湖北宜化化工股份有限公司 2009 年公司债券跟踪评级报告（2015）
基本观点
发行主体 湖北宜化化工股份有限公司
担保主体 湖北双环科技股份有限公司 湖北宜化化工股份有限公司（以下简称“湖北宜
发行规模 人民币 7 亿元 化”或“公司”）系国内最大的化肥生产企业之一，具
存续期限 2009/12/17-2019/12/17 备较好的规模优势和资源优势。2014 年受化肥化工
上次评级时间 2014/5/19 行业整体景气度较低影响，公司部分主导产品销售
+
主体级别：AA
上次评级结果 + 单价出现不同程度的下降，导致整体收入规模较上
债项级别：AA 评级展望 稳定
+ 年度有所下滑，虽得益于成本的较好控制，产品毛
主体级别：AA
跟踪评级结果 + 利空间略有提升，但较大的债务利息支出和因新生
债项级别：AA 评级展望 稳定
产基地较远而产生的运费支出在一定程度上削弱了
自身的盈利能力。考虑到公司具有的规模优势和品
牌效应，中诚信评估有限公司（以下简称“中诚信证
评”）认为其仍具备很强的偿债能力，但同时也注意
概况数据 到化肥化工产品市场环境不佳、公司债务规模较大
湖北宜化 2012 2013 2014 2015.Q1
等因素可能对公司业务运营及信用管理水平产生的
所有者权益（亿元） 78.61 74.64 75.18 75.65
总资产（亿元） 296.48 353.55 373.75 377.05
影响。
总债务（亿元） 178.89 219.92 245.07 252.15 综上，中诚信证评维持公司主体信用等级为
+
营业总收入（亿元） 193.52 192.80 181.82 43.61 AA ，评级展望为稳定；维持”湖北宜化化工股份有
营业毛利率（%） +
19.75 14.70 17.65 16.83 限公司 2009 年公司债券”信用等级为 AA 。上述债
EBITDA（亿元） 36.19 29.46 31.30 -
项级别同时也考虑了湖北双环科技股份有限公司
所有者权益收益率（%） 18.75 2.69 1.05 0.15
（以下简称“双环科技”）提供全额不可撤销连带责
资产负债率（%） 73.48 78.89 79.88 79.94
任保证担保对本次债券本息偿付所起的保障作用。
总债务/ EBITDA（X） 4.94 7.47 7.83 -
EBITDA 利息倍数（X） 3.03 1.87 2.04 -
正 面
双环科技 2012 2013 2014 2015.Q1
所有者权益（亿元） 21.50 14.79 14.76 14.81
业务规模优势明显。化肥板块，公司尿素和磷
总资产（亿元） 84.40 89.65 100.46 98.66 酸二铵多个项目陆续投产，自身生产能力不断
总债务（亿元） 36.21 41.71 55.03 51.58 扩大，截至 2014 年末，公司已拥有年产 331
营业总收入（亿元） 45.97 37.22 40.01 7.61 万吨尿素和 132 万吨磷酸二铵的生产规模。此
营业毛利率（%） 15.22 5.12 16.19 21.28
外亦拥有 114 万吨 PVC、6 万吨季戊四醇和 10
EBITDA（亿元） 6.09 -0.67 5.66 -
万吨保险粉的化工产品生产能力，公司业务规
所有者权益收益率（%） 0.40 -45.21 0.23 0.32
模优势明显，且在化肥行业居全国前列。
资产负债率（%） 74.52 83.50 85.31 84.99
总债务/ EBITDA（X） 5.94 -62.50 9.72 - 资源储备丰富。公司拥有一定的煤矿和磷矿资
EBITDA 利息倍数（X） 2.29 -0.22 1.89 - 源，截至 2014 年末公司拥有控股煤矿 6 座，总
