中国国航2016年公开发行公司债券（第一期）信用评级报告

信用评级报告声明
    中诚信证券评估有限公司（以下简称“中诚信证评”）因承做本项目并出具本评级报告，
特此如下声明：
    1、除因本次评级事项中诚信证评与评级对象构成委托关系外，中诚信证评、评级项目组
成员以及信用评审委员会成员与评级对象不存在任何影响评级行为客观、独立、公正的关联
关系。
    2、中诚信证评评级项目组成员认真履行了尽职调查和勤勉尽责的义务，并有充分理由保
证所出具的评级报告遵循了客观、真实、公正的原则。
    3、本评级报告的评级结论是中诚信证评遵照相关法律、法规以及监管部门的有关规定，
依据合理的内部信用评级流程和标准做出的独立判断，不存在因评级对象和其他任何组织或
个人的不当影响而改变评级意见的情况。本评级报告所依据的评级方法在公司网站
（www.ccxr.com.cn）公开披露。
    4、本评级报告中引用的企业相关资料主要由评级对象提供，其它信息由中诚信证评从其
认为可靠、准确的渠道获得。因为可能存在人为或机械错误及其他因素影响，上述信息以提
供时现状为准。中诚信证评对本评级报告所依据的相关资料的真实性、准确度、完整性、及
时性进行了必要的核查和验证，但对其真实性、准确度、完整性、及时性以及针对任何商业
目的的可行性及合适性不作任何明示或暗示的陈述或担保。
    5、本评级报告所包含信息组成部分中信用级别、财务报告分析观察，如有的话，应该而
且只能解释为一种意见，而不能解释为事实陈述或购买、出售、持有任何证券的建议。
    6、本评级报告所示信用等级自本评级报告出具之日起至本期债券到期兑付日有效；同时，
在本期债券存续期内，中诚信证评将根据《跟踪评级安排》，定期或不定期对评级对象进行
跟踪评级，根据跟踪评级情况决定是否调整信用等级，并按照相关法律、法规对外公布。
                                        3                                   中国国际航空股份有限公司
                                                       2016 年公开发行公司债券（第一期）信用评级报告
                                                           本期债券概况
概    况
                                                                           表 1：本期债券基本条款
发债主体概况                                                                             基本条款
     中国国际航空股份有限公司（以下简称“中国               发行主体    中国国际航空股份有限公司
国航”或“公司”）是经国务院国有资产监督管理委员                        中国国际航空股份有限公司 2016 年公开发
                                                            债券名称
                                                                        行公司债券（第一期）
会于 2004 年 9 月 20 日以国资改革[2004]872 号文批                       本期债券基础发行规模人民币 20 亿元，可
                                                            发行规模
复同意设立，并于 2004 年 9 月 30 日注册成立的股                         超额配售不超过 20 亿元。
                                                            债券期限    本期发行的公司债券期限为 3 年。
份有限公司。
                                                                        本期债券票面年利率将根据网下询价结果，
     2004 年 12 月中国国航股票在香港和伦敦证券                          由公司与联席主承销商根据市场情况协商
                                                            债券利率
                                                                        确定。债券利率不超过国务院限定的利率水
交易所成功挂牌上市；2006 年 8 月中国国航股票（A
                                                                        平。
股）在上海证券交易所上市。截至 2016 年 3 月末，                         采用单利按年计息，不计复利。每年付息一
                                                                        次，到期一次还本，最后一期利息随本金的
公司股本 130.85 亿元，中国航空集团公司（以下简
                                                            偿还方式    兑付一起支付。年度付息款项自付息日起不
称“中航集团”）直接持有和通过其全资子公司中国                          另计利息，本金自本金兑付日起不另计利
                                                                        息。
航空（集团）有限公司间接持有公司共计 53.46%
                                                            募集资金
                                                                        偿还银行借款和补充流动资金。
的股份，公司实际控制人为国务院国有资产监督                  用途
                                                           资料来源：公司提供，中诚信证评整理
管理委员会。
     公司主要从事国内外航空客运、货运及邮运业              行业分析
务等民航运输业务，以及与民航运输业务密切相关
                                                           行业概况
的民用航空辅助性业务，其中航空客运、航空货运
                                                                随着科技和经济的发展，航空运输业日益成为
及邮运业务为公司的核心主业，2015 年上述两类业
                                                           人们日常经济生活中最重要的交通运输方式之一。
