2015 年公司债券 2015 年跟踪
信用评级报告
关注：
受宏观经济下行及行业相对低迷等因素影响，公司未来商品房销售存在不确定性。
2014 年，全国商品房销售面积、销售金额同比分别下降了 7.6%和 6.3%，70 个大中
城市新建住宅价格指数自 2014 年四季度以来同比有所下滑；受宏观经济下行与行
业相对低迷等因素影响，公司未来商品房销售存在不确定性。
在建与拟建项目尚需投入资金量较大，公司面临一定资金压力。截至 2014 年末，
主要在建项目尚需投入开发资金合计 19.29 亿元，拟建项目合计尚需投入超过 100
亿元（其中广州荔湾区地块 10.15 亿元剩余地价已于 2015 年 4 月支付），随着该等
项目未来的开发投入，公司面临一定的资金压力。
公司有息负债有所攀升，未来两年面临一定的偿债压力。截至 2015 年 3 月末公司
有息债务规模为 45.39 亿元，较 2013 年末增长了 46.50%，占总负债的比例由 2013
年末的 52.68%上升至 58.61%；公司 2015 年、2016 年需偿还本息合计分别为 14.17
亿元、13.98 亿元，未来两年面临一定的偿债压力。
主要财务指标：
项目 2015 年 3 月 2014 年 2013 年 2012 年
总资产（万元） 1,216,910.82 1,175,321.75 1,006,853.64 934,343.03
归属母公司的所有者权益合计（万
433,660.46 413,445.40 409,295.83 345,561.98
元）
有息债务（万元） 453,882.66 349,600.00 309,828.00 125,204.50
资产负债率 63.63% 64.14% 58.42% 62.02%
流动比率 2.00 1.75 2.45 1.71
速动比率 0.77 0.49 0.72 0.43
营业收入（万元） 138,923.27 232,872.96 461,085.50 307,624.51
营业利润（万元） 28,138.42 67,127.98 92,382.03 84,311.18
利润总额（万元） 28,142.92 68,515.46 92,627.52 84,518.47
综合毛利率 33.26% 36.56% 33.21% 44.16%
总资产回报率 - 7.51% 10.16% 9.71%
EBITDA（万元） - 85,317.34 101,729.24 87,886.44
EBITDA 利息保障倍数 - 3.05 6.33 7.28
经营活动净现金流净额（万元） -73,941.51 -109,795.40 -89,029.19 218,161.03
资料来源：公司 2012-2014 年审计报告及未经审计的 2015 年一季报
一、本期债券本息兑付及募集资金使用情况
经中国证券监督管理委员会“证监许可[2015]169”号文核准，公司于2015年3月13日
发行3年期的15亿元公司债券，票面利率为5.20%。
本期债券的起息日为2015年3月13日，到期日为2018年3月13日。本期债券按年付息，
到期一次还本，2016年至2018年每年的3月13日为上一个计息年度的付息日。截至2015年3
月末，本期债券尚未发生还本付息事项。
本期债券募集资金扣除发行费用后净额149,475万元，截至2015年4月30日已全部用于
补充流动资金。
二、发行主体概况
跟踪期内，公司的注册资本、总股本及业务结构均未发生明显变化。2014年，公司控
股股东深圳市国资委及其一致行动人深圳市远致投资有限公司通过二级市场分别增持公司
股份21,828,223股、26,999,740股，截至2014年末，控股股东深圳市国资委通过直接和间接
方式持有股份占公司总股本的34%。
2014年，纳入公司合并范围的子公司共12家，较上年增加2家，具体情况见表1。
表1 跟踪期内公司合并报表范围变化情况（单位：万元）
