中国国航2012年公司债券（第一期、第二期）跟踪评级报告（2017）

信用评级报告声明
    中诚信证券评估有限公司（以下简称“中诚信证评”）因承做本项目并出具本评级报告，
特此如下声明：
    1、除因本次评级事项中诚信证评与评级委托方构成委托关系外，中诚信证评、评级项目
组成员以及信用评审委员会成员与评级对象不存在任何影响评级行为客观、独立、公正的关
联关系。
    2、中诚信证评评级项目组成员认真履行了尽职调查和勤勉尽责的义务，并有充分理由保
证所出具的评级报告遵循了客观、真实、公正的原则。
    3、本评级报告的评级结论是中诚信证评遵照相关法律、法规以及监管部门的有关规定，
依据合理的内部信用评级流程和标准做出的独立判断，不存在因评级对象和其他任何组织或
个人的不当影响而改变评级意见的情况。本评级报告所依据的评级方法在公司网站
（www.ccxr.com.cn）公开披露。
    4、本评级报告中引用的企业相关资料主要由发行主体或/及评级对象相关参与方提供，
其它信息由中诚信证评从其认为可靠、准确的渠道获得。因为可能存在人为或机械错误及其
他因素影响，上述信息以提供时现状为准。中诚信证评对本评级报告所依据的相关资料的真
实性、准确度、完整性、及时性进行了必要的核查和验证，但对其真实性、准确度、完整性、
及时性以及针对任何商业目的的可行性及合适性不作任何明示或暗示的陈述或担保。
    5、本评级报告所包含信息组成部分中信用级别、财务报告分析观察，如有的话，应该而
且只能解释为一种意见，而不能解释为事实陈述或购买、出售、持有任何证券的建议。
    6、本评级报告所示信用等级自本评级报告出具之日起至本期债券到期兑付日有效；同时，
在本期债券存续期内，中诚信证评将根据《跟踪评级安排》，定期或不定期对评级对象进行
跟踪评级，根据跟踪评级情况决定是否调整信用等级，并按照相关法律、法规对外公布。
                                         3                                   中国国际航空股份有限公司
                                                2012 年公司债券（第一期、第二期）跟踪评级报告（2017）
                                                              同意中航集团进行航空货运物流混合所有制改革，
重大事项说明（一）
                                                              混合所有制改革的具体实施可能涉及公司本部及
     公司于 2016 年 10 月 31 日收到中国证监会《关
                                                              部分下属经营航空货运物流业务的子公司，尚未拟
于核准中国国际航空股份有限公司非公开发行股
                                                              定任何混改相关具体方案。混改完成后，公司货运
票的批复》（证监许可【2016】2026 号），核准公司
                                                              业务或从单一的航空货运承运人向航空物流服务
非公开发行不超过 1,540,436,456 股新股。2017 年 3
                                                              集成商转型，届时公司货运业务量有望得到显著提
月，公司完成向中航集团、中国国有企业结构调整
                                                              升。
基金股份有限公司、中原股权投资管理有限公司、
中国航空油料集团公司、财通基金管理有限公司、                  行业关注
兴业财富资产管理有限公司、汇安基金管理有限责
                                                              随着出境旅游的不断升温和航空公司采取弃
任公司、易方达基金管理有限公司非公开发行
                                                              价保量政策刺激需求，2016 年国际客运需求
1,440,064,181 股 A 股股份，发行价格为 7.79 元/股，
                                                              维持 2015 年的高位增长，带动我国客运周转
实际募集资金净额为 11,200,418,471 元。本次非公
                                                              量继续保持高速增长。
开发行 A 股完成后，中航集团直接及间接合计持有
                                                                   2016 年，在国际航线客运需求的带动下，我国
本公司 7,508,571,671 股股份，持股比例为 51.70%，
                                                              客运周转量继续保持高速增长。随着我国居民收入
仍为公司控股股东。
                                                              水平的上升，消费结构也随之调整，加之出国签证
     本次发行完成后，公司资产总额和净资产规模
                                                              手续有所简化，出境旅游不断升温；此外，2015
得到增加，财务结构趋于稳健，资金实力得到有效
                                                              年以来国际油价持续下行，燃油附加费取消，航空
提升，为后续业务的开展提供了良好的保障。
                                                              公司成本压力的降低加大了降价空间。在上述因素
     本次非公开发行所募集的资金将用于购买 15
                                                              影响下，2015~2016 年国际航线旅客周转量增速持
架波音 B787 飞机项目（含座椅等其他机内配套辅
                                                              续大幅高于国内航线。2016 年，我国旅客周转量为
助设施）、直销电子商务升级改造项目、机上 WIFI
                                                              8,359.5 亿人公里，同比增长 14.8%，增速与上年持
项目和补充流动资金。募集资金项目实施后，将在
                                                              平，其中国际航线增速为 25.30%。
提升运营规模、市场覆盖率、完善枢纽网络等业务
                                                                     图 1：2010~2016 年全国民航旅客周转量及增速
方面为公司带来积极的影响。
  表 1：本次非公开发行 A 股股票发行对象及配售数量
              发行对象                   配售数量（股）
         中国航空集团公司                  513,478,818
中国国有企业结构调整基金股份有限
                                           231,065,468
              公司
     中原股权投资管理有限公司              256,739,409
       中国航空油料集团公司                385,109,114
       财通基金管理有限公司                 15,147,625
     兴业财富资产管理有限公司               12,849,807
                                                              资料来源：wind 资讯
     汇安基金管理有限责任公司               12,836,970
      易方达基金管理有限公司                12,836,970             根据民航局官网于 2017 年 2 月 20 日发布的《中
                合计                      1,440,064,181       国民航 2016 年 12 月份主要运输生产指标统计》显
资料来源：上市公司公告，中诚信证评整理                        示，2016 年 1~12 月，民航共完成旅客运输量
                                                              48,776.1 万人次，同比增长 11.8%。此外，2016 年
重大事项说明（二）
                                                              1~12 月，民航共完成货邮运输量 666.9 万吨，同比
     2017 年 4 月 21 日，公司发布公告称，收到控
                                                              增长 6.0%。
股股东中航集团通知，国家发展和改革委员会复函
                                                          4                                         中国国际航空股份有限公司
                                                                       2012 年公司债券（第一期、第二期）跟踪评级报告（2017）
      表 2：2016 年我国民航主要运输生产指标统计           带来的需求不足情况，航空公司采取降价保量的措
  统计指标       计算单位     累计完成数   同比增长       施刺激国际航线需求，以保有客座率的稳定。因此，
运输总周转量     亿吨公里         960.9      12.8
                                                          2015~2016 年，国际航线客座率提升有限，同时价
国内航线（含
                 亿吨公里         621.0      11.1         格下降幅度较大。
港澳台）
国际航线         亿吨公里         339.8      16.1              2016 年 9 月，中国民用航空局、国家发改委发
旅客运输量         万人         48,776.1     11.8         布《关于深化民航国内航空旅客运输票价改革有关
国内航线（含
港澳台）
                   万人         43,614.2     10.7         问题的通知》（以下简称“通知”），800 公里以下航
国际航线           万人          5,162.0     22.7         线和 800 公里以上部分和高铁动车组列车形成竞争
货邮运输量         万吨           666.9       6.0         的航线的票价将由航空公司依法自主制定。同时航
国内航线（含
                   万吨           473.6       7.0         空公司制定、调整市场调节价航线的具体票价种
港澳台）
国际航线           万吨           193.3       3.4         类、水平、适用条件，至少提前 7 日向社会公布。
旅客周转量       亿人公里        8,359.5     14.8         在全票价基础上，航空公司各航线票价上调幅度累
国内航线（含                                              计不得超过 10%，每航季票价上调航线不得超过 10
                 亿人公里        6,208.0     11.5
港澳台）
国际航线         亿人公里        2,151.6     25.3
                                                          条。截至 2016 年末，实行市场调节价的航线条数
