中国宝安：2016年面向合格投资者公开发行公司债券跟踪评级报告

中国宝 安集团股份有限 公司
      [此处键入本期债券名称全称]
201 6 年 面 向 合 格 投 资 者 公 开 发 行 公 司 债 券
    信用跟踪评评级级报告报告
            主体信用等级： AA 级
            债项信用等级： AA 级
            评级时间：2016 年 6 月 28 日
   上海新世纪资信评估投资服务有限公司
   Shanghai Brilliance Credit Rating & Investors Service Co., Ltd.
                                                                                                   新世纪评级
                                                                                                       Brilliance Ratings
中国宝安集团股份有限公司 2016 年面向合格投资者公开发行公司债券跟踪评级报告                                              概要
    编号：【新世纪跟踪[2016]100421】
    存续期间           5 年期债券 10 亿元人民币，2016 年 3 月 28 日-2021 年 3 月 28 日
                           主体信用等级             评级展望          债项信用等级     评级时间
    本次跟踪：               AA 级                稳定                AA 级        2016 年 6 月
    首次评级：               AA 级                稳定                AA 级        2015 年 10 月
    主要财务数据
                                                                         跟踪评级观点
                                                           2016 年
    项       目         2013 年   2014 年    2015 年
                                                           第一季度          跟踪期内，中国宝安业务保持平稳发展，
金额单位：人民币亿元
                                                                         市场地位得以保持，收入规模进一步提升，经
母公司数据
 货币资金                     0.50        0.92      4.78     12.85       营效益保持良好水平，偿债能力仍较强。但也
 刚性债务                    34.47       54.24     55.70     67.63       需持续关注其刚性债务规模扩大、现金流波动
 所有者权益                  20.19       21.48     36.40     35.86       较大等带来的压力。
 经营性现金净流入量          -8.65       -5.71    -12.93     -1.80
合并数据及指标                                                            中国宝安是我国最早的上市公司之一，经过多年
 总资产                     136.12      147.25    181.15    187.74        发展已形成高新技术、生物医药和房地产三大业
 总负债                      85.59       92.61    115.23    120.05        务板块，其中高新技术和生物医药板块面临的市
 刚性债务                    53.71       61.28     83.16     88.55
                                                                          场环境较好，未来具有较大的发展空间。
 所有者权益                  50.53       54.64     65.92     67.69
 营业收入                    41.55       43.11     48.95     13.89        中国宝安是世界最大的锂电池石墨类负极材料
 净利润                       4.44        4.73      9.66      1.08        供应商之一，并不断扩展石墨应用领域；生物医
 经营性现金净流入量           0.80        4.75      0.13      0.84
                                                                          药板块“马应龙”系列治痔药品市场占有率为国
 EBITDA                       8.93        9.94     17.47        －
 资产负债率[%]               62.88       62.89     63.61     63.94        内第一。
 权益资本与刚性债务
                             94.08       89.16     79.27     76.44        中国宝安近年来收入保持在较大规模，得益于较
 比率[%]
 流动比率[%]                130.17      164.98    152.78    163.82        大规模的投资收益和较高的毛利水平，公司经营
 现金比率[%]                 31.03       44.16     57.08     49.12        效益继续处于较好水平。
 利息保障倍数[倍]             1.79        2.10      3.59        －
                                                                          近年来国内房地产市场出现一定波动，受其影
 净资产收益率[%]              9.11        8.99     16.02        －
 经 营性现金 净流入量 与                                                  响，中国宝安的房地产业务未来发展前景具有一
                              0.94        5.33      0.12        －
