关注： ? 公司控股股东出现股票质押式回购违约，未来存在控股股东、实际控制人变更的风险。2019年，控股股东西藏道衡投资有限公司（以下简称“道衡投资”）因质押违约被动减持及协议转让合计35,047,004股，占公司总股本的6.66%。截至2019年末，道衡投资用于质押/冻结的公司股份合计203,632,996股，占其所持有公司股份数的99.90%，占公司总股本的38.72%。未来质押股权存在被平仓、司法拍卖的可能，公司面临控股股东、实际控制人变更的风险。? 有色金属价格下跌，对公司盈利产生不利影响。公司利润主要来源于扎西康矿山。受新冠疫情及经济周期等多因素影响，2019年铅锌金属价格不振，对公司盈利能力产生较大不利影响，需持续关注有色金属价格走势。? 公司采选业务客户集中度高，贸易业务前五大客户毛利率较高。2019年，公司有色金属采选业务（以下简称“采选业务”）前五大客户销售收入占比为90.69%；贸易业务前五大客户销售收入占比为59.64%。公司客户集中度高，如某一客户生产经营状况发生重大不利变化或调整合作方式，将会影响公司当期经营业绩。同时，贸易业务前五大客户毛利率较高，与整个贸易业务毛利率存在一定差异。? 公司对外收购、对合资公司提供借款及在建项目投入规模较大，带来较大的资本支出压力。2019年6月公司以120万美元收购境外股权，2020年4月以50,000万元收购境内股权。同时，截至2020年4月25日，公司按合同仍需向合资公司塔铝金业封闭式股份公司（Closed Joint-Stock Company “Talco Gold”）（以下简称“塔铝金业”）提供5,000.00万美元借款。除此之外，截至2019年末，公司主要在建项目尚需投资76,895.71万元。整体上，公司存在较大的资本支出压力。? 公司债务期限错配导致短期偿债压力很大。截至2020年3月末，公司有息债务规模为114,730.56万元，短期债务50,517.29万元，且主要用于资本支出；同期公司货币资金仅为2,223.37万元，可用于抵质押的融资空间小，大股东支持力度弱，整体流动性紧张。截至本报告出具日，公司未提供控股股东道衡投资及实际控制人刘建军的人民银行征信报告。 主要财务指标（单位：万元） | 项目 | | 2020年3月 | | 2019年 | | 2018年 | | 2017年 | | 总资产 | | 451,851.04 | | 453,801.58 | | 389,567.51 | | 296,069.94 |
| 归属于母公司所有者权益合计 | | 218,986.60 | | 218,803.98 | | 198,953.92 | | 180,727.89 | | 有息债务 | | 114,730.56 | | 118,101.09 | | 80,500.00 | | 84,099.98 |
| 资产负债率 | | 37.83% | | 37.85% | | 32.23% | | 36.51% | | 流动比率 | | 0.51 | | 0.48 | | 0.65 | | 2.22 |
| 速动比率 | | 0.45 | | 0.42 | | 0.58 | | 2.01 | | 营业收入 | | 70,226.26 | | 151,927.46 | | 114,498.87 | | 90,462.64 |
| 营业利润 | | 979.54 | | 11,733.12 | | 23,298.83 | | 31,742.65 | | 净利润 | | 96.93 | | 10,720.91 | | 21,748.19 | | 29,945.13 | | 综合毛利率 | | 5.83% | | 24.30% | | 43.67% | | 60.73% |
| 总资产回报率 | | - | | 4.02% | | 8.12% | | 13.27% | | EBITDA | | - | | 25,905.94 | | 36,263.26 | | 45,917.73 |
| EBITDA利息保障倍数 | | - | | 5.25 | | 12.32 | | 18.63 | | 经营活动现金流净额 | | 3,139.02 | | 42,930.21 | | 38,796.79 | | 28,592.12 |
一、本期债券募集资金使用情况 公司于2019年6月发行6年期6.4亿元可转换公司债券，募集资金原计划用于收购塔铝金业股权项目。公司已使用62,844.30万元募集资金置换预先投入的自筹资金，截至2019年8月26日，本期债券募集资金专项账户已销户。截至2020年6月30日，累计共有4.00万元华钰转债转换成公司股票，因转股形成的股份数量为3,920股，占可转债转股前公司已发行股份总额的0.0007%；尚未转股的华钰转债金额为63,996.00万元，占华钰转债发行总量的比例为99.9938%。 二、发行主体概况 因质押违约，2019年控股股东所持公司股份出现被动减持和冻结情况，公司存在控股股东、实际控制人变更的风险 2019年公司名称、控股股东及实际控制人未发生变化，受可转债转股影响，公司注册资本变更为52,591.68万元。截至2020年3月末，公司控股股东仍为道衡投资，其持有公司20,383.50万股股份，占公司股份总数的38.76%。刘建军仍持有道衡投资95%股权，为公司的实际控制人 。 道衡投资与上海海通证券资产管理有限公司（以下简称“海通资管”）、海通证券股份有限公司发生质押式证券回购纠纷，起因是道衡投资质押式回购业务履约保障比例持续低于警戒履约保障比例，未按照约定采取补救措施，构成违约。2019年7月道衡投资因质押违约被动减持合计3,597,214股，并向海通资管协议转让31,449,790股，所得价款优先用于归还因质押回购交易而产生的负债，上述行为导致合计减少35,047,004股，占公司股本 6.66%。 截至2019年12月31日，道衡投资持有的20,001.53万股公司股票用于股权质押，占其所持公司股票的98.13%，占公司总股本的38.03%。因诉讼保全，道衡投资累计被冻结股份数为17,036.90万股，占其所持有公司股份数的83.58%，占公司总股本的32.39%。道衡投资质押/冻结合计股份20,363.30万股，占所持股份的99.90%，未来质押股权可能被平仓、冻结股份被司法拍卖，并最终导致公司控股股东、实际控制人变更的风险。 控股股东道衡投资及实际控制人刘建军未提供银行征信报告。 表1 截至2020年3月末公司前十名股东持股情况 | 序号 | | 股东名称 | | 股份数量（股） | | 股权比例（%） | | 1 | | 西藏道衡投资有限公司 | | 203,834,996 | | 38.76 |
| 2 | | 青海西部资源有限公司 | | 94,219,445 | | 17.92 | | 3 | | 海通证券资管-海通证券股份有限公司-证券行业支持民企发展系列之海通证券资管1号FOF单一资产管理计划 | | 30,049,790 | | 5.71 | | 4 | | 西藏博实创业投资有限公司 | | 26,295,733 | | 5.00 |
| 5 | | 谭振华 | | 7,720,000 | | 1.47 | | 6 | | 交通银行股份有限公司-前海开源多元策略灵活配置混合型证券投资基金 | | 2,520,400 | | 0.48 |