货邮周转量       亿吨公里         221.1       6.3         达到 677 条。
国内航线（含
港澳台）
                 亿吨公里           71.9      7.4         受油价降幅收窄、经营成本上升等因素影响，
国际航线         亿吨公里         149.3       5.8         2016 年行业毛利率有所下降，但美元债务的
飞机日利用率     小时/日             9.4     -0.1         缩减使得航企汇兑损失减少，整体盈利能力
大中型飞机       小时/日             9.6     -0.1         仍保持较高水平。
小型飞机         小时/日             6.6     -0.1
                                                               2016 年，国内四大航共实现营业收入 3,679.97
正班客座率          %               82.7      0.6
                                                          亿元，同比增长 5.3%，增速较上年增长 2.1 个百分
正班载运率          %               72.8      0.6
资料来源：中国民用航空局，中诚信证评整理                  点。成本方面，2016 年，布伦特原油期货平均收盘
                                                          价较 2015 年下降 15.8%，降幅较 2015 年同期大幅
2016 年国内航空运输业供需关系继续改善，
                                                          缩窄 30.3 个百分点，油价红利对航空公司的业绩改
国际航线客座率继续上升，但国际航线运力
                                                          善效应明显减弱。自 2016 年第四季度起，受原油
投放过快，票价下行压力较大，客座率提升
                                                          输出组织减产影响，国际油价呈现探底回升走势，
有限。
                                                          布油由年初的 37.22 美元/桶增长至年底的 56.82 美
     2016 年，三大航共投入可用座公里（ASK）
                                                          元/桶，航油成本提升或使得航企业绩承压。2016
6,952.88 亿座公里，同比增长 9.98%，较 2015 年下
                                                          年，四大航航油成本较 2015 年下降 6.18%，但起降
降 2.12 个百分点；同期三大航收入客公里（RPK）
                                                          费、职工薪酬、修理费、餐食费等成本构成项目均
共实现 5,617.52 亿人公里，同比增长 10.68%。受此
                                                          较 2015 年增长 13%以上，导致营业成本同比增长
影响，2016 年三大航客座率有所提升，行业景气度
                                                          6.99%，四大航整体毛利率水平有所下滑。
向好。
                                                              表 3：2015~2016 年四大航营业收入及毛利率情况
     从国内航线情况来看，随着有效需求的稳步提
                                                                                                      单位：亿元、%
升，2014 年以前快速投放的运力得以消化，近年来
                                                                                2015
                                                           航空公司
客座率提升较为明显，2016 年，国内航线票价总体                          营业收入        毛利率   营业收入       毛利率
保持稳定。从国际航线来看，2015 年以来，航空公              中国国航     1,089.29       23.17    1,139.64       23.48
                                                           东方航空       938.44       17.79       985.60      16.21
司进入对国际航线的战略投入期，纷纷加开国际航
                                                           南方航空     1,115.00       18.06    1,147.92       16.06
线，同时积极引进宽体机以扩张远程国际航线运                 海南航空       352.25       26.88       406.78      22.91
力。在油价下行的背景下，为应对供给增长过快而              资料来源：上市公司年报，中诚信证评整理
                                                      5                                        中国国际航空股份有限公司
                                                                  2012 年公司债券（第一期、第二期）跟踪评级报告（2017）
    另一方面，航企拥有大量的外币（主要为美元）               表 4：2016~2017.Q1 公司主营业务收入构成情况
债务，而国内航空公司较少使用期货等金融衍生工                                                                 单位：亿元、%
具进行套期保值，因此人民币汇率的变动对航企的                                      2016                        2017.Q1
                                                          业务板块
                                                                       营业收入 同比增减            营业收入      同比增减
盈利水平有较大影响。2016 年末，人民币兑美元汇
                                                          航空客运     1,016.39           4.71        254.93         9.39
率中间价报收 6.9370，较 2015 年末贬值幅度为              航空货运及
                                                                          83.05          -1.69         20.52        14.63
6.39%，贬值幅度同比增大 0.62 个百分点。2016 年，             邮运
                                                            其他          12.76          45.42          7.11         6.65
航空公司纷纷缩减美元债务规模，汇兑损益对航企
                                                            合计       1,112.20           4.54        282.56         9.69
盈利能力的影响有所减弱，财务费用总体有所下
                                                         资料来源：公司提供，中诚信证评整理
降。2016 年，四大航共实现利润总额 284.36 亿元，
                                                              客运方面，2016 年公司实现客运收入 1,016.39
同比增长 13.9%；净资产收益率为 8.84%，较 2015
                                                         亿元，同比增长 45.71 亿元。其中，因运力投入增
年下降 1.82 个百分点，航空企业整体盈利能力仍处
                                                         加而增加收入 83.09 亿元，因收益水平降低而减少
于较高水平。
                                                         收入 46.81 亿元，因客座率上升增加收入 9.43 亿元。
    总体而言，随着居民消费结构的升级、航空市
                                                                  表 5：2015~2016 年公司客运业务指标情况
场供需的改善和航线网络的完善，国内航空运输业                  指标             2015                2016          同比增减
运营效率和盈利水平有望继续提升，行业仍将维持             可用座位公里
                                                                      214,828.73                 233,218.05        8.56%
                                                         （百万）
较高的景气度。                                                                                                  增加 0.75 个
                                                         客座率                   79.93%            80.68%
                                                                                                                  百分点
业务运营                                                 每收入客公里
                                                                                  0.5399            0.5650        -4.43%
                                                         收益（元）
公司航空客运业务发展稳健，行业地位稳固，                 资料来源：公司提供，中诚信证评整理
主营业务收入规模逐年增长。同时，混合所                        分地区来看，国内航线（不含港澳台）仍是公
有制改革的开展或将对公司货运业务带来积                   司主要的收入来源，2016 年国内、港澳台、欧洲及
极的影响。                                               北美地区客运收入分别占客运总收入的 66.75%、
    2016 年，公司主业仍为国际、国内定期和不定            5.11%、7.07%和 7.78%。