 负债总额比率[%]                                                          定的不确定性。且公司存货绝大部分为在建和在
 非 筹资性现 金净流入 量                                                  售房地产项目，变现能力不确定，导致公司资金
                              0.22        1.49     -0.67        －
 与负债总额比率[%]
 EBITDA/利息支出[倍]          2.15        2.58      4.11        －        大量沉淀于存货中，降低了公司的资金使用效
 EBITDA/刚性债务[倍]          0.16        0.17      0.24        －        率。
    注：根据中国宝安经审计的 2013-2015 年度及未经审计的 2016 年           受到多方面因素的影响，中国宝安近年来现金流
    第一季度财务数据整理、计算。
                                                                          呈现一定波动，对流动负债的保障程度不稳定。
                                                                          高新技术行业技术发展速度快，中国宝安高新技
                                                                          术板块的产品具有技术更替的风险，从而或对公
                                                                          司收入和利润水平造成一定的负面影响。
                                                                          投资收益已成为中国宝安主要利润来源之一，但
                                                                          中国宝安的投资收益主要来自出售子公司股权
      分析师                                                              收益，投资收益稳定性未知。
      陈思阳 贾飞宇
      上海市汉口路 398 号华盛大厦 14F
                                                                         评级机构：上海新世纪资信评估投资服务有限公司
      Tel：[phone] 63504376
      Fax：[phone]
      E-mail：[e-mail]
      http://www.shxsj.com
     本报告表述了新世纪公司对中国宝安及其发行的本次债券的评级观点，并非引导投资者买卖或持有中国宝安发行的金融产品及债权人
     向中国宝安授信、放贷、赊销的一种建议。报告中引用的资料主要由中国宝安提供，所引用资料的真实性由中国宝安负责。
                                                                  新世纪评级
                                                                   Brilliance Ratings
跟踪评级报告
    按照中国宝安集团股份有限公司 2016 年面向合格投资者公开发行
公司债券(以下简称“16 宝安 01”、“本次债券”)信用评级的跟踪评级安
排，本评级机构根据中国宝安集团股份有限公司（以下简称“中国宝安”、
“该公司”或“公司”）提供的经审计的 2015 年财务报表、未经审计的
2016 年第一季度财务报表及相关经营数据，对中国宝安的财务状况、经
营状况、现金流量及相关风险进行了动态信息收集和分析，并结合行业
发展趋势等方面因素，得出跟踪评级结论。
 一、 债券发行情况
    经中国证监会核准，该公司于 2016 年 3 月面向合格投资者公开发行
了 10 亿元人民币公司债券，期限为 5 年。本次债券的票面利率为 5.6%。
    截至本报告日，该公司已发行但尚未到期的债券本金合计为 28 亿元，
具体情况如下表：
    图表 1. 截至本报告日公司已发行尚未到期债券情况（单位：亿元）
    债券名称            种类         起息时间    发行金额    到期日
    14 宝安集 MTN001      中期票据       2014.2.27     9.00     2017.2.27
    14 宝安集 MTN002      中期票据       2014.5.16     9.00     2017.5.16
       16 宝安 01         公司债券       2016.3.28    10.00     2021.3.28
    资料来源：Wind 资讯
 二、 跟踪评级分析
   （一） 公司管理
    2015 年 2 月，根据该公司 2014 年第一次临时股东大会决议，并经中
国证券监督管理委员会证监许可[2015]125 号文《关于核准中国宝安集团
股份有限公司向深圳市金华瑞投资有限公司等发行股份购买资产的批
复》核准，公司向岳敏等 49 名交易对象定向增发人民币普通股（A 股）
0.87 亿股，增发后公司总股本增至 15.92 亿股。截至 2015 年末，公司股
本仍为 15.92 亿股。
    该公司无控股股东和实际控制人，但自然人陈政立自公司成立以来
一直担任公司主要领导职务，主导公司主要经营策略的制定，对公司实
际影响力较强。
                                                                                 新世纪评级
                                                                                   Brilliance Ratings
           跟踪期内，该公司法人治理结构保持稳定，内部管理制度仍不断完
   善，为公司战略规划的有效执行和持续稳定运作提供了可靠保障。
           （二） 业务运营
           该公司是一家多产业复合型集团企业，目前产业涉及高新技术、生
   物医药和房地产三大板块。高新技术产业方面，公司是国内乃至国际领
   先的锂电池石墨类负极材料生产商；生物医药产业方面，公司的“马应
   龙”品牌治痔药品在国内市场的知名度也较高；房地产业务方面，公司
   开发的商品房项目也具有一定的市场口碑。跟踪期内，公司收入保持较
   大规模，2013-2015 年及 2016 年第一季度其收入情况如下表：
           图表 2.      公司近三年一期主营业务收入构成情况（单位：万元）
