2012 年 6 亿元公司债券
2013 年跟踪信用评级报告
正面：
公司营业收入大幅增长，产销情况较为良好，盈利能力有所提升；
公司经营活动现金流表现同比明显好转，为生产经营活动提供了较为充裕的资金；
担保方经营状况良好，收入持续增长，对本期债券的偿还提供了一定的保障。
关注：
受风电、光伏、造船等行业持续低迷影响，公司目前主要的投资项目进度落后且未
来收益情况面临较大的不确定性；
公司应收类账款占比过大不但占用了公司资金，也加大了销货款的回收风险；
与其他同类上市公司相比，公司的盈利能力偏弱；
公司债务余额规模增幅较大，目前资产负债率相对较高；
公司的短期有息债务规模较大，未来面临较大的短期债务偿付压力。
分析师
姓名：王婧 李飞宾
电话：010- 66216006
邮箱：wangjing@pyrating.cn
一、本期债券本息兑付及募集资金使用情况
2013 年 3 月 6 日，经中国证券监督管理委员会证监许可【2012】649 号文核准，公司公
开发行 6 亿元公司债券，扣除发行费用后，募集资金净额 59,260 万元。
本期债券的起息日为 2013 年 3 月 6 日，按年计息，每年付息一次，到期一次还本，最
后一期利息随本金的兑付一起支付。2014 年至 2018 年每年的 3 月 6 日为上一个计息年度的
付息日。若投资者行使回售选择权，则回售部分债券的付息日为 2014 年至 2016 年的 3 月 6
日。（如遇法定节假日或休息日，则顺延至其后的第 1 个工作日，下同）本期公司债券的本
金兑付日为 2018 年 3 月 6 日。若投资者行使回售选择权，则回售部分债券的兑付日为 2016
年 3 月 6 日。
本期债券募集资金总额为 6 亿元，募集的资金在扣除发行费用后，剩余部分拟全部用于
偿还银行贷款。截至 2013 年 3 月 31 日，公司募集资金已全部使用完毕；公司 2013 年无需
支付利息和本金。
二、发行主体概况
跟踪期内，公司注册资本和实际控制人均无重大变化。
三、经营与竞争
跟踪期内，公司主营业务发展较快，营业收入增长迅速，盈利能力有所提升
公司主要经营电线电缆产品的设计、研发、制造与销售，以华东地区为基地，销售区域
覆盖全国范围。近年形成了以电力电缆、电气装备用电缆等为主的电线电缆产品体系。2012
年，随着营业规模的扩张，公司主营业务收入呈现快速增长态势，当年度实现营业收入85.69
亿元，同比增长23.57%；实现利润总额1.23亿元，同比增长434.56%；实现净利润0.96亿元，
同比增长433.40%。
从销售收入的产品种类划分来看，跟踪期内，电力电缆仍为公司最主要的收入来源，该
项收入当年度同比增速达到36.86%；通信电缆及光缆同比增速为16.54%；裸导体及其制品
同比增速达到7.11%。电气装备用电缆的销售收入有所下滑，同比下降了-8.73%。2012年公
司营业收入大幅增长主要系当年度电力系统市场的开发取得突破性进展，全年共成功开发了
全国31个省级电力公司中的14家，新签订单近15亿元，其中省级电力公司新签订单超过8亿
元。
从毛利率情况看，2012年公司主要产品的毛利率有所上升，主要是因为当年度主要原材
料铜材的价格总体运行水平较上年有所降低，导致生产成本同比下降所致。
表1 2011-2012 年公司主营业务收入按产品种类划分构成情况（单位：万元）
2012 年 2011 年
产品种类
收入 毛利率 收入 毛利率
电力电缆 581,894.76 9.93% 425,185.11 7.21%
电气装备用电缆 79,909.24 13.70% 87,549.37 15.90%
通信电缆及光缆 6,486.81 31.14% 5,566.26 24.65%
裸导体及其制品 159,786.98 0.90% 149,179.03 1.07%
合计 828,077.79 8.72% 667,479.76 7.12%
资料来源：公司提供
电线电缆是料重工轻的行业，其中，铜材是电线电缆企业最主要的原材料，一般要占成
本的 75%左右。2012 年，铜材价格的整体运行区位大约在 55,000 元/吨—60,000 元/吨之间，
明显低于 2011 年的价格运行区位。
