资资金管理制度方面，该公司制定《募集资金管理制度》，规定募集资金将存放于董事会指定的专项账户中，由保荐机构、存管银行和公司共同监管募集资金按照承诺用途和金额使用。募集资金到位后，公司和保荐机构将持续监督募集资金使用情况，保证募集资金合理规范使用，合理防范募集资金使用风险。

对外投资方面，该公司制定《对外投资管理制度》，投资行为和投资项目的选择，必须符合公司发展战略要求，坚持聚焦主业的专业化发展方向。未经公司批准，子公司所属项目公司原则上不得进行对外股权投资业务。对于长期股权投资，应编制投资方案报告，但为实施项目投资而组建的项目公司除外。对于项目投资，按照专业化分工原则，子公司的项目投资应符合公司发展战略和本身主业发展要求，除非事先得到了公司有权机构的授权批准，原则上不参与非主业项目的投资活动。

关联交易方面，该公司制定《关联交易管理制度》，关联交易定价应当公允，关联交易事项按照下列规定审议：详细了解交易标的的真实状况，包括交易标的运营现状、盈利能力、是否存在抵押、冻结等权利瑕疵和诉讼、仲裁等法律纠纷；详细了解交易对方的诚信纪录、资信状况、履约能力等情况，审慎选择交易对方；根据充分的定价依据确定交易价格；遵循法律法规的要求以及公司认为有必要时，聘请中介机构对交易标的进行审计或评估；对交易标的状况不清；交易价格未确定；交易对方情况不明朗；因本次交易导致或者可能导致公司被控股股东、实际控制人及其附属企业非经营性资金占用；因本次交易导致或者可能导致公司为关联人违规提供担保；因本次交易导致或者可能导致公司被关联人侵占利益的其他情形的关联交易事项，公司不应进行审议并作出决定。

（4）不良行为记录

根据该公司于2022年10月26日查询的《企业信用报告》所示，2019年以来公司及其主要子公司无不良信贷记录。经2022年11月3日查询国家企业信用信息公示系统显示，公司及其下属子公司未被列入经营异常及严重违法失信企业名单、无重大失信违法处罚信息。

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财务

近年来，得益于经营积累以及定向增发，该公司债务结构持续优化，目前资产负债率处于合理水平；公司吸附分离材料业务收现能力较强，经营性现金流呈净流入态势，2021年以来随着锦泰项目经营模式由垫资建设改为合同购销，公司营业收入现金率有所上升，货币资金较充足，可对债务偿付提供一定保障，但系统装置业务回款周期长，随着项目推进，公司应收款项规模较大，给公司资金周转带来压力。本次债券若因公司股价低迷或未达到债券持有人预期而导致债券未转股，则会加重公司债务负担。另外，本次债券设置了回售条件，公司可能面临债券存续期缩短风险。

1. 数据与调整

天健会计师事务所（特殊普通合伙）对该公司2019-2020年财务报表进行了审计，致同会计师事务所（特殊普通合伙）对公司2021年财务报表进行了审计，并均出具了标准无保留意见的审计报告。2021年公司更换会计事务所，主要系公司考虑经营发展需要，致同会计师事务所（特殊普通合伙）在精细化工领域审计方面具有丰富的项目经验。公司执行财政部颁布的《企业会计准则—基本准则》以及其后颁布及修订的具体会计准则、应用指南、解释以及其他相关规定。

合并范围变化方面，2021年，该公司纳入合并范围的子公司共9家，较上年增加2家，为公司新设的苏州蓝晓生物科技有限公司和Sunresin NewMaterials Gmbh两家全资子公司，注册资本分别为1,000万元和50万欧元。2022年前三季度，公司合并范围未发生变化。

2. 资本结构

（1）财务杠杆

图表 16. 公司财务杠杆水平变动趋势

资料来源：根据蓝晓科技所提供数据绘制

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2019-2021年末该公司负债总额分别为9.73亿元、8.80亿元和10.05亿元，2021年末公司负债规模上升，主要系业务规模上升，合同负债增加所致。受益于持续盈利，公司未分配利润逐年增加，2021年末公司未分配利润增至

10.16亿元，占所有者权益的48.38%，权益资本稳定性偏弱。同期末公司股本和资本公积分别较上年末增长2.43%和22.63%，系公司定向增发股票，资本实力增强。截至2021年末公司所有者权益为20.99亿元，较上年末增长

