信用评级报告声明
中诚信证券评估有限公司（以下简称“中诚信证评”）因承做本项目并出具本评级报告，特此如下声明：
1、除因本次评级事项中诚信证评与评级委托方构成委托关系外，中诚信证评、评级项目组成员以及信用评审委员会成员与评级对象不存在任何影响评级行为客观、独立、公正的关联关系。
2、中诚信证评评级项目组成员认真履行了尽职调查和勤勉尽责的义务，并有充分理由保证所出具的评级报告遵循了客观、真实、公正的原则。
3、本评级报告的评级结论是中诚信证评遵照相关法律、法规以及监管部门的有关规定，依据合理的内部信用评级流程和标准做出的独立判断，不存在因评级对象和其他任何组织或个人的不当影响而改变评级意见的情况。本评级报告所依据的评级方法在公司网站（www.ccxr.com.cn）公开披露。
4、本评级报告中引用的企业相关资料主要由发行主体或/及评级对象相关参与方提供，其它信息由中诚信证评从其认为可靠、准确的渠道获得。因为可能存在人为或机械错误及其他因素影响，上述信息以提供时现状为准。中诚信证评对本评级报告所依据的相关资料的真实性、准确度、完整性、及时性进行了必要的核查和验证，但对其真实性、准确度、完整性、及时性以及针对任何商业目的的可行性及合适性不作任何明示或暗示的陈述或担保。
5、本评级报告所包含信息组成部分中信用级别、财务报告分析观察，如有的话，应该而且只能解释为一种意见，而不能解释为事实陈述或购买、出售、持有任何证券的建议。
6、本次评级结果中的主体信用等级自本评级报告出具之日起生效，有效期为一年。债券存续期内，中诚信证评将根据监管规定及《跟踪评级安排》，定期或不定期对评级对象进行跟踪评级，根据跟踪评级情况决定评级结果的维持、变更、暂停或中止，并按照相关法律、法规及时对外公布。
募集资金使用情况
广东太安堂药业股份有限公司2016年面向合格投资者公开发行公司债券（债券简称为“16太安债”、债券代码为“112336”）于2016年2月2日发行，发行规模为9亿元，到期日为2021年2月2日，每年付息一次，到期一次还本，最后一期利息随本金的兑付一起支付。“16太安债”募集总额为人民币9亿元，截至2018年12月31日，募集资金已按募集说明书上列明的用途使用完毕。
行业分析
受居民生活水平及城镇 化水平不断提高、医疗卫生改革全面推进以及人口老龄化程度加剧等因素影响，2018年我国医药制造行业延续增长态势，行业收入增速与上年基本持平，但利润增速有所回落。
2018年，随着经济的增长和人口老龄化加剧，我国医药行业继续保持较快增长态势。2018年1~9月，医药工业增加值同比增长10.2%，高于全国工业整体增速3.8个百分点，保持工业全行业前列，占全国工业增加值的比重为3.3%，较上年同期占比提高0.1个百分点。
根据国家统计局数据，2018年医药制造业实现销售收入23,986.3亿元，同比增长12.6%，较上年增速上升0.1个百分点；当年全行业实现利润总额3,094.2亿元，同比增长9.5%，较上年增速降低8.3个百分点，医药制造业收入和利润水平仍保持较快增速，但受行业竞争加剧、研发投入增加和医保控费等因素影响，利润增速有所趋缓。从长期来看，在人口老龄化、城镇化进程不断推进、居民医疗消费水平和医保覆盖率提高等因素的推动下，我国医药行业仍具有较大增长空间。
2018年，我国深入推进仿制药一致性评价，同时配合带量采购的推行，不断提高仿制药质量并促进药品价格降低；此外， 国家亦通过深化审评审批制度改革，鼓励药品创新，未来市场份额或将进一步向研发实力突出、规模效应明显的制药企业集中。
近年来为提升国产制药水平，提高国产药品的
有效性和安全性，国家在存量药品方面推进仿制药一致性评价，鼓励企业研发创新。2016年3月国务院印发《关于开展仿制药质量和疗效一致性评价的意见》，提出进行一致性评价来提高仿制药质量；2017年12月29日，CFDA公布了首批通过一致性评价品种名单，共17个品规获批，通过仿制药一致性评价的品种将在采购、医保及生产等方面享受支持；2018年12月28日，国家药品监督管理局发布《关于仿制药质量和疗效一致性评价有关事项的公告》提出通过一致性评价的品种优先纳入目录，未通过一致性评价的品种将逐步被调出目录。一致性评价政策的实施与推进将促使市场份额进一步向具有研发实力和规模优势的领先企业集中，行业集中度将得以提升。
2018年11月14日，中央全面深化改革委员会第五次会议审议通过了《国家组织药品集中采购试点方案》，明确了国家组织、联盟采购、平台操作的总体思路。2018年11月15日，由11个试点地区委派代表组成的联合采购办公室正式发布《“4+7”城市药品集中采购文件》（以下简称“带量采购”），采购文件称将北京、天津、上海、重庆和沈阳、大连、厦门、广州、深圳、成都、西安11个城市作为国家组织药品集中采购试点，各试点地区统一执行集中采购，采购过程中需确定采购量并由各试点地区上报，采购方案共涉及31个品种，均为通过一致性评价的品种。未来随着带量采购的逐步全国化，中小型医药制药企业的市场份额及利润空间或将受到严重挤压。带量采购为通过一致性评价的仿制药提供了与原研药公平竞争的机会，由于通过一致性评价的仿制药被认定是质量相同的标准产品，而具有明显价格优势的仿制药，有助于加速原研药的替代，短期内将推动市场份额向优先通过一致性评价的中标药品快速集中，招标政策红利正在逐步兑现。