注：所有者权益包含少数股东权益，净利润包含少数股东损益。 储量为 8065 万吨，年核定产能 186 万吨，并在
湖北宜昌、四川两地拥有年产 130 万吨磷矿的
采矿权，此外，公司控股股东湖北宜化集团有
限责任公司亦拥有多处煤矿和磷矿。较为丰富
的资源储备能够保证公司获取稳定的原料供
给。
1 湖北宜化化工股份有限公司 2009 年公司债券跟踪评级报告（2015）
信用评级报告声明
中诚信证券评估有限公司（以下简称“中诚信证评”）因承做本项目并出具本评级报告，
特此如下声明：
1、除因本次评级事项中诚信证评与评级对象构成委托关系外，中诚信证评、评级项目组
成员以及信用评审委员会成员与评级对象不存在任何影响评级行为客观、独立、公正的关联
关系。
2、中诚信证评评级项目组成员认真履行了尽职调查和勤勉尽责的义务，并有充分理由保
证所出具的评级报告遵循了客观、真实、公正的原则。
3、本评级报告的评级结论是中诚信证评遵照相关法律、法规以及监管部门的有关规定，
依据合理的内部信用评级流程和标准做出的独立判断，不存在因评级对象和其他任何组织或
个人的不当影响而改变评级意见的情况。
4、本评级报告中引用的企业相关资料主要由评级对象提供，其它信息由中诚信证评从其
认为可靠、准确的渠道获得。因为可能存在人为或机械错误及其他因素影响，上述信息以提
供时现状为准。中诚信证评对本评级报告所依据的相关资料的真实性、准确度、完整性、及
时性进行了必要的核查和验证，但对其真实性、准确度、完整性、及时性以及针对任何商业
目的的可行性及合适性不作任何明示或暗示的陈述或担保。
5、本评级报告所包含信息组成部分中信用级别、财务报告分析观察，如有的话，应该而
且只能解释为一种意见，而不能解释为事实陈述或购买、出售、持有任何证券的建议。
6、本评级报告所示信用等级自本评级报告出具之日起至本期债券到期兑付日有效；同时，
在本期债券存续期内，中诚信证评将根据《跟踪评级安排》，定期或不定期对评级对象进行
跟踪评级，根据跟踪评级情况决定是否调整信用等级，并及时对外公布。
3 湖北宜化化工股份有限公司 2009 年公司债券跟踪评级报告（2015）
从月度数据来看，2014年尿素价格仍出现了一
业务概况 定的波动，当年5月份时尿素出厂价跌破1400元/吨
湖北宜化化工股份有限公司（以下简称“湖北宜 大关，创10年来新低，虽在6-10月实现价格上涨，
化”或“公司”）主要从事尿素、磷酸二铵等化肥产品 但11月又出现了下跌，12月价格亦出现上涨，主要
以及聚氯乙烯（PVC）、季戊四醇、保险粉等化工产 原因系2015年尿素出口关税政策落地，全年执行80
品的产销业务，其中尿素、磷酸二铵和PVC为公司 元/吨定额关税，受此利好影响，尿素价格开始上涨。
主导产品。2014年由于化肥产品销售价格下跌，导 图 2：2011～2014 年尿素月度均价
致公司营业收入下滑，当年实现营业收入181.82亿 单位：元/吨
元，较上年度下滑5.70%。
表 1：2014 年公司收入结构情况
单位：亿元；%
产品 营业收入 毛利率
化肥产品 87.51 20.81
化工产品 79.15 12.01
其他 15.16 -
合计 181.82 17.65
资料来源：公司提供，中诚信证评整理
资料来源：中诚信资讯，中诚信证评整理
表 2：2014 年公司主要产品收入结构情况
生产成本方面，煤炭和天然气是生产氮肥的主
单位：亿元
产品 营业收入 营业收入占比 毛利率 要原料。2014 年煤炭需求整体疲软，主要原因系房
尿素 54.36 29.90 23.16 地产和第二产业投资增速回落，以及出口增长进一
