点。公司拥有的深创投、兴烨创投、华璨股权投资三个创投平台运营良好，盈利能力较强，为公司带来了可观的投资收益。
关 注
? 面临一定政策风险。公司处于燃气产业链中下
游，面临天然气采购价格上涨风险；同时，面向居民的燃气销售价格仍由政府统一制定，公司自身对终端燃气售价没有控制权。? 盈利主要来源于投资收益。公司目前主营业务
为公用事业，创投业务投资收益为公司盈利贡献较大，考虑到创投行业的利润具有一定的不稳定性，可能对公司未来盈利稳定性产生一定影响。
信用评级报告声明
中诚信证券评估有限公司（以下简称“中诚信证评”）因承做本项目并出具本评级报告，特此如下声明：
1、除因本次评级事项中诚信证评与评级委托方构成委托关系外，中诚信证评、评级项目组成员以及信用评审委员会成员与评级对象不存在任何影响评级行为客观、独立、公正的关联关系。
2、中诚信证评评级项目组成员认真履行了尽职调查和勤勉尽责的义务，并有充分理由保证所出具的评级报告遵循了客观、真实、公正的原则。
3、本评级报告的评级结论是中诚信证评遵照相关法律、法规以及监管部门的有关规定，依据合理的内部信用评级流程和标准做出的独立判断，不存在因评级对象和其他任何组织或个人的不当影响而改变评级意见的情况。本评级报告所依据的评级方法在公司网站（www.ccxr.com.cn）公开披露。
4、本评级报告中引用的企业相关资料主要由发行主体或/及评级对象相关参与方提供，其它信息由中诚信证评从其认为可靠、准确的渠道获得。因为可能存在人为或机械错误及其他因素影响，上述信息以提供时现状为准。中诚信证评对本评级报告所依据的相关资料的真实性、准确度、完整性、及时性进行了必要的核查和验证，但对其真实性、准确度、完整性、及时性以及针对任何商业目的的可行性及合适性不作任何明示或暗示的陈述或担保。
5、本评级报告所包含信息组成部分中信用级别、财务报告分析观察，如有的话，应该而且只能解释为一种意见，而不能解释为事实陈述或购买、出售、持有任何证券的建议。
6、本次评级结果中的主体信用等级自本评级报告出具之日起生效，有效期为一年。债券存续期内，中诚信证评将根据监管规定及《跟踪评级安排》，定期或不定期对评级对象进行跟踪评级，根据跟踪评级情况决定评级结果的维持、变更、暂停或中止，并按照相关法律、法规及时对外公布。
行业关注
天然气行业
近年来，我国经济持续增长，城市化水平逐步提高，持续增长的工业规模和庞大的城镇人口规模为燃气生产和供应行业提供了良好的市场基础。目前发迖国家的城市气化率在85%左右，北京、上海、深圳等国内发迖城市气化率均已超过90%，但我国城镇平均气化率仅为40%左右，我国燃气供应行业蕴藏着较大的市场空间。同时，随着国民环保意识的增强、国家环保标准的提高以及新能源的开发，我国用气类型和供气结构也正在逐步进行调整，天然气正逐步取代液化石油气成为我国城市用气和供气的主要产品。目前天然气已成为我国城市燃气中应用最广泛的品种。
从天然气需求来看，天然气具有热值高、清洁、价格相对低廉等特性，近年来被广泛用于城市燃气及替代工业燃料，普及率快速提高，具有良好的发展前景。我国天然气主要用于工业燃料和城市燃气，2014-2016年，由于国际原油价格暴跌，天然气经济性降低，国内天然气需求增速放缓至个位数，2016年我国天然气表观消费量为2,058亿立方米，同比增长6.6%，增速较2015年增长约1个百分点。2017年以来，随着经济的回升，天然气消费增长明显加快，工业、发电等用气需求显著回升。2018年我国天然气消费量突破2,800亿方，进口天然气超过9,000万吨。其中，LNG占总进口量的60%，超过5,300万吨，天然气消费回暖势头强劲。
但是我国天然气消费在一次能源消费中的占比仍旧较低，2016年仅为6.40%，与较发达国家的消费水平仍存在较大差距；且天然气作为一种优
质、高效、清洁的低碳能源，提高天然气在一次能