期航空客、货、邮和行李运输业务。作为我国唯一                  2016 年公司货邮运收入为 83.05 亿元，同比减
的载国旗飞行的民用航空公司，公司现已拥有国内             少 1.42 亿元，其中，因运力投入增加而增加收入
最广泛的国际航线、最均衡的国内国际网络，以及             5.32 亿元，因载运率增加而增加收入 0.31 亿元，因
最庞大、最有价值的客户群体和最大的品牌影响               收益水平降低而减少收入 7.05 亿元。
力，在规模上已跻身世界航空运输企业的第一阵                     表 6：2015~2016 年公司货邮运业务指标情况
                                                              指标             2015                2016          同比增减
营，在国内外航空运输行业中的地位突出。
                                                         可用货运吨公
    2016 年，公司共投入可用吨公里 337.77 亿，                               11,982.31            12,739.96         6.30%
                                                         里（百万）
同比增加 7.69%；实现收入吨公里 236.98 亿，同比                                                                  增加 0.19 个
                                                         载运率                54.73%              54.92%
                                                                                                                  百分点
增长 8.67%；运送旅客 9,660.59 万人次，同比增长           每收入货运吨
                                                                                  1.1873            1.2880        -7.82%
7.56%；运输货邮 176.91 万吨，同比增加 6.29%。            公里收益（元）
                                                         资料来源：公司提供，中诚信证评整理
公司各运营指标趋好，全年实现营业收入 1,139.64
                                                              载运率过低、增速较慢、盈利能力欠佳是国内
亿 元 ，同 比增 长 4.62%， 其 中主 营业 务 收入 为
                                                         航企货运物流业务发展的主要问题，2007 年到 2016
1,112.20 亿元，同比增长 4.54%，其他收入为 27.44
                                                         年，航空旅客周转量复合增速为 11.65%，而货运周
亿元，同比增长 8.19%。2017 年一季度，公司实现
                                                         转量增速仅为 6.7%，在所有交通运输方式中占比分
营业收入 289.69 亿元，同比增长 9.78%。
                                                         别为 26.7%和 0.1%，航空货运的地位非常弱势。
                                                              2017 年 4 月 21 日，公司发布公告称，国家发
                                                     6                                         中国国际航空股份有限公司
                                                                  2012 年公司债券（第一期、第二期）跟踪评级报告（2017）
展和改革委员会复函同意中航集团进行航空货运                           表 7：截至 2016 年末公司机队情况
物流混合所有制改革。混改完成后，公司货运业务                                                                 单位：架
或从单一的航空货运承运人向航空物流服务集成                                   自有     融资租赁 经营租赁       小计
                                                         客机                 247        167        187        601
商转型，目前快递航空物流需求旺盛，与各上市快
                                                            空客系列          114         91         85        290
递公司合作亦或成为公司混改的方向之一，届时公
                                                            波音系列          133         76        102        311
司货运业务量有望得到显著提升。中诚信证评对公             货机                  10          5          0         15
司未来混合所有制改革动态以及对公司自身经营               公务机                 1          0          6
发展的影响表示关注。                                     合计                 258        172        193        623
                                                         资料来源：公司年报，中诚信证评整理
公司机队规模稳步增长，航线网络日益完善，
                                                                航线网络方面，2016 年公司新开国内、国际航
竞争优势明显，但高额的飞机及相关设备采
                                                         线 45 条，作为中欧、中美航线最大承运人，公司
购使得公司资本性支出长期维持高位。
                                                         全球网络布局持续优化，航班衔接品质不断提高，
    公司主基地位于北京首都国际机场。首都机场
                                                         国际转国际联程旅客流量大幅增长 49%。当年北京
年旅客吞吐量已连续七年稳居世界第二，仅次于美
                                                         枢纽国际网络新开华沙航线，加密旧金山航线，加
国亚特兰大机场，是世界重要的中转枢纽。2015
                                                         大“一带一路”相关市场的开拓，新开及加密了吐鲁
年，公司在北京首都国际机场的时刻份额达到
                                                         番、银川等航线，进一步提升了北京枢纽的网络影
46.6%，资源优势显著。此外，根据国家关于北京
                                                         响力。此外，上海枢纽开通了圣何塞航线，并优化
新机场航空公司基地建设方案，包括公司在内的星
                                                         成都、长春、呼和浩特等国内航线时刻，持续巩固
空联盟成员保留在首都机场运营，东方航空、南方
                                                         上海国际门户地位；成都枢纽开通悉尼航线，加密
航空等天合联盟成员整体搬迁至北京新机场运营，
                                                         宁波、兰州、桂林等国内航线，从纵深强化网络结
首都机场腾让空间将优先满足公司发展需要。公司
                                                         构；深圳开通法兰克福以及深圳-北京-洛杉矶国际
未来将继续以首都机场为主运营基地，持续集中资
                                                         航线，启动华南国际远程航线的网络布局。截至
源和精力将其打造成为具有世界竞争力的枢纽。
                                                         2016 年末，公司经营的客运航线条数达到 378 条，
    机队建设方面，2016 年公司引进飞机 54 架（包
                                                         其中国际航线 102 条，地区航线 14 条，国内航线
括 7 架 B787-9 新型客机），退出飞机 21 架，机队
                                                         262 条，通航国家及地区 41 个。此外，公司还积极
总规模达到 623 架，平均机龄 6.36 年。在引进方式
                                                         开展国际化合作，35 家合作伙伴为公司提供每周
上，当年公司自有资金购买 7 架飞机，银行抵押贷
                                                         15,037 班次代码共享航班；通过与星空联盟成员合
款购买飞机 1 架，融资租赁引进飞机 9 架，经营租
                                                         作，将服务进一步拓展到全球 192 个国家的 1,330
赁引进飞机 37 架。
                                                         个目的地。
    2017~2019 年，公司计划分别引进客机 56 架、
                                                                配合公司枢纽网络战略，公司定位于中高端公
46 架和 55 架，分别退出客机 18 架、17 架和 20 架，
                                                         商务主流旅客市场，目前拥有国内规模最大、品质
机队规模将保持稳步增长。公司未来三年飞机及相
                                                         最高的客户群体。截至 2016 年末，凤凰知音会员
关设备的资本开支计划总额为 678.51 亿元，其中
                                                         达到 4,297 万人，常旅客贡献收入占公司客运收入
2017 年为 237.27 亿元，2018 年为 248.00 亿元，2019
                                                         的 39.3%，同比增加 8.5%。2016 年新开发大客户
年为 193.24 亿元，公司将通过自有资金、债务融资
                                                         351 家，有效大客户数量达到 3,145 家，维护和新
等方式满足资本开支计划。