图1 2011-2012 年上海 1#电解铜现货月平均价格走势（单位：元/吨）
资料来源：WIND资讯
跟踪期内，公司的销售集中度有所提升，电力系统中标金额的大幅上升带动了公司营
业收入的大幅上涨
公司目前的销售主要集中在华东地区，2012年度，华东地区收入增幅较大，达到29.00%，
收入占比也进一步提升，同比提升2.34个百分点。2012年公司的销售集中度有所提升，来自
于华东地区的收入占公司主营业务收入比重的一半左右。
表2 2011-2012 年公司主营业务收入按区域划分构成情况（单位：万元）
2012 年 2011 年
产品种类
收入 占比 收入 占比
华东地区 506,126.93 61.12% 392,349.14 58.78%
南方地区 99,239.13 15.55% 118,295.74 18.13%
西部地区 56,309.68 11.98% 11,686.66 17.72%
北方地区 128,802.39 6.80% 121,030.24 1.75%
出口 37,599.66 4.54% 24,117.98 3.61%
合计 828,077.79 100.00% 667,479.76 100.00%
资料来源：公司提供
2012年，公司主要产品的产销量实现了大幅增长，其中，电力电缆的产销量同比分别增
长41.73%和41.59%，主要系公司当年度电力系统中标金额大幅上升；裸导体的产销量同比
均增长41.84%，主要系公司当年度增加了销售力度，下游客户（主要是大型建筑施工单位）
对于这两种电缆的订单量大幅增长所致。
由于公司客户主要为电力部门和大型建筑的施工部门。公司在与客户签订销售合同时，
一般以铜（铝）杆的采购价格加上一定比例确定销售价格。由于客户所需电线电缆的规格、
型号、长度不同，产品具有定制的特点，一般实行“以销定产”，因此公司近两年产销率均
接近100%。
表3 2011-2012 年公司主要产品的产量及销量情况
产量 销量 比上年增减
产品类别
2012 年 2011 年 2012 年 2011 年 产量 销量
电力电缆（公里） 309,865.04 218,628.53 308,283.53 217,727.82 41.73% 41.59%
电气装备用电缆（公里） 152,803.17 46,483.57 152,666.37 46,851.14 228.73% 225.85%
通信电缆（公里） 7,692.25 8,261.40 7,701.74 8,568.87 -6.89% -10.12%
裸导体（吨） 36,309.00 25,598.09 36,309.00 25,598.09 41.84% 41.84%
注：电气装备用电缆具有多个型号，2012年半径较小、单位长度售价较低的型号销量大增，所以当年度的
产销量以公里数衡量增长了超过200%
资料来源：公司提供
由于电力系统的市场需求量大且较为稳定，因此公司近年来尤其注重该市场的开发，目
前成功开发了江苏、安徽、辽宁，陕西、河北、江西、上海市以及天津市电力公司等客户，
公司力争使电力系统市场成为电力电缆销售的主渠道。2011年公司电力系统中标金额共计
3.90亿元，2012年电力系统中标金额达到8.16亿元，同比增长了109.23%，增幅较大，2012
年的中标项目情况如表4所示。
电力系统中标金额的大幅增长带动了公司电力电缆业务的快速发展，2012年电力电缆产
品的产销量实现了大幅上涨，成为公司最重要的收入和利润来源业务。2013年1-5月，公司
电力系统中标金额已达到3.34亿元，预计未来一段时间内，电力系统客户将仍成为公司重要
的收入和利润来源。
表4 2012 年公司电力系统中标情况（单位：万元）
各省市电力公司 项目 中标包 标的总额
江西省电力公司 国网第一批 10kv 电力电缆包 4 398.76
国网第一批 控制电缆包 2、包 4
辽宁省电力公司 1,009.52
辽宁省电力公司 2012 年第六批设备材料招标 控制电缆包 2
国网第一批 10kv 电力电缆包 9
河北省电力公司输变电项目 2012 年第三批设备材
10kv 电力电缆、低压电缆
料招标
河北省电力公司 8,235.01
河北省电力公司居民小区配套 2012 年第一批设备
低压电缆、10kv 电缆
材料协议库存招标项目