源消费中的比重对我国调整能源结构、促进节能减排等方面具有重要的战略意义。根据《天然气“十三五”规划》，到2020年天然气占我国能源消费比重将达8.3~10%。据此测算，到2020年我国年天然气消费量将超过3,000亿立方米。2017年7月，国家发布了《加快推进天然气利用的意见》，我国将大力实施城镇燃气、天然气发电、工业燃料升级、
交通燃料升级等四项重大工程，将天然气在一次能源结构中的比重从6%提高至2020年的10%和2030年的15%。同时，随着我国城市化进程的推进，城镇人口数量持续增长，对提高城市燃气普及水平以及能源利用效率的要求不断加深，未来天然气消费市场增长空间仍旧较大。
图1：近年来我国天然气消费量（单位：亿立方米）
资料来源：WIND
我国天然气生产由中石油、中石化和中海油等大型天然气勘探企业进行，行业壁垒极高。由于中游管道输送企业与上游天然气供应商的紧密性，通常天然气生产企业直接参与中游输送，全国天然气长输管道80%左右为中石油所有。少数拥有区域天然气长输管网的公司对地方政府和资源拥有一定的依赖性，地方优势明显。天然气运输的下游分销主要是由各城市燃气公司运营，市场化程度相对较高。由于上游天然气开采行业基本被中石油、中石化和中海油垄断，因此燃气分销商在议价中处于相对弱势对位。城市管道燃气实行特许经营权政策，具有较强的区域垄断性，拥有较稳定的气源供应和销售渠道的城市管道运营商将在竞争中得以保持相对优势的竞争地位。
受国际政治、经济的不确定影响及地区冲突战争的冲击，未来油价走势具有一定的不确定性，液化石油气和天然气价格仍将深受油价的影响。另
外、页岩气、煤制气、新的电池技术的发展也进一
步冲击着燃气市场。国内方面，中国经济进入转型升级动力换挡的新常态。传统产业产能过剩的结构性矛盾仍然突出，企业发展的经营成本仍然偏高。燃气价格在宏观经济调控中仍将受到冲击。国家和地方进一步加快市场化改革进程，天然气价格正式并轨、区域燃气按需定价及协商定价在各地实施，
中央和地方也在进一步为企业降成本，如降低能源（工业用电、工业用气）价格。2017年发改委出台《关于加强配气价格监管的指导意见》（发改价格〔2017〕1171号）提出，配气价格按照“准许成本加合理收益”的原则制定，准许成本的核定原则上根据政府制定价格成本监审办法等有关规定执行。其中，供销差率（含损耗）原则上不超过5%，三年内降低至不超过4%；管网折旧年限不低于30年；准许收益按有效资产乘以准许收益率计算确定。其中，准许收益率为税后全投资收益率，按不超过7%确定。2018年，天然气行业政策利好频出，其中，《关于促进天然气协调稳定发展的若干意见》从顶层设计出发，对国内天然气产业链的薄弱环节作出重点攻坚，针对“加强我国产供储销体系建设、深化天然气领域改革”等多方面进行部署，确保国内快速增储上产，天然气供需基本平衡。《2018年能源工作指导意见》提出2018年能源消费总量控制在45.5亿吨标准煤左右，而天然气消费量占能源消耗总量的比重提升至7.5%左右，天然气产量1,600亿立方米左右。
长期来看，燃气市场的市场化改革将进一步加快，燃气的进销价差及盈利或将进一步被压缩。今后将有更多的第三方企业进入中上游领域，终端用户面临的选择越来越多，市场竞争将越发激烈。
上海市经济及财政实力继续保持全国领先地位，为企业发展提供良好的经济环境
上海市是中国第一大城市，四大直辖市之一，位于中国大陆海岸线中心的长江入海口，东临东海，隔海与日本九州岛相望，南濒杭州湾，西与江
苏、浙江两省相接，共同构成以上海为龙头的中国
第一大经济区“长三角经济圈”。
上海市是中国最著名的工商业城市、国际都
会、国家中心城市，中国的经济、交通、科技、工
业、金融、贸易、会展和航运中心，港货物吞吐量
和集装箱吞吐量均居世界第一，GDP总量居中国城市之首。上海市具有深厚近代城市文化底蕴和众多历史古迹，成功举办了2010年世界博览会，2018年进博会，并致力于在2020年建成国际金融、航运和贸易中心。