                                                         开发全球协议客户累计达到 160 家。
                                                                承诺事宜方面，公司资本承诺主要为未来几年
                                                         内支付的若干飞机和有关设备的购置款项，于 2016
                                                         年 12 月 31 日的金额为 854.49 亿元，较 2015 年 12
                                                         月 31 日的 958.08 亿元下降 10.81%；经营租赁承诺
                                                     7                                         中国国际航空股份有限公司
                                                                  2012 年公司债券（第一期、第二期）跟踪评级报告（2017）
主要为未来几年内安排租赁若干飞机、办公室和相             个百分点和 2.84 个百分点。债务期限结构方面，
关设备的付款，于 2016 年 12 月 31 日的金额为             2016 年末公司总债务 1,062.04 亿元，同比增长
521.71 亿元，同比增长 29.98%。投资承诺主要用于           2.06%，长期债务和短期债务规模分别为 741.29 亿
已签署的投资协议，于 2016 年 12 月 31 日的金额           元和 320.75 亿元，长短期债务比为 0.43 倍，债务
为 0.59 亿元，较 2015 年 12 月 31 日的 0.58 亿元增       期限结构较为合理。
加 0.01 亿元。作为航空运输企业，飞机及相关设备                      图 2：2014～2017.Q1 公司资本结构
的引进及更新关系到主业的良性发展，公司高额的
资本支出情况将长期存在。
财务分析
    以下分析基于毕马威华振会计师事务所（特殊
普通合伙）对公司出具的 2014~2016 年度标准无保
留意见的财务报告，以及未经审计的 2017 年一季
度财务报表。
                                                         资料来源：公司审计报告，中诚信证评整理
资本结构
                                                              2017 年 3 月 10 日，公司完成非公开发行 A 股
    截至 2016 年末，公司总资产 2,241.28 亿元，
                                                         股票，实际募集资金净额为 11,200,418,471 元，受
同比增长 4.88%，其中流动资产合计 193.22 亿元，
                                                         此影响，截至 2017 年 3 月末，公司所有者权益合
占总资产的 8.62%，主要包括货币资金 73.22 亿元、
                                                         计 893.26 亿元，较上年末增长 16.81%，自有资本
应收账款 32.86 亿元、其他应收款 19.23 亿元、预
                                                         实力得到增强。当期末，公司总资产合计 2,333.52
付款项 11.37 亿元、存货 16.81 亿元和其他流动资
                                                         亿元，负债合计 1,440.26 亿元，非公开发行的完成
产 30.53 亿元。公司当年货币资金较年初减少
                                                         使得公司资产负债率和总资本化比率分别回落至
6.04%，主要得益于资金使用效率提高；应收账款
                                                         61.72%和 54.03%，财务结构稳健性增强。但鉴于
同比减少 10.25%，主要系公司加大催收力度，提高
                                                         公司每年均面临一定的飞机引进及相关设备更新
了账款周转率。公司非流动资产合计 2,048.06 亿元，
                                                         需求，中诚信证评关注其高额资本性支出对未来债
占总资产的 91.38%，主要包括长期股权投资 151.69
                                                         务结构及财务负担造成的影响。
亿元、固定资产 1,489.10 亿元和在建工程 293.21
亿元。公司当年末在建工程同比增长 41.32%，主要
                                                         盈利能力
                                                              2016 年，在国内航空运输需求旺盛、航空客运
由于飞机引进规模同比扩张。
                                                         市场增长强劲的情况下，公司机队规模持续扩张，
    负债方面，截至 2016 年末，公司总负债为
                                                         航线网络不断完善，当年实现营业收入 1,139.64 亿
1,476.55 亿元，同比增加 0.37%，其中，流动负债
                                                         元，同比增长 4.62%，其中主营业务收入为 1,112.20
和非流动负债规模分别为 638.46 亿元和 838.08 亿
                                                         亿元，同比增长 4.54%，占营业收入的比例超过
元，分别占总负债的 43.24%和 56.76%。
                                                         97%。2017 年 1~3 月，公司实现营业收入 289.69
    公司流动负债主要由短期借款 144.89 亿元、应
                                                         亿元，同比增长 9.78%。
付短期融资债券 51.47 亿元、应付账款 117.76 亿元
                                                              毛利率方面，航油成本、起降及停机费用、折
和一年内到期的非流动负债 131.44 亿元构成。公司
                                                         旧及员工薪酬系公司主要的成本构成部分。受机队
非流动负债包括长期借款 128.35 亿元、应付债券
                                                         规模增长、飞机起降架次增加影响，2016 年公司折
249.98 亿元和应付融资租赁款 362.95 亿元。
                                                         旧、起降及停机费用和飞机保养维修成本同比均有
    截至 2016 年末，公司资产负债率和总资本化
                                                         所增加，同时雇员数量的增加和薪酬标准的调整使
比率分别为 65.88%和 58.14%，同比分别回落 2.96
                                                         得公司当年员工薪酬成本亦呈增长趋势。但得益于
                                                     8                                        中国国际航空股份有限公司
                                                                 2012 年公司债券（第一期、第二期）跟踪评级报告（2017）
航油价格的下降，公司航油成本同比减少 8.57%，                                     表 9：2014~2017.Q1 公司期间费用情况
占总成本的比例下滑至 25.21%。在上述多重因素影                                                                           单位：亿元
响下，当年公司营业毛利率为 23.48%，同比提高                                              2014       2015        2016     2017.1Q
                                                                      销售费用           74.28       61.48      55.95      15.28
0.31 个百分点，因油价红利效应的逐渐减弱使得公
                                                                      管理费用           32.73       40.24      40.32       9.26
司毛利率增幅同比大幅收窄（2015 年营业毛利率同
                                                                      财务费用           31.52       79.49      74.94       4.97
比提高 6.95 个百分点）。2017 年 1~3 月，公司毛利                      三费合计          138.53     181.20      171.20      29.51
率为 19.10%，同比下滑 4.99 个百分点，主要原因                         三费收入占比      13.21%     16.63%      15.02%     10.19%
系油价大幅上涨带来的燃油成本上升。                                    数据来源：公司定期报告，中诚信证评整理
          表 8：2015~2016 年公司成本构成情况                               公司利润总额主要由经营性业务利润、投资收
                                            单位：亿元、%             益和营业外损益构成。收入规模的增长及期间费用
                            2015                   2016               控制能力的提升使得公司 2016 年经营性业务利润
  成本构成项目               占总成本                占总成本
                   金额                   金额                        同比提高 36.65%，为 93.47 亿元。当年，公司投资
                             的比例                  的比例
    航空油料       240.43      28.73      219.82          25.21       收益为 0.88 亿元，同比减少 15.88 亿元，主要是长
起降及停机费用     116.43      13.91      127.74          14.65       期股权投资对象国泰航空经营亏损，公司当年确认
      折旧         124.10      14.83      129.17          14.81       国泰航空投资收益-6.58 亿元，同比减少 16.67 亿元，
飞机保养、维修和