                     2013 年度            2014 年度            2015 年度         2016 年第一季度
业务板块
                金额         占比       金额       占比      金额      占比       金额             占比
高新技术      102463.09     25.02%    146694.10   34.30%   208365.17   42.83%    71901.77        51.77%
医药          158883.63     38.79%    164344.96   38.42%   186774.45   38.39%    50234.18        36.17%
房地产        106431.45     25.99%     92106.03   21.53%    67583.08   13.89%    10434.51          7.51%
其他           41784.16     10.20%     24562.66   5.74%     23812.44   4.89%      6319.33          4.55%
  合计        409562.32          --   427707.76       --   486535.14       --   138889.80               --
           资料来源：中国宝安
           1． 高新技术业务
           锂离子电池行业处于中日韩三国三足鼎立形势。其中，日本作为全
   球最早将锂离子电池产业化的国家，在锂离子电池及材料技术上积累丰
   富，但由于资源匮乏和科研放缓，日本在锂离子电池技术上优势正在慢
   慢消失。韩国是锂离子电池行业内最优秀的模仿者，虽然其起步发展晚，
   但其凭借强大的管理体系和系统研究能力，有超越日本的趋势，但其人
   力成本和资源匮乏将成为其主要的制约因素。中国是目前世界上第三大
   锂离子电池生产国，具有丰富的石墨、锂等矿产资源和巨大的潜在市场，
   将会成为未来锂离子电池领域的主要生产国。而且中国锂离子电池行业
   经过十多年的发展，已基本完成锂电池技术前期积累，并且在部分领域
   达到国际领先水平，未来我国锂电池行业仍有很大的发展空间。
           该公司是目前世界上最大的锂电池石墨类负极材料生产商之一，主
   要竞争对手为日本日立化成，两者构成了目前世界上石墨类负极材料供
   应商第一梯队，与其他竞争对手的差距正在逐渐拉大。相比日立化成，
   公司产品具有价格更为低廉、产品种类更为丰富的优势。公司已基本完
                                                                                               新世纪评级
                                                                                                 Brilliance Ratings
               成新能源汽车动力电池的石墨类负极材料的研制，依托中国这一新兴市
               场，未来公司的市场竞争优势仍将不断巩固。
                   该公司高新技术业务的主要运营子公司为深圳贝特瑞新能源材料股
               份有限公司（简称“贝特瑞”），主要产品为锂电池石墨类负极材料。除
               了贝特瑞外，公司还控股有深圳市大地和电气有限公司（简称“大地和”）、
               宁波拜特测控技术有限公司（简称“宁波拜特”）、江西宝安新材料科技
               有限公司（简称“宝安新材料”）、四川贝式新材料有限公司（简称“贝式新
               材料”）、深圳市泰格尔航天航空科技有限公司（简称“泰格尔”）、武汉华
               博通讯有限公司（简称“华博通讯”）、武汉永力科技股份有限公司（简称
               “永力科技”）等高新技术企业。这些公司产品包括电机控制器系统、新
               型复合材料、无人机、电源类产品、电池测试类设备等，部分企业具有
               军工资质。跟踪期内，得益于订单量的大幅增加，公司高新技术业务收
               入得到较大提升。
                   图表 3.      公司高新技术业务主导产品收入成本情况 （单位：万元）
                       2013 年度                   2014 年度                   2015 年度                  2016 年第一季度
   产品名称       主营业务      主营业务      主营业务      主营业务      主营业务    主营业务        主营业务        主营业务
                    收入          成本          收入          成本          收入        成本              收入          成本
石墨类负极材料     70949.45     47438.38       99581.25      66489.51      91036.66    69310.10         24811.76       18215.81
中间相碳微球        1868.40        992.75       4224.46       2783.34      22868.39    16255.43           8055.58       5375.40
正极材料            3139.16       3298.89       1849.28       2173.34      14372.56    13244.09         12750.06        9398.79
电机控制器系统      4105.01       1989.38       7570.76       4442.34      31896.19    18271.26         19394.40       11031.65
电源类产品          5898.83       3668.40       7709.95       4234.50       6579.84     2909.12           1521.56        921.71
电池测试类设备      1250.32        824.22       1680.67       1255.73       3547.10     2232.68            480.91        310.01
通话器类和模拟
                           --            --            --            --    10391.57     5129.98            389.94        207.88
训练器类产品