低压：包 3、包 6；架空：
省招第一批
包 7、包 22
国网第二批 低压包 1、包 5
国网第四批 低压包 2
低压电力电缆、架空绝缘
2012 年江苏省电力公司第一批协议物资库存
线
2012 年江苏省电力公司第五、六批设备材料招标
10-35kv 电力电缆
江苏省电力公司 项目 21,934.96
江苏省电力公司 2012 年新建居住区供配电项目所
20kv 电力电缆
需物资协议库存
2012 年江苏省电力公司第七批物资采购项目 20-35kv 电力电缆
20-35kv 电力电缆；控制电
2012 年江苏省电力公司第三批协议库存招标
缆
2012 年用户出资供电项目第三批协议库存 10KV 电力电缆包 14
国网第二批 10kv 的包 1、包 2
安徽省电力公司 农网第一批 10kv 的包 3（50%的量） 3,629.00
农维费项目 电力电缆包 1
陕西省电力公司 国网第二批 控制包 1
新建住宅供配电设施建设工程设备材料协议物资 1,043.10
西安供电公司 10kv 电力电缆
库存采购项目
天津市城区电力公司第三批集中采购业扩工程 10kv 电力电缆
2012 年天津市电力公司第一批协议物资库存招标
天津市电力公司 低压电力电缆 5,743.00
项目
天津市城区电力公司第三批集中采购业扩工程 10kv 电力电缆
35kv 电力电缆、10kv 电力
上海市电力公司 2012 年用户出资类营销项目招标
电缆、低压光纤复合电缆
上海市电力公司 21,517.82
上海市电力公司 2013 年浦东高科西路充电站项目
低压电力电缆
低压电力线缆等设备竞争性谈判项目
浙江省电力公司 2012 年主要设备材料第三批招标
浙江省电力公司 低压电力电缆 1,177.85
项目
2012 年新建住宅配套及城市配网协议库存暨城市
配网建设与改造项目 2012 年第一批设备材料协议 10kv 电力电缆
湖北省电力公司 库存招标采购项目 10,410.87
湖北省电力公司 2013 年住宅配套工程第一批设备
10kv 电力电缆
材料协议库存招标采购项目
重庆市电力公司 2012 年重庆市农网升级改造第三批协议物资库存 10kv 电力电缆 5,677.73
山东省电力公司 2012 年第二批农网改造升级设备
山东省电力公司 低压电力电缆 775.37
材料协议库存招标
总计 81,552.98
资料来源：公司提供
受风电、光伏、造船等行业持续低迷影响，公司目前主要的投资项目进度落后且未来
收益情况面临较大的不确定性
目前公司主要的投资项目包括：风电、核电与太阳能新能源用特种电缆项目、海洋工程、
舰船及变频器用特种电缆项目、铁路及轨道交通机车车辆用特种电缆项目和电线电缆研发检
测中心项目，均为公司于 2011 年非公开发行的募投项目。以上四个项目的投资资金基本来
自于募投资金，公司目前基本无自筹资金压力。除电线电缆研发检测中心项目不直接产生效
益以外，风电、核电与太阳能新能源特种电缆项目，海洋工程、舰船及变频器用特种电缆项
目，铁路及轨道交通机车车辆用特种电缆项目建成一年后达产。
但目前公司的募投项目目前建设进度已明显落后，并且产生的收益也未达到实际效果。
截至 2012 年末，风电、核电与太阳能新能源用特种电缆项目已完工，当年度产生收益 215
万元，受风电、光伏以及核电市场的持续低迷影响，项目目前产生的收益未能达到预期效果。
海洋工程、舰船及变频器用特种电缆项目已投资 4,161.52 万元，实施进度达到 12.39%，目
前造船行业整体处于下行态势，行业盈利能力整体下滑较为严重，对于电缆的需求量也明显
下降，因此公司放慢了对于该项目的投资进度。铁路及轨道交通机车车辆用特种电缆项目和
电线电缆研发检测中心项目建设目前尚未投资建设，这两个项目均落后于计划进度。
整体来看，目前公司主要的投资项目受到风电、光伏、核电、造船等行业持续下行的不
利影响较大，已投产的项目收益未能达到预期效果，未建成项目的投资进度明显落后于计划
进度，未来的收益状况面临较大的不确定性。
由于风电、核电与太阳能新能源用特种电缆项目节余募集资金 8,147.88 万元，公司拟安
排子公司扬州宝胜铜业有限公司（以下简称“宝胜铜业”）从美国南线或德国西马克公司进