| 7 | | 李继东 | | 1,857,300 | | 0.35 | | 8 | | 朴洪英 | | 1,210,000 | | 0.23 | | 9 | | 焦作通良资产经营有限公司 | | 1,157,100 | | 0.22 |
| 10 | | 李欣先 | | 1,131,700 | | 0.22 | | 合计 | | 369,996,464 | | 70.36 |
| 贵州品钰科技有限公司 | | 51% | | 5,000万元 | 矿产品贸易 | 新设 | | 华钰资源国际控股有限公司 | | 100% | | 1港元 | 有色金属及有色矿产品贸易 | 新设 |
| 丝路资源投资有限公司 | | 100% | | 1000万美元 | 对外投资 | 新设 |
图1 2019年中国精炼铅产量增加 | 图1 2019年中国精炼铅产量增加 | | |
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| 资料来源：Wind，中证鹏元整理 |
场总体趋于饱和，未来新增不容乐观，以存量替换为主。工业和信息化部组织修订的《电动自行车安全技术规范》强制性国家标准（GB 17761-2018）（以下简称“新国标”）自2019年4月15日正式实施。新国标对电动自行车的长度、宽度以及整车重量加以限制，整车重量（含电池）不得大于55kg，整车轻量化必将要求使用的铅酸蓄电池减重，未来将持续压制精铅需求。2019年，我国汽车销量下降8.23%，汽车市场整体饱和，新车市场需求预计将保持长期负增长。2019年末，我国汽车保有量已达26,000.00万辆。考虑到铅酸蓄电池平均寿命约2年，除新车一般配备一只电池外，存量车在维修保养过程中需要购买电池，在新车销售放缓趋势下，未来存量车的维修保养需求将成为主要需求。随着通信技术不断发展，我国逐渐步入5G时代，移动通讯基站产量将大幅增加，但由于锂电池的替代，通信基站对铅消费提振有限。替代品方面，受产能持续扩大影响，锂电池价格有所下降，铅酸蓄电池的价格优势逐渐减弱。同时，政策对二轮电动车的逐步限制，整车轻量化要求电池减重，从而推动锂电对铅酸蓄电池替代。 | 图2 2019年中国电动自行车产量回升 | | 图3 2019年中国汽车销量下降 |
| | | | 资料来源：Wind，中证鹏元整理 | | 资料来源：Wind，中证鹏元整理 |
图4 2019年我国铅酸蓄电池产量上升 | 图4 2019年我国铅酸蓄电池产量上升 | | | 资料来源：Wind，中证鹏元整理 |
| 图5 2019年长江有色1#铅平均价弱势下行，2020年以来大幅下降 | | | 资料来源：Wind，中证鹏元整理 |
2019年国内锌矿砂及精矿进口量同比增长6.94%，较大地补充了国内原料供应。 | 图6 2019年中国锌矿产量回升 | | 图7 2019年锌矿砂及精矿进口量延续增长 |
| | | | 资料来源：Wind，中证鹏元整理 | | 资料来源：Wind，中证鹏元整理 |
费的疲弱影响以及宏观经济放缓影响，锌价持续下跌。2020年一季度受新冠疫情影响，全球经济下滑，锌价大幅下跌；随着国内疫情控制局面向好，推动下游企业陆续复工复产，需求端逐步回暖，锌价回升。2020下半年，预计终端消费品需求疲软，锌价不振。 | 图8 2019年锌价震荡下跌 | | | 资料来源：Wind，中证鹏元整理 |
资料来源：2020世界白银研究，世界白银协会，中证鹏元整理 白银实物需求保持平稳，光伏产业对白银需求的拉动作用有限；受全球货币宽松影响，2019年白银价格上涨 元/吨 百万盎司 白银需求主要来源于实物需求和投资需求，以实物需求为主。实物需求主要是工业应用、珠宝首饰、和银器，投资需求主要表现为实物投资及套期保值，受市场行情影响波动较大。2019年世界白银需求为9.92亿盎司，同比增加0.35%。2019年中国白银主要需求为4,995.00吨，同比下降1.65%。 | 图10 2019年世界白银需求小幅增长 | | 图11 2019年中国白银主要需求小幅下降 | | | | |
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| 资料来源：世界白银协会，中证鹏元整理 | | 资料来源：世界白银协会，中证鹏元整理 |
| 图12 2019年中国光伏新增装机持续下降 | | | 资料来源：中电联，中证鹏元整理 |
在海外爆发，避险情绪上升，白银价格回涨。未来虽然白银全球工业需求较弱，但投资需求可能会主导银价的走势。 | 图13 2019年白银价格高位突破，2020年上半年震荡上行 | | | 资料来源：Wind，中证鹏元整理 |
| 项目 | | 2020年1-3月 | | 2019年 | | 2018年 | | | | | | | | | | | | | 金额 | 毛利率 | | 金额 | | 毛利率 | | 金额 | | 毛利率 | | 铅锑精矿(含银) | | 4,294.01 | 63.40% | | 41,866.32 | | 61.25% | | 48,095.99 | | 62.66% |
| 锌精矿 | | 2,173.82 | 59.57% | | 21,293.25 | | 49.39% | | 33,310.21 | | 59.12% | | 铜精矿 | | - | - | | 802.63 | | 29.10% | | 688.33 | | -13.74% |
| 有色金属采选收入小计 | | 6,467.83 | 62.11% | | 63,962.20 | | 56.90% | | 82,094.53 | | 60.58% | | 有色金属贸易收入小计 | | 63,658.10 | -0.04% | | 87,354.15 | | 0.33% | | 32,252.09 | | 0.75% |
| 其他业务收入小计 | | 100.33 | 99.93% | | 611.12 | | 39.80% | | 152.25 | | 14.14% | | 合计 | | 70,226.26 | 5.83% | | 151,927.46 | | 24.30% | | 114,498.87 | | 43.67% |
1、有色金属采选业务 通过境内外资产并购，公司资源储备进一步提升；扎西康矿山品位较高，有较高开采价值，但部分探矿权证到期，尚未取得新的权证矿产行业对资源依赖程度较高，资源储量对公司持续经营能力和业务发展具有重要意义。公司子公司丝路资源投资有限公司（以下简称“丝路资源”）于2019年6月28日，与提格雷埃塞俄比亚控股公司、提格雷资源私人有限公司（以下简称“提格雷资源”）签订了《股权买卖协议》及《合资经营合同》，丝路资源以120万美元对价收购提格雷资源70%股权，并将于后续与其他股东方共同经营格雷资源，丝路资源全权组织、管理和经营提格雷资源。公司董事会和监事会于2020年4月8日审议通过《西藏华钰矿业股份有限公司与广西地润矿业投资有限公司关于贵州亚太矿业有限公司之股权转让协议》，公司以现金50,000万元收购贵州亚太矿业有限公司（以下简称“亚太矿业”）40%股权，未对亚太矿业形成实际控制。2019-2020年5月，公司增加境外权益储量黄金6.64金属吨、境内权益储量黄金23.66金属吨。提格雷资源和亚太矿业主要拥有金矿资源，将推动公司新增主营业务产品，进一步丰富产品线。表4 2019年4月-2020年4月末公司新增资源储备（单位：金属吨） | Da Tambuk | | - | | 金矿 | 9.475 | | 提格雷资源 | | Mato Bula | | - | | 金矿 | | | 泥堡采矿权、泥堡勘探探矿权 | | 氧化矿 | | 金矿 | 2.248 | | |