磷酸二铵 33.15 18.23 16.96
步放缓。2014 年全国煤炭经历了大幅下滑，10 月份
聚氯乙烯 57.07 31.39 5.68
开始小幅回升的过程，就无烟末煤而言，价格从年
其他化工产品 10.57 5.81 25.88
总收入 181.82 100.00 17.65 初的 647 元/吨降至 9 月的 485 元/吨，后又小幅升
资料来源：公司提供，中诚信证评整理 至年末的 502 元/吨。考虑到全球经济发展形势仍不
明朗，加之国内经济下行压力依然存在，2015 年煤
尿素板块
炭市场走势仍不容乐观，煤炭价格的不断下跌对煤
行业分析 头尿素企业经营形成积极影响。
受产能过剩、煤炭价格下跌以及市场信心不足
图 3：2011～2014 年国内无烟末煤价格走势
急于抛售库存等因素影响，尿素市场已由前几年的
单位：元/吨
强劲走势逐渐转为疲弱，2014年市场处于供大于求
状态，尿素价格保持低位运行，整体价格仍处于近
几年的较低水平。
图 1：2010～2014 年尿素价格走势图
单位：元/吨
资料来源：中诚信资讯，中诚信证评整理
与煤炭价格持续下跌不同的是，2014 尿素另一
原料天然气价格则呈现上升态势。2013 年 6 月，国
家发改委曾出台天然气价格调整方案，将非居民用
资料来源：中诚信资讯，中诚信证评整理 气区分为存量气和增量气，增量气门站价格一步调
4 湖北宜化化工股份有限公司 2009 年公司债券跟踪评级报告（2015）
整到与可替代能源价格保持合理比价关系的水平， 股煤矿 6 座，总储量为 8065 万吨，年核定产能 186
存量气价格调整分 3 年实施，计划 2015 年到位。在 万吨。2014 年公司煤炭自供量约为 45 万吨，自给
2013 年进行第一次价格调整之后，2014 年 8 月，发 率为 12.41%，其中化工煤自给率为 6.32%，燃料煤
改委对天然气价格进行近年来第二次调价，9 月 1 自给率为 29.96%。
日起，非居民用气除广东、广西(增长 0.12 元/立方 从尿素板块收入和毛利情况看，2014 年公司实
米)外，其他省市存量气价格均增长 0.4 元/立方米天 现尿素产量 321 万吨，较上年度下滑 5 万吨，整体
然气成本的大幅上升导致气头尿素的成本优势明显 产量相对稳定。同时当年实现销量 319 万吨，当年
弱化。但 2015 年 2 月 28 日发改委宣布，4 月 1 日 产能利用率和产销率分别为 96.98%和 99.38%。但
起，我国天然气价格正式并轨。各省增量气最高门 受化肥整体销售价格下跌影响，2014 年公司尿素板
站价格每立方米下降 0.44 元，存量气最高门站价格 块收入亦随之减少，当年实现营业收入 54.36 亿元，
每立方米上调 0.04 元，这也是我国价格改革中，首 较上年度下滑 19.07%。毛利方面，虽然天然气价格
次大幅下调天然气价格，预计 2015 年公司尿素生产 上涨弱化了成本优势，但得益于煤炭市场的持续低
成本有望大幅下降。 迷，2014 年公司该板块毛利率为 23.16%，同比上
升 1.42 个百分点。
受尿素价格走跌影响，公司尿素板块收入出
表 4：近三年公司尿素业务收入及毛利情况
现下滑；但受益于国内煤炭市场的低景气态
单位：亿元；%
势，公司煤头尿素获利空间扩大，带动整体
2012 2013
毛利水平小幅提升。
收入 76.42 67.17 54.36
公司尿素板块的运营主要由公司本部以及旗下 毛利率 33.13 21.74 23.16
贵州宜化化工有限公司（以下简称“贵州宜化”）、湖 资料来源：公司提供，中诚信证评整理
南宜化化工有限公司（以下简称“湖南宜化”）、新疆