     合计          87211.17      58212.02     122616.37      81378.76     180692.31   127352.66         67404.21       45461.25
                   资料来源： 中国宝安
                   目前贝特瑞仍是该公司高新技术领域的龙头企业。公司通过股权收
               购取得贝特瑞的实际控制权。收购之后，贝特瑞得到公司在资金、研发、
               供销渠道等多方面的支持，做大做强了石墨类负极材料主业，并于 2010
               年在出货量上超过主要竞争对手日本日立化成，成为全球最大的锂电池
               负极材料生产商之一。跟踪期内，贝特瑞仍维持其市场地位。
                                                                     新世纪评级
                                                                      Brilliance Ratings
     图表 4. 贝特瑞 2013-2016 年第一季度产销情况（单位：吨）1
    时间段             设计产能    实际产量        销售量       产销率（%）
    2013 年                24000        17061          17036                99.85
    2014 年                30000        23391          23009                98.37
    2015 年                40800        29594          29416                99.40
    2016 年第一季度            44400         9111           8861                97.26
     资料来源： 中国宝安
     该公司主要生产设备从国外进口，生产设备技术水平和自动化程度
较高，节省了生产人力成本，保证了较高效率的产出。公司在深圳、惠
州、鸡西和天津设有生产基地，主要产品为石墨类负极材料、中间相碳
微球和锂电池正极材料，是公司高新技术业务的主导产品。
     在采购方面，目前该公司主要的生产原料为石墨原料和少量辅料等，
2012 年公司投资 1.1 亿元在鸡西建立选矿厂，2013 年建成并投产，目前
年选矿能力为 60 万吨，每年可提供给公司 6 万吨石墨原料，基本能够满
足公司原料需求。在选矿厂建成投产后，公司形成了从石墨矿到石墨产
品的完整产业链，市场竞争力进一步增强。
     该公司主要下游客户为锂电池生产商，且随着新能源汽车特别是电
动汽车的迅速发展，国际上对车载锂电池的需求量越来越大，公司已完
成了车载动力电池负极材料的研究，并进入量产阶段，未来市场需求量
将持续上升，市场空间仍较广阔。但公司锂电池有部分出口业务，存在
一定的汇率波动风险。
     该公司现拥有一支超过 130 人的研发团队，并投资近 1 亿元建立了
新能源技术研究院，研发水平处于国内乃至国际前列。除了储能材料，
公司未来还将开拓纳米材料和新型碳材料的研究与应用。除石墨、碳相
关产品外，公司还将继续发展现有的其他高新技术产品，未来高新技术
业务收入占公司总收入的比重将继续上升。
     2． 生物医药行业
     我国经济不断发展，城镇化水平不断提高。据相关统计分析，城镇
化使得人们医疗保健意识增强、医疗服务便利性提高，从而促进医药需
求。同时，我国老龄化人口占比上升较快，研究表明医疗保健支出与年
龄呈正相关性，老龄化趋势的不断提高同样促进医药需求。新医疗体制
改革中，国家加大医保投入，医保扩容刺激了抑制的医药需求，促进医
1
  该表格中公司设计产能与实际产量之间有较大差距，主要原因是公司预计相关产品市场潜力
较大，尤其是在动力电池领域，因此提前布置了大量产能。随着市场的拓展，公司产能利用率
也得到提升。
                                                                                      新世纪评级
                                                                                      Brilliance Ratings
           药行业不断发展。近年来我国医药制造业收入及利润总体呈持续增长趋
           势，但是其增速下降，呈现放缓状态。2015 年，我国医药制造业实现销
           售收入 25537.10 亿元，同比增长 9.10%；利润总额 2627.30 亿元，同比
           增长 12.90%。2016 年 1-3 月，合计实现销售收入 6100.30 亿元，同比增
           长 10.10%；利润总额 632.60 亿元，同比增长 14.20%。
               随着医疗体制改革的进一步深化，人口城镇化率和人民生活水平的
           提高，人口寿命的延长以及老龄化趋势的增强，我国医药行业有着继续
           稳步增长的空间。但近年来国内医改工作不断纵深推进，医药行业的相
           关政策进入密集出台与加紧落实阶段。医疗体系改革、基本药物目录扩
           容、药品价格调整、新版 GMP 实施、行业竞争加剧等因素加大了医药
           企业经营的压力。此外，医药产品安全问题、医药反商业贿赂等事件也
           使得医药企业经营的不确定性增加。
               该公司生物医药的主要运营子公司为马应龙药业集团股份有限公司
           （简称“马应龙”），其为上海证券交易所主板上市公司，股票代码为
           600993。公司于 1995 年控股了马应龙的前身湖北马应龙药业有限公司，
           并以其作为生物医药业务的龙头企业，发展公司的生物医药业务。马应
           龙品牌始创于 1582 年，是一家“中华老字号”医药企业，其生产的“马
           应龙”系列治痔药品在国内市场具有较高的知名度。
               图表 5.    马应龙近三年一期各产品收入成本情况（单位：万元）
                   2013 年度               2014 年度               2015 年度              2016 年第一季度
  产品名称    主营业务    主营业务    主营业务    主营业务    主营业务    主营业务     主营业务            主营业务
                收入        成本        收入        成本        收入        成本         收入               成本
治痔类产品     53979.35   11701.54     53814.18   12326.34     58258.57    13121.58    14744.59             3863.73