亚太矿业泥堡采矿权、泥堡勘探探矿权 | 泥堡采矿权、泥堡勘探探矿权 | | 原生矿 | | 金矿 | 40.588 | | 泥堡南矿区 | | 原生矿 | | 金矿 | 16.308 |
，其中，桑日则探矿权、拉屋探矿权、查个勒探矿权和柯月探矿权已经到期，公司正在办理相关手续，预计对日常生产不会产生影响；海外方面，公司拥有3个海外采矿权，即塔吉克斯坦康桥奇矿集区锑、金采矿权（以下简称“康桥奇采矿权”）、埃塞俄比亚Da Tambuk采矿权和Mato Bula采矿权。 2项采矿权分别为西藏山南隆子县扎西康铅锌多金属矿采矿权、西藏拉萨市当雄县拉屋铜、锌多金属矿采矿权，以下分别简称为扎西康采矿权、拉屋采矿权；6项探矿权分别为西藏拉萨当雄县拉屋铜铅锌矿详查探矿权、西藏山南隆子县桑日则铅锌多金属矿详查探矿权、西藏山南隆子县柯月矿区外围铅矿详查、西藏日喀则昂仁县查个勒矿区外围铅锌矿勘探探矿权、贵州省普安县泥堡金矿勘探探矿权、贵州省兴仁县泥堡南金矿详查探矿权，以下分别简称为拉屋探矿权、桑日则探矿权、柯月探矿权、查个勒探矿权、泥堡探矿权和泥堡南探矿权。 截至2020年6月，公司持续推进探矿权转采矿权工作，其中，柯月项目已获得环评批复、用地预审和采矿工程项目核准。查个勒项目获得铅锌矿采选工程环境影响报告书的批复。表5 截至2019年6月末纳入公司合并报表范围内探矿及采矿权证书情况（单位：平方公里、万吨/年） | 项目 | 证书编号 | | 有效期 | | 矿种 | | 面积 | 生产 规模 | | 所有者 | | 扎西康采矿权 | C5400002011043220111478 | | 2013年4月11日至2022年11月11日 | | 铅矿、锌多金属矿 | | 3.16 | 60.00 | | 公司本部 |
| 拉屋采矿权 | C5400002010053210064092 | | 2013年4月11日至2027年11月11日 | | 铜矿、锌矿 | | 3.70 | 6.00 | | 公司本部 | | 康桥奇采矿权 | NO:17 | | 2017年4月27日至2040年11月28日 | | 锑矿、金矿 | | 2.46 | 150.00 | | 塔铝金业 |
| Da Tambuk采矿权 | MOM\LSML\168\2017 | | 2019年5月23日至2025年5月22日 | | 金矿 | | 2.98 | 30.00 | | 提格雷资源 | | | | | | | | | | | Mato Bula采矿权 | MOM\LSML\166\2017 | | 2019年5月23日至2031年5月22日 | | 金矿 | | 7.69 | | | 桑日则探矿权 | T54520080602008482 | | 2018年5月29日至2020年5月29日 | | - | | 15.39 | - | | 公司本部 |
| 拉屋探矿权 | T54120080802012572 | | 2018年5月29日至2020年5月29日 | | - | | 17.02 | - | | 公司本部 | | 查个勒探矿权 | T54120081002015907 | | 2018年6月8日至2020年6月8日 | | - | | 2.62 | - | | 嘉实矿业 |
| 柯月探矿权 | T54120081002016493 | | 2018年5月29日至2020年5月29日 | | - | | 20.30 | - | | 公司本部 |
/吨和1.15%，非洲埃塞俄比亚提格雷资源项目金品位4.14克/吨，亚太矿业埿堡矿区金品位 4.12克/吨，均具有一定开采价值。 2019年公司采选业务对扎西康矿山依赖度仍高，处理矿石量下降，精矿总产量保持稳定，选矿回收率保持较高水平扎西康矿山、拉屋矿山核定生产能力分别为60万吨/年和6万吨/年，经营主体分别为山南分公司和拉屋分公司，其中，扎西康矿山是公司的主力生产矿山。 2019年，公司处理矿石量为73.13万吨，精矿总产量为8.82万吨，分别同比减少6.09%和0.80%。受有色金属价格下跌，及部分原矿品位下降影响，公司调整处理矿石量，但精矿产量保持稳定。 扎西康矿山是公司实际产量最大的运营矿山，2019年处理矿石量70.98万吨，精矿总产量8.60万吨，占总产量的比重分别为97.06%和97.58%，扎西康矿山是公司营业毛利主要来源。公司采选业务对扎西康矿山依赖度高，若其出现重大经营风险，如安全生产事故、自然灾害等情况，公司收入规模和盈利能力将会受到重大不利影响。拉屋矿山矿石品位和金属回收率相对较低，且海拔高、生产难度大，使得精矿采选成本高，产能利用率低。2019年拉屋选厂生产期短，处理矿石量为2.15万吨，远低于核准产能6万吨/年。目前塔吉克斯坦康桥奇矿集区基础设施不断完善中，受新冠疫情海外扩散影响，公司进出塔吉克斯坦物资受阻，整体建设进度放缓，工期推迟，该项目将延期投产，预计公司实现贵金属业务收入进度将放缓。同时，非洲埃塞俄比亚提格雷资源项目处于基建期。亚太矿业尚处于筹建阶段，正在逐步办理选冶工程项目核准等开采许可手续。表6 公司选矿处理量及精矿产量 | 选厂 | | 选矿处理量及产量 | | 2019年 | | 2018年 | | 扎西康选厂 | | 处理矿石量（吨） | | 709,825.64 | | 744,944.12 | | | | | | | | 精矿总产量（吨） | | 86,045.42 | | 86,633.71 | | 其中：锌精矿（吨） | | 45,639.66 | | 44,657.18 | | 铅锑精矿（含银）（吨） | | 40,405.76 | | 41,976.54 | | | | | | | | 精矿中含铅（吨） | | 17,428.32 | | 19,077.54 | | 精矿中含锌（吨） | | 23,562.84 | | 22,993.63 | | | | | | | | 精矿中含锑（吨） | | 4,451.43 | | 4,742.20 | | 精矿中含银（千克） | | 739.08 | | 738.05 |
| 拉屋选厂 | | 处理矿石量（吨） | | 21,509.20 | | 33,792.50 | | | | | | | | 精矿总产量（吨） | | 2,133.34 | | 2,257.93 | | 其中：铜精矿（吨） | | 957.02 | | 949.42 | | | | | | | | 锌精矿（吨） | | 1,176.32 | | 1,308.51 |
精矿中含铜（吨） | 精矿中含锌（吨） | | 550.17 | | 580.79 | | 精矿中含银（千克） | | 516.60 | | 667.96 |
| 合计 | | 处理矿石量（吨） | | 731,334.84 | | 778,736.64 | | | | | | | | 精矿总产量（吨） | | 88,178.76 | | 88,891.64 |