口连铸连轧铜杆生产线，该设备目前的市场价格约为 1.17 亿元，其中由公司使用节余募集
资金向宝胜铜业增资投入 8,147.88 万元，其余所需资金由宝胜铜业自筹。购买进口连铸连轧
铜杆生产线，有利于满足公司以上募投项目对特种电线电缆导体的产品质量和交货期的要
求；此外，购买进口连铸连轧铜杆生产线，可以向上延长电缆的产业链，提高对废铜的利用
率，提高铜材使用效率，与对外采购铜杆相比可以降低公司的产品生产成本。
表5 截至 2012 年末公司主要在建及拟建项目的情况（单位：万元）
项目名称 预计投资总额 已投资金额 项目进度
风电、核电与太阳能新能源用特种
27,153.58 19,005.70 100.00%
电缆项目
海洋工程、舰船及变频器用特种电
33,583.70 4,161.52 12.39%
缆项目
铁路及轨道交通机车车辆用特种
18,151.90 0.00 0.00%
电缆项目
电线电缆研发检测中心项目 6,224.56 0.00 0.00%
合计 85,113.74 23,167.22 -
资料来源：公司提供
四、财务分析
（一）财务分析基础说明
以下分析基于公司提供的经立信会计师事务所（特殊普通合伙）审计并出具标准无保留
意见的 2012 年审计报告以及未经审计的 2013 年一季度财务报表。2011 年的财务数据使用
的是 2012 年审计报告的年初数据，2012 年的财务数据使用的是 2012 年审计报告的年末数
据。财务报告均按照新会计准则编制。
2012年，公司新增合并单位3家，原因为：当年度发生非同一控制合并单位1家、新设立
子公司2家，具体情况如下表所示。
表6 本期新纳入合并范围的主体（单位：万元）
名称 期末净资产 本期净利润
宝胜（山东）电缆有限公司 20,471.11 -569.65
宝胜（香港）进出口有限公司 126.90 63.70
宝胜（上海）电线电缆销售有限公司 1,000.19 0.19
资料来源：公司提供
（二）财务状况
跟踪期内，公司资产规模快速增长，但应收类账款占比过大不但占用了公司资金，也
加大了销货款的回收风险；业务规模的快速扩张使得营业收入大幅上升，盈利能力明显提
升；公司经营活动现金流表现较上年明显好转；公司负债水平持续增长，债务规模较大，
未来面临较大的偿付压力
随着公司业务规模的扩大，近两年又一期公司的总资产规模快速增长，截至2013年3月
末，公司总资产规模已达到63.41亿元，较2011年末增长37.81%。
2012年末，公司货币资金余额增长较多，主要系当期末银行借款大幅增长所致，其中，
包括2.60亿元的银行承兑汇票保证金、信用证保证金等使用受限的资金；2013年3月6日，公
司成功发行6亿元公司债券，公司将收到的募集资金全部用来偿还了银行借款。2012年末，
应收票据同比增长19.89%，主要系当年度以银行承兑汇票结算销货款增加；应收账款同比
增长34.28%，主要系当期电缆销量增加导致应收账款相应增加；存货同比增长20.21%，主
要系在产品和库存商品增长较多所致，由于当年度公司生产规模大幅增长导致。
近两年又一期，公司应收类账款（应收账款+应收票据+其他应收款）分别为221,868.06
万元、264,065.32万元及303,911.91万元，应收类账款总额呈逐年增加的趋势，应收类账款占
资产总额的比例分别为48.22%、44.56%及47.93%，占比较大。公司近年来应收类账款迅速
增长的主要原因包括：一是电线电缆行业是典型的料重工轻的资金密集型行业，且随着近年
来行业竞争的不断加剧，公司为了扩大市场占有率，较多地运用商业信用促销，因此随着公
司销售规模扩大，应收账款规模也不断增长；二是公司的市场定位是国家重点工程和电力行
业重点用户，受2009年以来国家宏观调控的影响，此类客户的结算周期相对延长，同时大量
的履约保证金、质量保证金沉淀，导致应收类账款期末余额大幅度增加。若市场环境恶化或
主要客户的资金周转困难不能及时支付货款，公司应收类账款有可能继续增加，影响公司的
资金流动性；若应收款的企业出现清算、撤销等重大事项，公司应收类账款还存在不能正常
回收的风险，从而有可能影响到公司的财务稳定性。
2012年末，公司固定资产余额为65,362.90万元，主要为生产经营所需的机器设备与房屋