宜化化工有限公司（以下简称“新疆宜化”）和内蒙
磷酸二铵板块
古鄂尔多斯联合化工有限责任公司（以下简称“联合 行业分析
化工”）四家子公司负责。公司所产尿素分为煤头尿 与氮肥不同，磷肥价格在经历了08年金融危机
素和气头尿素两种，截至 2014 年 12 月 31 日，公司 导致的剧烈震荡之后，09~11年随着全球经济好转、
拥有煤头尿素 218 万吨/年，气头尿素 113 万吨/年， 化肥需求复苏，价格进入快速上升通道，12~14年
合计尿素产能 331 万吨/年。 又再度进入下行周期，从14年下半年开始价格逐步
表 3：2014 年公司尿素板块下属企业经营情况 出现回升的迹象。
单位：万吨/年、亿元、% 预计2015年磷肥生产企业盈利能力将进一步扩
公司名称 产能 产量 销量 收入 净利润 大，主要原因包括：第一，受益于全球磷肥行业需
公司本部 67 67.47 69.53 31.31 0.44 求回暖；第二，环保政策趋严限制新产能建设和中
贵州宜化 46 43.34 40.44 9.05 -0.82
小产能开工率；第三，2015年新的磷肥出口政策取
湖南宜化 45 36.12 35.29 7.63 -0.18
消淡旺季差异，降低关税成本，有望显著提升中国
新疆宜化 60 67.60 67.35 36.54 0.61
联合化工 113 106.58 106.80 18.69 1.07 磷肥企业在国际市场的竞争力。
资料来源：公司提供，中诚信证评整理
采购方面，公司煤炭采取内外部采购相结合的
方式。2014 年公司外部煤炭供应商主要为云南云天
化联合商务有限公司、湖北晋煤宏圣煤炭物流贸易
有限公司、黔西南州黔发煤焦有限公司、湖北鹏泰
贸易有限公司等。而在内购方面，公司目前拥有控
5 湖北宜化化工股份有限公司 2009 年公司债券跟踪评级报告（2015）
图 4：2010～2014 年国内磷酸二铵价格走势 较上年度减少 0.99%。毛利方面，得益于磷酸二铵
单位：元/吨 市场回暖带动价格尤其是 2014 年下半年销售价格
的大幅提升，公司该板块盈利水平在持续下跌多年
后，开始呈现上升趋势，2014 年公司磷酸二铵销售
毛利率为 16.96%，同比提高 8.55 个百分点。
表 5：近三年公司磷酸二铵业务收入及毛利情况
单位：亿元、%
2012 2013
收入 26.59 33.48 33.15
毛利率 10.88 8.41 16.96
资料来源：中诚信资讯，中诚信证评整理
资料来源：公司提供，中诚信证评整理
图 5：2011～2014 年国内磷酸二铵价格月度价格走势
单位：元/吨 聚氯乙烯板块
行业分析
PVC 生产方法主要有乙烯法和电石法两种。目
前世界上主要是乙烯法，国外由于电石对于环境的
污染已基本淘汰电石法。但中国则以电石法为主，
占据了约 80%的产能。近年来国内 PVC 行业处于产
能过剩状态，行业平均开工率徘徊在 60%左右。
2014 年氯碱行业不景气状况仍在延续，由于国
资料来源：中诚信资讯，中诚信证评整理 际油价下跌引起聚氯乙烯价格在年末有所下跌。
公司磷酸二铵销量出现下滑，但受益于磷肥 2015 年开始由于电石、乙烯等原材料价格的修复性
市场价格尤其是下半年销售价格的迅速提 上涨，PVC 价格触底反弹，截至目前仍处于上涨态
升，公司该板块产品盈利空间扩大 势，但考虑到氯碱行业供过于求的矛盾短期内不会
公司磷酸二铵的生产任务主要由其下属子公司 缓解，预计价格难有较好表现。
湖北宜化肥业有限公司负责。得益于湖北松滋项目 图 6：2013.04～2015.04 年 PVC 价格走势
的产能的不断释放，截至 2014 年末公司磷酸二铵产 单位：元/吨
能达到 132 万吨/年。2014 年公司磷酸二铵产量为