| 选矿单位 | | 品种 | | 2019年 | | 2018年 | | 扎西康选厂 | | 锌 | | 92.17% | | 91.64% | | 铅 | | 93.10% | | 94.00% | | | | | | | | 锑 | | 73.28% | | 73.21% | | 银 | | 87.12% | | 86.94% |
| 拉屋选厂 | | 铜 | | 80.33% | | 78.41% | | 锌 | | 82.69% | | 90.00% |
表8 公司采选业务产品销售情况 | 金属铅 | | 产量（吨） | 17,428.32 | 19,077.54 | | | | | | 销量（吨） | 16,976.13 | 19,602.86 | | | | | | 产销率 | 97.41% | 102.75% | | | | | | 销售额（万元） | 16,393.01 | 21,581.42 | | 均价（元/吨） | 9,656.51 | 11,009.32 |
| 金属锌 | | 产量（吨） | 24,113.00 | 23,574.42 | | | | | | 销量（吨） | 23,002.37 | 25,145.57 | | | | | | 产销率 | 95.39% | 106.66% | | | | | | 销售额（万元） | 21,293.25 | 33,310.21 | | | | | | 均价（元/吨） | 9,256.98 | 13,246.95 |
| 金属铜 | | 产量（吨） | 203.88 | 167.93 | | 销量（吨） | 203.88 | 167.93 | | | | | | 产销率 | 100.00% | 100.00% | | | | | | 销售额（万元） | 663.26 | 688.31 | | | | | | 均价（元/吨） | 32,531.27 | 40,988.15 | | 金属锑 | | | | | | 产量（吨） | 4,451.43 | 4,742.20 | | | | | | 销量（吨） | 4,369.06 | 4,784.81 | | 产销率 | 98.15% | 100.90% | | | | | | 销售额（万元） | 6,213.02 | 8,493.23 | | | | | | 均价（元/吨） | 14,220.52 | 17,750.40 | | 金属银 | | | | | | 产量（吨） | 74.42 | 74.47 | | | | | | 销量（吨） | 72.86 | 76.01 | | | | | | 产销率 | 97.90% | 102.07% | | | | | | 销售额（万元） | 19,399.66 | 18,164.72 | | 均价（元/千克） | 2,662.53 | 2,391.86 |
| 年度 | | 客户名称 | 主要销售产品 | | 销售收入 | | 占采选业务收入比重 |
| 2019 | | 客户一 | 锌精矿、铅锑精矿 | | 16,377.70 | | 25.61% | | | | | | | | | 客户二 | 锌精矿、铅锑精矿 | | 13,861.87 | | 21.67% | | 客户三 | 锌精矿、铅锑精矿 | | 12,492.47 | | 19.53% |
客户四 | 客户四 | 锌精矿、铅锑精矿 | | 8,442.12 | | 13.20% |
| 客户五 | 锌精矿、铅锑精矿 | | 6,831.14 | | 10.68% | | 合计 | - | | 58,005.30 | | 90.69% |
| 2018 | | 客户一 | 铅锑精矿、锌精矿 | | 18,899.33 | | 23.02% | | 客户二 | 铅锑精矿、锌精矿 | | 18,296.72 | | 22.29% | | 客户三 | 铅锑精矿、锌精矿 | | 13,090.53 | | 15.95% | | | | | | | | | 客户四 | 铅锑精矿 | | 7,951.50 | | 9.69% | | 客户五 | 锌精矿、铅锑精矿 | | 7,833.92 | | 9.54% | | | | | | | | | 合计 | - | | 66,072.01 | | 80.48% |
| 拉屋分公司 | 29.91 | | 24.54 | | 山南分公司 | 801.22 | | 943.55 |
能力较弱。表10 2018-2019年公司贸易业务情况 | 2019年 | | 锌锭（吨、万元、元/吨） | | 33,296.60 | 55,615.54 | | 16,707.52 | 16,703.07 | | 铅锭（吨、万元、元/吨） | | 502.14 | 749.83 | | 14,531.82 | 14,932.74 | | | | | | | | | | 电解铜（吨、万元、元/吨） | | 2,345.31 | 9,791.95 | | 41,725.43 | 41,751.19 | | 电解镍（吨、万元、元/吨） | | 990.49 | 10,655.07 | | 104,719.90 | 107,573.57 | | 锌精矿（吨、万元、元/吨） | | 527.79 | 447.43 | | 8,167.72 | 8,477.46 | | | | | | | | | | 高镍锍含镍（吨、万元、元/吨） | | 291.46 | 2,471.89 | | 84,810.54 | 84,810.54 | | 高镍锍含铜（吨、万元、元/吨） | | 272.36 | 874.74 | | 32,116.82 | 32,116.82 | | | | | | | | | | 高镍锍含钴（吨、万元、元/吨） | | 6.55 | 81.28 | | 121,972.51 | 124,162.91 | | 高镍锍含银（克、万元、元/克） | | 347,128.00 | 87.43 | | 2.52 | 2.52 | | 高镍锍含钯（克、万元、元/克） | | 3,765.00 | 111.32 | | 295.67 | 295.67 | | | | | | | | | | 白银（千克、万元、元/千克） | | 7,006.46 | 2,562.78 | | 3,669.07 | 3,657.73 | | 锡锭（吨、万元、元/吨） | | 317.25 | 3,904.89 | | 123,551.25 | 123,084.74 | | | | | | | | | | 合计 | | - | 87,354.15 | | - | - |
| 2018年 | | 锌锭（吨、万元、元/吨） | | 14,433.82 | 29,718.37 | | 20,555.04 | 20,589.40 | | 钼精矿（吨、万元、元/吨） | | 173.55 | 2,062.80 | | 109,437.57 | 118,859.15 | | | | | | | | | | 铜精矿含金（吨、万元、元/吨） | | 90.95 | 352.08 | | 48,737.06 | 51,777.90 | | 铜精矿（吨、万元、元/吨） | | 5.17 | 118.84 | | - | - | | | | | | | | | | 合计 | | - | 32,252.09 | | | |