审评审批方面，2017年10月国务院发布《关于深化审评审批制度改革鼓励药品医疗器械创新的意见》，明确了改革临床试验管理、加快上市审评审批、促进药品创新和仿制药发展的改革纲领。2018年优先审评审批政策持续完善，临床试验方
面，NMPA陆续发布临床试验细化要求和指导原则，规范临床试验用药物的生产，缩减临床审批时间；在注册审批流程方面，2018年8月国务院办公厅下发《深化医药卫生体制改革2018年下半年重点工作任务》，明确指出有序加快境外已上市新药在境内上市审批，进口药品上市时间可缩短1~2年。上述政策旨在鼓励研发创新，加快审评，减少注册积压，降低具有明显临床价值、防治指定疾病且具有明显临床优势的仿制药及创新药的研发时间成本，为其研发上市创造有利条件。
2018年，随着“两票制”在全国各省市的全面执行，医药流通行业集中度将得到进一步提升；短期内受“两票制”政策影响，国内流通企业纯销业务占比有所提升，促使应收账款账期不断加长，其资金周转能力面临一定挑战。
医药流通方面，2017年，“两票制”陆续在全国各省市推行，截至2017年末，福建、安徽、青海、重庆、上海等20个省份已开始执行，2018年初，广西、贵州、湖北、江西、宁夏、西藏、新疆和北京8个省/直辖市开始执行。截至2018年末，全国31个省/直辖市已在全范围或区域内试点城市全面执行药品“两票制”政策。“两票制”的执行可最大限度压缩药品流通环节的长度和宽度，通过减少层层加价来降低药品价格，并通过加强对药品的监督来保障用药安全；短期内受“两票制”政策执行的影响，国内流通企业分销业务受到较大冲击，医院纯销业务占比逐步提升，致使企业应收账款账期不断拉长，国内流通企业竞争加剧，其运营能力面临一定挑战。长期来看，医药流通行业领先的企业可通过资金优势、规模效应以及更健全的销售网络取得更大的竞争优势，行业集中度将得以提升。
中诚信证评认为，一致性评价的推进，配合带量采购的实施，加之创新药研发的鼓励政策，对国产制药水平的提升有着重要的意义，研发实力突出以及规模效应明显的企业将保持其竞争优势。此外，随着“两票制”在全国各省市的全面执行，短期内流通企业的运营能力面临一定考验，行业竞争加剧，未来医药流通行业的集中度将得到进一步提
升。
业务运营
公司主要从事中成药制造和互联网医药电商业务。目前公司拥有包括乳膏剂、片剂、胶囊剂等多个剂型，拥有药品批准文号近400个，独家产品25个，含麒麟丸、心宝丸、心灵丸等多个国内独家品种和特色品种。
2018年，公司加强医药主营业务的生产管理和销售拓展，不断优化医药电商的产品结构、拓展医药电商的创新业务，经营业绩略有增长。2018年公司实现营业收入33.15亿元，同比增长2.36%，其中药品批发零售板块实现收入21.54亿元，较上年大幅增长47.09%，占当年收入比重为64.96%，较上年占比提高19.75个百分点。此外，受药品提价导致采购量减少以及监管趋严等因素影响，公司中药类业务收入均有所下降，其中中成药制造业务实现收入5.99亿元，同比减少18.31%；中药材初加工业务实现收入3.35亿元，同比减少44.86%；健康产业开发产品实现收入1.36亿元，同比减少60.71%，主要系当年产品处于尾盘销售状态；医疗服务实现收入0.08亿元，同比下降73.43%，主要系当年医院装修改造，基本处于未运营状态。
表1：2018年公司营业收入情况
单位：亿元、%
业务板块
| 业务板块 | 收入 | 占比 | 同比变化 |
| 中成药制造 | 5.99 | 18.08 | -18.31 |
| 中药材初加工 | 3.35 | 10.12 | -44.86 |
| 药品批发零售 | 21.54 | 64.96 | 47.09 |
| 健康产业开发产品 | 1.36 | 4.11 | -60.71 |
| 医疗服务 | 0.08 | 0.24 | -73.43 |
| 其他业务收入 | 0.83 | 2.50 | 46.92 |
| 合计 | 33.15 | 100 | 2.36 |
资料来源：公司审计报告，中诚信证评整理
跟踪期内，受行业竞争加剧、产品毛利空间收窄等因素影响，2018年公司中成药产品产能利用率均有所下降，且部分中成药销售业绩明显下滑，但公司在生殖健康领域仍保有其竞争优势，重点产品麒麟丸销售业绩保持稳定增长。
中成药制造方面，公司在药品和药材的生产、
加工和销售形成了中药皮肤类药、心脑血管类药、生殖健康类药、中药饮片产品、人参产品等几大产品系列。在重点生殖健康领域方面，公司逐渐形成了以麒麟丸、参茸保胎丸和产后补丸为代表的孕
前、孕中产后和儿科完整产品线。其中麒麟丸系公
司独家专利产品。心血管疾病领域方面，公司心脑血管产品仍以心宝丸、心灵丸、丹田降脂丸和通窍益心丸等为主，其中心宝丸是国家医保乙类药品。