25.49%。同期末公司资产负债率和权益资本与刚性债务比分别为32.38%和

9.28。另外，自上市以来公司每年均分红，2019-2021年现金分红分别为0.52亿元、0.44亿元和0.95亿元，公司章程对于利润分配有明确的规定，利润分配政策保持连续性和稳定性，权益结构整体稳定。

2022年9月末，受益于持续盈利，该公司所有者权益较上年末增长16.24%至24.40亿元。同期末公司股本较上年末增长51.39%，主要系公司完成2021年年度权益分配方案，即以实施2021年年度权益分配方案时股权登记日的总股本为基数，每10股派送现金股利4.30元（含税），以资本公积向全体股东每10股转增5股所致。随着刚性债务规模上升，同期末公司资产负债率升至42.79%，权益资本与刚性债务比为6.49。

（2）债务结构

图表 17. 公司债务结构及核心债务

核心债务	2019年末	2020年末	2021年末	2022年9月末
刚性债务（亿元）	3.76	3.25	2.26	3.76
应付账款（亿元）	3.02	2.00	1.91	2.31
预收款项与合同负债（亿元）	1.07	1.59	3.93	9.30
其他应付款（亿元）	0.95	0.69	0.46	0.40
刚性债务占比（%）	38.67	36.87	22.49	20.59
应付账款占比（%）	31.05	22.76	19.01	12.68
预收款项与合同负债占比（%）	10.96	18.06	39.10	50.98
其他应付款占比（%）	9.81	7.81	4.63	2.17

资料来源：根据蓝晓科技所提供数据绘制。

2021年该公司偿还了大部分银行贷款，刚性债务规模有所下降，2021年末刚性债务占负债总额的22.49%。同期末，公司应付账款为1.91亿元，较上年末减少4.58%，主要系支付了部分工程和设备款；预收款项及合同负债

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3.93亿元，较上年末增长147.29%，主要系吸附分离材料订单预收款增加；其他应付款为0.46亿元，较上年末减少32.39%，主要为限制性股票回购义务减少所致。另外2021年末公司其他流动负债0.32亿元，较上年末增加0.23亿元，主要系待转销项税额增加所致。从债务期限结构来看，2021年合同负债大幅增加，公司流动负债总额有所上升。截至2021年末，公司长短期债务比由2020年末的26.73%降至23.02%。

截至2022年9月末，该公司刚性债务较上年末增长66.17%，主要系用票据支付装置项目采购款增加，使得应付票据大幅增加。同期末预收款项与合同负债较上年末增长136.66%，主要系吸附分离材料订单预收款项增加。其他科目没有重大变动。同期末，公司长短期债务比降至9.63%。

（3）刚性债务

图表 18. 公司刚性债务构成（单位：亿元）

刚性债务种类	2019年末	2020年末	2021年末	2022年9月末
短期刚性债务合计	0.41	2.07	1.27	3.32
其中：短期借款	-	0.71	0.03	0.28
应付票据	0.08	0.91	0.71	2.54
一年内到期的长期借款	-	0.18	0.23	0.15
其他短期刚性债务	0.33	0.26	0.30	0.35
中长期刚性债务合计	3.36	1.18	0.99	0.44
其中：长期借款	0.50	0.23	-	-
应付债券	2.86	0.95	0.99	0.44
综合融资成本（年化，%）4	5.08	3.89	2.93	-

资料来源：根据蓝晓科技所提供数据整理

截至2021年末，该公司刚性债务为2.26亿元，较上年末减少0.99亿元。2021年偿还了部分银行贷款，短期借款和长期借款均有所下降。同期末因票据支付，应付票据减少0.20亿元；其他短期刚性债务系应付利息，期末余额为0.30亿元。2021年公司可转债转股65.17万元，计提利息增加使得应付债券较上年末增加0.04亿元。2022年9月末，公司银行借款为0.43亿元，其中保证借款为0.18亿元；因用票据支付装置项目采购款增加，应付票据增加

1.83亿元；其他科目较上年末变化不大。

图表 19. 公司银行借款综合融资成本/利率区间与期限结构（单位：万元）

融资成本或利率区间\到期年份	1年以内
4%以内	600.00
4%~5%（含5%）	3,695.27
合计	4,295.27

资料来源：根据蓝晓科技所提供数据整理（截至2022年9月末）

综合融资成本系根据财务报表数据估算，综合融资成本=当期利息支出总额/[（期初刚性债务余额+期末刚性债务余额）/2]*100%。

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3. 现金流量

（1）经营环节

图表 20. 公司经营环节现金流量状况

主要数据及指标	2019年度	2020年度	2021年度	2022年前三季度
营业周期（天）	270.97	342.73	308.48	-
营业收入现金率（%）	39.93	69.69	82.24	112.21
业务现金收支净额（亿元）	-0.32	3.01	3.39	5.13
其他因素现金收支净额（亿元）	-0.15	-0.40	0.12	-0.32
经营环节产生的现金流量净额（亿元）	-0.47	2.60	3.50	4.82
EBITDA（亿元）	3.32	3.21	4.53	-
EBITDA/刚性债务（倍）	0.87	0.91	1.64	-
EBITDA/全部利息支出（倍）	17.13	23.48	56.07	-