                    40.15          4.80    46.55           5.34       降幅高达 165.29%。2016 年，公司营业外损益为
    大修成本
    员工薪酬       135.76      16.22      153.60          17.61       10.39 亿元，同比减少 0.05 亿元，主要为政府部门
  航空餐饮费用      30.32          3.62    32.71           3.75       给予的用于支持航空业务发展的补贴收入及企业
      其他         131.50      15.71      143.11          16.41       扶持金。2016 年，公司利润总额为 102.19 亿元，
  其他业务成本      18.25          2.18    19.32           2.22       2017 年 1~3 月，公司利润总额为 24.20 亿元，同比
      合计         836.95     100.00      872.03      100.00
                                                                      下滑 34.20%，其中国泰航空经营持续亏损导致当期
资料来源：公司定期报告，中诚信证评整理
                                                                      公司投资收益为-1.42 亿元（上年同期为 3.31 亿元）。
     从期间费用看，2016 年，直销比重的提升使得
                                                                                 图 3：2014～2017.Q1 公司利润总额构成
公司代理费支出持续下降，当年销售费用为 55.95
亿元，同比减少 5.53 亿元；管理费用 40.23 亿元，
主要为工资薪酬及福利，与上年基本持平；当年公
司费用化利息支出为 32.35 亿元，同比增加 4.23 亿
元，但当年美元债务有所减少，汇兑净损失同比减
少 9.22 亿元，财务费用为 74.94 亿元，同比减少 4.55
亿元，但当前人民币仍存在一定的外部贬值压力，
公司面临的汇兑损失风险仍值得关注。2016 年，公
司 期 间 费 用 合 计 171.20 亿 元 ， 三 费 收 入 占 比
15.02%，2017 年 1~3 月，公司期间费用合计 29.51
                                                                      资料来源：公司定期报告，中诚信证评整理
亿元，同期三费收入占比为 10.19%，公司对期间费
                                                                           总体而言，2016 年公司收入规模持续增长，期
用的管理能力尚可。
                                                                      间费用的有效控制推动了经营业务利润的向好，整
                                                                      体经营性盈利能力表现较强。
                                                                      偿债能力
                                                                           从获现能力来看，利润总额、折旧和利息支出
                                                                      为公司 EBITDA 的主要构成。得益于利润总额的增
                                                                  9                                        中国国际航空股份有限公司
                                                                              2012 年公司债券（第一期、第二期）跟踪评级报告（2017）
长，2016 年公司 EBITDA 规模为 270.98 亿元，同
                                                      担保实力
比增长 8.15%，当年公司总债务/EBITD 和 EBITDA
                                                             本期债券由中航集团提供全额无条件不可撤
利息倍数分别为 3.92 倍和 7.82 倍，EBITDA 对债
                                                      销的连带责任保证担保。
务本息的保障能力较强。现金流方面，2016 年，公
司经营活动产生的现金流量净额为 307.24 亿元，较        业务运营
上年小幅减少 3.24%；投资活动产生的经营性现金                 中航集团以民航运输为主，主要资产集中在中
流量净额为-190.13 亿元，同比增长 180.09%，主要        国国航，业务构成主要分为民航旅客运输和民航货
系当年飞机预付款规模增长所致；融资活动产生的          邮运输两大类。
现金流量净额为-121.40 亿元，同比增加 144.22 亿               近年来，我国航空运输业客运市场整体呈现供
元，主要原因为当年短期借款的增加和公司债券的          需两旺的局面，随着出境旅游需求的持续增长，国
发行。2016 年，公司经营活动净现金流/总债务和          际航线运力及周转量大幅增长。中航集团通过扩大
经营活动净现金流利息保障分别为 0.29 倍和 8.86         机队规模、降低运营成本等措施，实现了营业收入
倍，经营性现金流对债务本息的保障程度较高。            和盈利规模的稳步增长。
         图 4：2014～2016 年公司 EBITDA 构成                  表 10：2015～2016 年中航集团营业收入构成
                                                                                                       单位：亿元
                                                               业务种类                 2015
                                                      航空客运及相关业务               1,001.82        1,050.67
                                                      航空货运及邮运                      84.47           84.14
                                                      航空食品及相关业务                   7.40             7.73
                                                      快递物流业务                         8.87             8.05
                                                      广告及服务收入                       2.15             2.19
                                                      物业管理                             2.01             2.01
                                                      酒店经营管理                         2.87             2.59
                                                      其他                                 0.90             0.82
资料来源：公司定期报告，中诚信证评整理
                                                      合计                             1,110.58        1,158.20
     或有负债方面，公司并表范围内子公司深圳航         数据来源：中航集团年报，中诚信证评整理
空有限责任公司就该公司员工的房屋按揭银行借                   中航集团营业收入包括航空客运及相关业务、
款及飞行学员的学费按揭银行借款向有关银行作            航空货运及邮运、航空食品及相关业务、快递物流
出担保。截至 2016 年 12 月 31 日，深圳航空有限        业务及广告及服务收入等，2016 年中航集团实现航
责任公司为员工房屋按揭银行借款及飞行学员学            空客运及相关业务收入 1,050.67 亿元，占营业收入
费的担保金额分别为约 1.12 亿元和 26.4 万元。此        的 90.72%，构成其最主要的业务来源。
外，截至 2016 年末，公司为中国国际货运航空有                 近年来，中航集团通过整合优质资产、优化航
限公司提供担保 5.30 亿美元。                          线网络等举措，进一步改善了其民用航空运输主业
     截至 2016 年末，公司已获得多家国内银行提         的经营情况。截至 2016 年，中航集团共投入了可
供数额最高为 1,555.35 亿元的银行授信额度，其中        用吨公里 337.77 亿，同比增长 7.69%，实现收入吨
已使用额度为 208.35 亿元，备用流动性充足。            公里 236.98 亿，同比增长 8.67%，运送旅客 9,660.59
     整体来看，供需的持续改善使得公司 2016 年         万人次，同比增长 7.56%；运输货邮 176.91 万吨，
收入规模持续上升，整体盈利能力较强，公司财务          同比增长 6.29%。
结构日趋稳健，偿债能力极强。但投资收益锐减叠                 民航旅客运输板块方面，截至 2016 年末，中
加航油刚性成本上升，使得公司 2017 年一季度净          航集团共拥有各类飞机 623 架，机队规模位列国内
利润大幅下降，中诚信证评对此予以关注。                第二，位居世界前十。当年末，中航集团经营的客
                                                 10                                         中国国际航空股份有限公司
                                                               2012 年公司债券（第一期、第二期）跟踪评级报告（2017）
运航线数达到 378 条，其中国际航线 102 条、地区               取得国家发改委批复等相关手续。
航线 14 条、国内航线 262 条；通航国家及地区 41                      表 12：2016 年中航集团主要项目投资情况
个，通航城市 176 个，其中国内 109 个、国际 64                                                                 单位：亿元
个、地区 3 个。此外，中航集团积极开展国际化合                          项目名称               年末余额       新增投资额
                                                             飞机预付款                         206.63          61.86
作，通过与星空联盟成员合作，将服务拓展到了全
                                                             发动机替换件                        56.76          15.51
球 192 个国家的 1,330 个目的地，与 35 家伙伴合作，
