国信证券股份有限公司关于上海证券交易所
<关于对新疆百花村股份有限公司重大资产置换并发行股份及支付
现金购买资产并募集配套资金暨关联交易预案信息披露的问询函>
的专项核查意见
新疆百花村股份有限公司（以下简称“本公司”、“公司”）于 2016 年 1 月
12 日召开第六届董事会第五次会议审议并通过了《新疆百花村股份有限公司重
大资产置换并发行股份及支付现金购买资产并募集配套资金暨关联交易预案》及
其摘要的议案，并于 2016 年 1 月 14 日在上海证券交易所网站刊登了相关公告。
2016 年 1 月 26 日，公司收到了上交所下发的《关于对新疆百花村股份有限
公司重大资产置换并发行股份及支付现金购买资产并募集配套资金暨关联交易
预案信息披露的问询函》（上证公函[2016]0112 号，以下简称“问询函”）。
本独立财务顾问依据《中华人民共和国公司法》、《中华人民共和国证券法》、
《上市公司重大资产重组管理办法》、《关于规范上市公司重大资产重组若干问题
的规定》、《上海证券交易所股票上市规则》以及其他相关中国法律、法规及规范
性文件的有关规定，就问询函所涉问题进行说明和解释，并出具本专项核查意见。
本独立财务顾问对本核查意见的出具特作如下声明：
1、本次专项核查涉及的各方当事人向本独立财务顾问提供了出具本报告所
必需的资料，并且保证所提供的资料真实、准确、完整，不存在任何虚假记载、
误导性陈述或重大遗漏，并对资料的真实性、准确性和完整性负责。
2、本独立财务顾问已对出具本报告所依据的事实进行了尽职调查，对本报
告内容的真实性、准确性和完整性负有诚实信用、勤勉尽责义务。
3、本独立财务顾问提醒投资者注意，本报告不构成对上市公司的任何投资
建议，对投资者根据本报告所做出的任何投资决策可能产生的风险，本独立财务
顾问不承担任何责任。
4、本独立财务顾问未委托或授权其他任何机构或个人提供未在本报告中列
载的信息和对核查意见做任何解释或者说明。
基于上述声明，本独立财务顾问按照证券行业公认的业务标准、道德规范和
诚实信用、勤勉尽责精神，遵循客观、公正原则，出具核查意见如下：
注：本核查意见所述的词语或简称与《新疆百花村股份有限公司重大资产置
换并发行股份及支付现金购买资产并募集配套资金暨关联交易预案》（以下简称
“预案”）中“释义”所定义的词语或简称具有相同的涵义。
问题 1：要约收购的风险。预案披露，2016 年 1 月 12 日，六师国资公司、
兵团国资公司、兵团投资公司、兵团设计院签订一致行动协议。六师国资公司
原持股比例 35%，增加 8.58%股权的一致行动将触发要约收购义务。请补充披
露：（1）前述一致行动协议触发的要约收购义务是否符合豁免条件，是否取得
中国证监会的豁免申请；（2）如无法取得豁免，后续的解决措施及对本次交易
的影响。请财务顾问和律师发表意见。
【回复说明】
一、一致行动协议触发的要约收购义务是否符合豁免条件，是否取得中国
证监会的豁免申请
六师国资公司与兵团国资公司、兵团投资公司、兵团设计院于 2016 年 1 月
8 日分别与瑞东财富、礼颐投资签署了股份转让协议，约定六师国资公司将其所
持百花村合计 3000 万股股份转让给瑞东财富及其管理的瑞东医药投资基金和礼
颐投资管理的礼颐医药产业投资基金（以下合称“受让方”），兵团国资公司、兵
团投资公司、兵团设计院将其所持百花村合计 1000 万股股份转让给受让方，该
等股份转让已于 2016 年 1 月 27 日获得国务院国资委的批准同意。在该等股份转
让完成后，六师国资公司持有百花村的股份比例由 47.07%下降至 35%；兵团国
资公司、兵团投资公司、兵团设计院合计持有百花村的股份比例由 12.6%下降至
8.58%。2016 年 1 月 12 日，六师国资公司与兵团国资公司、兵团投资公司、兵
团设计院签订了一致行动协议。根据《收购办法》第五条和四十七条相关规定，
六师国资公司与兵团国资公司、兵团投资公司、兵团设计院签署一致行动协议属
于《收购办法》规定的“增持股份”行为，其通过股份转让降低所持股份比例至
35%，又通过签署一致行动协议增加 8.58%一致行动的股份，实际增加了控制的
股份数量，将触发六师国资公司的要约收购义务。
六师国资公司上述行为不属于《收购办法》第六十二条和第六十三条规定的
可以申请豁免要约收购的条件或情形；百花村亦未就前述行为向中国证监会提出
豁免要约收购的申请。
二、如无法取得豁免，后续的解决措施及对本次交易的影响
六师国资公司与兵团国资公司、兵团投资公司、兵团设计院签署一致行动协
议的真实目的为在百花村本次重大资产重组完成后在股权较为分散的情况下对