其他产品       25761.17   10334.78     27127.14   10026.20     26372.54    11391.58      7220.00            3318.98
零售、批发     74797.03   67660.35     76512.91   69823.24     83188.77    77487.19    23162.49            21248.13
医院诊疗        6597.89    4000.36      7570.84    5383.70     11643.23     8535.62        3295.4           2527.49
内部抵消       -2247.95    -2139.95    -3341.26    -3269.27    -2683.73    -2683.73      -842.31             -837.04
   合计       158887.49   91557.08    161683.81   94290.21    176779.38   107852.24    47580.17            30121.29
               资料来源：中国宝安
               该公司主要产品仍为“马应龙”品牌治痔药品，包括药膏、胶囊、
           注射液等品种，产品的市场占有率超过 40%，处于下消化道肛痔细分市
           场领头地位。跟踪期内，公司产销形势保持良好，主要采购、销售模式
           得以维持，生物医药业务经营较为稳定。
                                                                                            新世纪评级
                                                                                             Brilliance Ratings
                 图表 6. 马应龙 2013-2016 年第一季度产销状况（单位：万支、万盒）
                  年份             设计产能            实际产量           销售量            产销率（%）
                 2013 年               15623.96             15455.54           14994.48                 97.02
                 2014 年               16611.11             14038.42           13731.52                 97.81
                 2015 年               16696.32             14546.87           14677.13                100.90
            2016 年第一季度             4634.92              4118.02            3991.52                 96.93
                      资料来源：中国宝安
                 3． 房地产业务
                 近两年国家陆续出台房地产调控政策和具体措施，政策力度不断加
           大，限购政策程度逐渐递增。但从 2014 年开始，国家对房地产调控政策
           有所放松，如多地取消或放松限购，央行多次降准降息等，都对房地产
           市场的需求产生了一定的促进作用。但从实际情况看，目前市场调仓、
           分化压力仍较大，未来房地产企业的发展仍有一定的不确定性。
                 该公司房地产板块主要开发产品为商品房，受到市场调仓的影响较
           大。公司目前的房地产开发规模和一些大型房地产企业相比仍较小，虽
           然经过多年经营拥有了一定的市场知名度，但市场竞争力相比其他知名
           房地产企业仍相对较弱。公司房地产板块因为战略原因正不断压缩开发
           规模，但目前公司自身在建、在售房地产项目仍较多，未来其房地产板
           块的发展仍具有一定的不确定性。
                 该公司房地产业务主要由各房地产项目子公司运作，公司本部进行
           统一协调和管理。公司从事房地产业务的时间已较长，具有较丰富的房
           地产开发经验。截至 2016 年 3 月末，公司在建及在售的房地产项目情况
           如下：
                 图表 7.   截至 2016 年 3 月末公司在建、在售房产项目情况（单位：平方米、
                     亿元）
                                                                                截至 2016    是否                       已回
                                                                       计划                                销售进
开发子公司名称    项目名称    所在地       建筑面积     项目类型                年 3 月末    开始                       笼资
                                                                       投资                                   度
                                                                                 已投资      销售                        金
                 宝安公园     海南省
                                            67774.44   商品房           3.62         3.63      是          32.47%        1.33
海南荣域投资有   家一期       定安县
限公司           宝安公园     海南省
                                             5415.03   商品房           0.38         0.38      否                  --         --
                 家二期       定安县
                 江南城一     威海南                   商品房、商