子公司名称 持股比例 注册资本 主营业务 变更原因
天津振业津滨房地产开发有限公司 100% 10,000 房地产开发 新设
广州市振发房地产开发有限公司 100% 30,000 房地产开发 新设
注：2014 年 4 月 30 日，全资子公司天津市振业房地产开发有限公司出资设立天津振业津滨房地产开发
有限公司；2014 年 10 月 16 日，全资子公司深圳市振业房地产开发有限公司出资设立广州市振发房地产
开发有限公司。
资料来源：公司提供
截至2015年3月31日，公司资产总额为121.69亿元，归属于母公司的所有者权益为43.37
亿元，资产负债率为63.63%；2014年度，公司实现营业收入23.29亿元，利润总额6.85亿元，
经营活动现金净流出10.98亿元；2015年1-3月，公司实现营业收入13.89亿元，利润总额2.81
亿元，经营活动现金净流出7.39亿元。
三、运营环境
2014年我国房地产行业开发投资增速放缓，房企投资意愿有所下滑
近年随着经济的持续发展及城市化的推进，我国房地产开发投资规模持续快速增长，
2003-2013年同比增速均维持在16%以上的水平。2014年，随着宏观经济增速的放缓，全国
房地产开发投资完成额95,035.61亿元，同比增长10.49%，增速较上年下滑了9.3个百分点。
图1 2003-2014年全国房地产开发投资完成额及增速
资料来源：Wind资讯
随着房地产开发投资的持续增长，2003-2013年全国房屋施工面积、竣工面积、新开工
面积总体上均有所上升。但在2014年开发投资增速放缓的情况下，全国房屋施工面积为
726,482.34万平方米，同比增长了9.15%，增速放缓；全国房屋新开工面积为179,592.49万平
方米，同比下滑了10.74%。由于竣工存在一定的滞后效应，2014年全国房屋竣工面积为
107,459.05万平方米，同比增长了5.94%，较上年增速略有上升。
图2 2003-2014年全国商品房新开工、施工、竣工面积及增速（单位：万平方米）
资料来源：Wind资讯
随着投资开发的持续增长，2003-2013年房地产开发企业资金到位情况良好。但受宏观
经济下行及房地产市场相对低迷等因素影响，2014年，我国房企到位资金为121,991.48亿元，
整体较上年略有下滑。其中，国内贷款21,242.61亿元，同比增长7.98%，较上年增速下滑了
约25个百分点；自筹资金50,419.80亿元，同比增长6.31%，较上年增速下滑了约15个百分点；
利用外资639.26亿元，同比增长19.67%，较上年增速下滑了约13个百分点；其他资金（包
括定金及预收款、个人按揭贷款等）49,689.81亿元，同比下滑了8.81%。
图3 2003-2014年房地产开发企业资金到位及构成情况（单位：亿元）
资料来源：Wind资讯
受资金到位等因素影响，2013年房地产开发企业拿地意愿有所提升，全年土地购置面
积为38,814万平方米，比上年增长了8.83%；2014年房地产开发企业拿地意愿有所下滑，全
年土地购置面积为33,383万平方米，比上年下降了13.99%。
图4 2003-2014年全国房地产开发土地购置面积及单位购置成本
资料来源：Wind资讯
2014年以来，我国房地产行业政策逐步以长效机制取代限购限贷等短期调控手段，有
利于促进房地产行业的长期稳定发展，但短期不同区域的房企将进一步分化
受宏观经济形势、货币环境与信贷、财税调控政策等因素影响，近年我国房地产市场
需求波动较大。2010-2012年我国商品房销售面积增速持续放缓，随着人们对调控常态化的
逐步适应，被压制的购房需求得到明显释放，2013年全国商品房销售面积13.06亿平方米，
同比增长17.29%，相比2012年增加15.52个百分点。2014年，随着宏观经济增速的放缓，我
国房地产市场相对低迷，全国商品房销售面积减少至12.06亿平方米，同比下滑了7.58%；