百花村保持控制权，若六师国资公司该等行为被认定为属于《收购办法》规定的
“增持股份”行为且将触发其要约收购义务，则违背了六师国资公司和相关方的
本意。
为避免可能触发的要约收购义务，六师国资公司与兵团国资公司、兵团投资
公司及兵团设计院于 2016 年 2 月 14 日签署了《一致行动人协议之解除协议》，
明确终止一致行动关系及一致行动协议约定的相关权利义务。
《一致行动人协议之解除协议》签署后，六师国资公司与兵团国资公司、兵
团投资公司及兵团设计院将各自依法行使股东权利，履行股东义务，不再存在任
何形式的一致行动关系，因此不会对本次交易产生影响。
三、预案补充披露情况
上市公司已就一致行动协议解除情况发布《关于兵团相关方股东签署<一致
行动人协议之解除协议>的公告》。
四、独立财务顾问核查意见
经核查，本独立财务顾问认为，《一致行动人协议之解除协议》签署后，六
师国资公司与兵团国资公司、兵团投资公司及兵团设计院将各自依法行使股东权
利，履行股东义务，不再存在任何形式的一致行动关系，因此不会对本次交易产
生影响。
问题 2：置入资产存在估值较高的风险。（1）预案披露，本次置出资产评估
值 2.55 亿元。置换对方将该资产无偿赠与给准噶尔物资。请补充披露：1）准噶
尔物资的股权情况，是否为公司控股股东的关联方；2）如是，本次交易的表决
程序中公司控股股东是否回避表决；3）置换对方将 2.55 亿元资产无偿赠与准噶
尔物资的原因，是否将该部分成本转移至置入资产作价中，导致置入资产存在
高估。请财务顾问发表意见。
【回复说明】
一、准噶尔物资的股权结构及与百花村控股股东的关联关系说明
准噶尔物资的股权结构如下：
新疆生产建设兵团
农六师贸易局
100%
新疆准噶尔物资公司
准噶尔物资的控股股东为新疆生产建设兵团农六师贸易局，归属于新疆生产
建设兵团第六师管理。百花村的控股股东为六师国资公司、实际控制人为新疆生
产建设兵团第六师。
根据《公司法》第二百一十六条第四款规定：“关联关系，是指公司控股股
东、实际控制人、董事、监事、高级管理人员与其直接或者间接控制的企业之间
的关系，以及可能导致公司利益转移的其他关系。但是，国家控股的企业之间不
仅因为同受国家控股而具有关联关系。”根据《上海证券交易所股票上市规则》
第 10.1.4 条规定：“上市公司与前条第（二）项所列法人受同一国有资产管理机
构控制的，不因此而形成关联关系，但该法人的法定代表人、总经理或者半数以
上的董事兼任上市公司董事、监事或者高级管理人员的除外。”准噶尔物资与六
师国资公司虽同属新疆生产建设兵团第六师管理，但不存在董事、监事及高级管
理人员交叉的情形，各自经营管理完全独立，因此准噶尔物资与六师国资公司不
属于关联方。
二、本次交易的表决程序中公司控股股东回避表决说明
准噶尔物资仅作为本次交易置出资产的接收方，且六师国资公司与准噶尔物
资不属于关联方，因此百花村本次重组交易的表决程序中六师国资公司不需要回
避表决。
三、置换对方将 2.55 亿元资产无偿赠与准噶尔物资的原因，及是否将该部
分成本转移至置入资产作价中，导致置入资产存在高估的说明
（一）置换对方将 2.55 亿元资产无偿赠与准噶尔物资的原因
1、鉴于置出资产行业前景不佳、盈利能力差，为保证上市公司未来持续盈
利能力，本次交易必须置出该部分资产
新疆百花村股份有限公司的主营业务为煤炭采选和煤化工，主要产品包括原
煤、焦炭、尿素等。受煤炭行业持续低迷的影响，百花村主营业务运营困难，部
分项目建成投产后未能达产达效，影响公司的整体经营业绩。2012年至2015年1-9
月，百花村的净利润分别为4,196.13万元、1,019.21万元、-35,345.70万元及
-26,563.82万元，净利润持续下降，且于最近一年一期出现较大规模的亏损。主
营业务不景气使公司整体上运营资金短缺，流动资金周转压力较大。此外，受去
年新疆大黄山豫新煤业有限责任公司“7.5”矿难事故影响，百花村主业经营和
安全生产形势依然严峻。豫新煤业一号井至今年5月才恢复了一个采掘面的生产，
同时，七号井恢复技改工作至今没有取得实质性进展，持续的运营维护投入造成
企业运营成本不断增加。
煤炭行业的严峻形势预计短期内难以改变，为了维系百花村的生存和持续发
展，保障百花村全体股东的长远利益，百花村拟进行重大资产重组，置出新疆天
然物产贸易有限公司、新疆大黄山豫新煤业有限责任公司、新疆大黄山鸿基焦化
有限责任公司的股权及对 101 煤矿的债权，并置入具有较强盈利能力和持续经营
能力的优质资产，提升公司核心竞争力，实现主营业务整体转型。
因此，鉴于置出资产行业前景不佳、盈利能力差，为保证上市公司未来持续