产品销售方面，公司核心产品主要为麒麟丸、心宝丸、心灵丸、丹田降脂丸、消炎藓湿药膏以及其他皮肤病类药品。在国家开放二胎政策，生殖健康产业发展良好的背景下，2018年麒麟丸实现销量237.20吨，同比增长3.05%，实现收入2.89亿元，同比增长9.03%，产销比为109.94%。此外，受行业竞争加剧、产品毛利空间收窄等因素影响，公司部分中成药产品销量明显下降，其中心宝丸实现销量19.33吨，同比下降32.97%，实现收入1.01亿元，同比减少36.24%，产销比为111.67%；丹田降脂丸实现销量15.37吨，同比下降26.95%，实现收入0.23亿元，同比减少20.09%，产销比为272.52%；消炎藓湿药膏实现销量21.15吨，同比下降20.70%，实现收入0.20亿元，同比减少21.49%，产销比为117.63%。
生产方面，公司持续推进中药制造的智能化自动化，已建成智能化中药提取生产车间、智能化丸剂生产车间等，推进设备的自动化、信息化、智能化工程，截至2018年末 已搭建全自动生产线72条，通过上、中、下三游产业链的联动，逐渐形成公司中药制造加工的技术壁垒。截至2018年末，公司拥有4条皮肤病类药品GMP生产线、4条丸剂GMP生产线、2条液体制剂GMP生产线、1条洗剂全自动GMP生产线，1个中药自动化提取生产车间，公司对部分生产线设备进行自动化提升，以提高设备使用性能，增加产能。
表2：2016~2018年公司主要产品产能及产量情况
单位：吨/年、吨
产品
| 产品 | 2016 | 2017 | 2018 | |||
| 产能 | 产量 | 产能 | 产量 | 产能 | 产量 | |
| 肤特灵 | 100 | 10.5 | 100 | 9.6 | 100 | 4.96 |
| 心宝丸 | 60 | 43.42 | 60 | 20.33 | 60 | 17.31 |
| 克痒敏醑 | 100 | 24.00 | 100 | 13.00 | 100 | 5 |
| 麒麟丸 | 240 | 289.66 | 240 | 250.52 | 240 | 215.76 |
| 心灵丸 | 10 | 0.54 | 10 | 0.44 | 10 | 0.43 |
| 丹田降脂丸 | 100 | 66.63 | 100 | 23.42 | 100 | 5.64 |
| 消炎癣湿药膏 | 177 | 56.25 | 177 | 30.60 | 177 | 17.98 |
资料来源：公司提供，中诚信证评整理
产能方面，2018年公司麒麟丸产能稳定在240吨/年，2018年实际产量为215.76吨，产能利用率为89.90%，较上年减少14.48个百分点。此外，其他主要产品产能均与2017年保持一致，但产量均有所下滑。其中，肤特灵、克痒敏醑、心灵丸和丹田降脂丸产能利用率均不足10%，主要系市场竞争加剧，毛利水平较低，公司减少资源投放等因素所致。
健康产业开发产品主要系中药饮片生产销售以及健康概念地产产品的开发及销售，其收入主要来源于中药材交易市场物业出售。2018年公司健康产业开发产品板块实现收入1.36亿元，同比下降60.71%，主要系当期毫州太安堂中药材市场商铺处于尾盘销售状态所致。截至2018年末，公司已完工健康产业项目为毫州太安堂广场，账面价值为1.76亿元，预计可实现货值约2.30亿元。此外，公司在开发项目有2个，分别为长白山人参产业园和太安堂总部大厦。长白山人参产业园于2014年2月开工，太安堂总部大厦于2015年5月开工，两者均预计于2019年底竣工。项目总投资额预计为4.72亿元，截至2018年末已投资3.86亿元，尚需投入资金0.86亿元。两个项目均将对外销售，若项目全部售罄可实现销售收入约6.04亿元。
康爱多持续推进医药电商业务，同时积极拓展创新布局，其注册会员数量保持较快增长，跟踪期内收入规模大幅提升。
医药电商业务方面，公司该业务板块运营主体为广东康爱多连锁药店有限公司（以下简称“康爱
多”）。康爱多致力于医药OTC及保健品线上销售及服务，近年来一方面稳固线上业务，依托互联网平台，广泛开展与互联网公司、医药工业企业以及线下零售药店之间的合作业务，同时，康爱多亦积极进行创新布局，开展“互联网+药”、“互联网+医”及“互联网+大健康”，建立与医生专家委员会的联系，拓展互联网医院业务。2018年公司药品批发零售业务实现收入21.54亿元，同比增长47.09%。
公司于2014年收购康爱多，根据公司签署的《股权转让协议》中的业绩承诺及补偿条款，因对赌期满（2014~2017年）康爱多部分业绩未达承诺（康爱多于承诺期内实现的累计实际净利润低于承诺期净利润承诺总金额），业绩补偿款将直接从尚未支付的第四期股权转让款1.05亿元中扣除，其实际支付的第四期股权转让款为0.74亿元，款项已于2019年一季度支付完毕。