全国商品房销售金额为76,292.41亿元，较上年同期下滑了6.31%。
图5 2003-2014年商品房销售面积及其同比增速
资料来源：Wind资讯
同时，我国70个大中城市新建住宅价格指数当月同比在2012年3月至12月连续10个月持
续下降后，自2013年1月至2014年8月持续增长，但2014年四季度又持续下降，价格波动较
大。其中，2014年9月以来，二三线城市新建住宅价格指数当月同比下滑幅度大于一线城市。
近年货币供应规模持续快速增长、市场资金面充裕是导致我国房地产市场量价齐升的重要
原因。2014年初至今，由于市场资金面趋于紧张、信贷缩紧、利率普遍上浮，我国房地产
成交量价则相对低迷。
图6 2011年1月-2015年1月我国70个大中城市新建住宅价格指数月度同比增速（单位：%）
资料来源：Wind资讯
从政策方面来看，2014年，受房地产销售相对低迷、开发投资有所下滑等因素影响，
我国出台了一系列关于房地产市场发展的政策：年初提出“针对不同城市情况分类调控，
增加中小套型商品房和共有产权住房供应，抑制投机投资性需求，促进房地产市场持续健
康发展”；5月央行副行长在15家银行负责人座谈会上支持首套房贷（从利率和审贷流程方
面）；6月以后呼和浩特等城市相继取消或放松限购；9月央行及银监会联合发文支持住房
金融工作，推出房贷新政（调低房贷利率下限等）；10月住建部、财政部、人民银行联合
发文放宽公积金贷款；12月国务院出台《不动产登记暂行条例》，将实现不动产登记信息
的全面联网。此外，央行于2014年11月下调人民币存款与贷款基准利率，2015年1月降低存
款准备金率，释放宽松的货币政策信号。从2014年以来的房地产行业政策来看，限购、限
贷等手段逐渐退出，保障房建设、增加中小套型住房供给、不动产登记等长效机制逐步建
立，有利于促进我国房地产行业的长期稳定发展。
表 2 2009-2014 年我国房地产市场主要调控政策
年度 颁布单位 主要内容
2009 国务院 个人住房转让营业税征免时限由 2 年恢复到 5 年。
2009 国家五部委 开发商拿地首付款不得低于全部土地出让款的 50%。
增加保障性住房和普通商品住房有效供给，加快推进保障性安居工程建设，落
2010 国务院
实地方各级人民政府责任等五大方面共 11 条措施，简称“国十一条”。
贷款购买第二套住房的家庭，贷款首付款不得低于 50%，贷款利率不得低于基
2010 国务院 准利率的 1.1 倍。对购买首套住房且套型建筑面积在 90 平方米以上的家庭，贷
款首付款比例不得低于 30%。
2010 国务院 增加住房有效供给，实行更为严格的差别化住房信贷政策。
中央和各地方
2010 对不符合条件的外地居民和二次以上本地居民购房实行限购政策。
政府相关部门
各地要加大贯彻落实房地产市场宏观调控政策的力度，完善差别化的住房信贷
2011 国家七部委 政策；调整住房交易环节的契税和个人所得税优惠政策；切实增加住房有效供
给；加大住房交易市场检查力度等，简称“新国十条”。
进一步落实地方政府责任，加大保障性安居工程建设力度，调整完善相关税收
政策，加强税收征管，强化差别化住房信贷政策，严格住房用地供应管理，合
2011 国务院
理引导住房需求，落实住房保障和稳定房价工作的约谈问责机制等，简称“新
国八条”。
上海、重庆地方
2011 在上海、重庆试点实施房产税征收工作。
政府
2011 住建部 符合五项标准的二三线城市建议限购，台州、珠海等跟进。
2013 国务院 新“国五条”，进一步完善住房限购措施，充分发挥税收政策的调节作用。
呼和浩特等城 自 6 月呼和浩特发文取消限购以来，全国已有 40 多个城市相继取消或大幅度
2014
市放开限购 松绑限购（北上广深和三亚仍执行限购政策）。
《关于进一步做好住房金融服务工作的通知》：对拥有 1 套住房并已结清相应
人民银行、银监 购房贷款的家庭，贷款购买二套住房可按照首套房贷政策执行；对于贷款购买
2014