| 供应商一 | | 白银、锌锭、电解镍 | | 29,732.05 | 34.15% | | 供应商二 | | 电解铜、电解镍 | | 6,874.10 | 7.90% | | 供应商三 | | 锌锭 | | 4,635.51 | 5.32% |
| 供应商四 | | 锌锭 | | 2,816.28 | 3.23% | | 供应商五 | | 锌锭 | | 2,784.08 | 3.20% |
表12 截至2019年末公司贸易业务客户及销售情况（单位：万元） | 客户名称 | | 产品 | | 销售收入 | 占贸易业务收入比重 | | 客户一 | | 锌锭 | | 17,531.88 | 20.07% |
| 客户二 | | 锌锭、电解镍 | | 14,599.56 | 16.71% | | 客户三 | | 锌锭 | | 9,224.10 | 10.56% |
| 客户四 | | 锌锭 锡锭 | | 6,283.18 | 7.19% | | 客户五 | | 电解铜 | | 4,463.36 | 5.11% | | 合计 | | - | | 52,102.08 | 59.64% |
山南扎西康采选扩建工程 | 山南扎西康采选扩建工程 | 55,969.00 | | 55,185.43 | | 783.57 |
| 山南矿山扩建工程 | 33,546.00 | | 26,738.48 | | 6,807.52 | | 山南柯月矿区探矿综合工程 | 7,800.00 | | 6,682.26 | | 1,117.74 |
| 拉屋矿山掘进工程 | 2,131.94 | | 1,393.25 | | 738.69 | | 嘉实采选矿工程 | 19,600.00 | | 4,796.12 | | 14,803.88 | | 康桥奇矿区地表建设工程 | 26,978.82 | | 8,938.08 | | 18,040.74 |
| 康桥奇矿区井巷采掘工程 | 19,336.86 | | 8,856.28 | | 10,480.58 | | 康桥奇矿区尾矿建设工程 | 14,185.41 | | 3,675.44 | | 10,509.97 |
| 康桥奇矿区待摊费用 | 19,157.08 | | 5,544.06 | | 13,613.02 | | 合计 | 198,705.11 | | 121,809.40 | | 76,895.71 |
| 本金 | 60,217.29 | | 46,000.00 | | 44,000.00 |
| 项目 | 5月 | | 6月 | 7月 | | 8月 | 9月 | | 10月 | 11月 | | 12月 | | 本金 | 18,217.29 | | 1,500.00 | 1,000.00 | | 0 | 0 | | 4,500.00 | 5,000.00 | | 300.00 |
为6,991.81万元，主要土地证、扎西康采矿证和拉屋采矿证均已抵押，剩余的采矿权主要为境外的康桥奇采矿权，账面价值126,476.15万元，公司持有50%股权，抵押价值较弱，总体来看，公司可抵质押的融资空间小。 同时，未来控股股东对公司的可支持资源有限。截至2020年3月末，公司控股股东道衡投资质押或冻结股份为20,363.30万股，占其所持公司股票的99.90%，大股东股权质押率较高，大股东和实际控制人对公司担保能力和支持力度下降，加大公司经营不确定性的风险。综上，受有色金属价格不振影响，预计公司主营业务经营性现金流入紧张，对外投资和矿山项目建设投入较大，可用于抵质押的融资空间弱小，大股东支持力度弱，公司面临很大的短期集中偿付压力。 五、财务分析 财务分析基础说明 以下分析基于公司提供的经立信会计师事务所（特殊普通合伙）审计并出具标准无保留意见的2018年至2019年审计报告以及未经审计的2020年第一季度财务报表，报告均采用新会计准则编制。2019年合并报表范围新增3家子公司，具体详见表2。资产结构与质量 2019年公司总资产大幅增长，流动资产占比较小，且部分资产已用于抵押，资产整体流动性较弱 受发行可转债影响，2019年末，公司资产总额为453,801.58万元，同比增长16.49%，但在建项目以及“塔铝金业”预付工程款、设备款投入规模较大，使得流动资产同比下降 4.71%至47,947.47万元，仅占总资产的10.57%。 流动资产方面，截至2019年末，公司货币资金为6,378.90万元，同比下降48.28%，主要系对外投资及建设性支出较大所致，无受限资金。截至2020年3月末，公司货币资金为2,223.37万元，继续下降主要是建设性支出及偿还债务所致。截至2019年末，公司应收账款账面价值为27,748.47万元，与上年相比基本持平，已累计计提坏账准备2,341.14万元，账龄在1年以内（含1年）的应收账款占比为96.86%，公司应收对象集中度高，有一定坏账风险。截至2019年末，公司预付款项为4,593.43万元，同比大幅增加，主要是增加贸易预 付款所致。公司的存货主要为原材料、库存商品、周转材料以及发出商品，截至2019年末存货账面价值5,574.31万元，2020年有色金属价格大幅波动，存货存在一定的跌价风险。 非流动资产方面，公司固定资产主要为办公楼、构筑物、机器设备和井巷工程等，截至2019年末，账面价值为82,189.35万元，与上年基本持平。其中，房屋及建筑物、构筑物（主要为尾矿库）和井巷工程合计占公司固定资产的94.45%，2019年末成新率分别为 75.74%、54.05%和75.84%，更新换代压力不大，公司账面价值为11,593.61万元的固定资产已用于抵押，占固定资产的14.11%。此外，拉屋选厂经常处于停产状态，相关资产闲置时间长。截至2019年末，公司在建工程78,547.35万元，同比增长72.74%，主要系现有矿山建设以及塔吉克斯坦康桥奇矿区地表建设工程、井巷建设工程和尾矿建设工程投入。截至2019年末，无形资产账面价值为205,929.95万元，主要为土地使用权、采矿权、探矿权及地质成果，与上年基本持平，公司用于抵押的无形资产账面价值为6,991.81万元，占无形资产的3.40%。 截至2019年末，公司流动资产规模较小，公司使用权受限的资产为18,585.42万元，占资产总额的4.10%，资产整体流动性较弱。表16 公司主要资产构成情况（单位：万元） | 项目 | | 2020年3月 | 2019年 | | 2018年 | | 金额 | | 占比 | 金额 | | 占比 | | 金额 | | 占比 |
| 货币资金 | | 2,223.37 | | 0.49% | 6,378.90 | | 1.41% | | 12,332.89 | | 3.17% | | 应收账款 | | 28,126.28 | | 6.22% | 27,748.47 | | 6.11% | | 27,145.08 | | 6.97% |
| 预付款项 | | 11,656.02 | | 2.58% | 4,593.43 | | 1.01% | | 1,154.53 | | 0.30% |
| 存货 | | 4,838.04 | | 1.07% | 5,574.31 | | 1.23% | | 5,032.35 | | 1.29% | | 流动资产合计 | | 48,585.04 | | 10.75% | 47,947.47 | | 10.57% | | 50,317.62 | | 12.92% |