作为全国经济实力最雄厚和最发达的中心城市，尽管面临着国内外经济趋缓的严峻挑战，但上海市经济始终保持较快的发展势头，第三产业已成为经济增长的重要驱动力。2018年，上海市实现生产总值（GDP）32,679.87亿元，比上年增长6.6%，继续处于合理区间。其中，第一产业增加值104.37亿元，下降6.9%；第二产业增加值9,732.54亿元，增长1.8%；第三产业增加值22,842.96亿元，增长8.7%。第三产业增加值占上海市生产总值的比重为69.9%，比上年提高0.7个百分点。按常住人口计算的上海市人均生产总值为13.50万元。
全年实现工业增加值8,694.95亿元，比上年增长1.9%。全年完成工业总产值36,451.84亿元，增长1.3%。其中，规模以上工业总产值34,841.84亿元，增长1.4%。在规模以上工业总产值中，国有控股企业总产值13,588.42亿元，增长1.1%。
全年实现金融业增加值5,781.63亿元，比上年增长5.7%。金融业深化改革创新，实现平稳发展。上海国际金融中心建设步伐加快，上海金融法院获批成立，原油期货成功上市，中国人寿上海总部、建信金融科技等总部型功能性机构落户，人民币跨境使用范围进一步拓展。
上海市经济增长带来财政收入规模不断扩大。2018年，上海市一般公共预算收入为7,108.1亿元，比2017年增长7%，其中，税收收入6,285亿元，占比88.4%；非税收入823.1亿元，占比11.6%。税收收入中，增值税、企业所得税和个人所得税等主体税种保持增长势头，分别增长6.7%、8.3%和11.2%，贡献全市收入增量近八成。此外，加上中央财政税收返还和补助收入850.8亿元，上年结转收入、调入资金、动用预算稳定调节基金等1,085.8亿元，以及地方政府一般债务收入382.1亿元，收入总量为9,426.8亿元。全市一般公共预算支出8,351.5亿元，完成调整预算的99.1%，增长10.7%。
2018年，全市政府性基金收入2,095.4亿元。截至2018年底，上海市政府债务余额为5,034.9亿元，其中，一般债务余额2,642.9亿元，专项债务余额2,392亿元。
总体来看，近年来，上海市经济始终保持较快
的发展势头，其经济总量和综合竞争力仍然处于全国领先位置。鉴于国家对上海市重要的战略定位，上海市经济总量和财政实力必将得到进一步巩固和加强，这也将为企业的发展创造更加优越的环境。
业务运营
公司作为上海市重要的公用事业经营主体，主要经营燃气供应、污水处理、城市交通、基础设施
建设运营等公用事业业务板块，业务延伸至长三角地区，此外，公司同时经营金融创投业务。2018年，公司原有业务保持平稳发展，新收购了上海大众运行物流股份有限公司（以下简称“大众运行物流”）80%股份，新增运输业务。2018年，公司实现主营业务收入49.16亿元，同比增长6.82%，主要业务板块燃气销售、污水处理业务均有一定幅度增长，整体业务发展良好。
表1：2016～2018年公司主营业务收入情况
单位：亿元、%
板块
| 板块 | 2016年 | 2017年 | 2018年 | |||
| 收入 | 占比 | 收入 | 占比 | 收入 | 占比 | |
| 燃气销售 | 37.64 | 84.70 | 39.02 | 84.79 | 41.23 | 83.87 |
| 施工业 | 3.51 | 7.89 | 4.09 | 8.89 | 4.03 | 8.20 |
| 污水处理 | 1.45 | 3.27 | 1.75 | 3.80 | 2.64 | 5.37 |
| 市政隧道运营 | 0.15 | 0.33 | 0.15 | 0.33 | 0.15 | 0.31 |
| 其他 | 1.69 | 3.80 | 1.01 | 2.19 | 1.11 | 2.26 |
| 合计 | 44.43 | 100.00 | 46.02 | 100.00 | 49.16 | 100.00 |
资料来源：公司年报，中诚信证评整理
公司天然气业务在原业务范围内稳定增长，同时积极对外扩张，拓展至周边地区，供气范围持续扩大，用户数量不断增加
公司天然气业务主要由公司控股的上海大众燃气有限公司（以下简称“大众燃气”）、南通大众燃气有限公司（以下简称“南通大众”）负责运营，业务范围包括燃气销售和管道施工，业务区域主要集中在上海市浦西南部地区和江苏南通市。