资料来源：根据蓝晓科技所提供数据整理注：业务收支现金净额指的是剔除“其他”因素对经营环节现金流量影响后的净额；

其他因素现金收支净额指的是经营环节现金流量中“其他”因素所形成的收支净额

2019-2021年度该公司营业周期分别为270.97天、342.73天和308.48天，2021年公司藏格锂业、锦泰项目一期系统装置业务完工，营业周期有所收窄。公司吸附树脂业务收现能力有所增强，但系统装置业务收入确认和现金回笼时间不匹配，2019-2021年度及2022年前三季度公司营业收入现金率分别为39.93%、69.69%、82.24%和112.21%，2021年以来随着锦泰项目经营模式由垫资建设改为合同购销，公司营业收入现金率上升。

2019-2021年，该公司经营性现金流量净额分别为-0.47亿元、2.60亿元和3.50亿元，近年来公司加大应收账款催收力度，同时随着碳酸锂价格持续上涨，藏格锂业及锦泰项目一期项目回笼，公司经营性现金流好转。同期，公司业务现金收支净额分别为-0.32亿元、3.01亿元和3.39亿元，随着系统装置项目资金回笼，近三年业务现金流持续改善；其他因素现金收支净额分别为-0.15亿元、-0.40亿元和0.12亿元，2021年有所增加，主要系政府补助及利息收入增加，同时押金、保证金支出减少所致。2022年前三季度公司经营性现金流净额为4.82亿元。

2019-2021年该公司EBITDA分别为3.32亿元、3.21亿元和4.53亿元，2021年随着经营规模上升，公司EBITDA升至4.53亿元，同期公司刚性债务规模有所下降，EBITDA对刚性债务及利息支出覆盖倍数均有所上升，分别为1.64和56.07。

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（2）投资环节

图表 21. 公司投资环节现金流量状况（单位：万元）

主要数据及指标	2019年度	2020年度	2021年度	2022年前三季度
回收投资与投资支付净流入额	-3,434.84	-435.00	286.89	-4,898.30
购建与处置固定资产、无形资产及其他长期资产形成的净流入额	-23,556.09	-5,321.27	-13,955.06	-3,106.38
其他因素对投资环节现金流量影响净额	452.00	-91.00	-3,546.96	-266.26
投资环节产生的现金流量净额	-26,538.93	-5,847.27	-17,215.12	-8,270.94

资料来源：根据蓝晓科技所提供数据整理

2019-2021年，该公司投资性现金净流出分别为2.65亿元、0.58亿元和

1.72亿元。近年来随着产品需求上升，公司新建生产基地进行扩产，主要涉及高陵新材料产业园、蒲城材料产业园、蓝赛项目等产业化项目。2020年公司蒲城材料产业园项目建成，投资规模大幅下降。2021年随着高陵蓝晓新材料产业园及改扩建项目、蓝赛项目等工程款支出及购买蓝赛项目土地，公司资本支出增加。2019年公司回收投资与投资支付净流入额金额较大，系收购Puritech Ltd支付现金0.34亿元所致； 2021年公司其他因素对投资环节现金流量影响金额-0.35亿元，主要系结构性存款支出所致。

2022年前三季度，该公司投资性现金流净流出0.83亿元，主要系公司购买结构性存款，投资支出净增加0.49亿元；同期购买固定资产等支出0.31亿元。未来公司主要建设项目包括高陵蓝晓新材料产业园改扩建项目、蒲城项目等，预计仍将维持一定规模的投资支出。

（3）筹资环节

图表 22. 公司筹资环节现金流量状况（单位：万元）

主要数据及指标	2019年度	2020年度	2021年度	2022年前三季度
权益类净融资额	2,495.90	-5,141.50	7,851.79	-9,450.18
债务类净融资额	2,189.63	3,825.12	-6,829.51	1,454.45
其他因素对筹资环节现金流量影响净额	25,143.92	-3,704.31	-147.71	143.17
筹资环节产生的现金流量净额	29,829.45	-5,020.69	874.58	-7,852.56