| 固定资产 | | 81,719.26 | | 18.09% | 82,189.35 | | 18.11% | | 81,870.85 | | 21.02% | | 在建工程 | | 78,283.10 | | 17.32% | 78,547.35 | | 17.31% | | 45,471.32 | | 11.67% |
| 无形资产 | | 205,857.13 | | 45.56% | 205,929.95 | | 45.38% | | 205,843.60 | | 52.84% | | 非流动资产合计 | | 403,266.00 | | 89.25% | 405,854.11 | | 89.43% | | 339,249.90 | | 87.08% |
| 资产总计 | | 451,851.04 | | 100.00% | 453,801.58 | | 100.00% | | 389,567.51 | | 100.00% |
有色金属采选业属于重资产行业，资产投入规模大，以无形资产如采矿权和探矿权为主，收入及成本规模相对较小，投资回收时间长，资产运营效率较低。2019年公司总资产周转天数为999.20天，总资产周转效率较低。表17 公司资产运营效率指标（单位：天） | 应收账款周转天数 | | 65.04 | 57.01 | | 存货周转天数 | | 16.60 | 37.60 |
| 应付账款周转天数 | | 56.10 | 68.80 | | 净营业周期 | | 25.54 | 25.81 |
| 流动资产周转天数 | | 116.42 | 224.85 | | 固定资产周转天数 | | 194.37 | 251.52 | | 总资产周转天数 | | 999.20 | 1,077.87 |
| 项目 | | 2020年1-3月 | | 2019年 | | 2018年 | | 营业收入 | | 70,226.26 | | 151,927.46 | | 114,498.87 | | 营业利润 | | 979.54 | | 11,733.12 | | 23,298.83 |
| 利润总额 | | 430.34 | | 13,045.33 | | 24,917.12 | | 净利润 | | 96.93 | | 10,720.91 | | 21,748.19 |
| 综合毛利率 | | 5.83% | | 24.30% | | 43.67% | | 期间费用率 | | 4.05% | | 13.87% | | 18.73% |
营业利润率 | 总资产回报率 | | - | | 4.02% | | 8.12% | | 净资产收益率 | | - | | 3.93% | | 9.62% |
| 营业收入增长率（同比） | | 875.51% | | 32.69% | | 26.57% | | 净利润增长率（同比） | | -94.00% | | -50.70% | | -27.37% |
| 净利润 | | 10,720.91 | | 21,748.19 | | 非付现费用 | | 10,537.99 | | 10,892.11 |
| 非经营损益 | | 4,312.32 | | 12,018.43 | | FFO | | 25,571.22 | | 44,658.73 |
| 经营所得现金 | | 16,946.58 | | 20,621.87 | | 营运资本变化 | | 17,359.00 | | -5,861.95 |
| 其中：存货减少（减：增加） | | -525.73 | | 3,411.49 | | 经营性应收项目的减少（减：增加） | | -1,435.53 | | -7,773.07 |
| 经营性应付项目的增加（减：减少） | | 19,320.26 | | -1,500.37 | | 经营活动产生的现金流量净额 | | 42,930.21 | | 38,796.79 |
| 投资活动产生的现金流量净额 | | -81,577.31 | | -71,917.45 |
筹资活动产生的现金流量净额 | 筹资活动产生的现金流量净额 | | 32,866.21 | | -10,469.18 |
| 现金及现金等价物净增加额 | | -5,953.99 | | -43,581.34 |
| 负债总额 | 170,932.22 | | 171,747.55 | | 125,575.11 | | 所有者权益 | 280,918.82 | | 282,054.03 | | 263,992.40 | | 产权比率 | 60.85% | | 60.89% | | 47.57% |
。截至2019年末，公司应付债券为本期债券，期末余额为51,250.38万元，期限6年。截至2019年末，递延所得税负债为9,112.10万元，主要来自收购塔铝金业发生非同一控制下企业合并资产评估增值。 根据中国人民银行办公厅《关于对西藏自治区<向中央申请的优惠政策>的意见的复函》（银办函[2001]155号），“各国有商业银行西藏自治区分行贷款利率统一执行比全国平均水平低2个百分点的优惠贷款利率”。 表21 公司主要负债构成情况（单位：万元） | 项目 | | 2020年3月 | | 2019年 | 2018年 | | 金额 | 占比 | | 金额 | 占比 | 金额 | | 占比 |
| 短期借款 | | 4,000.00 | 2.34% | | 4,000.00 | 2.33% | | 5,500.00 | | 4.38% | | 应付账款 | | 20,943.46 | 12.25% | | 19,122.34 | 11.13% | | 16,717.62 | | 13.31% |
| 预收款项 | | 14,210.01 | 8.31% | | 14,327.86 | 8.34% | | 2,798.51 | | 2.23% |
| 其他应付款（合计） | | 5,572.61 | 3.26% | | 6,056.70 | 3.53% | | 12,166.65 | | 9.69% | | 一年内到期的非流动负债 | | 46,517.29 | 27.21% | | 52,150.71 | 30.36% | | 36,300.00 | | 28.91% |
| 流动负债合计 | | 96,167.54 | 56.26% | | 100,528.47 | 58.53% | | 77,498.86 | | 61.72% | | 长期借款 | | 12,700.00 | 7.43% | | 10,700.00 | 6.23% | | 38,700.00 | | 30.82% |
| 应付债券 | | 51,513.27 | 30.14% | | 51,250.38 | 29.84% | | 0.00 | | - | | 递延所得税负债 | | 9,112.10 | 5.33% | | 9,112.10 | 5.31% | | 9,112.10 | | 7.26% |
| 非流动负债合计 | | 74,764.68 | 43.74% | | 71,219.08 | 41.47% | | 48,076.25 | | 38.28% | | 负债合计 | | 170,932.22 | 100.00% | | 171,747.55 | 100.00% | | 125,575.11 | | 100.00% |