盈利能力，本次交易必须置出该部分资产，如果不置出原煤、焦炭资产，则上市
公司未来业绩亏损的可能性较大，持续盈利能力将难以得到根本性改善。
2、交易对方无偿赠与上市公司拟置出资产予接收方是本次交易的前提条件
虽然置出资产作价 2.55 亿元，但考虑到拟置出资产未来将持续亏损，且未
来几年均难以扭亏为盈，同时需要承接拟置出资产涉及的相关人员、债权债务等
因素，接收方将背负较大的包袱，因此，资产接收方将交易对方无偿赠与该资产
作为接收的前提条件。因此，为保证上市公司持续盈利能力，同时考虑到置出资
产持续亏损的实际情况，上市公司寻找标的资产的谈判中，均将交易对方向接收
方无偿赠与置出资产作为谈判条件。
3、通过本次交易华威医药能够充分借助上市公司平台，获得更优质的发展
空间
从交易对方角度看，华威医药原拟通过 IPO 进入资本市场，获得更好的发
展空间。后华威医药获得与百花村合作进入资产市场的机会，虽然接收方要求无
偿转让上市公司拟置出资产，增加了交易成本，但是华威医药也同时获得了资本
市场发展的平台。华威医药如果选择继续 IPO，同样会面临一定成本，因此，本
次交易是市场化交易，本次交易结果是华威医药股东综合考虑、比选、并与上市
公司多轮谈判的结果。
同时，上市公司置出持续亏损的原煤、焦炭资产，也符合交易对方的预期与
诉求。只有置出这些资产，才能保证未来上市公司的持续盈利能力，交易对方作
为未来上市公司的股东，愿意承担一定的成本解决上市公司面临的困境。
4、上市公司与交易对方已经签署的协议是市场化谈判的结果，是真实意思
表示
2016 年 1 月 12 日，百花村与张孝清、苏梅、高投创新、高投宁泰、蒋玉伟、
汤怀松、桂尚苑、南京威德、南京中辉、上海礼安、LAVRiches 等华威医药全体
股东及新疆准噶尔物资公司签署了《附条件生效的资产处置协议书》。根据协议
约定，百花村拟按其与华威医药全体股东于 2016 年 1 月 12 日签署的《附条件生
效的股权购买协议书》之约定将其持有的拟剥离资产与华威医药全体股东持有的
华威医药 100%的股权收购对价的等值部分进行置换，华威医药全体股东同意将
拟剥离资产无偿赠与给准噶尔物资，准噶尔物资亦同意接受华威医药全体股东赠
与。因此，华威医药全体股东同意将拟剥离资产无偿赠与给准噶尔物资是其真实
的意思表示。
综上所述，拟置出资产无偿赠与准噶尔物资系交易双方就交易方案达成的共
识、交易对方无偿转让上市公司拟置出资产是本次交易的前提条件、上市公司置
出拟剥离资产符合交易对方的利益诉求、已经签署的协议是交易对方的真实意思
表示。
（二）本次交易不存在将该部分成本转移至置入资产作价中，导致置入资
产存在高估的说明
本次置入资产的作价系评估机构根据华威医药历年的业务增长情况、目前的
在研储备产品、行业的发展及竞争情况等基于对企业未来的收益预测采用收益法
进行评估确定的。置入资产预估作价的合理性分析如下：
1、本次交易标的资产的市盈率
本次交易中，华威医药 100%股权预估值 19.45 亿元，根据华威医药 2015 年
度未审合并净利润，其市盈率为 25.73。根据华威医药 2016 年度承诺净利润 1
亿元，其市盈率为 19.45 倍。
2、可比同行业上市公司市盈率情况分析
标的公司华威医药是专业从事药物发现、研究、技术服务的高科技企业，
核心业务为临床前药物研发服务业务。由于国内 A 股上市公司中没有与华威医
药主营业务相同的公司，故选取同属 CRO 行业，开展药物研发业务的上市公司
作为可比公司，分别为：泰格医药、博济医药及信邦制药。
截至评估基准日，相关可比上市公司的市盈率情况如下表所示：
证券简称 证券代码 上市时间 市盈率
泰格医药 300347.SZ 2012.08.17 88.10
博济医药 300404.SZ 2015.04.24 153.67
信邦制药 002390.SZ 2010.04.16 94.77
平均值 112.18
注：以上计算结果源于 Wind
根据上表可看出，截至评估基准日，可比上市公司平均市盈率为 112.18 倍，
本次交易标的华威医药股权作价的市盈率为 25.73 倍，显著低于同行业 A 股上
市公司的市盈率。
3、结合可比交易案例的市盈率水平分析本次交易定价的公允性
结合近期多个 A 股上市公司收购药物制造、研发企业已过会的案例，各项
交易的具体估值情况如下：
交易价格（亿 预测期第一年市 静态市盈率（倍）
上市公司 标的资产
元） 盈率（倍）
信邦制药 中肽生化 20.00 24.44 36.37
红日药业 超思股份&展望药业 15.69 19.86 50.84
蓝丰生化 方舟制药 11.80 15.79 19.66