                                                             发动机预付款                         2.50            1.34
代码共享航班数量达到每周 15,037 班次。中航集团               西南区域生产指挥中心                 0.93            0.78
拥有中国规模最大、加之最高的客户群体，截至                   民航营业大厦装修改造工程             0.55            0.55
2016 年末，常旅客会员达到 4,297 人，其贡献收入               数据来源：中航集团年报，中诚信证评整理
占航空客运收入的 39.7%。                                          重大支出方面，2017~2018 年，中航集团累计
       民航货邮运输方面，2016 年中航集团货运收入             投资额预计将达到 1,104.05 亿元，其中 2017 年为
84.14 亿元，同比小幅下滑 0.39%。当年，中航集团               393.39 亿元，2018 年为 386.70 亿元。中航集团重
投入 127.37 亿可用货运吨公里，同比增长 6.30%；               大投资支出活动仍将以引进飞机为主，2017 年及
实现货运总周转量 69.95 亿收入货运吨公里，同比                2018 年计划分别引进飞机 48 架和 41 架，未来机队
增长 6.66%，货邮载运率为 54.92%，同比上升 0.19               规模将保持稳定增长，保证了业务的稳健发展。
个百分点。                                                        总体而言，中航集团拥有我国唯一的载国旗飞
       成本控制方面，2016 年中航集团营业成本较上             行航空公司——中国国航，行业地位突出，整体运
年增加 34.39 亿元，增幅为 4.05%。当年广告及服                力投放和运量保持增长，在行业内的综合竞争力持
务收入成本较上年同比增长 22.86%，主要系客运业                续提升。但当前国际航油价格震荡上行，或对公司
务机上娱乐项目代理和制作成本及人工成本有所                   经营业绩产生一定的负面影响。
增加；酒店经营板块成本较上年增加 30.04%，主要                财务分析
系国航世纪大厦折旧增加所致，其他成本较上年增                      以下分析基于中汇会计师事务所（特殊普通合
加 91.99%，主要系因人力成本增加而导致的仓储、                伙）对中航集团出具的 2016 年度标准无保留意见
维修、代理和搬运等方面成本的增加。                           的审计报告，以及未经审计的 2017 年一季度财务
    表 11：2015～2016 年中航集团营业成本构成             报表。
                                           单位：亿元             截至 2016 年末，中航集团所有者权益合计
         业务种类               2015         2016
                                                             874.50 亿元，同比增长 14.38%，得益于股东利润的
航空客运及相关业务             769.73       804.86
                                                             留存，中航集团年末未分配利润合计 277.07 亿元，
航空货运及邮运                  64.40        63.33
航空食品及相关业务               5.82         6.24           同比增长 13.92%。此外，中航集团年末实收资本
快递物流业务                     6.76         6.14           155.43 亿元，同比增加 4.68 亿元，主要原因系：根
广告及服务收入                   0.89         1.09           据国资产权【2016】1027 号《关于中国航空器材进
物业管理                         1.61         1.66           出口有限责任公司国有股权无偿划转有关问题的
酒店经营管理                     0.62         0.81
                                                             批复》，中航集团无偿划入中国航空器材进出口有
其他                             0.11         0.21
                                                             限责任公司 23%的国有股权。
合计                           849.95       884.34
数据来源：中航集团年报，中诚信证评整理                            当年末，中航集团资产合计 2,369.54 亿元，其
       在建项目方面，中航集团项目投资系在建工程              中 流 动 资 产 和 非 流 动 资 产 占 比 分 为 9.17% 和
项目，2016 年新增项目投资 75.71 亿元，其中飞机               90.83%。其中，非流动资产主要包括长期股权投资
预付款、发动机替换件、发动机预付款主要依靠自                 192.01 亿元、固定资产 1,512.49 亿元、在建工程
有资金、银行借款和发行债券解决，投资项目均已                 294.00 亿元和无形资产 43.58 亿元，当年末，中航
                                                        11                                         中国国际航空股份有限公司
                                                                      2012 年公司债券（第一期、第二期）跟踪评级报告（2017）
集团在建工程同比增长 34.69%，主要因为飞机及发                长削弱了中航集团 2017 年一季度的获利能力。当
动机替换件采购金额的增长。                                   前，国际油价呈现震荡上行趋势，航油成本的提升
     当年末，中航集团负债合计 1,495.04 亿元，其              或使得中航集团业务长期承压，中诚信证评对此予
中流动负债和非流动负债规模占比分别为 42.19%                  以关注。
和 57.81%。中航集团流动负债主要为短期借款                          表 13：2015～2017.Q1 中航集团期间费用情况
144.89 亿元、应付账款 185.76 亿元和一年内到期的                                                         单位：亿元、%
非流动负债 131.44 亿元，其中短期借款大幅增长                            指标               2015       2016      2017.Q1
                                                             销售费用                      63.02       58.37     15.92
374.17%，主要系由于当年飞机采购规模的增长。
                                                             管理费用                      47.91       47.15     10.94
中航集团非流动负债包括长期借款 134.35 亿元、应
                                                             财务费用                      81.31       75.38       5.31
付债券 270.09 亿元和长期应付款 397.30 亿元，其               三费合计                     192.24      180.90     32.17
中应付债券同比增长 48.46%，主要原因为中航集团                三费收入占比                  17.30       15.61     10.84
于 2016 年发行总额为 20 亿元、期限为 3 年的公司              数据来源：升华集团提供，中诚信证评整理
债券，以及下属子公司中国国航于 2016 年 8 月及                     从期间费用来看，2016 年中航集团三费同比均
10 月合计发行 80 亿元的公司债券。                            有所降低，其中销售费用下降 7.38%，主要得益于
     截至 2016 年末，中航集团资产负债率和总资                “提直降代”政策的实施，委托代销手续费同比大幅
本比率分别为 63.09%和 55.64%，同比分别下滑 2.99              下滑；管理费用同比下滑 1.59%；财务费用同比下
个百分点和 3.42 个百分点。截至 2017 年 3 月末，              滑 7.29%，主要系当年汇兑损失减少所致。
中 航 集 团 资 产 总 额 2,461.44 亿 元 ， 负 债 合 计             2016 年，中航集团实现利润总额 105.88 亿元，
1,498.88 亿元，资产负债率为 60.89%。中航集团近               同比增长 13.03%，其中经营性业务利润为 89.85 亿
年来利润积累规模不断扩大，自有资本实力稳步提                 元，是利润总额最主要的构成部分；投资收益 4.59
升，财务结构持续改善。从债务结构来看，中航集                 亿元，同比下滑 78.88%，主要系因为联营企业国泰
团债务集中于长期债务，2016 年长短期债务比为                  航空有限公司亏损较多，对投资收益造成了较大的
0.43，债务期限结构较为合理。                                 侵蚀；营业外损益 13.89 亿元，主要为政府补助，
    图 5：2014～2017.Q1 中航集团资本结构                 2016 年，中航集团取得政府补助 13.59 亿元，主要
                                                             为中国国航收到的财政部下发的飞机改装经费支
                                                             出和中国民用航空局下发的机载设备改装经费支
                                                             出，具备一定的可持续性。2017 年 1~3 月，公司实
                                                             现利润总额 25.27 亿元，其中经营性业务利润为
                                                             25.66 亿元。
                                                                   图 6：2014～2017.Q1 中航集团利润总额构成
资料来源：中航集团定期报表，中诚信证评整理
     盈利能力方面，2015~2016 年，以及 2017 年一
季度，中航集团毛利率分别为 23.47%、23.65%和
19.81%，得益于国际航油价格的下降，2015 年以来，
中航集团毛利率水平均维持高位，但 2016 年四季
度开始国际油价呈现探底回升走势，燃油成本的增
                                                             资料来源：中航集团定期报表，中诚信证评整理
                                                        12                                        中国国际航空股份有限公司