公司在收购康爱多完成后布局医药电商，在技术研发、平台及渠道建设、人才培养以及供应链管理等多个领域持续投入。截至2018年末，康爱多拥有超过7万平方米的专业仓储配送基地、日均处理订单超过5万单；建立了15个专家委员会，拥有副主任级在线医师超50,000人；与国内超过3,000家工业企业达成稳定战略合作，以提供产品直销、营销和市场资源支持服务等。同期末，康爱多总注册会员为4,743万人，较上年末增长约1,300万用户；总购买用户4,000万人，较上年末增长约1,200万人，其中自建平台注册会员826万人。2018年康爱多实现收入21.48亿元，其中自建平台实现收入6.08亿元，同比增长44.15%；以天猫为主的第三方平台实现收入11.37亿元，同比增长38.41%。
康爱多通过E+创新平台的驱动，以为中小型连锁及单体药店赋能的模式，与30,000余家线下药店形成合作。此外，康爱多亦通过直营门店开展医院处方外流业务。截至2018年末，康爱多共有直营店10家，主要集中在广州市三甲医院周边，2018年直营店共计实现收入7,868.38万元。
供应商方面，2018年康爱多药品采购主要来源于广州医药有限公司、国药控股广东恒兴有限公
司、广州九州通医药有限公司、上海视品光学科技
有限公司以及云南白药集团股份有限公司，康爱多向上述公司合计采购金额7.65亿元，占年度总采购比例为39.22%，前五名供应商采购集中度较上年下降8.21个百分点。
表3：2018年公司前五大供应商情况
单位：亿元、%
名称
| 名称 | 金额 | 占比 |
| 广州医药有限公司 | 2.32 | 11.91 |
| 国药控股广东恒兴有限公司 | 1.66 | 8.53 |
| 广州九州通医药有限公司 | 1.54 | 7.91 |
| 上海视品光学科技有限公司 | 1.11 | 5.67 |
| 云南白药集团股份有限公司 | 1.01 | 5.20 |
| 合计 | 7.65 | 39.22 |
资料来源：公司提供，中诚信证评整理
财务分析
下列财务分析基于公司提供的经广东正中珠江会计师事务所（特殊普通合伙）审计并出具标准无保留意见的2016年审计报告、经中兴华会计师事务所（特殊普通合伙）审计并出具标准无保留意见的2017年和2018年审计报告以及未经审计的2019年一季度财务报告。
资本结构
近年来公司资产规模保持稳定增长，2018年末公司总资产为86.75亿元，同比增长6.38%。同期末，公司负债规模亦有所增长，为33.56亿元，同比增长7.30%。自有资本方面，受益于盈余收益的积累，公司自有资本有所增强，2018年末公司所有者权益为53.19亿元，同比增长5.81%。财务杠杆比率方面，2018年末公司资产负债率为38.69%，较上年末增长0.33个百分点；同期末，受益于自有资本的增长，公司总资本化比率较上年末下降0.16个百分点至32.92%。另截至2019年3月末，公司资产总额为87.83亿元，负债总额为34.25亿元，所有者权益为53.58亿元；资产负债率为39.00%，总资本化比率为33.95%。
图1：2016~2019.Q1公司资本结构
资料来源：公司审计报告，中诚信证评整理
从资产构成来看，2018年末公司流动资产合计45.20亿元，同比增长4.43%，占当年资产总额的52.11%。流动资产主要由货币资金、应收账款、存货和其他应收款构成。其中，受益于销售业绩增长及处置子公司广州金皮宝置业有限公司（以下简称“金皮宝置业”）股权回笼现金，公司年末货币资金为4.01亿元，同比增长32.01%。货币资金中受限规模为0.82亿元，占全部货币资金的20.39%，主要系银行承兑汇票保证金。同期末，公司应收账款为6.11亿元，较上年末下降12.15%。从账龄来看，1年以内应收账款余额为3.78亿元，占全部应收账款比例为65.36%，且主要集中于3个月内，其回收风险较小。此外，按欠款方归集前五名债务人分别为安徽阳光药业有限公司、陕西必康制药集团控股有限公司、华润集团、东莞市广济医药有限公司和国药控股，其欠款金额合计0.91亿元，占当年应收账款比重为15.77%，应收账款集中度尚可。存货方面，由于原材料的减少，2018年末公司存货账面价值为25.00亿元，同比下降16.59%，主要为原材料2.06亿元、在产品5.42亿元、库存商品5.59亿元、消耗性生物资产4.84亿元和健康产业开发成本3.86亿元。其他应收款方面，由于2018年11月公司出售其全资子公司金皮宝置业75%的股权，其他应收款较2017年末大幅增长，为7.28亿元，同比增长960.74%，其中应收金皮宝置业股权转让金额为6.96亿元，占全部其他应收款的95.66%。另截至2019年3月末，公司流动资产为45.36亿元，占总资产比重为51.65%。其中货币资金为2.65亿元，较上年末减少33.92%，主要系当期预付货款及支付
工程款增加所致；应收账款为5.36亿元，存货为25.54亿元，其他应收款为7.29亿元。