沃华医药 济顺制药 1.20 24.79 19.84
通化金马 圣泰生物 22.80 15.40 18.00
平均值 20.06 28.94
注:上述数据来源于 Wind
由上述表格比较可以看出，本次收购华威医药的市盈率处于可比案例范围
之内，符合可比交易的水平。
综上所述，本次交易华威医药总体估值处于合理区间，定价较为公允，不存
在将置出资产成本转移至置入资产作价中，导致置入资产存在高估的情形。
四、预案补充披露情况
关于准噶尔物资的股权结构、与控股股东的关联关系及回避表决情况的说明
已补充披露至预案（修订稿）“第二节本次交易概况”之“一、本次重组方案概
况”之“（二）重大资产置换”及“第二节本次交易概况”之“七、本次交易构
成关联交易”
五、独立财务顾问核查意见
经核查，本独立财务顾问认为，准噶尔物资不属于百花村控股股东六师国资
公司的关联方，六师国资公司不需要在本次交易的表决程序中回避表决，本次交
易不存在将置出资产成本转移至置入资产作价中导致置入资产存在高估的情形。
问题2：（2）预案披露，华威医药的预估增值率高达1,247.26%。同时，华
威医药近三年有较多次股权转让，转让价格与本次交易作价差异较大。其中，
2015年2月、4月分别将4.17%和5.83%的股权以2,000万元、2,800万元转让给上海
礼安和LAV Riches。请补充披露：（1）不到一年的时间内，华威医药评估值暴
增的原因及合理性，并结合历次转让价格与本次交易作价的差异，说明本次交
易作价的公允性；（2）2015年2月、4月的股权转让是否有相应的估值报告作为
参考。如有，请披露当时的主要估值数据；如没有，请进一步说明定价的具体
依据和考虑因素。请财务顾问发表意见。
【回复说明】
一、华威医药最近三年的股权转让情况及交易作价公允性分析
（一）高投创新及高投宁泰股权转让
2013 年 9 月 26 日，张孝清与高投创新签署《股权转让协议》，将其持有的
华威医药 4.903%的股权以 1,022.5 万元的价格转让给高投创新。同日，张孝清与
高投宁泰签署《股权转让协议》，将其持有的华威医药 4.903%的股权以 1,022.5
万元的价格转让给高投宁泰。
2013 年 9 月 29 日，张孝清、苏梅、高投创新、高投宁泰与华威医药签署《增
资协议》，约定高投创新向华威医药增资 1,477.5 万元，其中，70.84795 万元计
入实收资本，1,406.65205 万元计入资本公积；高投宁泰向华威医药增资 1,477.5
万元，其中，70.84795 万元计入实收资本，1,406.65205 万元计入资本公积。本
次增资完成后，华威医药注册资本由 1,000 万元增加至 1,141.6959 万元。
根据张孝清、苏梅与高投创新、高投宁泰于 2013 年 9 月 29 日签署的《投资
补充协议》，高投创新、高投宁泰同意以 2,045 万元的价格受让张孝清持有的公
司 9.8060%股权；且高投创新及高投宁泰向华威医药增资 2,955 万元。其中增加
注册资本 141.6959 万元，其余 2,813.3041 万元计入资本公积，增资后投资方共
持有华威医药 21%股权，增资后华威医药的估值为 23,809.5 万元。
根据对上述协议的核查及对华威医药实际控制人张孝清的访谈，此次股权转
让系在外部战略投资者高投创新、高投宁泰认可华威医药所处行业前景、有投资
华威医药的意愿，且张孝清有引入外部资本促进华威医药发展的情况下，由张孝
清与高投创新、高投宁泰进行市场化谈判的结果。2013 年 9 月高投创新及高投
宁泰在受让张孝清所持有华威医药股权的同时进行增资系一揽子交易行为，应视
为整体性的股权转让行为。
（二）华威医药 2014 年 11 月增资
2014 年 11 月 26 日，华威医药召开股东会，同意将华威医药注册资本增加
至 12,546.108 万元，增加部分由股东蒋玉伟出资 32.6199 万元、汤怀松出资 7.5277
万元、桂尚苑出资 3.7638 万元、南京威德股权投资企业（有限合伙）（以下简
称“南京威德”）出资 33.3726 万元、南京中辉股权投资企业（有限合伙）（以下
简称“南京中辉”）出资 35.6309 万元；同意张孝清将其持有华威医药的股权以零
对价分别转让给高投创新 0.94%、高投宁泰 0.94%。
根据对蒋玉伟、汤怀松、桂尚苑、南京威德相关负责人、南京中辉相关负责
人、会计师的访谈及查阅其提供的相关资料，本次增资行为中，蒋玉伟、汤怀松、
桂尚苑系华威医药主要的经营管理人员，南京威德及南京中辉系由华威医药员工
设立，根据《企业会计准则第 11 号-股份支付》的规定，其增资行为构成股份支
付。