会 首套普通自住房的家庭，最低首付款比例为 30%，贷款利率下限为贷款基准利
率 0.7 倍等
住建部、财政 《关于发展住房公积金个人住房贷款业务的通知》：连续缴存 6 个月（原为 12
2014
部、人民银行 个月）即可申请公积金贷款，并取消四项收费。
《不动产登记暂行条例》将于 2015 年 3 月施行，不动产登记信息将实现全面
2014 国务院
联网。
资料来源：公开资料
但短期来看，不同城市量价走势和政策分化进一步加剧，一线城市和热点二线城市供
不应求压力持续，多数二线城市供需均衡价格平稳；大多数三四线城市供应充足，部分城
市需警惕供应过剩和价格下行风险，少数城市或将继续松绑政策鼓励需求，而毗邻核心城
市的三四线城市量价仍有空间。受此影响，不同区域布局的房企将进一步分化：对于布局
于一、二线城市的房企，其业绩将相对稳定；对于布局于三四线及以下城市的房企，其业
绩将面临较大的不确定性。
四、经营与竞争
2014年，公司积极储备土地及开发项目，并加大营销力度；但受项目自身周期等因素
影响，结转收入有所下滑
公司主要从事商品房开发与销售业务。2014年，公司加强深圳以外区域的土地资源储
备，并加快推进项目的开发建设，使得当年土地投资支出及新开工面积、竣工面积均有所
上升。具体来看，2014年，公司通过公开竞拍的方式先后获得天津滨海新区东区、广州荔
湾区广钢新城及西安市浐灞区世博大道地块，新增土地总建筑面积合计31.15万平方米，储
备土地投资28.90亿元（含0.22亿元湖南公司土地拆迁款）。同时，公司全面推行项目现场管
理标准化，强化开发进度控制。2014年，天津启春里、东莞松湖雅苑、广西振业尚府项目
先后开工，西安振业泊墅二期A组团、长沙振业城一期、振业峦山谷花园二期项目先后竣
工，公司当年新开工面积66.82万平方米，竣工面积58.91万平方米，较上年均明显提升。
表 3 近年公司商品房开发业务主要经营指标
项目 2014 年 2013 年
新开工面积（万平方米） 66.82 13.30
竣工面积（万平方米） 58.91 38.96
签约面积（万平方米） 30.62 23.31
签约金额（亿元） 32.28 27.75
结转面积（万平方米） 20.65 35.37
结转金额（亿元） 22.46 45.30
期末已售未结转金额（亿元） 14.51 6.54
新增土地建筑面积（万平方米） 31.15 11.22
地块储备投资额（亿元） 28.90 12.59
资料来源：公司提供
在加快开发节奏的同时，公司及时调整营销思路，引入电商创新推广方式，加大项目
营销力度。2014年，在全国商品房销售面积、销售金额同比分别下降7.6%和6.3%的背景下，
公司实现签约面积30.62万平方米，同比增长了31.36%；实现签约金额32.28亿元，同比增长
了16.32%；全年回笼资金31.39亿元，同比增长了10.42%，项目销售与资金回笼情况相对较
好。其中，主力销售的项目为振业峦山谷花园二期、长沙振业城一期以及西安振业泊墅
二期，其销售金额分别为16.85亿元、5.21亿元、5.94亿元。
由于主力销售项目振业峦山谷花园二期及长沙振业城一期系2014年11月竣工，截至当
年末部分已售楼盘未办妥入伙手续等因素，2014年，公司商品房结转面积及结转收入均明
显下滑，分别为20.65万平方米、22.46亿元。但由于毛利率相对较高的深圳地区结转收入占
比有所提高（主力结转项目为振业峦山谷花园二期），2014年商品房销售业务毛利率由2013
年的32.93%上升至36.25%。截至2014年末，公司预收房款余额为14.51亿元，其中振业峦山
谷花园二期、长沙振业城一期项目的预售房款分别为7.19亿元、4.26亿元。随着该等项目
的收入结转，2015年1-3月公司实现商品房结转收入13.70亿元，较上年同期大幅增长。
表 4 近年公司营业收入构成与毛利率情况（单位：万元）
2015 年 1-3 月 2014 年 2013 年
项目
收入 毛利率 收入 毛利率 收入 毛利率