非流动资产方面，2018年末公司非流动资产为41.55亿元，同比增长8.58%，占期末总资产比重为47.89%，主要由固定资产、在建工程和商誉构成。其中，公司固定资产为22.36亿元，较上年末增长18.03%，主要系房屋建筑物和机器设备；在建工程为3.88亿元，同比下降44.95%，主要系部分在建工程转入固定资产所致；商誉为4.67亿元，较上年无变化。另截至2019年3月末，公司非流动资产为42.47亿元，占总资产比重为48.35%。其中，固定资产为22.31亿元，在建工程为4.85亿元，商誉为4.67亿元。
负债方面，公司负债主要由应付账款、长期应付款和有息债务构成。近年来公司经营规模持续扩张，其应付账款呈增长趋势，2018年末为4.12亿元，较上年末增长45.20%。从账龄来看，应付账款账龄主要集中在1年以内，1年以内应付账款为3.62亿元，占全部应付账款的87.95%。同期末，公司长期应付款为0.74亿元，同比下降31.82%，主要系康爱多股权收购款。2018年末公司债务规模为26.10亿元，同比增长5.03%。债务期限结构方面，截至2018年末，公司长短期债务比（短期债务/长期债务）由2017年末的1.42倍升至1.68倍，短期债务偿付压力进一步加大，债务期限结构有待优化。另截至2019年3月末，公司应付账款为4.19亿元，有息债务为27.54亿元，长短期债务比为1.36倍。
图2：2016~2019.Q1公司债务结构分析
资料来源：公司审计报告，中诚信证评整理
所有者权益方面，公司所有者权益主要由股
本、资本公积和未分配利润构成。受公司回购注销
部分限制性股票影响，公司股本和资本公积均小幅
下降，2018年末分别为7.67亿元和29.35亿元；同期末，受益于利润留存积累，公司未分配利润规模呈上升趋势，为13.89亿元，同比增长22.04%。另截至2019年3月末，公司股本为7.67亿元，资本公积为29.35亿元，未分配利润为14.25亿元。
总体来看，跟踪期内，公司资产规模保持稳定增长，且自有资本持续增强，财务杠杆保持较为合理水平。但公司短期债务增长较快，其债务期限结构有待优化。
盈利能力
公司收入仍主要来源于医药业务，2018年实现营业收入33.15亿元，同比增长2.36%；医药业务实现收入32.33亿元，占当年收入比重为97.50%。分产品来看，中成药制造、中药材初加工和药品批发零售仍为公司主要收入板块，其中2018年中成药制造实现收入5.99亿元，同比下降18.31%；中药材初加工实现收入3.35亿元，同比下降44.86%；药品批发零售实现收入21.54亿元，同比增长47.09%。毛利水平方面，公司2018年毛利率为27.77%，较上年减少2.16个百分点，主要系药品批发零售业务原材料成本上升导致其毛利率下降4.07个百分点所致。另2019年1~3月，公司实现收入8.04亿元，同比增长18.25%；毛利率为28.50%，较去年同期下降5.49个百分点。
表4：2018年公司收入成本分析
单位：亿元、%
业务板块
| 业务板块 | 收入 | 同比 变化 | 毛利率 | 同比 增减 |
| 中成药制造 | 5.99 | -18.31 | 56.29 | 0.81 |
| 中药材初加工 | 3.35 | -44.86 | 12.92 | 4.41 |
| 药品批发零售 | 21.54 | 47.09 | 18.78 | -4.07 |
| 健康产业开发产品 | 1.36 | -60.71 | 41.26 | 7.22 |
| 医疗服务 | 0.08 | -73.43 | -3.29 | -14.06 |
| 其他业务收入 | 0.83 | 46.92 | 96.07 | -0.79 |
| 合计 | 33.15 | 2.36 | 27.77 | -2.16 |
资料来源：公司审计报告，中诚信证评整理
期间费用方面，随着业务规模的扩大，公司销售费用及管理费用随之增长，2018年公司销售费用为4.46亿元，同比增长27.23%，主要系销售推广
费、运杂费增加所致；管理费用为1.85亿元，同比
增长12.98%，主要系工资薪酬和折旧、摊销费用增
长所致。综上，2018年公司三费合计7.63亿元，同比增长25.88%，占当年营业收入比重为23.03%，公司期间费用把控能力有待提升。另2019年1~3月，公司期间费用为1.74亿元，占当期收入比重为21.60%。
表5：2016~2019.Q1公司三费分析
| 指标 | 2016 | 2017 | 2018 | 2019.Q1 |
| 销售费用（亿元） | 3.34 | 3.51 | 4.46 | 0.83 |
| 管理费用（亿元） | 1.41 | 1.64 | 1.85 | 0.54 |
| 财务费用（亿元） | 0.56 | 0.92 | 1.32 | 0.37 |
| 三费合计（亿元） | 5.32 | 6.06 | 7.63 | 1.74 |
| 营业总收入（亿元） | 30.75 | 32.39 | 33.15 | 8.04 |
| 三费收入占比（%） | 17.30 | 18.72 | 23.03 | 21.60 |
资料来源：公司审计报告，中诚信证评整理