上述股份支付授予日时，华威医药 100%股权的估值为 27,472.5 万元。此次
股份支付已按《企业会计准则第 11 号—股份支付》规定进行了账务处理，计入
当期管理费用和资本公积。
根据对张孝清的访谈及查阅其提供的相关资料，张孝清与高投创新、高投宁
泰于 2013 年 9 月 29 日签署的《投资补充协议》中已明确约定，在投资方持有华
威医药股权期间，未经投资方事先书面同意，原股东及实际控制人不得转让其直
接或间接持有的公司股权；但为实施经投资方同意的员工股权激励计划而转让其
直接或间接所持有的不超过 10%股权除外（该股权激励由原股东释放或转让股
权，投资方的股权比例不因股权激励而稀释）。因此，张孝清将其持有华威医药
的股权以零对价分别转让给高投创新 0.94%、高投宁泰 0.94%系张孝清遵守《投
资补充协议》相关约定而作出，并在 2014 年 11 月 26 日张孝清与苏梅、高投创
新、高投宁泰、蒋玉伟、汤怀松、桂尚苑、南京威德、南京中辉及华威医药签署
的《增资协议》中予以明确。
（三）上海礼安及 LAV Riches 股权转让
2015 年 2 月 6 日，华威医药召开股东会，同意张孝清将其持有华威医药
4.1667%的股权以对价 2,000 万元转让给上海礼安创业投资中心（有限合伙）。
2015 年 4 月 18 日，华威医药召开股东会，同意张孝清将其持有华威医药
5.8333%的股权以对价 2,800 万元转让给 LAV Riches (Hong Kong) Co,. Ltd.；并相
应修改公司章程。
根据对张孝清的访谈及查阅其提供的相关资料，张孝清向上海礼安及 LAV
转让股权所对应的华威医药 100%股权估值都是 48,000 万元，系上海礼安及 LAV
与张孝清根据华威医药发展状况、前景、公司实现的净利润等谈判作出的。
（四）本次交易作价的公允性
最近三年华威医药股权转让作价与本次交易作价存在差异的原因如下：
1、交易的目的不同。最近三年华威医药控股股东张孝清为引进外部投资者、
进行员工股权激励所进行的股权转让系在华威医药发展瓶颈期为华威医药引进
外部资源并激励员工的背景下进行的，其交易的目的与本次交易不同。
2、交易的风险不同。
最近三年华威医药控股股东张孝清为引进外部投资者、进行员工股权激励所
进行的股权转让，受让方对价支付方式为现金，不存在锁定期问题。而本次交易
中，依据百花村与交易各方签署的《附条件生效的股权购买协议书》，本次发行
股份购买资产交易中支付方式为现金与股份相结合，通过本次交易所获得的上市
公司股份存在锁定期，且交易对方提出了明确的业绩补偿安排。
首先，现金与股份支付方式作为不同的支付方式，会对交易作价产生影响。
例如，2013 年 7 月，掌趣科技收购动网先锋 100%股权案例中，财务投资者所持
标的公司股权以现金支付，对应标的公司整体作价 5.43 亿元；管理层所持标的
公司股权以股份和现金相结合的方式支付，对应标的公司整体作价 11.79 亿元，
该价格是纯现金支付对价的 2.2 倍。因此，支付方式不同会对交易价格产生较大
影响。
其次，现金支付对价不存在锁定期，股份支付对价存在锁定期，从而影响交
易对手获得对价的流动性和变现能力，因此，不同的锁定方式对交易估值也存在
一定影响。
再次，本次交易中，张孝清提出了明确可行的业绩补偿安排，华威医药 2016
年至 2018 年三年累计实现的净利润不低于人民币 3.7 亿元；与最近三年华威医
药为引进外部投资者、进行员工股权激励所进行的股权转让交易中，大股东张孝
清承担的业绩补偿风险不同，亦导致交易作价有所不同。
3、交易的估值方法不同。
（1）上海礼安及 LAV Riches 股权转让作价
上海礼安及 LAV Riches 受让华威医药股权于 2015 年 2 月、4 月完成工商登
记，但 2014 年 10 月上海礼安及 LAV Riches 即开始与华威医药进行股权转让谈
判。股权转让时当时华威医药已计划通过 IPO 进入资本市场，该次股权转让处
于 Pre-IPO 阶段，双方谈判考虑了华威医药经营状况、业绩情况、投资环境、拟
IPO 等因素，以当年（2014 年预测）扣非后净利润水平为基础，同时参考同类
投资机构对于拟上市企业投资情况和投资当年市盈率，经过双方共同协商形成的
结果。华威医药 2014 年预测净利润为 3,600 万元，估值为 48,000 万元，市盈率
为 13.3 倍，与参考案例差别不大。
参考投资案例如下：
上市公司 投资机构 投资金额（万元） 投资当年市盈率
翰宇药业 TQM Investment Limited 2,214.8 13.26
鼎晖维森、鼎晖维鑫、天津鼎