                                            74031.32                    4.30         6.67      是            65.7%       3.18
山东宝安房地产   期           海                       业、别墅
有限公司         江南城二     威海南                   商品房、商
                                            43537.00                    2.35         2.39      是            17.7%       0.60
                 期           海                       业、别墅
                                                                                    新世纪评级
                                                                                    Brilliance Ratings
天津宝安房地产   江南城一                          商品房、别
                             天津      152000.00                11.00        10.7     是            74.5%      7.70
有限公司         期                                墅
新疆宝安房地产   宝安江南    新疆库                商品房、商
                                       280000.00                 11.1        8.86     是            51.2%      3.42
有限公司         城          尔勒                  业、别墅
                             武汉汉
                 山水琴台              111089.63   商品房        7.80        7.49     是            87.5%      9.46
                             阳区
武汉宝安房地产   山水龙城    武汉盘
                                        57962.83   别墅          3.00        2.70     是          99.90%       4.23
有限公司         三期一期    龙城
                 山水龙城    武汉盘
                                        53364.37   别墅          3.00        2.87     是          97.90%       4.52
                 四期二期    龙城
                 宝安江南    海南省                商品房、商
                                        60782.38                 2.29        2.29     是          93.12%       2.35
                 城一期      海口市                业
                 宝安江南    海南省                商品房、商
                                        61085.21                 2.32        2.32     是          96.88%       2.56
中国宝安集团海   城二期      海口市                业
南实业有限公司   宝安江南    海南省                商品房、商
                                        49833.75                 2.13        2.13     是          98.12%       3.36
                 城三期 1#   海口市                业、别墅
                 宝安江南    海南省                商品房、商
                                        50361.94                 5.62        5.62     是            96.5%      8.66
                 城三期 3#   海口市                业、别墅
海南合峰房地产   宝安滨海    海南省                商品房、商
                                        61077.38                 4.08        4.08     是          99.65%       5.64
开发有限公司     豪庭        海口市                业
                 万宁宝安
                             海南省                商品房、商
                 椰林湾一               69409.28                 2.05        2.05     是          99.41%       2.71
                             万宁市                业
万宁宝安房地产   期
开发有限公司     万宁宝安
                             海南省                商品房、商
                 椰林湾二              164059.38                 6.90        6.90     是          99.94%      11.53
                             万宁市                业
                 期
                 白石龙工
深圳市丹晟恒丰               深圳龙                城市更新项
                 业区城市              131660.61                13.97        2.73     否                 --      --
投资有限公司                 华新区                目
                 更新项目