商品房销售 136,963.77 33.15% 224,645.22 36.25% 452,986.61 32.93%
物业出租 1,959.49 41.03% 8,227.74 44.90% 8,098.89 49.07%
合计 138,923.27 33.26% 232,872.96 36.56% 461,085.50 33.21%
资料来源：公司提供
表 5 2013-3014 年公司商品房开发业务结转收入项目明细情况（单位：万元）
项目名称 2014 年 2013 年
振业峦山谷花园二期 87,995.81 0.00
西安振业泊墅二期 A 组团 47,409.97 0.00
天津新博园 26,006.00 265,247.32
长沙振业城一期 22,912.00 0.00
西安振业泊墅一期 15,812.60 37,923.00
振业城六-七期 12,563.07 90,484.70
星海名城七期 3,437.27 0.00
振业峦山谷花园一期 2,952.63 24,885.75
惠阳振业城 D 组团 1,739.34 2,026.00
振业城四-五期 1,394.32 6,121.34
振业青秀山 1 号 1,292.8 16,177.06
惠阳振业城二期（GH 组团） 811.75 4,549.00
振业城二-三期 310.96 4,622.64
其他项目 6.70 949.80
合计 224,645.22 452,986.61
资料来源：公司提供
从区域分布来看，随着振业峦山谷花园二期等项目的结转，2014年公司在广东省、湖
南省及陕西省的结转收入占比均有所提高，在天津市的结转收入占比有所下滑，区域集中
度有所下降，有利于降低单一区域市场波动带来的系统性风险。目前，公司广西振业尚府、
东莞松湖雅苑、天津启春里等在建项目以及西安世博大道、长沙振业城二期等拟建项目顺
利推进，该等项目的开发建设有利于公司未来区域布局的进一步分散。
表 6 2013-2014 年公司商品房销售收入的区域分布（单位：万元）
2014 年 2013 年
地区
收入 占比 毛利率 收入 占比 毛利率
广东省 111,205.86 49.50% 39.83% 133,588.67 29.49% 45.35%
广西省 1,298.20 0.58% 30.93% 16,227.46 3.58% 51.36%
湖南省 22,912.24 10.20% 33.26% - - -
天津市 26,006.34 11.58% 28.48% 265,247.32 58.56% 24.37%
陕西省 63,222.58 28.14% 34.34% 37,923.16 8.37% 41.18%
合计 224,645.22 100.00% 36.25% 452,986.61 100.00% 32.93%
资料来源：公司提供
公司拥有一定的在建及拟建项目，业务持续性较有保障；但受区域市场及宏观环境等
因素影响，项目销售存在不确定性，且随着其开发投入，公司面临一定的资金压力
截至2014年末，公司主要在建项目5个，包括已开售的长沙振业城一期、西安振业泊
墅二期B组团项目以及未开售的天津启春里、东莞松湖雅苑、广西振业尚府等项目。该
等项目计划总投资合计46.12亿元，截至2014年末已投资额合计26.84亿元，规划建筑面积合
计71.00万平方米，可售面积合计54.08万平方米。
从具体项目来看，西安振业泊墅二期位于北二环东延线广安路，户型面积大多为
90-140平方米，分A、B两个组团开发（A组团、B组团分别于2012年8月、2013年1月开工，
预计分别于2014年9月、2015年11月竣工）。其中，B组团于2014年9月开盘，建筑类型以
高层为主，截至2014年末已售面积0.69万平方米，销售相对缓慢，主要原因为：产品类型
与A组团同质，两个组团合计放盘量相对较大，且A组团为现房销售，B组团为期房销售。