康弘药业 32,608.8 17.78
晖、鼎晖元博、上海鼎青
景峰制药 南海成长 6,009.9 13.26
双成药业 Ming Xiang Capital 8,800.0 13.70
（2）本次交易作价
本次交易作价是根据具备证券从业资格的资产评估机构出具的评估报告，交
易价格参照评估值确定。本次交易中，华威医药 100%股权预估值 19.45 亿元，
根据华威医药 2015 年度未审合并净利润，其市盈率为 25.73。根据华威医药 2016
年度承诺净利润 1 亿元，其市盈率为 19.45 倍。
近期多个 A 股上市公司收购药物制造、研发企业已过会的案例，各项交易
的具体估值情况如下：
交易价格（亿 预测期第一年市 静态市盈率（倍）
上市公司 标的资产
元） 盈率（倍）
信邦制药 中肽生化 20.00 24.44 36.37
红日药业 超思股份&展望药业 15.69 19.86 50.84
蓝丰生化 方舟制药 11.80 15.79 19.66
沃华医药 济顺制药 1.20 24.79 19.84
通化金马 圣泰生物 22.80 15.40 18.00
平均值 20.06 28.94
注:上述数据来源于 Wind 资讯中上市公司并购案例的公告资料。
由上述表格比较可以看出，两次交易作价采用的估值方法不同，但与可比交
易的相比，估值处于合理范围。
4、交易性质不同。最近三年华威医药控股股东张孝清为引进外部投资者、
进行员工股权激励所进行的股权转让前后，华威医药的实际控制人不变，为张孝
清及苏梅。本次交易后，华威医药成为上市公司的全资子公司，张孝清及苏梅让
渡了华威医药的实际控制权。
5、外部投资者为华威医药带来行业经验和客户资源。
（1）战略价值。上海礼安的执行事务合伙人陈飞和LAV Riches的执行董事
SHI Yi曾在美国礼来公司工作多年，且LAV的有限合伙人是（LP）Eli Lilly and
Company (美国礼来公司)。礼来制药是全球知名的制药企业，其产品线丰富，研
发实力强大，上述两名股东的加入对华威医药这样的研发类型的企业具有很大的
战略价值，无论是品牌价值提升、企业管理、人才吸引、药品研发还是客户开拓
等方面，对企业的发展帮助很大。
（2）企业管理。上述股权转让完成后，陈飞进入华威医药董事会，并参与
华威医药重大事项讨论和决策。陈飞曾在美国礼来公司工作多年，拥有丰富的行
业和管理经验。上海礼安及LAV Riches向华威医药引荐了两家跨国药企，目前正
与华威医药就药品研发商谈合作。
（3）客户开拓。上海礼安及LAV Riches拥有丰富的客户资源，其引荐的客
户在2015年与华威医药成功签署了研发服务协议，协议金额为2000万元。
（4）上海礼安及LAV Riches股权转让不涉及股份支付。
《企业会计准则第 11 号—股份支付》规定：“股份支付，是指企业为获取
职工和其他方提供服务而授予权益工具或者承担以权益工具为基础确定的负债
的交易。”股份支付具有以下特征：一是股份支付是企业与职工或其他方之间发
生的交易。二是股份支付是以获取职工或其他方服务为目的的交易，企业获取这
些服务或权利的目的是用于其正常生产经营。三是股份支付交易的对价或其定价
与企业自身权益工具未来的价值密切相关。
张孝清向上海礼安及 LAV Riches 的股权转让行为系张孝清与战略投资者之
间的股权转让，交易价格系双方协商确定的结果，系基于当时华威医药的发展阶
段参照其 2014 年度实现的净利润参考市场可比案例市盈率倍数协商确定的，并
不是为了获取职工或其他方服务，不涉及股份支付。
因此，上述交易的股权转让价格与本次交易存在一定差异，主要是由于不同
的交易目的、受让方承担的交易风险不同、估值方法不同、交易性质不同以及外
部投资者为华威医药带来行业经验和客户资源导致的，交易具有公平性、合理性。
二、2015年2月、4月的股权的估值依据
2015年2月、4月的股权转让无相应的估值报告作为参考。
上海礼安及 LAV Riches 受让华威医药股权于 2015 年 2 月、4 月完成工商登
记，但 2014 年 10 月上海礼安及 LAV Riches 即开始与华威医药进行股权转让谈
判。当时华威医药已计划通过 IPO 进入资本市场，该次股权转让处于 Pre-IPO 阶
段，双方谈判考虑了华威医药经营状况、业绩情况、投资环境、拟 IPO 等因素，
以 2014 年预测净利润为基础，同时参考同类投资机构对于拟上市企业投资情况
和投资当年市盈率，经过双方共同协商形成的结果。华威医药 2014 年预测净利
润为 3,600 万元，估值为 48,000 万元，市盈率为 13.3 倍，与参考案例差别不大。