136.5 万吨，销量为 123.98 万吨，产能利用率和产
销率分别为 103.41%和 90.83%。
原材料采购方面，磷酸二铵生产主要的原料为
磷矿石和硫磺，截至 2014 年 12 月末，公司在湖北
宜昌、四川两地拥有年产 130 万吨磷矿的采矿权，
但由于所持磷矿多处于基建或探矿阶段，尚未完全
出矿，公司磷矿自给率并未得到实质性提升，生产 资料来源：中诚信资讯，中诚信证评整理
用磷矿石仍需向大股东湖北宜化集团有限责任公司
新投产 PVC 项目使得公司 PVC 产量持续提
（以下简称“集团”）进行采购。2014 年公司磷矿采
高，但由于 PVC 市场产能过剩且价格下滑，
购量为 274.3 万吨，其中自给率约为 6.6%。
公司产品毛利微薄，对利润贡献较为有限
受全年销量下降影响，2014 年公司磷酸二铵销
2013 年 6 月，新疆宜化一期 30 万吨 PVC 项目
售收入略有下滑，全年实现营业收入 33.15 亿元，
6 湖北宜化化工股份有限公司 2009 年公司债券跟踪评级报告（2015）
正式投产带动公司 PVC 产量逐年提升。截至 2014 表 7：近三年公司其他化工业务收入及毛利情况
年 12 月 31 日，公司 PVC 产能 114 万吨/年，全年 单位：亿元；%
产量 114.30 万吨，销售 116.29 万吨，产能利用率和 2012 2013
收入 11.13 9.98 10.57
产销率分别为 100.26%和 101.74%。
毛利率 13.96 13.17 25.88
公司在加强 PVC 产能布局的同时，也注重上游
资料来源：公司提供，中诚信证评整理
资源的开发。随着青海宜化项目的完工投产，公司
综合来看，截至 2014 年末，公司已具备 331
已具备年产 123 万吨电石的生产能力，2014 年电石
万吨尿素、132 万吨磷酸二铵、114 万吨 PVC、6
自给率达到 87%；同时，在煤炭开采领域的渗透，
万吨季戊四醇和 10 万吨保险粉的年生产能力，为全
有利于保障公司的原材料供给，降低电力成本，增
球最大的化工和化肥产品生产企业之一。2014 年主
强公司市场竞争力。
要受尿素价格下滑的影响，公司收入水平有所下降，
2014 年公司 PVC 产量 114.30 万吨，较上年度
但得益于原料价格的有效控制及其余板块盈利能力
97 万吨大幅提升，虽整体销售价格有所下跌，但该
的提升，公司毛利空间有略有提升。
板块营业收入仍有所上升，当年实现营业收入 57.07
亿元，较上年度提高 16.76%。毛利方面，虽然市场 财务分析
供给过剩和下游需求疲软导致年内 PVC 价格持续 下列财务分析主要基于湖北宜化提供的经大信
走低，但新投产 PVC 装置的成本优势仍使该板块毛 会计师事务所有限公司审计并出具标准无保留意见
利率升至 5.68%，同比提高 0.7 个百分点。 的 2012~2014 年合并财务报告，以及未经审计 2015
表 6：近三年公司 PVC 业务收入及毛利情况 年 1 季度财务报表，所有财务数据均为合并报表口
单位：亿元；% 径。
2012 2013
收入 42.14 48.88 57.07
资本结构
毛利率 2.23 4.98 5.68 2014 年公司新建项目减少，自身业务规模扩大
资料来源：公司提供，中诚信证评整理 速度放缓，截至 2014 年 12 月末，公司资产总额
373.75 亿元，负债总额 298.56 亿元，分别较上年增
其他产品板块
长了 5.71%和 7.05%。当年资产负债率为 79.88%，
公司的其他化工产品主要为季戊四醇和保险
较上年度提高 0.99 个百分点。同期，公司长期资本