务收入分别占营业收入的 89.11%和 7.75%。
                                                           近年来，国内宏观经济波动、国际政治局势动荡、
     截至 2015 年 12 月 31 日，公司资产总额 2,137.04
                                                           重大自然灾害等频发，但受低油价、航空客运需求
亿元，所有者权益（含少数股东权益）合计 665.95
                                                           强劲、部分主要经济体超预期复苏等因素推动，全
亿元，资产负债率为 68.84%；2015 年公司实现营
                                                           球航空运输业仍呈现健康发展态势，行业表现向
业收入 1,089.29 亿元，净利润 72.20 亿元，经营活
                                                           好。据 2015 年 12 月数据显示，2015 年全球航空运
动净现金流 317.53 亿元。
                                                           输业载客率达到 80.6%，国际航空运输协会将 2015
     截至 2016 年 3 月 31 日，公司资产总额 2,192.21
                                                           年全球航空业盈利预期从 293 亿美元上调至 330 亿
亿元，所有者权益（含少数股东权益）合计 693.72
                                                           美元，净利润率为 4.6%。
亿元，资产负债率为 68.36%；2016 年 1~3 月，公
                                                                就中国市场而言，交通运输部网站于 2016 年 5
司实现营业收入 263.89 亿元，净利润 28.82 亿元，
                                                           月发布《2015 年交通运输行业发展统计公报》，公
经营活动净现金流 68.19 亿元。
                                                           报显示，据初步预计，2015 年全国民航完成旅客运
                                                           输量 4.36 亿人次，旅客周转量 7,270.66 亿人公里，
                                                           比上年分别增长 11.1%和 14.8%，其中国内航线、
                                                           港澳台航线、国际航线分别完成旅客运输量 3.94 亿
                                                           人次、1,019.1 万人次和 4,205 万人次，比上年分别
                                                           增长 9.2%、1.4%和 33.3%；完成货邮运输量 625.3
                                                           万吨，货邮周转量 207.3 亿吨公里，比上年分别增
                                                           长 5.3%和 10.4%。民航运输机场完成旅客吞吐量
                                                       4                                       中国国际航空股份有限公司
                                                                          2016 年公开发行公司债券（第一期）信用评级报告
9.15 亿人次，比上年增长 10.0%，完成货邮吞吐量             公司开辟国际航线的主要原因之一。
1,409.4 万吨，比上年增长 3.9%。                                航空运输业属于周期性行业，与宏观经济周期
      表 2：2015 年我国民航主要运输生产指标统计           密切相关。虽然中国经济增长速度放缓，但受人均
  统计指标       计算单位     累计完成数   同比增长       收入保持增长、消费结构逐步升级、中产阶级兴起、
运输总周转量     亿吨公里        850.4      13.7%
                                                          经济增长转型、产业结构升级、城镇化推行等因素
国内航线（含
                 亿吨公里        558.4      9.9%          影响，中国航空市场需求的驱动力依然坚挺，市场
港澳台）
国际航线         亿吨公里        292.0      21.6%         潜力巨大。根据中国民航局预计，到 2020 年我国
旅客周转量       亿人公里       7,270.7     14.8%         要满足人均乘机次数 0.47 次、旅客运输量 7 亿人次
国内航线（含
港澳台）
                 亿人公里       5,556.4     10.7%         的市场需求。这就意味着“十三五”期间，我国航空
国际航线         亿人公里       1,714.2     30.2%         市场仍有年均 10%左右的增长速度。
旅客运输量         万人         43,564.7    11.1%
                                                          行业关注
国内航线（含
                   万人         39,359.7    9.2%
港澳台）                                                  航空燃油价格波动对航空公司经营业绩的稳定性
国际航线           万人         4,205.0     33.3%
                                                          具有重要影响
货邮周转量       亿吨公里        207.3      10.4%