参考投资案例如下：
上市公司 投资机构 投资金额（万元） 投资当年市盈率
翰宇药业 TQM Investment Limited 2,214.8 13.26
鼎晖维森、鼎晖维鑫、天津鼎
康弘药业 32,608.8 17.78
晖、鼎晖元博、上海鼎青
景峰制药 南海成长 6,009.9 13.26
双成药业 Ming Xiang Capital 8,800.0 13.70
三、预案补充披露情况
华威医药最近三年的股权转让情况及交易作价公允性、合理性已补充披露至
预案（修订稿）“第六节 拟购买资产基本情况”之“十一、最近三年进行与股权
转让、增减资或改制情况说明”。
四、独立财务顾问核查意见
经核查，本独立财务顾问认为，华威医药历史上的股权转让作价符合当时交
易的实际情况，交易作价是合理公允的。
问题3：盈利预测补偿不足的风险。
（1）预案披露，华威医药2016-2018年承诺的净利润不低于1亿元、1.23亿
元、1.47亿元。但华威医药最近一期实现的净利润仅4,789万元。请补充披露：1）
公司2015年全年实现的净利润情况；2）结合行业监管政策的变化，以及公司目
前正在进行的研究项目、项目周期、后续还需要经历的阶段，量化分析业绩承
诺的可实现性；3）请按照《上市公司重大资产重组停复牌业务及信息披露指引》
的相关要求，补充披露中介机构对盈利预测的专项报告。请财务顾问发表意见。
（2）预案披露，张孝清承诺置入资产未来三年累计实现的净利润不低于3.7
亿元，若置入资产实际实现的三年累计净利润小于承诺数，且差额与承诺净利
润的比例大于10%，张孝清才对上市公司进行补偿，且按60%的比例进行补偿。
请补充披露设置上述补偿方案的原因及合理性，是否会损害上市公司的利益。
请财务顾问发表意见。
【回复说明】
一、公司2015年全年实现的净利润情况
根据预审数据，华威医药2015年度预计实现的营业收入为11, 574.38万元，
2015年度预计实现的净利润为7,560.50万元，扣非后净利润为7,147.24万元。与
2014年度相比，华威医药2015年度营业收入预计增长119.11%，2015年度净利润
预计增长502.55%，华威医药2015年度扣非后净利润预计增长98.03%。
二、分析业绩承诺的可实现性
（一）行业监管政策的变化
2015 年国家食品药品监督管理总局相继发布了《关于开展药物临床试验数
据自查核查工作的公告》（2015 年第 117 号）和《关于进一步加强药物临床试验
数据自查核查的通知》（食药监药化管〔2015〕226 号）。
公告中要求所有已申报并在总局待审的药品注册申请人，均须按照《药物临
床试验质量管理规范》等相关要求，对照临床试验方案，申请药物临床试验情况
自查，确保临床试验数据真实、可靠，相关证据保存完整。
华威医药的核心业务属临床前 CRO，礼华生物的主营业务属临床 CRO，截
至 2015 年 12 月 31 日，华威医药未出现主动撤回批件申请的情况，申报临床批
件被否的原因大多是因为进口药品完成注册，药品注册类别需进行变更所致。
近些年，华威医药签署的临床前药品开发和临床服务合同数量如下：
合同类别 2012 2013 年 2014 年 2015 年
临床前药品开发 14 22 20
临床服务合同 0 0 2
合计 14 22 22
由上表可以看出，华威医药签署的服务合同呈现上升趋势，业务量受到自查
工作的影响很小。
华威医药一直秉承严谨，客观，真实，详实的试验态度，未来企业仍将按照
药品注册相关法规和《药物临床试验质量管理规范》的要求，严格遵守试验标准
操作规范，真实、完整记录实验数据，持续提供高品质的药品研发服务。
（二）现有在研项目情况
1、在研项目数量及签订合同情况
截至 2015 年 12 月 31 日，华威医药在研项目有 200 多个，其中 57 个项目已
签订转让/开发合同。
2、项目周期
根据行业及企业历史年度药物研发及收入、成本确认周期情况分析，研发周
期平均为 2 年，临床批件的审批周期平均为 2 年，仿制药临床批件拿到后的临
床试验周期平均为 2 年，生产批件的审批周期平均为 2 年。
3、目前在研项目所处阶段情况分析
项目所处阶段 项目数量 签署研发服务协议数量
申报临床前研发阶段 118
获得临床批件申报受理通知单 85
合计 203
（三）未来年度利润预测的可实现性
1、2016 年业绩承诺的可实现性分析
（1）华威医药历史年度收入分析
华威医药的主营业务包括临床前药物研发服务和临床试验研发服务，历史年
度企业营业收入情况如下：
单位：万元
产品类别 2013 年 2014 年 2015 年