粉，截至 2014 年末，公司季戊四醇和保险粉的产能
化率和总资本化比率分别为 58.27%和 76.52%，与
分别为 6 万吨和 10 万吨。
上年度基本持平。截至 2015 年 3 月 31 日，公司资
公司目前为全球最大的季戊四醇生产企业之
产总额 377.05 亿元，负债总额 301.40 亿元，资产负
一，2014 年产量为 5.85 万吨，销量为 5.67 万吨，
债率为 79.94%。同期，公司长期资本化率和总资本
产能利用率和产销率分别为 97.50%和 96.92%。同
化比率分别为 56.37 %和 76.92%
期，公司保险粉产量为 4.38 万吨，销量为 3.96 万吨，
图 7：2012～2015.Q1 年公司资本结构分析
产能利用率和产销率分别为 43.8%和 90.41%。
受季戊四醇和保险粉价格上升影响，2014 年公
司其他化工产品收入和毛利均出现增长态势，2014
年实现营业收入 10.57 亿元，较上年度提高 5.97%；
同期毛利率为 25.88%，同比提高 12.71 个百分点。
资料来源：公司提供，中诚信证评整理
7 湖北宜化化工股份有限公司 2009 年公司债券跟踪评级报告（2015）
从债务结构来看，2014 年公司债务以短期为 用的大幅增长带动三费支出增加，公司当年三费支
主，截至 2014 年 12 月末，公司长短期债务分别为 出合计 30.45 亿元，较上年度增长 21.05%，其中销
104.97 亿元和 140.10 亿元，长短期债务比为 1.33。 售费用 10.82 亿元，管理费用 5.57 亿元，财务费用
其中短期债务较上年度提升 25.92%，系一年内到期 14.05 亿元，除管理费用小幅下滑外，销售费用和财
的长期借款数额增加所致。截至 2015 年 3 月 31 日， 务费用分别较上年提高 28.10%和 28.48%。销售费
公司长短期债务规模分别为 97.75 亿元和 154.40 亿 用提高主要系公司新疆所产 PVC 等产品距离销售
元，长短期债务比提升至 1.58。公司面临的短期债 地较远导致运费增长所致，而财务费用提高则主要
务压力增大，债务期限结构有待改善。 为付息债务增加所致。总体来看，公司期间费用控
总体来看，公司业务扩张速度放缓，但财务杠 制力度下滑。
杆仍偏高，加之较大规模的长期借款将陆续到期， 图 10：2012～2015.Q1 年公司三费分析
公司短期债务不断增加，债务期限结构有待改善。
盈利能力
2014 年尿素等主导产品价格下滑，导致公司整
体收入规模有所萎缩。2014 年公司实现营业收入
181.82 亿元，较上年度下降 5.70%，其中主营业收
入 178.40 亿元，较上年度下降 5.64%。
图 8：2012～2015.Q1 年公司收入成本结构分析
资料来源：公司提供，中诚信证评整理
从利润总额来看，受收入规模下滑和期间费用
增长的影响，2014 年公司实现利润总额 1.08 亿元，
较上年度下降 66.13%。就其构成而言，经营性业务
利润仍是利润主要来源，2014 年公司经营性业务利
润 1.30 亿元，较上年度下滑 53.44%。2014 年公司
取得净利润 0.78 亿元，同比下降 60.59%。2015 年
1-3 月，公司实现营业收入 43.61 亿元，取得净利润
资料来源：公司提供，中诚信证评整理 0.11 亿元。
受益于煤炭等主要原料价格走低及季戊四醇等 总体来看，公司收入规模| 湖北宜化化工股份有限公司2009年公司债券跟踪评级报告（2015） （下载公告） |
|---|
| 公告日期:2015-05-14 |
|
|
| 附件：公告原文 |
| ↑返回页顶↑ |