长沙振业城一期位于岳麓区枫林路与雷锋西大道交汇处，以中小户型高层为主，洋房、别
墅为辅，该项目已于2013年11月开盘，截至2014年末已售面积6.53万平方米，销售速度尚
可。天津启春里项目位于红桥区双环路与佳宁道交口东北侧，户型面积以90平方米以下为
主， 2014年6月开工，预计2015年可开盘销售，预计总投资额为14.43亿元，截至2014年末
投资进度达到60.83%。东莞松湖雅苑位于寮步镇松山湖北部片区，以89平方米的三居室及
120-140平方米的四居室户型为主，还有部分190-240平方米的联排别墅，该项目已于2014
年6月开工，预计2015年9月开盘销售；广西振业尚府项目主要系中小户型高层建筑，于2014
年7月开工。
表 7 截至 2014 年末公司主要在建拟建项目情况
计划总投 已投资 规划建筑面 可售面积 已售面积 开工时
项目名称
资（万元） （万元） 积（万㎡） （万㎡） （万㎡） 间
主要在建项目：
东莞松湖雅苑项
77,147.80 34,160.70 10.97 8.47 未开售 2014.06
目
长沙振业城一期 85,268.09 78,631.64 13.32 11.26 6.53 2013.05
西安振业泊墅
98,967.59 44,837.91 23.91 17.93 0.69 2013.01
二期 B 组团
天津启春里项目 144,324.79 87,789.81 13.34 9.50 未开售 2014.06
广西振业尚府 55,525.81 22,937.52 9.46 6.92 未开售 2014.07
小计 461,234.08 268,357.58 71.00 54.08 - -
拟建项目：
长沙振业城二期 445,326.91 49,537.11 16.25 11.98 未开售 2015.03
西安世博大道地
104,585 31,669.50 14.11 - 未开售 2015.01
块
天津铂雅轩项目 111,119.18 58,167.67 9.71 6.89 未开售 2015.05
广州振业广钢新
323,376.73 101,625.26 16.68 - 未开售 -
城地块
惠阳振业城二
279,656 7,566.39 77.15 - 未开售 -
期
惠阳振业城 F1
22,678.56 3,579.91 - - 未开售 -
组团
小计 1,286,742.38 252,145.84 133.90 -
注：天津铂雅轩、广州广钢新城、西安世博大道项目对应的地块系2014年竞拍获得，长沙振业城二期地块
系2010年获得，惠阳振业城项目地块系2009年以前获得。
资料来源：公司提供
2014年，公司积极加强土地储备，先后在天津津滨开发区、广州市荔湾区、西安市浐
灞区竞得土地3宗，土地价款合计28.68亿元，占地面积合计12.77万平方米，计容建筑面积
合计31.15万平方米，相应项目的规划建筑面积合计40.50万平方米。截至2014年末，公司拟
建项目6个，包括长沙振业城二期、西安世博大道、天津铂雅轩、广州振业广钢新城项目等，
该等项目规划建筑面积合计超过130万平方米。截至2014年末，公司所有新增土地储备均已
在拟建项目中列示，无其他储备土地。
考虑到目前公司拥有一定数量的在建及拟建项目，规划建筑面积合计超过200万平方
米，公司未来业务持续性较有保障，且该等项目区域布局相对分散。但近年我国商品房市
场需求相对低迷，70个大中城市销售价格受宏观经济环境等因素影响有所下滑，公司在建
及拟建项目未来的销售存在不确定性。同时，截至2014年末公司主要在建项目尚需投入开
发资金合计19.29亿元，拟建项目合计尚需投入超过100亿元（其中广州荔湾区地块10.15亿
元剩余地价已于2015年4月支付），随着在建及拟建项目未来的开发投入，公司面临一定的
资金压力。
此外，公司于2013年11月中标深圳地铁集团横岗车辆段综合物业开发项目的合作开发
项目（以下简称“横岗项目”），以合营的投资方式参与该项目的开发，预计未来可为其