建筑物等，当年度同比增长23.68%，系当期由在建工程转入所致，尚有2,381.84万元的固定
资产尚未办妥产权证书。在建工程主要有特种电缆项目等，随着逐步投资，该科目呈稳定增
长态势。无形资产主要为土地使用权等，2012年末公司无形资产同比增长39.23%，主要是
当年度购买了生产经营用地地块的土地使用权所致。
表7 近两年又一期公司主要资产构成情况（单位：万元）
2013 年 3 月 2012 年 2011 年
项目
金额 比重 金额 比重 金额 比重
货币资金 120,806.15 19.05% 134,045.64 22.62% 93,470.00 20.31%
应收票据 38,215.41 6.03% 27,278.28 4.60% 22,752.79 4.94%
应收账款 253,754.97 40.02% 227,179.75 38.34% 188,978.52 41.07%
存货 79,263.01 12.50% 76,218.22 12.86% 44,694.84 9.71%
流动资产合计 514,236.40 81.10% 479,182.70 80.87% 376,280.81 81.78%
固定资产 64,976.95 10.25% 65,362.90 11.03% 52,848.03 11.49%
在建工程 24,637.62 3.89% 17,859.80 3.01% 7,572.08 1.65%
无形资产 26,358.25 4.16% 26,493.78 4.47% 19,028.57 4.14%
非流动资产合计 119,861.58 18.90% 113,388.35 19.13% 83,836.62 18.22%
资 产 总 计 634,097.98 100.00% 592,571.05 100.00% 460,117.43 100.00%
资料来源：公司提供
收入方面，2012 年，随着营业规模的扩张，公司主营业务收入呈现快速增长态势，当
年度实现营业收入 85.69 亿元，同比增长 23.57%；实现利润总额 1.23 亿元，同比增长 434.56%；
实现净利润 0.96 亿元，同比增长 433.40%。2012 年公司营业收入大幅增长主要系当年度电
力系统市场的开发取得突破性进展，全年共成功开发了全国 31 个省级电力公司中的 14 家，
新签订单近 15 亿元，其中省级电力公司新签订单超过 8 亿元。电力系统中标金额的大幅增
长带动了公司电力电缆业务的快速发展，2012 年电力电缆产品的产销量实现了大幅上涨，
成为公司最重要的收入和利润来源业务。2013 年 1-5 月，公司电力系统中标金额已达到 3.34
亿元，预计未来一段时间内，电力系统客户将仍成为公司主要收入和利润的来源。
从毛利率情况看，2012 年公司主要产品的毛利率有所上升，主要是因为当年度主要原
材料铜材的价格总体运行水平较上年有所降低，导致生产成本同比下降所致。铜材是电线电
缆企业最主要的原材料，一般要占成本的 75%左右。2012 年，铜材价格的整体运行区位大
约在 55,000 元/吨—60,000 元/吨之间，明显低于 2011 年的价格运行区位。
整体看来，公司的盈利能力相对偏弱，2012 年与公司产品类似或经营模式可比电线电
缆类上市公司主要盈利指标比较情况如下表所示。
表8 近两年又一期公司盈利能力指标（单位：万元）
项目 2013 年 1-3 月 2012 年 2011 年
营业收入 208,175.73 856,947.47 693,512.09
营业利润 1,678.54 10,537.27 730.00
营业外收入 404.92 2,234.55 1,634.71
利润总额 2,060.97 12,344.91 2,309.37
净利润 1,675.20 9,593.50 1,798.56
综合毛利率 7.29% 8.51% 6.72%
期间费用率 6.42% 6.78% 6.15%
总资产回报率 - 5.75% 2.94%
资料来源：公司提供
表9 近三年同类上市公司主要盈利指标比较
销售毛利率
序号 对比公司
2012 年 2011 年 2010 年
1 南洋股份 14.18% 14.14% 15.37%
2 万马电缆 15.74% 14.29% 14.51%