利润总额方面，公司利润主要由经营性业务利润构成。2018年公司经营性业务利润为1.17亿元，较上年同比下降63.71%，主要系业务成本上升，且公司期间费用增长较快所致。此外，2018年公司资产减值损失为0.62亿元，主要系应收账款和其他应收款坏账损失；投资收益为2.70亿元，主要系处置金皮宝置业股权
所致。综上，2018年公司利润总额为3.29亿元，同比减少7.23%；净利润为2.75亿元，同比下降6.50%；所有者权益收益率为5.17%，同比下降0.68个百分点。另2019年1~3月，公司经营性业务利润为0.52亿元，同比下降31.23%；利润总额为0.55亿元，同比下降26.95%；净利润为0.41亿元，同比下降29.63%；所有者权益收益率为3.05%，同比减少1.52个百分点。
图3：2016~2019.Q1公司利润总额构成
资料来源：公司审计报告，中诚信证评整理
公司于2018年11月11日与广东宏鼎房地产房地产投资发展集团有限公司签订《股权转让及合作开发协议》，以10.125亿元的交易对价将75%的股权以承债收购方式进行转让。
总体来看，得益于药品批发零售板块业绩提升，2018年公司营业收入保持增长，但公司毛利水平有所下滑，且期间费用占比有所上升，公司盈利水平有所下降。
偿债能力
近年来公司债务规模呈增长趋势，2018年末，公司债务总额为26.10亿元，同比增长5.03%，其中短期债务为16.36亿元，同比增长12.10%；长期债务为9.74亿元，同比下降5.03%。从债务期限结构来看，截至2018年末，公司长短期债务比由上年末的1.42倍增长至1.68倍，其债务期限结构有待优化。另截至2019年3月末，公司有息债务为27.54亿元，长短期债务比为1.36倍。
现金流方面，公司经营活动净现金流表现有所提升，2018年为1.08亿元，较上年增长40.69%；投资性现金流方面，受益于出售金皮宝置业股权，2018年公司投资性现金呈净流入状态，为0.85亿元。综上，2018年公司非筹资性现金流为1.93亿元，其现金流表现有所好转。
从获现能力来看，公司EBITDA主要由利润总额构成，2018年EBITDA为5.47亿元，同比增长3.17%。偿债指标方面，2018年末公司总债务/EBITDA为4.77倍；EBITDA利息保障倍数为4.09倍，EBITDA对债务本息保障能力有所弱化，但保障能力仍较强；2018年末，公司经营活动净现金流/总债务为0.04倍，经营活动净现金流利息保障倍数为0.81倍，公司经营活动净现金流对债务保障能力基本维持上年水平。
表6：2016~2019.Q1公司部分偿债指标
指标
| 指标 | 2016 | 2017 | 2018 | 2019.Q1 |
| EBITDA（亿元） | 4.23 | 5.30 | 5.47 | 1.17 |
| 总债务/EBITDA（X） | 3.55 | 4.69 | 4.77 | 5.90 |
| 经营活动净现金流/总债务（X） | -0.08 | 0.03 | 0.04 | 0.01 |
| EBITDA利息保障倍数（X） | 7.13 | 5.48 | 4.09 | 3.26 |
| 经营活动净现金流利息保障倍数（X） | -1.96 | 0.80 | 0.81 | 0.20 |
| 资产负债率（%） | 31.07 | 38.36 | 38.69 | 39.00 |
| 总资本化比率（%） | 24.05 | 33.08 | 32.92 | 33.95 |
资料来源：公司审计报告，中诚信证评整理
财务弹性方面，作为A股上市公司，公司与多家商业银行以及信托、资产管理公司等非银行金融
机构保持良好的合作关系，同时可通过股权、发行债券等方式在资本市场融资。截至2019年3月末，公司合并口径下获得银行授信总额为20.05亿元，其中未使用的授信额度为3.90亿元。
截至2019年3月末，柯树泉及柯少彬通过太安堂集团有限公司间接持有公司32.81%的股份；柯少芳持有公司5.19%的股份；柯杏銮通过广东金皮宝投资有限公司间接持有公司1.72%的股份，公司实际控制方柯氏家族合计持有公司39.72%的股份，共计3.05亿股。其中，质押股份2.69亿股，占其持有股份比重为88.29%，股权质押比例较高，太安堂股票价格的变动对其实际控制人的影响应加以关注。
或有负债方面，截至2019年3月末，公司无对外担保。
总体来看，2018年公司经营性业务盈利能力大幅下滑，且短期债务占比较高，其债务期限结构有待改善。但考虑到公司药品批发零售增长较快，收入规模保持稳定增长，现金流表现有所改善，其整体债务偿还较有保障。
结 论
综上，中诚信证评维持广东太安堂药业股份有限公司主体信用等级AA，评级展望为稳定；维持“广东太安堂药业股份有限公司2016年面向合格投资者公开发行公司债券”信用等级为AA。
附一：广东太安堂药业股份有限公司股权结构图（截至2019年3月31日）
资料来源：公司提供，中诚信证评整理
柯树泉
柯树泉太安堂集团有限公司