资料来源：根据蓝晓科技所提供数据整理

2019-2021年，该公司筹资性现金流净流入分别为2.98亿元、-0.50亿元和0.09亿元。同期公司分配股利支出的现金分别为0.29亿元、0.52亿元和

0.47亿元。2021年公司权益类净融资额增加主要系定向增发所致；同期公司偿还部分银行贷款，债务类净偿还；公司其他因素对筹资环节现金流量影响主要包括收回/支付用于质押的定期存款、定向增发服务费等，2021年净额为-147.71万元。2022年前三季度，公司筹资性现金流净流出0.79亿元，其中分配股利支付的现金为0.94亿元。

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4. 资产质量

图表 23. 公司主要资产的分布情况

主要数据及指标	2019年末	2020年末	2021年末	2022年9月末
流动资产（亿元，在总资产中占比%）	10.68	13.83	19.15	30.03
流动资产（亿元，在总资产中占比%）	47.37	54.16	61.69	70.41
其中：货币资金（亿元）	4.01	6.05	7.64	11.82
交易性金融资产（亿元）	--	0.02	0.40	0.95
应收票据（含应收款项融资）（亿元）	0.67	1.07	2.57	1.20
应收账款（亿元）	2.33	2.86	2.82	4.68
预付款项（亿元）	0.11	0.14	0.33	1.58
存货（亿元）	3.16	3.32	4.73	9.39
其他流动资产（亿元）	0.28	0.16	0.15	0.13
非流动资产（亿元，在总资产中占比%）	11.86	11.70	11.89	12.62
非流动资产（亿元，在总资产中占比%）	52.63	45.84	38.31	29.59
其中：固定资产（亿元）	6.72	6.73	6.42	6.74
在建工程（亿元）	0.55	0.43	0.74	1.19
无形资产（亿元）	1.72	1.67	2.03	1.98
商誉（亿元）	0.26	0.26	0.26	0.26
其他非流动资产（亿元）	0.21	2.12	1.86	1.82
期末全部受限资产账面金额（亿元）	0.38	1.33	0.98	2.38
受限资产账面余额/总资产（%）	1.70	5.22	3.15	5.59

资料来源：根据蓝晓科技所提供数据整理

2021年末，该公司业务规模上升，资产总额较上年末增长21.60%，为

31.05亿元；资产以流动资产为主，同期末占比为61.69%。

2021年末，该公司流动资产为19.15亿元，以货币资金、应收票据、应收账款和存货为主。同期末货币资金为7.64亿元，较上年末增长26.34%，主要系订单预收款增加所致。其中受限部分0.82亿元，系因诉讼事项被冻结

0.30亿元、银行承兑汇票保证金0.43亿元及保函保证金0.09亿元等；交易性金融资产0.40亿元，系结构性存款；应收票据（含应收款项融资）为2.57亿元，较上年末增长141.58%，主要系公司收到锦泰项目回款，使得银行承兑汇票增加1.40亿元。其中受限部分0.16亿元，为公司将部分承兑汇票向商业银行进行抵押，等额置换为面值较小的银行承兑汇票；应收账款为2.82亿元，较上年末变化不大，其中一年以内的应收账款账面余额为2.58亿元，年末公司累计计提应收账款坏账准备0.37亿元；预付账款0.33亿元，主要为向供应商预付的原材料款，2021年增加主要系采购规模上升所致；存货为4.73亿元，较上年末增长42.17%，主要系吸附分离材料订单增长所致。公司根据会计准则要求已计提5.71万元跌价准备；其他流动资产0.15亿元，主要为待抵扣的增值税进项税项和待取得抵扣凭证的增值税进项税额。

2021年末，该公司非流动资产为11.89亿元，主要包括固定资产、在建工程和无形资产等。同期末固定资产为6.42亿元，主要为房屋及建筑物和机器设备等，较上年末减少4.72%，2021年公司高陵蓝晓新材料产业园项目和

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蒲城项目转固0.37亿元，同时折旧增加使得固定资产有所下降；在建工程为