3 太阳电缆 11.77% 11.12% 12.80%
4 中超电缆 15.98% 16.37% 15.86%
5 汉缆股份 14.98% 16.66% 21.42%
6 金杯电工 11.51% 10.87% 12.59%
宝胜股份 8.51% 6.72% 8.75%
数据来源：WIND 资讯
从经营活动现金流来看，跟踪期内，公司的经营活动现金流表现相对较好。2012 年，
随着公司净利润的大幅增长，当年度 FFO 金额同比上升较多，表明其主营业务现金生成能
力所有提升。另外，2012 年公司的存货和经营性应收项目金额的增速低于经营性应付项目
的增速，导致当年度经营活动产生的现金流净额为 31,732.64 万元，较 2011 年明显好转。
从投资活动现金流来看，2012 年公司投资活动现金流出净额同比增加 22,647.58 万元，
主要系当年度对于在建项目的投资所致。目前公司在建、拟建项目投资规模相对较大，未来
随着募投项目的建设，公司仍将有较大规模的投资活动现金流出，主要使用所募集的资金，
自筹资金压力较小。
由于公司目前处于业务扩张期，资金需求量较大，因此近两年公司筹资活动持续呈现净
流入状态。公司筹资活动现金流入主要为非公开定向募集资金和公司为满足日常经营需要向
银行借款收到的现金。
表 10 2011-2012 年公司现金流情况（单位：万元）
项目 2012 年 2011 年
净利润 9,593.50 1,798.56
非付现费用 11,497.71 9,816.75
非经营损益 16,550.76 7,133.33
FFO 37,641.97 18,748.65
营运资本变化 -5,051.46 -59,750.85
其中：存货减少（减：增加） -29,659.35 -19,611.87
经营性应收项目的减少（减：增加） -154,890.08 -75,652.60
经营性应付项目增加（减：减少） 179,497.97 35,513.62
其他 -857.87 1,405.74
经营活动现金流量净额 31,732.64 -39,596.47
投资活动的现金流量净额 -31,454.19 -8,806.61
筹资活动产生的现金流量净额 38,841.35 101,893.68
现金及现金等价物净增加额 39,717.77 52,397.99
资料来源：公司提供
随着经营规模的扩张，近两年又一期，公司负债规模持续扩张，2013年3月末，负债总
额达到43.43亿元，比2011年末增长了52.02%。从负债结构上看，随着2013年6亿元公司债券
的成功发行，公司的非流动负债占比明显提升。
2012年末，短期借款同比增长46.43%，全部为保证借款；应付票据为采购原材料应付
项目，近年来公司更多的利用银行给予公司的授信额度以及融资利率优惠，以应付票据方式
结算货款，减少经营现金流量支出；应付账款主要为应付原材料款等，同比增长66.27%，
主要系营业规模扩张所致，1年以内账龄的部分占比93.24%；预收款项主要由和客户签订销
售合同后收到的预收合同款形成，此部分无实际偿还压力；其他应付款主要包括公司向宝胜
集团有限公司（以下简称“宝胜集团”）应付的购买土地款等，超过50%以上账龄为一年期
以上；应付债券为公司2013年度发行的公司债券。
跟踪期内，公司加大了筹资力度，主要是为未来持续扩大生产规模做准备，截至2013
年3月末，公司债务余额规模较大，其中，有息债务规模达到了19.80亿元，大部分是短期有
息负债，公司未来面临较大的短期债务偿付压力。
表 11 近两年又一期公司主要负债构成情况（单位：万元）
2013 年 3 月 2012 年 2011 年
项目
金额 比重 金额 比重 金额 比重
短期借款 137,889.98 31.75% 170,357.91 43.38% 116,340.40 40.72%
应付票据 126,648.00 29.16% 118,778.00 30.24% 82,334.01 28.82%
应付账款 47,902.15 11.03% 45,123.58 11.49% 27,138.68 9.50%
预收款项 32,937.17 7.58% 32,652.77 8.31% 31,211.