| 其中：有息债务 | | 114,730.56 | 67.12% | | 118,101.09 | 68.76% | | 80,500.00 | | 64.11% |
| 资产负债率 | | 37.83% | | 37.85% | | 32.23% | | 流动比率 | | 0.51 | | 0.48 | | 0.65 | | 速动比率 | | 0.45 | | 0.42 | | 0.58 |
| EBITDA（万元） | | - | | 25,905.94 | | 36,263.26 | | EBITDA利息保障倍数 | | - | | 5.25 | | 12.32 |
| 有息债务/EBITDA | | - | | 4.56 | | 2.22 | | 负债总额/EBITDA | | - | | 6.63 | | 3.46 |
| 经营性净现金流/流动负债 | | 0.03 | | 0.43 | | 0.50 | | 经营性净现金流/负债总额 | | 0.02 | | 0.25 | | 0.31 |
七、其他事项分析 （一）过往债务履约情况 根据公司披露2019年年报及2019年审计报告，截至2019年末，国家开发银行西藏自治区分行短期抵押借款余额3,000.00万元和长期借款余额17,150.71万元已逾期，公司与国家开发银行西藏自治区分行已商定延期至2020年5月30日前归还。截至2020年6月1日，公司已偿还上述欠款。 根据公司提供的企业信用报告，从2017年1月1日至报告查询日（2020年7月10日），公司本部存在1笔未结清不良类信贷记录，已结清信贷信息存在3笔不良类账户；公司各项债务融资工具均按时偿付利息，无到期未偿付或逾期偿付情况。表 23 截至报告查询日，公司相关还款责任记录中关注、不良类账户情况（单位：万元） | 1、未结清信贷 | | 授信机构 | 事项 | | 金额 | | 余额 | 最近一次还款形式 | | 信息报告日期 |
| 国家开发银行股份有限公司西藏自治区分行 | 次级 | | 20,000.00 | | 19,000.00 | 正常还款 | | 2020/6/18 | | 中国建设银行股份有限公司西藏自治区分行 | | | | | | | | | | 关注 | | 6,000.00 | | 4,500.00 | 正常还款 | | 2020/3/27 | | | | | | | | | | 关注 | | 5,000.00 | | 4,500.00 | 正常还款 | | 2020/6/25 | | | | | | | | | | 关注 | | 4,800.00 | | 4,300.00 | 正常还款 | | 2020/6/25 | | 关注 | | 6,500.00 | | 4,000.00 | 正常还款 | | 2020/5/21 | | | | | | | | | | 关注 | | 5,000.00 | | 2,500.00 | 正常还款 | | 2020/5/25 | | | | | | | | | | 关注 | | 2,500.00 | | 1,700.00 | 正常还款 | | 2020/6/17 | | | | | | | | | | 关注 | | 4,000.00 | | 1,500.00 | 正常还款 | | 2020/5/22 | | | | | | | | | | 关注 | | 1,000.00 | | 1,000.00 | - | | 2020/3/27 |
2、已结清信贷 授信机构 | 国家开发银行股份有限公司西藏自治区分行 | 次级 | | 12,500.00 | | 正常还款 | 2020/6/1 | | | | | | | | 次级 | | 12,500.00 | | 正常还款 | 2020/5/29 | | | | | | | | 次级 | | 3,000.00 | | 正常还款 | 2020/6/1 | | 中国建设银行股份有限公司西藏自治区分行 | | | | | | | | 关注 | | 3,700.00 | | 正常还款 | 2019/8/8 | | 关注 | | 1,600.00 | | 正常还款 | 2019/8/8 |
（二）或有事项分析 截至2019年末，公司为西藏集为建设工程有限公司贷款事项向担保公司拉萨市信用担保有限责任公司提供反担保，担保金额5,000万元，占期末净资产的1.77%，面临一定的或有负债风险。表24 截至2019年12月31日公司对外担保情况（单位：万元） | 被担保方 | | 担保金额 | | 担保到期日 | | 拉萨市信用担保有限责任公司 | | 5,000 | | 2021年8月28日 |
附录一 公司主要财务数据和财务指标（合并口径） | 财务数据（单位：万元） | 2020年3月 | 2019年 | | 2018年 | | 2017年 |
| 货币资金 | 2,223.37 | 6,378.90 | | 12,332.89 | | 55,914.22 | | 应收账款 | 28,126.28 | 27,748.47 | | 27,145.08 | | 9,117.98 |
| 存货 | 11,656.02 | 4,593.43 | | 5,032.35 | | 8,440.18 | | 流动资产合计 | 4,838.04 | 5,574.31 | | 50,317.62 | | 92,712.59 |
| 固定资产 | 48,585.04 | 47,947.47 | | 81,870.85 | | 78,120.45 | | 在建工程 | 81,719.26 | 82,189.35 | | 45,471.32 | | 37,044.02 |
| 无形资产 | 78,283.10 | 78,547.35 | | 205,843.60 | | 78,752.63 | | 非流动资产合计 | 205,857.13 | 205,929.95 | | 339,249.90 | | 203,357.36 |
| 资产总计 | 403,266.00 | 405,854.11 | | 389,567.51 | | 296,069.94 | | 短期借款 | 4,000.00 | 4,000.00 | | 5,500.00 | | 3,999.98 |
| 应付账款 | 20,943.46 | 19,122.34 | | 16,717.62 | | 7,935.20 | | 预收款项 | 14,210.01 | 14,327.86 | | 2,798.51 | | 2,125.16 |
| 其他应付款 | 5,572.61 | 6,056.70 | | 12,166.65 | | 9,417.63 | | 一年内到期的非流动负债 | 46,517.29 | 52,150.71 | | 36,300.00 | | 14,100.00 |
| 流动负债合计 | 96,167.54 | 100,528.47 | | 77,498.86 | | 41,835.46 | | 长期借款 | 12,700.00 | 10,700.00 | | 38,700.00 | | 66,000.00 |
| 非流动负债合计 | 9,112.10 | 9,112.10 | | 48,076.25 | | 66,245.18 | | 负债合计 | 74,764.68 | 71,219.08 | | 125,575.11 | | 108,080.64 |