太安堂集团有限公司广东太安堂药业股份有限公司
广东太安堂药业股份有限公司
69.35%
69.35%32.81%
附二：广东太安堂药业股份有限公司组织结构图（截至2019年3月31日）
资料来源：公司提供，中诚信证评整理
附三：广东太安堂药业股份有限公司主要财务数据及指标
财务数据（单位：万元）
| 财务数据（单位：万元） | 2016 | 2017 | 2018 | 2019.Q1 |
| 货币资金 | 42,525.56 | 30,397.04 | 40,127.93 | 26,516.59 |
| 应收账款净额 | 46,237.95 | 58,054.10 | 61,142.02 | 53,573.79 |
| 存货净额 | 290,098.71 | 299,655.21 | 249,951.31 | 255,388.20 |
| 流动资产 | 404,112.30 | 432,861.13 | 452,035.96 | 453,626.10 |
| 长期投资 | 287.65 | 34,387.65 | 43,256.35 | 43,256.35 |
| 固定资产合计 | 197,431.29 | 262,518.44 | 267,713.08 | 276,833.31 |
| 总资产 | 687,918.56 | 815,497.55 | 867,510.93 | 878,344.59 |
| 短期债务 | 56,727.56 | 145,959.98 | 163,625.87 | 158,617.89 |
| 长期债务 | 93,415.75 | 102,548.00 | 97,387.08 | 116,823.19 |
| 总债务（短期债务＋长期债务） | 150,143.31 | 248,507.98 | 261,012.95 | 275,441.09 |
| 总负债 | 213,705.12 | 312,819.52 | 335,648.00 | 342,532.30 |
| 所有者权益（含少数股东权益） | 474,213.44 | 502,678.03 | 531,862.93 | 535,812.30 |
| 营业总收入 | 307,544.55 | 323,894.06 | 331,529.77 | 80,436.42 |
| 三费前利润 | 80,397.70 | 93,016.88 | 88,087.12 | 22,543.24 |
| 投资收益 | 0.56 | 0.56 | 26,952.50 | 0.00 |
| 净利润 | 25,287.98 | 29,431.40 | 27,518.06 | 4,089.93 |
| 息税折旧摊销前盈余EBITDA | 42,288.40 | 53,032.84 | 54,715.37 | 11,661.39 |
| 经营活动产生现金净流量 | -11,651.10 | 7,695.52 | 10,827.11 | 730.13 |
| 投资活动产生现金净流量 | -57,648.41 | -103,964.29 | 8,461.09 | -14,653.05 |
| 筹资活动产生现金净流量 | 81,156.52 | 85,802.02 | -15,915.71 | -2,042.29 |
| 现金及现金等价物净增加额 | 11,857.01 | -10,466.75 | 3,368.35 | -15,966.38 |
| 财务指标 | 2016 | 2017 | 2018 | 2019.Q1 |
| 营业毛利率（%） | 27.00 | 29.93 | 27.77 | 28.50 |
| 所有者权益收益率（%） | 5.33 | 5.85 | 5.17 | 3.05 |
| EBITDA/营业总收入（%） | 13.75 | 16.37 | 16.50 | 14.50 |
| 速动比率（X） | 1.09 | 0.68 | 0.90 | 0.92 |
| 经营活动净现金/总债务（X） | -0.08 | 0.03 | 0.04 | 0.01 |
| 经营活动净现金/短期债务（X） | -0.21 | 0.05 | 0.07 | 0.02 |
| 经营活动净现金/利息支出（X） | -1.96 | 0.80 | 0.81 | 0.20 |
| EBITDA利息倍数（X） | 7.13 | 5.48 | 4.09 | 3.26 |
| 总债务/EBITDA（X） | 3.55 | 4.69 | 4.77 | 5.90 |
| 资产负债率（%） | 31.07 | 38.36 | 38.69 | 39.00 |
| 总资本化比率（%） | 24.05 | 33.08 | 32.92 | 33.95 |
| 长期资本化比率（%） | 16.46 | 16.94 | 15.48 | 17.90 |
注：1、所有者权益包含少数股东权益，净利润均包含少数股东损益；
2、2019年一季度长期应付款中计息部分已调至长期债务；