                                                                     2012 年公司债券（第一期、第二期）跟踪评级报告（2017）
     2016 年，中航集团经营活动产生的现金流量净
额为 303.92 亿元，与上年基本持平；投资活动产生
的 现 金 流 量 净 额 为 -186.37 亿 元 ， 同 比 减 少
149.47%，主要系当年飞机及发动机等采购规模增
长，从而导致经营性现金流支持大幅增加；筹资活
动产生的现金流量净额为-119.62 亿元，同比增长
51.45%，主要系当年通过银行借款及发行债券取得
现金流入规模较大。中航集团经营性现金流表现较
为稳定，能够为债务本息提供较强的保障能力。
     2016 年，中航集团 EBITDA 规模为 277.62 亿
元，同比增长 7.91%，主要得益于当年利润总额的
提升。当年，中航集团 EBITDA 利息倍数为 8.36
倍，EBITDA 对利息支出的保障程度较高。
     截至 2016 年末，中航集团对外担保余额（含
对子公司担保）合计 1.49 亿元，占年末净资产的比
例为 0.17%，或有负债风险较小。
     截至 2016 年末，中航集团获得中国银行、工
商银行、建设银行等金融机构的授信额度合计
3,138.79 亿元，其中已使用额度为 675.57 亿元，备
用流动性充足。
     总体而言，在国内民航运输业需求持续增长的
情况下，2016 年，中航集团营业收入稳步扩张，盈
利情况良好，同时，自有资本实力不断增强使其财
务结构持续优化，加之经营性现金流表现为稳定且
大额的净流入，对债务本息的保障程度较高。中诚
信证评认为中航集团提供的无条件不可撤销的连
带责任担保保证对本期公司债券偿还可提供强有
力的保障。
结    论
     综上，中诚信证评维持中国国航主体信用等级
AAA；维持“中国国际航空股份有限公司 2012 年公
司债券（第一期）”和“中国国际航空股份有限公司
2012 年公司债券（第二期）”信用等级 AAA。
                                                       13                                中国国际航空股份有限公司
                                                            2012 年公司债券（第一期、第二期）跟踪评级报告（2017）
附一：中国国际航空股份有限公司股权结构图（截至 2017 年 3 月 31 日）
                                        14                                    中国国际航空股份有限公司
                                                 2012 年公司债券（第一期、第二期）跟踪评级报告（2017）
附二：中国国际航空股份有限公司组织结构图（截至 2017 年 3 月 31 日）
                                        15                                    中国国际航空股份有限公司
                                                 2012 年公司债券（第一期、第二期）跟踪评级报告（2017）
附三：中国国际航空股份有限公司主要财务数据及财务指标
    财务数据（单位：万元）                  2014                2015                2016              2017.Q1
 货币资金                                  934,455.00          779,304.40          732,235.60         1,568,011.20
 应收账款净额                              298,420.90          366,135.40          328,609.10           344,340.70
 存货净额                                   110,017.90         173,074.20          168,063.30           197,696.30
 流动资产                                 2,234,965.60        1,952,761.40       1,932,238.10         2,854,615.60
 长期投资                                 1,392,962.40        1,356,965.50       1,633,146.40         1,615,391.90
 固定资产合计                            16,641,619.50    17,036,872.40         17,856,852.20       17,882,428.10
 总资产                                  21,200,186.60    21,370,353.50         22,412,819.20       23,335,230.40
 短期债务                                 3,267,685.10        1,726,593.30       3,207,516.90         3,448,489.20
 长期债务                                 8,026,349.40        8,679,080.10       7,412,871.70         6,985,957.30
 总债务                                  11,294,034.50    10,405,673.40         10,620,388.60       10,499,520.70
 总负债                                  15,176,205.20    14,710,839.70         14,765,455.20       14,402,620.70
 所有者权益（含少数股东权益）             6,023,981.40        6,659,513.80       7,647,364.00         8,932,609.70
 营业总收入                              10,488,825.70    10,892,911.40         11,396,399.00         2,896,898.20
 三费前利润                               1,681,213.40        2,496,002.60       2,646,731.00           547,085.70
 投资收益                                    88,941.20         167,598.80             8,785.10          -14,159.20
 净利润                                    429,902.10          722,014.80          776,353.70           180,899.00
 息税折旧摊销前盈余 EBITDA                1,955,858.70        2,505,601.70       2,709,753.40                       -
 经营活动产生现金净流量                   1,690,175.30        3,175,270.70       3,072,436.00           247,254.90
 投资活动产生现金净流量                  -1,053,526.70        -678,808.50       -1,901,303.70          -299,908.70
 筹资活动产生现金净流量                  -1,127,517.20    -2,656,184.50         -1,213,951.10           883,527.30
 现金及现金等价物净增加额                  -490,212.70        -150,158.90           -29,008.00          829,644.20
              财务指标                      2014                2015                2016              2017.Q1
 营业毛利率（%）                             16.22              23.17                23.48               19.10
 所有者权益收益率（%）                        7.14              10.84                10.15                 8.10
 EBITDA/营业总收入（%）                      18.65              23.00                23.78                     -
 流动比率（X）                                0.36                0.39                0.30                 0.44
 经营活动净现金/总债务（X）                   0.15                0.31                0.29                     -
 经营活动净现金/短期债务（X）                 0.52                1.84                0.96                     -
 经营活动净现金/利息支出（X）                 5.09                9.98                8.86                     -
 EBITDA 利息倍数（X）                         5.89                7.88                7.82                     -
 总债务/EBITDA（X）                           5.77                4.15                3.92                     -
 资产负债率（%）                             71.59              68.84                65.88               61.72
 总资本化比率（%）                           65.22              60.98                58.14               54.03
 长期资本化比率（%）                         57.13              56.58                49.22               43.89
注：1、所有者权益包含少数股东权益，净利润包含少数股东权益。
   2、2017 年一季度所有者权益收益率经年化处理。
                                                     16                                        中国国际航空股份有限公司
                                                                  2012 年公司债券（第一期、第二期）跟踪评级报告（2017）
附四：中国航空集团公司主要财务数据及指标
    财务数据（单位：万元）                  2014                2015               2016              2017.Q1
 货币资金                                 1,096,175.10     1,027,197.28         1,005,556.07         1,835,904.40
 应收账款净额                              323,430.39       369,382.58            363,121.04           375,912.45
 存货净额                                  140,143.34       201,512.86            196,783.38           226,635.03