营业收入 2,634.40 5,282.50 11,574.38
增长率 43.99% 100.52% 119.11%
由上表可以看出，报告期内企业收入同比增长约 100%，增幅较大。
（2）行业可比上市公司收入增长分析
可比 A 股上市公司历史收入增长情况：
收入增长比例
可比上市公司名称
2013 年 2014 年 2015 年 E
泰格医药 32% 86% 40%
博济医药 9% 5% 7%
信邦制药 27% 335% 55%
平均增长率 23% 142% 34%
同类型新三板挂牌公司蓝贝望近几年的收入和增长率如下：
单位：万元
2011 年 2012 年 2013 年 2014 年
蓝贝望 215.00 1106.69 1609.43 2014.92
增长率 414.74% 45.43% 25.19%
由上表可以看出，近几年整个医药研发行业收入均呈现快速增长的趋势，但
华威医药凭借着敏锐的市场洞察力及开发能力、多年累积的经验和成熟的技术平
台等优势表现的更为突出。
（3）项目储备及进展分析
根据企业现有的项目储备及进展情况，管理层预计 2016 年现有储备项目中
将有 73 个项目产生收入，其中 64 个项目已签订合同，已签合同项目收入占预计
全年收入的 60%左右，根据对企业历史数据的统计分析，当年签订合同并在当年
产生收入的金额占全年收入的 50%以上。故对 2016 年收入测算具有可实现性。
截至目前，上述 73 个项目进展情况如下所示：
a.立项情况
2009 年及
立项年度 2010 年 2011 年 2012 年 2013 年 2014 年
以前
项目个数 19 4 5 19 16
签约个数 19 4 5 13 13
b.项目进度
立项进度 申报临床前研发 获受理通知单 获临床批件
项目个数 2 51
2、未来年度业绩承诺的可实现性分析
近些年，国家出台了《关于深化药品审评审批改革进一步鼓励药物创新的意
见》等一系列政策，鼓励药品研发，受政策影响，制药企业纷纷加大对药品研发
的投入，临床前药品研发服务和临床试验服务需求增大，受政策的鼓励，华威医
药的业务规模快速上升。
以目前的项目储备情况，已签合同未来三年确认的收入占未来三年预计实现
总收入的 20%左右，且根据对历史数据的统计分析，当年签订合同并在当年产生
收入的金额占全年收入的 50%以上，企业已立项项目足以支撑未来几年的业绩承
诺，且随着企业临床业务及生物制药业务的开展，也会为企业未来年度收入带来
增长。
目前在研项目进展情况如下：
立项进度 申报临床前研发阶段 获得临床批件申报受理通知单
项目个数 118
综上，华威医药利润承诺数据具有可实现性。
三、中介机构对盈利预测的专项报告问题
《上市公司重大资产重组信息披露及停复牌业务指引》规定，“上市公司在
预案中披露拟购买资产未来业绩金额的，应同时披露证券服务机构出具的专项审
核报告，说明拟购买资产未来业绩的测算依据”。
根据相关法律法规规定，本次交易已单独披露会计师出具对标的公司
2016-2018年利润表的审核报告。
四、补偿方案的原因及合理性
（一）业绩补偿方案是基于交易双方基本情况所作出的
新疆百花村股份有限公司的主营业务为煤炭采选和煤化工，主要产品包括原
煤、焦炭、尿素等。煤炭行业的严峻形势预计短期内难以改变，且原煤、焦炭资
产持续亏损，为了维系百花村的生存和持续发展，保障百花村全体股东的长远利
益，百花村拟进行重大资产重组，置出新疆天然物产贸易有限公司、新疆大黄山
豫新煤业有限责任公司、新疆大黄山鸿基焦化有限责任公司的股权及对101煤矿
的债权，并置入具有较强盈利能力和持续经营能力的优质资产，提升公司核心竞
争力，实现主营业务整体转型。
华威医药是中国领先的高端药物研发企业，面向医药行业提供药物发现、研
究、注册等专业技术服务。作为专业从事药物发现、研究、技术服务的高科技企
业，公司组建了多名博士为核心的研发团队，致力于手性合成、缓控释技术、靶
向给药系统、新分子药物筛选等多项前沿技术的研究。
本次交易前，华威医药拟独立申报IPO进入资本市场。在接触百花村之后，
华威医药原股东拟协助上市公司置出亏损业务相关资产，向上市公司出售其所持
有的华威医药100%股权，但是华威医药股东就业绩补偿方案设计诉求存在较大分
歧。因IPO不存在业绩承诺及补偿相关问题，部分股东明确表示不参与业绩承诺。
为了促成本次交易，同时，在不违背证券监管部门关于市场化并购自主协商补偿
方案的前提下，华威医药第一大股东张孝清主动承担业绩承诺责任，并与百花村
方面在市场化谈判后，达成了双方认可的业绩补偿方案。
因此,综合考虑上市公司和交易对方的利益诉求，经过上市公司与交易对方
多轮谈判，为顺利推