3、2019年一季度所有者权益收益率、经营活动净现金/总债务、经营活动净现金/短期债务、总债务/EBITDA等指标经
年化处理。
附四：基本财务指标的计算公式
长期投资=可供出售金融资产+持有至到期投资+长期股权投资
| 长期投资=可供出售金融资产+持有至到期投资+长期股权投资 |
| 固定资产合计=投资性房地产+固定资产+在建工程+工程物资+固定资产清理+生产性生物资产+油气资产 |
| 短期债务=短期借款+交易性金融负债+应付票据+一年内到期的非流动负债 |
| 长期债务=长期借款+应付债券 |
| 长短期债务比=短期债务/长期债务 |
| 总债务=长期债务+短期债务 |
| 净债务=总债务-货币资金 |
| 三费前利润=营业总收入-营业成本-营业税金及附加 |
| EBIT（息税前盈余）=利润总额+计入财务费用的利息支出 |
| EBITDA（息税折旧摊销前盈余）=EBIT+折旧+无形资产摊销+长期待摊费用摊销 |
| 营业毛利率=（营业收入-营业成本）/营业收入 |
| EBIT率=EBIT/营业总收入 |
| 三费收入比=（财务费用+管理费用+销售费用）/营业总收入 |
| 所有者权益收益率=净利润/期末所有者权益 |
| 流动比率=流动资产/流动负债 |
| 速动比率=（流动资产-存货）/流动负债 |
| 存货周转率=营业成本/存货平均余额 |
| 应收账款周转率=营业收入/应收账款平均余额 |
| 总资产周转率=营业收入/总资产平均余额 |
| 资产负债率=负债总额/资产总额 |
| 实际资产负债率=（负债总额-预收款项）/（资产总额-预收款项） |
| 总资本化比率=总债务/（总债务+所有者权益（含少数股东权益）） |
| 长期资本化比率=长期债务/（长期债务+所有者权益（含少数股东权益）） |
| EBITDA利息倍数=EBITDA/（计入财务费用的利息支出+资本化利息支出） |
| 净负债率=（总债务-货币资金）/所有者权益 |
| 经营性业务利润=营业总收入-营业成本-营业税金及附加-销售费用-管理费用-财务费用 |
附五：信用等级的符号及定义主体信用评级等级符号及定义
等级符号
| 等级符号 | 含义 |
| AAA | 受评主体偿还债务的能力极强，基本不受不利经济环境的影响，违约风险极低 |
| AA | 受评主体偿还债务的能力很强，受不利经济环境的影响较小，违约风险很低 |
| A | 受评主体偿还债务的能力较强，较易受不利经济环境的影响，违约风险较低 |
| BBB | 受评主体偿还债务的能力一般，受不利经济环境影响较大，违约风险一般 |
| BB | 受评主体偿还债务的能力较弱，受不利经济环境影响很大，有较高违约风险 |
| B | 受评主体偿还债务的能力较大地依赖于良好的经济环境，违约风险很高 |
| CCC | 受评主体偿还债务的能力极度依赖于良好的经济环境，违约风险极高 |
| CC | 受评主体在破产或重组时可获得的保护较小，基本不能保证偿还债务 |
| C | 受评主体不能偿还债务 |
注：除AAA级，CCC级（含）以下等级外，每一个信用等级可用“+”、“-”符号进行微调，表示信用质量略高或略低于本等
级。
评级展望的含义
| 内容 | 含义 |
| 正面 | 表示评级有上升趋势 |
| 负面 | 表示评级有下降趋势 |
| 稳定 | 表示评级大致不会改变 |
| 待决 | 表示评级的上升或下调仍有待决定 |
评级展望是评估发债人的主体信用评级在中至长期的评级趋向。给予评级展望时，主要考虑中至长期内受评主体可能发生的经济或商业基本因素变动的预期和判断。
长期债券信用评级等级符号及定义
| 等级符号 | 含义 |
| AAA | 债券安全性极强，基本不受不利经济环境的影响，违约风险极低 |
| AA | 债券安全性很强，受不利经济环境的影响较小，违约风险很低 |
| A | 债券安全性较强，较易受不利经济环境的影响，违约风险较低 |
| BBB | 债券安全性一般，受不利经济环境影响较大，违约风险一般 |
| BB | 债券安全性较弱，受不利经济环境影响很大，有较高违约风险 |
| B | 债券安全性较大地依赖于良好的经济环境，违约风险很高 |
| CCC | 债券安全性极度依赖于良好的经济环境，违约风险极高 |
| CC | 基本不能保证偿还债券 |
| C | 不能偿还债券 |
注：除AAA级，CCC级（含）以下等级外，每一个信用等级可用“+”、“-”符号进行微调，表示信用质量略高或略低于本等
级。
短期债券信用评级等级符号及定义
等级
| 等级 | 含义 |
| A-1 | 为最高短期信用等级，还本付息能力很强，安全性很高。 |
| A-2 | 还本付息能力较强，安全性较高。 |
| A-3 | 还本付息能力一般，安全性易受不利环境变化的影响。 |
| B | 还本付息能力较低，有一定的违约风险。 |
| C | 还本付息能力很低，违约风险较高。 |
| D | 不能按期还本付息。 |
注：每一个信用等级均不进行“+”、“-”微调。