 流动资产                                 2,253,227.31     2,131,748.73         2,172,992.95         3,092,776.76
 长期投资                                 1,816,772.67     1,809,900.01         2,144,566.99         2,114,849.32
 固定资产合计                            17,089,998.41    17,512,021.73        18,325,281.32       18,366,204.16
 总资产                                  22,189,803.89    22,543,387.15        23,695,440.29       24,614,373.08
 短期债务                                 3,649,918.43     2,296,392.97         3,307,516.90         3,898,718.86
 长期债务                                 8,088,460.32     8,735,128.31         7,662,702.32         7,605,409.43
 总债务                                  11,738,378.75    11,031,521.28        10,970,219.22       11,504,128.29
 总负债                                  15,495,503.70    14,897,633.83        14,950,415.22       14,988,779.39
 所有者权益（含少数股东权益）             6,694,300.19     7,645,753.32         8,745,025.07         9,625,593.69
 营业总收入                              10,720,489.01    11,111,975.00        11,588,473.74         2,967,505.90
 三费前利润                               1,760,422.95     2,575,987.09         2,707,481.43           578,356.91
 投资收益                                  130,342.05       217,433.26              45,916.78            -9,839.72
 净利润                                    446,147.96       744,428.90            802,408.84           189,420.33
 息税折旧摊销前盈余 EBITDA                2,029,970.60     2,572,641.11         2,776,186.91                       -
 经营活动产生现金净流量                   1,782,806.11     3,063,829.07         3,039,167.55           307,368.59
 投资活动产生现金净流量                  -1,159,961.41      -747,066.52        -1,863,706.10          -284,626.19
 筹资活动产生现金净流量                  -1,157,787.86    -2,464,109.64        -1,196,244.04           831,804.64
 现金及现金等价物净增加额                  -533,415.28      -133,472.12              5,140.54          852,906.43
              财务指标                      2014                2015               2016              2017.Q1
 营业毛利率（%）                             16.63              23.47               23.65               19.81
 所有者权益收益率（%）                        6.66               9.74                9.18                 7.87
 EBITDA/营业总收入（%）                      18.94              23.15               23.96                     -
 速动比率（X）                                0.33               0.38                0.31                 0.42
 经营活动净现金/总债务（X）                   0.15               0.28                0.28                     -
 经营活动净现金/短期债务（X）                 0.49               1.33                0.92                     -
 经营活动净现金/利息支出（X）                 5.81              10.40                9.16                     -
 EBITDA 利息倍数（X）                         6.61               8.74                8.36                     -
 总债务/EBITDA（X）                           5.78               4.29                3.95                     -
 资产负债率（%）                             69.83              66.08               63.09               60.89
 总资本化比率（%）                           63.68              59.06               55.64               54.45
 长期资本化比率（%）                         54.72              53.33               46.70               44.14
注：1、所有者权益包含少数股东权益，净利润均包含少数股东损益。
   2、2017 年一季度所有者权益收益率经年化处理。
                                                     17                                       中国国际航空股份有限公司
                                                                 2012 年公司债券（第一期、第二期）跟踪评级报告（2017）
附五：基本财务指标的计算公式
货币资金等价物＝货币资金+交易性金融资产+应收票据
长期投资＝可供出售金融资产+持有至到期投资+长期股权投资
固定资产合计＝投资性房地产+固定资产+在建工程+工程物资+固定资产清理+生产性生物资产+油气资产
短期债务＝短期借款+交易性金融负债+应付票据+一年内到期的非流动负债
长期债务＝长期借款+应付债券
总债务＝长期债务+短期债务
净债务＝总债务-货币资金
三费前利润＝营业总收入-营业成本-利息支出-手续费及佣金收入-退保金-赔付支出净额-提取保险合同准
备金净额-保单红利支出-分保费用-营业税金及附加
EBIT（息税前盈余）＝利润总额+计入财务费用的利息支出
EBITDA（息税折旧摊销前盈余）＝EBIT+折旧+无形资产摊销+长期待摊费用摊销
资本支出＝购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金+取得子公司及其他营业单位支付的现金
净额
营业毛利率＝（营业收入-营业成本）/营业收入
EBIT 率＝EBIT/营业总收入
三费收入比＝（财务费用+管理费用+销售费用）/营业总收入
所有者权益收益率＝净利润/所有者权益
流动比率＝流动资产/流动负债
速动比率＝（流动资产-存货）/流动负债
存货周转率＝主营业务成本（营业成本）/存货平均余额
应收账款周转率＝主营业务收入净额（营业总收入净额）/应收账款平均余额
资产负债率＝负债总额/资产总额
总资本化比率＝总债务/（总债务+所有者权益（含少数股东权益））
长期资本化比率＝长期债务/（长期债务+所有者权益（含少数股东权益））
EBITDA 利息倍数＝EBITDA/（计入财务费用的利息支出+资本化利息支出）
                                             18                                      中国国际航空股份有限公司
                                                        2012 年公司债券（第一期、第二期）跟踪评级报告（2017）
附六：信用等级的符号及定义
债券信用评级等级符号及定义
   等级符号                                                  含义
      AAA         债券信用质量极高，信用风险极低
      AA          债券信用质量很高，信用风险很低
       A          债券信用质量较高，信用风险较低
      BBB         债券具有中等信用质量，信用风险一般
       BB         债券信用质量较低，投机成分较大，信用风险较高
       B          债券信用质量低，为投机性债务，信用风险高
      CCC         债券信用质量很低，投机性很强，信用风险很高
      CC          债券信用质量极低，投机性极强，信用风险极高
       C          债券信用质量最低，通常会发生违约，基本不能收回本金及利息
注：除 AAA 级和 CCC 级以下（不含 CCC 级）等级外，每一个信用等级可用“+”、“-”符号进行微调，表示信用质量略高或
    略低于本等级。
主体信用评级等级符号及定义
   等级符号                                                  含义
      AAA         受评主体偿还债务的能力极强，基本不受不利经济环境的影响，违约风险极低
      AA          受评主体偿还债务的能力很强，受不利经济环境的影响较小，违约风险很低
       A          受评主体偿还债务的能力较强，较易受不利经济环境的影响，违约风险较低
      BBB         受评主体偿还债务的能力一般，受不利经济环境影响较大，违约风险一般
       BB         受评主体偿还债务的能力较弱，受不利经济环境影响很大，有较高违约风险
       B          受评主体偿还债务的能力较大地依赖于良好的经济环境，违约风险很高
      CCC         受评主体偿还债务的能力极度依赖于良好的经济环境，违约风险极高
      CC          受评主体在破产或重组时可获得的保护较小，基本不能保证偿还债务
       C          受评主体不能偿还债务
注：除 AAA 级和 CCC 级以下（不含 CCC 级）等级外，每一个信用等级可用“+”、“-”符号进行微调，表示信用质量略高或
    略低于本等级。
评级展望的含义
     正面        表示评级有上升趋势
     负面        表示评级有下降趋势
     稳定        表示评级大致不会改变
     待决        表示评级的上升或下调仍有待决定
    评级展望是评估发债人的主体信用评级在中至长期的评级趋向。给予评级展望时，中诚信证评会考虑
中至长期内可能发生的经济或商业基本因素的变动。
                                                    19                                        中国国际航空股份有限公司
                                                                 2012 年公司债券（第一期、第二期）跟踪评级报告（2017）