| 有息债务 | 114,730.56 | 118,101.09 | | 80,500.00 | | 84,099.98 | | 所有者权益合计 | 280,918.82 | 282,054.03 | | 263,992.40 | | 187,989.30 |
| 营业收入 | 70,226.26 | 151,927.46 | | 114,498.87 | | 90,462.64 | | 营业利润 | 979.54 | 11,733.12 | | 23,298.83 | | 31,742.65 |
| 净利润 | 96.93 | 10,720.91 | | 21,748.19 | | 29,945.13 | | 经营活动产生的现金流量净额 | 3,139.02 | 42,930.21 | | 38,796.79 | | 28,592.12 |
| 投资活动产生的现金流量净额 | -5,093.73 | -81,577.31 | | -71,917.45 | | -26,679.53 | | 筹资活动产生的现金流量净额 | -3,223.66 | 32,866.21 | | -10,469.18 | | 8,422.41 |
| 财务指标 | 2020年3月 | 2019年 | | 2018年 | | 2017年 | | 应收账款周转天数 | - | 65.04 | | 57.01 | | 29.20 |
| 存货周转天数 | - | 16.60 | | 37.60 | | 60.25 | | 应付账款周转天数 | - | 56.10 | | 68.80 | | 74.31 |
| 净营业周期 | - | 25.54 | | 25.81 | | 15.14 | | 流动资产周转天数 | - | 116.42 | | 224.85 | | 309.27 |
| 固定资产周转天数 | - | 194.37 | | 251.52 | | 302.58 | | 总资产周转天数 | - | 999.20 | | 1,077.87 | | 1,089.43 |
综合毛利率 | 综合毛利率 | 5.83% | 24.30% | | 43.67% | | 60.73% |
| 期间费用率 | 4.05% | 13.87% | | 18.73% | | 20.41% | | 营业利润率 | 1.39% | 7.72% | | 20.35% | | 35.09% |
| 总资产回报率 | - | 4.02% | | 8.12% | | 13.27% | | 净资产收益率 | - | 3.93% | | 9.62% | | 17.16% |
| 营业收入增长率 | 875.51% | 32.69% | | 26.57% | | 35.38% | | 净利润增长率 | -94.00% | -50.70% | | -27.37% | | 64.88% |
| 资产负债率 | 37.83% | 37.85% | | 32.23% | | 36.51% | | 流动比率 | 0.51 | 0.48 | | 0.65 | | 2.22 |
| 速动比率 | 0.45 | 0.42 | | 0.58 | | 2.01 | | EBITDA（万元） | - | 25,905.94 | | 36,263.26 | | 45,917.73 |
| EBITDA利息保障倍数 | - | 5.25 | | 12.32 | | 18.63 | | 有息债务/EBITDA | - | 4.56 | | 2.22 | | 1.83 |
| 债务总额/EBITDA | - | 6.63 | | 3.46 | | 2.35 | | 经营性净现金流/流动负债 | 0.03 | 0.43 | | 0.50 | | 0.68 |
| 经营性净现金流/负债总额 | 0.02 | 0.25 | | 0.31 | | 0.26 |
附录二 主要财务指标计算公式 | 指标名称 | 计算公式 | | 应收账款周转天数 | 360/｛营业收入/ [（期初应收账款+期末应收账款）/2）] ｝ |
| 存货周转天数 | 360/｛营业成本/ [（期初存货+期末存货）/2] ｝ | | 应付账款周转天数 | 360/｛营业成本/ [（期初应付账款余额+期末应付账款余额）/2] ｝ |
| 净营业周期 | 应收账款周转天数＋存货周转天数－应付账款周转天数 | | 流动资产周转天数 | 360/｛营业收入/[（本年流动资产合计＋上年流动资产合计）/2]｝ |
| 固定资产周转天数 | 360/｛营业收入/[（本年固定资产总额＋上年固定资产总额）/2]｝ | | 总资产周转天数 | 360/｛营业收入/[（本年资产总额＋上年资产总额）/2]｝ | | 综合毛利率 | （营业收入－营业成本）/营业收入×100% |
| 期间费用率 | （管理费用+销售费用+财务费用）/营业收入×100% |
| 净资产收益率 | 净利润/（（本年所有者权益＋上年所有者权益）/2）×100% | | 总资产回报率 | （利润总额＋计入财务费用的利息支出）/（（本年资产总额＋上年资产总额）/2）×100% |
| EBITDA | 利润总额+计入财务费用的利息支出+折旧+无形资产摊销+长期待摊费用摊销 |
| EBITDA利息保障倍数 | EBITDA/（计入财务费用的利息支出+资本化利息支出） | | 产权比率 | 负债总额/所有者权益 |
| 资产负债率 | 负债总额/资产总额×100% | | 流动比率 | 流动资产合计/流动负债合计 | | 速动比率 | （流动资产合计－存货）/流动负债合计 |
| 有息债务 | 短期借款+ 1年内到期的长期有息债务+长期借款+应付债券 |
附录三 信用等级符号及定义 一、中长期债务信用等级符号及定义 | AA | | 债务安全性很高，违约风险很低。 | | A | | 债务安全性较高，违约风险较低。 |
| BBB | | 债务安全性一般，违约风险一般。 | | BB | | 债务安全性较低，违约风险较高。 |
| B | | 债务安全性低，违约风险高。 | | CCC | | 债务安全性很低，违约风险很高。 |
| CC | | 债务安全性极低，违约风险极高。 | | C | | 债务无法得到偿还。 |
| AAA | | 偿还债务的能力极强，基本不受不利经济环境的影响，违约风险极低。 | | AA | | 偿还债务的能力很强，受不利经济环境的影响不大，违约风险很低。 |
| A | | 偿还债务能力较强，较易受不利经济环境的影响，违约风险较低。 | | BBB | | 偿还债务能力一般，受不利经济环境影响较大，违约风险一般。 | | BB | | 偿还债务能力较弱，受不利经济环境影响很大，违约风险较高。 |
| B | | 偿还债务的能力较大地依赖于良好的经济环境，违约风险很高。 | | CCC | | 偿还债务的能力极度依赖于良好的经济环境，违约风险极高。 |
| CC | | 在破产或重组时可获得保护较小，基本不能保证偿还债务。 | | C | | 不能偿还债务。 |
| 正面 | | 存在积极因素，未来信用等级可能提升。 | | 稳定 | | 情况稳定，未来信用等级大致不变。 |
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