国内航线（含                                                   近年来航油价格随着国际原油价格呈大幅波
                 亿吨公里         66.9      4.4%
港澳台）                                                  动的趋势，在充分竞争的航空市场上，燃油价格风
国际航线         亿吨公里        140.4      13.5%
                                                          险很难直接或部分地转嫁给最终旅客。国际原油市
货邮运输量         万吨          625.3      5.2%
                                                          场上的供求关系、美元汇率、地缘政治等诸多因素
国内航线（含
                   万吨          440.4      3.5%
港澳台）                                                  的综合影响使油价波动成为常态。自 2014 年 11 月
国际航线           万吨          184.8      9.7%          开始，全球石油价格的下降以及后期持续低位的石
飞机日利用率     小时/日          9.5         0
                                                          油价格为全球航空公司带来了能源红利。根据国际
大中型飞机       小时/日          9.6        -0.2
                                                          航协对全球主要航空公司的运营状况监控数据显
小型飞机         小时/日          6.7        -0.1
正班客座率          %             82.2       0.8          示，2015 年以来，全球各区域航空公司盈利水平均
正班载运率          %             72.5       0.6          有大幅提升。相对于 2014 年 1~10 月的航油价格，
资料来源：中国民用航空局，中诚信证评整理                  全球石油价格和航油价格连续 11 个月低位运行，
     从航线网络来看，根据中国民航局统计数据，             同比大约下降 50%左右。而航油作为航空公司的主
截至 2014 年末，中国民航定期航班航线 3,142 条，           要运营成本，大约占到航空公司整体营业成本的
其中：国内航线 2,652 条（其中港澳台航线 114 条）、        30%-40%左右，大幅度的航油跌幅给全球航空公司
国际航线 490 条。按照重复距离计算的航线里程为             带来的影响巨大。
703.11 万公里，按不重复距离计算的航线里程为                      图 1：2014～2016.Q1 国内航空煤油出厂价
463.72 万公里。从民航局公示的航线申请情况来看，                                                          单位：元/吨
截至 2015 年 11 月 27 日，申请开辟新航线的航空
公司达到了 9 家，申请的新航线达到 25 条。出现
这种局面的原因一方面源于我国出境游市场的快
速增长，2014 年其增长速度达到 18%左右，2015
年暑期相比上年同期增长四倍；另一方面源于地方
政府的补贴效应，开辟国际航线、尤其是远程洲际
航线，是大多二线机场及城市最急切的要求，当地
政府给予的经济补贴亦相应增长，此外相对较低的              资料来源：中商情报网，中诚信证评整理
航空煤油价格与相对稳定的人民币汇率，也是航空
                                                      5                                       中国国际航空股份有限公司
                                                                         2016 年公开发行公司债券（第一期）信用评级报告
       图 2：2014～2016.Q1 新加坡航空煤油价格              旅途中，频次、准时、快速、便捷、舒适、票价成
                                       单位：美元/桶       为旅客选择高铁出行的主要原因，综合考虑时间和
                                                           票价因素，高铁在 1,000 公里的半径内优势突出。
                                                           从长远来看，高铁出行方式对于中国旅客而言仍属
                                                           刚性需求，随着高铁网络成型、技术完善、管理升
                                                           级、改革推进和结构性调整，高铁对民航冲击仍难
                                                           以避免。高铁对于航空中短程的冲击，不仅表现在
                                                           新开线路的一次性分流，还将出现既有线路的网络
                                                           化运营、整体提速、频次增加、运营时间延长之后
资料来源：中商情报网，中诚信证评整理                       的二次分流。
     2015 年 1~11 月，全国民航实现利润 547.6 亿
                                                           人民币汇率波动对航空公司业绩的影响
元，同比增长 76.2%，创下历史新高。在低油价的
                                                                航空公司拥有大量的外币金融负债和外币金
支持下，国内航空公司引进运力和开辟新航线的积
                                                           融资产，在汇率波动情况下，折算产生的汇兑损益
极性相应增长，尤其是国际航线，2015 年国际客运
                                                           金额较大，从而影响航空公司业绩。此外，汇率的
量和新开国际航线条数增速均在 30%以上，创历史