带来一定的投资收益。该项目总占地面积约11.12万平方米，总建筑面积32.2万平方米，其
中住宅、商务公寓建筑面积分别为22.55万平米、4.10万平米，其余为商业物业及其他配套
面积，公司以中标价款为对价获得住宅和商务公寓70%的权益。该项目用地权证登记在深
圳地铁集团有限公司名下，以其名义申请项目立项、报批报建、开发建设、物业租售等手
续，而项目的开发、建设管理及会计核算等具体事宜由双方共同委派人员组建的非注册法
人公司负责。该项目分两期开发，其中一期项目的土石方及边坡处理工程已于2013年年末
开工，目前工程建设顺利推进，预计将于2015年年内开盘销售。该项目中标价款8.66亿元，
截至2015年4月末该款项已支付完毕。
总体而言，2014年，公司积极储备土地与推进项目开发，同时加大项目营销力度，使
得当年新开工、竣工面积与项目销售情况较好。但受项目自身开发周期等因素影响，当年
结转面积与结转收入均有所下滑。在业务区域分布上，公司积极布局广东、广西、天津、
湖南、陕西等区域市场，有利于降低单一市场波动风险。目前公司拥有一定的在建及拟建
项目，其合计规划建筑面积较大，未来业务持续性较有保障。但受区域市场、宏观环境等
因素影响，公司未来商品房项目的销售存在不确定性，且随着在建与拟建项目的后续开发
投入，公司面临一定的资金压力。
物业出租为公司收入与利润提供了较好的补充
公司物业出租收入包括深圳商品房项目的配套商业物业租金收入与配套停车场车位收
入等，其中振业大厦、星海商业广场、宝丽大厦、振业梅苑等物业贡献了租金收入。公司
可出租物业地理位置相对较好，其中振业大厦位于深圳市罗湖区宝安南路，可出租面积2.57
万平方米，出租率较高；星海商业广场处于前海路与深南大道并汇处，于2012年6月顺利开
业运营，可出租面积3.55万平方米，为公司首个综合型商业项目。
2014年，公司实现物业出租收入8,227.74万元，较上年略有增长，其毛利率为44.90%，
为公司收入与利润提供了一定补充。2015年1-3月，公司物业出租收入为1,959.49万元，与
上年同期基本持平，毛利率为41.03%。
五、财务分析
财务分析基础说明
以下分析基于公司提供的经瑞华会计师事务所（特殊普通合伙）审计并出具标准无保
留意见的2014年审计报告以及未经审计的2015年一季报，公司财务报表均按照新会计准则
进行编制。2014年纳入合并范围的子公司共12家，较上年增加2家，具体情况见附录四。
2014年公司会计政策变更，将原资本公积中归属于其他综合收益的26,254.18万元调整
至其他综合收益科目，使得相关科目2014年年初数有所调整。此外，公司将原直接冲减应
交税费的预缴税款调整至预付款项科目，使得预付款项、应交税费2014年年初余额有所变
动。下文分析中2013年数据以2014年年初数为准。
资产结构与质量
公司资产规模稳步增长，存货去化整体尚可，但部分资产所有权受限，资产流动性一般
2014年，主要由于负债规模的上升，公司总资产规模稳步增长，截至2014年末达到
117.53亿元，同比增长了16.73%，2015年3月末持续上升至121.69亿元。随着预付土地价款
等科目余额的增加，2014年公司流动资产占比有所上升。
随着项目开发资金与土地价款的支付，2014年末公司货币资金余额大幅下降至13.63亿
元，其中含银行借款及向购房客户提供按揭担保支付的保证金（使用权受限）7,549.74万元。
2014年公司预付款项大幅增加至12.34亿元，同比增长了511.36%，主要系预付了广州振业
广钢新城地块部分土地出让金而尚未办好相应权证所致；随着该地块剩余土地出让金的预
付，2015年3月末预付款项余额较快上升至22.19亿元。此外，公司2014年处置了所持有的
中洲控股3,376.81万股股票（按公允价值计量），使得可供出售金融资产年末余额大幅减少；
投资性房地产2014年末余额变动不大，其中用于借款抵押的资产余额为5.97亿元；随着公