0.74亿元，较上年末增长73.64%，主要为高陵蓝晓新材料产业园改扩建项目、蓝赛项目等；此外，无形资产为2.03亿元，较上年末增加0.35亿元，主要为新增蓝赛项目土地使用权；商誉系收购子公司PuriTech Ltd.形成的商誉，期末余额为0.26亿元，根据公司测算不存在减值情况；其他非流动资产主要为待转股应收款，系锦泰项目一期债务重组对锦泰钾肥的增资2亿元。截至2022年9月末，该股权暂未完成交割，相关手续正在办理中，形成待转股。截至2022年9月末，该公司总资产为42.65亿元，较上年末增长37.37%。同期末，公司货币资金较年初增长54.61%，系公司吸附树脂订单预收款增加所致；交易性金融资产较上年末增长137.23%，系购买结构性存款；由于公司订单给客户一定的信用期，2022年前三季度新增销售收入部分尚未结算，应收账款较上年末增长65.93%；预付款项较年初增长385.27%，因系统装置项目采购预付款增加所致；存货较年初增长98.63%，系盐湖提锂项目增加所致；在建工程较上年增长60.19%至1.19亿元，系高陵蓝晓新材料产业园等技改项目增加所致。此外，其他资产科目变化不大。截至2022年9月末，公司受限资产总计2.38亿元，占资产总额的5.59%。受限资产包括货币资金1.40亿元、应收款项融资0.67亿元和无形资产0.31亿元。随着业务规模上升，公司受限资产比例较上年末有所增加。

5. 流动性/短期因素

图表 24. 公司资产流动性指标

主要数据及指标	2019年末	2020年末	2021年末	2022年9月末
流动比率（%）	180.93	199.09	234.36	180.41
速动比率（%）	125.62	149.17	172.56	114.54
现金比率（%）	78.74	102.11	129.69	83.76

资料来源：根据蓝晓科技所提供数据整理

2021年该公司资产流动性有所上升，主要系偿还了部分银行借款所致。2019-2021年末，公司流动比率分别为180.93%、199.09%和234.36%；同期末速动比率分别为125.62%、149.17%和172.56%。同期，货币资金对短期债务覆盖程度亦有所上升，2021年末现金比率为129.69%。2022年前三季度随着系统装置业务开展，票据支付的装置项目采购款增加，公司刚性债务规模上升，流动资产对流动负债覆盖程度有所下降。

6. 表外事项

根据该公司提供的2021年审计报告显示，截至2021年末公司无对外担保。此外，公司尚有2项未结诉讼。2020年1月3日，公司以内蒙古通威高纯晶硅有限公司（简称“内蒙古通威”）拖欠货款为由向包头市昆都仑区人民法院提起诉讼，要求内蒙古通威支付货款9,71.62万元、仓储费用6,346.00

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元,并承担利息82,534.00元,合计9,805,119.00元。2021年8月23日，一审判决内蒙古通威高纯晶硅有限公司向本公司支付货款9,716,239.00元，并支付逾期利息。内蒙古通威随后上诉，以公司交付的产品存在缺陷，无法达到使用目的且对内蒙古通威造成损失为由向包头市昆都仑区人民法院另行提起诉讼，要求公司赔偿损失3,000.00万元。2021年11月5日，法院裁定查封、扣押、冻结公司价值3,000.00万元的财产。2021年12月20日包头市中院以诉争事项需要鉴定为由发回重审，截至2022年9月末，发回重审案件已开庭审理；内蒙古通威另诉案件法院已经立案，鉴定正在进行中，暂未开庭审理，两起案件均尚未判决，公司预计内蒙古通威的诉讼请求对公司后续的财务状况不会产生重大不利影响。

7. 母公司/集团本部财务质量

该公司下属子公司主要承担规模较大的树脂订单与系统装置生产与安装职能，本部主要承担管理同时对子公司产能进行一定补充。截至2021年末，公司本部资产总额为26.89亿元，负债总额为10.34亿元，所有者权益为16.56亿元。2021年公司本部实现营业收入9.84亿元，净利润为2.11亿元，同期经营性现金流净额为1.47亿元。总的来看，公司本部对债务偿付能力较强。外部支持因素

1. 政府支持

2019-2021年度及2022年前三季度该公司获得的政府补助收入分别为5,030.24万元、2,068.06万元、2,911.23万元和631.39万元。政府补助主要为项目奖励。总的来看，近年来公司可持续获得政府补助资金，能对公司盈利提供一定的补充。

2. 国有大型金融机构支持

该公司与中国银行、建设银行、招商银行、浦发银行等多家商业银行建立了良好的合作关系，间接融资渠道畅通。截至2022年9月末，公司从金融机构获得的综合授信总额3.98亿元，已使用0.43亿元，剩余尚未使用3.55亿元。此外，公司作为上市公司，资本补充渠道较为通畅。