                                                           波动还将影响航空公司飞机、航材、航油等来源于
新高。据国际航协估计，2015 年全球航空公司的燃
                                                           境外的采购成本及境外机场起降费等成本的变动，
油支出减少了 1/5，2016 年还将减少 1/4，届时其占
                                                           同时影响中国公民出境游需求，从而对航空公司的
营业成本的比例将由 2015 年的 30%进一步下降。
                                                           业绩产生一定影响。
     2015 年国际油价持续低位运行，业内企业成本
                                                              图 3：2014～2016.Q1 美元兑人民币汇率中间价走势
控制压力较小，但如未来国际油价回升，将会对航
空公司的运营成本带来较大压力，进而影响经营业
绩。
行业竞争日趋激烈
     随着管制的放松和航空公司运营的市场化，国
内航空公司之间的竞争日趋激烈。2013 年以来，一
批新的低成本航空公司和地方区域型航空公司相
继获准筹建和成立，中型航空公司纷纷申请扩大经
营范围。民航局引导支持航空公司实施差异化发展
战略，明确扶持低成本航空和支线航空公司，国内
                                                           资料来源：中国人民银行，中诚信证评整理
航空将面临新的竞争格局。东南亚、日韩地区低成
本航空公司加速开通中国航线，与传统航空公司争
                                                           行业竞争格局及发展趋势
夺市场，降低传统航空公司市场份额和票价水平，               航空客运市场快速增长，但结构将发生巨大变化
给传统航空公司的持续盈利带来挑战。国际大型航                    虽然经济增长放缓，但中国航空市场需求的驱
空公司也正在加快对中国市场的渗透，尤其是纷纷               动力依然坚挺，市场潜力仍然很大。未来市场结构
布局国内二三线城市，国内航空公司面临着更为严               将发生变化，预计二、三线城市旅客吞吐量增速将
峻的竞争态势。                                             高于一线城市，中西部内陆城市旅客增长迅速；高
                                                           效商务及务实旅游客源将成为增速较快、发展潜力
高铁替代竞争风险
                                                           较大的市场；出境旅客增速将超过国内旅客，受留
     高速铁路是国家发展立体交通网络的重要环
                                                           学、移民、签证政策放宽等因素影响，未来十年出
节，但与民航也存在一定竞争关系。在国内中短程
                                                       6                                       中国国际航空股份有限公司
                                                                          2016 年公开发行公司债券（第一期）信用评级报告
境旅客将持续增长。
                                                     竞争实力
三大区域战略的推行将改变现有航空市场格局
                                                     行业地位及品牌优势
    作为促进区域协同发展的重要举措，京津冀、
                                                          公司是国内三大航空公司之一，行业地位显
“一路一带”、长江经济带三大区域战略不仅将加强
                                                     著。截至 2015 年末，公司共拥有飞机 590 架，位
区域之间的联系与协同，且会改变现有航空市场格
                                                     居全国前列。2015 年全年公司收入吨公里为 218.07
局。京津冀协同发展将显著提升北京航空枢纽的国
                                                     亿吨公里，占全行业 25.64%，在行业内处于领先水
际竞争力，枢纽功能进一步加强；“一带一路”战略
                                                     平；飞机日利用率为 9.52，优于行业平均水平；客
将促进中国与东南亚、东北亚、欧洲的经贸交流与
                                                     座率和货运载运率分别为 79.93%和 54.73%。
合作，不仅会强化上海、广州等国际枢纽地位，而
                                                           表 3：2015 年国内三大航空公司部分经营数据
且将为国内二线城市机场提供发展机会；长江经济
                                                                   中国国航 东方航空 南方航空          全行业
带将加快形成以上海国际航空枢纽和区域航空枢           飞机总数
                                                                        590        551         667            -
纽为核心的航空网。                                   （架）
                                                     收入吨公里
                                                                     218.07     178.20      223.88       850.4
全球航空竞合方式逐渐演变，中国航空市场竞争日         （亿）
                                                     收入客公里
趋激烈                                               （亿）