司投资的横岗项目投入增加，其他非流动资产2014年末余额较快上升。
表 8 公司主要资产构成情况（单位：万元）
2015 年 3 月 2014 年 2013 年
项目
金额 占比 金额 占比 金额 占比
货币资金 156,190.28 12.83% 136,261.22 11.59% 205,104.93 20.37%
预付款项 221,905.23 18.24% 123,355.60 10.50% 20,177.13 2.00%
存货 608,510.31 50.00% 681,336.35 57.97% 551,161.21 54.74%
流动资产合计 994,085.82 81.69% 947,379.09 80.61% 780,367.76 77.51%
可供出售金融资产 603.67 0.05% 533.30 0.05% 43,634.44 4.33%
投资性房地产 107,780.22 8.86% 108,568.45 9.24% 111,180.85 11.04%
递延所得税资产 22,372.94 1.84% 26,717.35 2.27% 20,620.66 2.05%
其他非流动资产 91,614.89 7.53% 91,626.37 7.80% 48,318.42 4.80%
非流动资产合计 222,825.01 18.31% 227,942.66 19.39% 226,485.88 22.49%
资产总计 1,216,910.82 100.00% 1,175,321.75 100.00% 1,006,853.64 100.00%
资料来源：公司 2013-2014 年审计报告及未经审计的 2015 年一季报，鹏元整理
2014年，公司完工产品结转存货货值14.67亿元；同时，大力推进在建项目及拟建项目
的开发建设，西安振业泊墅二期A组团、长沙振业城一期、振业峦山谷花园二期项目先后
完工，天津启春里项目、东莞松湖雅苑项目、广西振业尚府项目先后开工，使得公司完工
开发产品年末余额有所增加，在建开发产品年末余额下滑不大；此外，公司加大项目储备
力度，先后取得天津津滨开发区、广州市荔湾区（尚未办妥土地权证）、西安市浐灞区地
块，增加了公司的土地储备。受此影响，2014年末公司存货余额上升至68.13亿元，同比增
长了23.62%。其中已用于借款抵押的存货年末余额为11.39亿元，占比16.71%，其流动性受
到一定的限制。
表 9 2013-2014 年公司存货构成（单位：万元）
2014 年 2013 年
存货构成
账面价值 占比 账面价值 占比
完工开发产品 293,331.52 43.05% 100,355.53 18.21%
在建开发产品 244,722.05 35.92% 287,905.53 52.24%
拟开发产品 143,282.78 21.03% 162,900.15 29.56%
合计 681,336.35 100.00% 551,161.21 100.00%
资料来源：公司 2013-2014 年审计报告，鹏元整理
整体来看，2014 年，公司在加快开发节奏与加强项目储备的情况下，总资产规模稳
步增长，且存货去化速度尚可，但受别墅类项目开发周期较长及周转速度较慢等因素影
响，惠阳振业城二期 GH 组团、D 组团去库存相对缓慢。此外，存货、投资性房地产等资
产中，所有权受限的资产余额合计为 18.43 亿元，占总资产的比例为 15.68%，资产整体
流动性一般。
表 10 截至 2014 年末开发产品中去库存相对缓慢项目情况（万平方米、万元）
项目 总可售面积 已售面积 已售金额 存货余额 竣工时间
惠阳振业城二期 GH 组团 3.49 1.44 1,8601.8 13,987.78 2011.12
惠阳振业城二期 D 组团 1.60 0.48 6,663.40 10,175.76 2013.11
合计 5.09 1.92 25,265.20 24,16