图表 25. 截至2022年9月末来自大型国有金融机构的信贷支持

机构类别	综合授信	放贷规模/余额	利率区间	附加条件/增信措施
全部（亿元）	3.98	0.43	3.90%~5.00%	-
其中：国家政策性金融机构（亿元）	-	-	-	-
工农中建交五大商业银行（亿元）	0.56	0.21	3.90%~4.69%	-
其中：大型国有金融机构占比（%）	14.07	48.84	3.90%~5.00%	-

资料来源：根据蓝晓科技所提供数据整理

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债项信用分析

1. 本次债券特定条款

本次债券为可转换公司债券，转股期限自可转债发行结束之日起满六个月后的第一个交易日起至可转债到期日止，在可转债期满后五个交易日内，该公司将赎回未转股的可转债。此外，本次债券还设置了有条件赎回条款和回售条款以及附加回售条款。

关于有条件赎回条款，在本次可转债转股期内，当下述两种情形的任意一种出现时，该公司有权决定按照债券面值加当期应计利息的价格赎回全部或部分未转股的可转债：（1）在转股期内，公司股票连续三十个交易日中至少有十五个交易日的收盘价格不低于当期转股价格的130%（含130%）。（2）未转股余额不足3,000万元时。

关于有条件回售条款，在本次可转债最后两个计息年度，如果该公司A股股票在任何连续三十个交易日的收盘价格低于当期转股价格的70%时，可转债持有人有权将其持有的全部或部分可转债按面值加上当期应计利息的价格回售给公司。

关于附加回售条款，在本次可转债存续期内，若本次可转债募集资金投资项目的实施情况与该公司在募集说明书中的承诺情况相比出现重大变化，且该变化根据中国证监会、深圳证券交易所的相关规定被视作改变募集资金用途或被中国证监会、深圳证券交易所认定为改变募集资金用途的，可转债持有人享有一次回售的权利。

本次可转债一旦面临不能转股风险，相应会增加该公司本息支出压力，同时基于上述赎回和回售条款，本次可转债还可能面临存续期缩短的风险。

2. 其他偿付保障措施

（1）盈利保障分析

2019-2021年及2022年前三季度，该公司营业毛利分别为5.04亿元、4.30亿元、5.33亿元和5.05亿元；净利润分别为2.48亿元、1.96亿元、3.05亿元和3.11亿元。总的看，公司盈利能力较强，可为本次债券本息偿付提供保障。

（2）偿债资金来源保障分析

2019-2021年及2022年前三季度，该公司营业收入现金率保持较高水平，分别为39.93%、69.69%、82.24%和112.21%；经营活动产生的现金净流量分别为-0.47亿元、2.60亿元、3.50亿元和4.82亿元，经营创现能力较强。且作为上市公司，公司能够保持较强的再融资能力，可为本次债券的到期偿付提供有力保障。

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新世纪评级

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评级结论

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新世纪评级Brilliance Ratings

跟踪评级安排根据相关主管部门的监管要求和本评级机构的业务操作规范，在本次公司债存续期（本次公司债发行日至到期兑付日止）内，本评级机构将对其进行跟踪评级。定期跟踪评级报告每年出具一次，跟踪评级结果和报告于发行人年度报告披露后2个月内出具，且不晚于每一会计年度结束之日起6个月内。定期跟踪评级报告是本评级机构在发行人所提供的跟踪评级资料的基础上做出的评级判断。在发生可能影响发行人信用质量的重大事项时，本评级机构将启动不定期跟踪评级程序，发行人应根据已作出的书面承诺及时告知本评级机构相应事项并提供相应资料。本评级机构的跟踪评级报告和评级结果将对发行人、监管部门及监管部门要求的披露对象进行披露。在持续跟踪评级报告出具5个工作日内，本评级机构将把跟踪评级报告发送至发行人，并同时发送至交易所网站公告，且交易所网站公告披露时间将不晚于在其他交易场所、媒体或者其他场合公开披露的时间。如发行人不能及时提供跟踪评级所需资料，本评级机构将根据相关主管部门监管的要求和本评级机构的业务操作规范，采取公告延迟披露跟踪评级报告，或暂停评级、终止评级等评级行动。

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新世纪评级Brilliance Ratings

附录一：

公司与实际控制人关系图

注：根据蓝晓科技提供的资料绘制（截至2022年9月末）。

附录二：

公司组织结构图

注：根据蓝晓科技提供的资料绘制（截至2022年9月末）

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附录三：

蓝晓科技

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