                                                                   1,717.14   1,463.42    1,895.88     7,270.7
    从全球市场来看，竞争形式出现新的变化。欧         收入货运吨
                                                                      65.58      48.65       56.62       207.3
                                                     公里（亿）
美航空公司不断整合，竞争力显著提高。大型网络         飞机日利用
                                                                       9.52      10.03            -        9.5
型承运人的双边和多边联营已逐步取代航空联盟，         率（小时）
                                                     客座率（%）      79.93      80.50       80.50        82.2
少数股权投资策略建立了超越现有航空联盟框架
                                                     货运载运率
                                                                      54.73      55.02            -       72.5
和代码共享模式的全球合作关系。                       （%）
                                                     资料来源：公开资料，中诚信证评整理
    从中国国际市场来看，中国国航、中国东方航
                                                          公司拥有堪称世界一流的安全飞行记录和国
空股份有限公司和中国南方航空股份有限公司正
                                                     内领先的综合实力，在消费者中有着广泛的品牌认
在大量引进宽体机，加速扩张国际航线，不断提高
                                                     知度和良好的品牌美誉度。公司是中国唯一的载国
自身国际航线比例；国内中型航空公司纷纷申请开
                                                     旗飞行的民用航空公司，长期为国家领导人、外交
通国际中远程航线，未来国际航权资源将更加紧
                                                     使团、文化体育代表团等提供专机和包机服务，体
缺。同时，欧美中转市场分流严重，北美航线面临
                                                     现了公司较高的市场地位和较强的综合实力。
首尔、东京、香港等枢纽的竞争，欧洲航线面临中
                                                          2007 年至 2015 年公司连续九年荣列世界品牌
东承运人分流。
                                                     实验室“世界品牌 500 强”，排名由 2014 年的第 322
    从中国国内市场来看，春秋航空股份有限公
                                                     位上升至 2015 年的第 300 位，同时荣获“2015 中国
司、上海吉祥航空股份有限公司等民营航空总体呈
                                                     品牌年度大奖 NO.1（航空）”。公司国航品牌被英
现上升态势，竞争日趋激烈。随着市场准入逐渐放
                                                     国《金融时报》和美国麦肯锡管理咨询公司联合评
松，地方纷纷成立区域性航空公司，低成本航空浪
                                                     定为中国十大国际品牌之一，是国内航空公司第一
潮逐渐兴起，将进一步加剧国内市场竞争的激烈程
                                                     的品牌。
度，降低收益水平。
    总体来看，近年来我国民航运输业整体表现良         均衡互补的航线网络
好，航空运力持续增长，航线网络逐年完善，行业              公司长期以来坚持“国内国际均衡发展，以国
整体呈现健康发展态势。但中诚信证评也将持续关         内支撑国际”的市场布局原则，在多年的经营过程
注油料价格及人民币汇率变动、高铁替代竞争等因         中形成了以北京、深圳、上海和成都为节点的四
素对航空运输业发展的影响。                           角菱形网络结构和广泛均衡的国内、国际航线网
                                                     络。公司拥有国内航空公司中最广泛的国际航线
                                                 7                                       中国国际航空股份有限公司
                                                                    2016 年公开发行公司债券（第一期）信用评级报告
分布，2015 年积极落实国家“一带一路”及“走出去”       增长 13.3%。
发展战略，着力布局全球网络，全年新开（含复航）              此外，公司还积极拓展成都区域枢纽网络，针
65 条航线，其中北京至哈瓦那、约翰内斯堡等航线           对西部市场格局的变化，开发潜力和差异化航空市
的开通，使公司成为中国唯一航线覆盖六大洲的航            场，2015 年新开（含调整）成都-科伦坡、巴黎和
空公司。                                                大理等 17 条航线，将成都-法兰克福、新加坡航线
    截至 2015 年末，公司经营的客运航线条数达            分别延伸至兰州、银川，加密成都-上海、贵阳等国
到 360 条，其中国内航线 245 条，国际航线 100 条，       内航线，区域枢纽地位持续巩固。上海国际门户着
地区航线 15 条，通航国家（地区）40 个，通航城           重网络结构优化，2015 年新开上海-哈尔滨、福州
市 174 个，其中国内 106 个，国际 64 个，地区 4          等 5 条国内航线，将部分中转航线调整为上海始发
个。此外，公司还积极开展国际化合作，通过与星            直飞，新增悉尼、墨尔本经上海至欧洲国际转国际
盟成员合作，将服务进一步拓展到全球 193 个国家           行李直挂业务，提升门户中转能力。
的 1,330 个目的地；与 31 家伙伴合作，在 690 条航
                                                        高质量的客户基础
线上实现代码共享。
                                                            配合公司枢纽网络战略，公司定位于中高端公
优质的基地枢纽                                          商务主流旅客市场，目前拥有中国规模最大、价值
    公司目前已形成了以北京为核心复合枢纽，以            最高的客户群体。近年公司常旅客计划推进有力，
成都为区域枢纽，以上海为重要国际门户，以深圳            逐步升级会员服务的电子化程度，截至 2015 年末，
为珠三角核心的四角菱形结构。公司主基地位于              凤凰知音会员达到 3,737 万人，常旅客贡献收入占
“中国第一国门”的北京首都国际机场（以下简称“首        客运收入的 37.2%；头等、公务两舱销售持续增长，
都机场”）。首都机场年旅客吞吐量已连续五年稳居          收入同比增加 9%。2015 年公司新开发大客户 388
世界第二，是世界三大航空联盟的重要中转枢纽。            家，有效大客户数量达到 3,602 家，维护和新开发
2015 年首都机场完成飞机起降架次 59.02 万架次，          全球协议客户累计达到 172 家。
同比增长 1.4%，排名全国第一；旅客吞吐量 8,993.90            此外，为更好的应对日益激烈的国际航空市
万人次，同比增长 4.4%，排名全国第一；货邮吞吐           场竞争局面，同时提高服务水平和扩大业务规
量 188.94 万吨，同比增长 2.2%，排名全国第二。           模，公司于 2007 年 12 月正式加入星空联盟。该
北京地处欧美亚交汇点，具有首屈一指的本土公商            联盟的航线网涵盖 180 多个国家和地区的近
务客户群体，具备成为中国最优、国际一流的航空            1,200 个目的地，成员包括美国联合航空、德国
枢纽的天然优势。公司北京枢纽的建设目标是牢固            汉莎航空、北欧航空和泰国国际航空等 20 多家
确立国际枢纽地位且具备全球竞争力。2015 年，公           航空公司，是迄今为止历史最悠久、规模最大的
司 （含 深圳航 空） 在北京 枢纽 的时刻 份额 达到        航空策略联盟。星空联盟的成员通过共享软硬件
46.6%，北京枢纽的航班规模不断扩大，航线网络             资源与航线网等方式，强化联盟各成员的竞争
持续拓展，枢纽商业价值稳步提升。                        力，并统一使用全球认可的识别标志和提供全球
    近年公司持续加强北京枢纽建设，2015 年新开           一致的高品质服务，为中国国航会员和广大旅客
（含调整）北京-明斯克-布达佩斯、奥克兰、哈瓦            提供更多新的体验和更高价值的服务。同时公司
那等 13 条国际及地区航线；加密北京-纽约、温哥           参与的“星空联盟集团客户商务解决计划”，也极大
华、杜塞尔多夫和悉尼等远程国际干线；增投北京            地丰富了公司的大客户资源。
-马尼拉、曼谷和普吉等网络贡献突出的航线；新开
北京-大理、六盘水等 5 条国内航线；每周可衔接起
                                                        业务运营
止航点对数（Origin & Destination）达到 5,500 个，           公司为国内三大航空公司之一，主要从事国内
增加 206 个；中转联程旅客达到 553.2 万人，同比          外航空客运、货运和邮运业务等民航运输业务，以
                                                    8                                       中国国际航空股份有限公司
                                                                       2016 年公开发行公司债券（第一期）信用评级报告
及与民航运输业务密切相关的民用航空辅助性业                            增速较上年下降 9.89 个百分点；经营租赁 170 架，
务。近年来受益于航空运输业的良好发展，公司收                          同比增加 14.86%，增速较上年提升 6.04 个百分点。
入规模呈现稳步增长态势，2013~2015 年营业收入                          针对美元汇率走高的情况，公司及时缩减美元贷款
分别为 977.13 亿元、1,048.88 亿元和 1,089.29 亿元，                   规模，并适度增加人民币融资的比重，以降低汇率
三年年均复合增长率为 5.58%。分类来看，航空客                          风险和汇兑损失。
运、航空货运及邮运业务为公司的核心主业，2015                                     表 6：截至 2015 年末公司机队详细情况
年两类业务收入分别为 970.68 亿元和 84.47 亿元，                                                                           单位：架
分别占营业收入的 89.11%和 7.75%，业务结构较为                                                    飞机数量
                                                                          机型                                             合计
                                                                                       自有      融资租赁 经营租赁
稳定。分区域来看，2015 年公司来自中国大陆的主
                                                                      空客客机          101            97          75       273
营业务收入为 669.14 亿元，占主营业务收入的
                                                                      波音客机          128            78          88       294
62.89%。