2016年，公司参股苏创燃气，进军江苏省太仓市的燃气业务，2017年，苏创燃气通过收购昆山安达天然气发展有限公司、与常熟市城投成立合营公司等方式，业务覆盖范围已扩展至昆山、常熟等地。2018年5月，公司通过收购上海儒驭能源投资有限公司（以下简称“上海儒驭”）100%股权以及上海慧冉投资有限公司（以下简称“上海慧冉”）49%股权，从而持有江阴天力燃气公司（以下简称“江阴天力”）37.2255%股权。
截至2018年末，公司在上海地区拥有6,562余公里地下管网；燃气用户184.39万余户，较上年略有增加；市场占有率近40%，管理着分布于黄浦、静安、徐汇、长宁、闵行、普陀等区的天然气用户；
在南通地区，南通大众共拥有近2,160.62公里的燃气地下管网和2座储配站，燃气用户达46.17万户，燃气销售规模占南通市燃气销售市场比例超过99%。在太仓地区，苏创燃气共拥有614公里的燃气管道，覆盖太仓市主要区域，按长度计已覆盖太仓市天然气管道的90%以上，拥有燃气用户24.0584万户，在江阴地区，江阴天力拥有3,805公里管道，40.79万用户。
在燃气采购方面，大众燃气主要向上海燃气
（集团）有限公司（以下简称“燃气集团”）采购燃
气，主要包括人工煤气和天然气。南通大众的燃气主要采购自中国石油天然气股份有限公司（以下简称“中石油”）。2018年，大众燃气天然气采购数量为11.29亿立方米；销售量为10.13亿立方米；而南通大众天然气采购数量为2.38亿立方米；销售量为2.30亿立方米；苏创燃气方面，2018年，天然气采购数量为3.90亿立方米；销售量为3.80亿立方米；公司燃气销售量以及供应用户均处于持续增长过程中。此外，公司作为上海天然气交易所会员，可直接在天然气交易所内进行燃气交易，解决了燃气不足的可能性。
表2：2016~2018年公司天然气供销情况
单位：亿立方米、万户
项目
| 项目 | 2016 | 2017 | 2018 |
| 大众燃气 | |||
| 采购数量 | 10.60 | 10.99 | 11.29 |
| 销售数量 | 9.44 | 9.79 | 10.13 |
| 供应户数 | 180.00 | 182.39 | 184.39 |
| 其中：居民 | 177.30 | 179.61 | 181.40 |
| 非居民 | 2.70 | 2.78 | 2.99 |
| 南通大众 | |||
| 采购数量 | 1.83 | 2.1 | 2.38 |
| 销售数量 | 1.76 | 2.02 | 2.30 |
| 供应户数 | 38.85 | 42.74 | 46.17 |
| 其中：居民 | 38.70 | 42.6 | 45.99 |
| 非居民 | 0.15 | 0.14 | 0.18 |
| 苏创燃气 | |||
| 采购数量 | 2.57 | 3.4 | 3.9 |
| 销售数量 | 2.6 | 3.38 | 3.8 |
| 供应户数 | 18.06 | 22.06 | 24.0584 |
| 其中：居民 | 18.00 | 22.00 | 24 |
| 非居民 | 550 | 585 | 0.0584 |
资料来源：公司提供，中诚信证评整理
销售价格定价以及结算模式方面，由于受当地物价局监管，目前民用燃气价格还不能自主定价。居民用户天然气销售价格方面，上海市自2014年9月1日起施行居民天然气阶梯气价制度，调整后的三档户年用气量分别为0~310（含）立方米、310~520
（含）立方米和520立方米以上，三档气价分别为
每立方米3.00元、3.30元和4.20元，其中首档价格较原价格提高0.50元/立方米。非居民燃气销售价格方面，2015年11月30日，根据《国家发展改革委关于降低非居民用天然气门站价格并进一步推进价格市场化改革的通知》（发改价格〔2015〕2688号）以及《关于建立完善本市非居民用户燃气价格形成机制的通知》（沪价公〔2006〕020号），各类非居民用户天然气销售（基准）价格每立方米均降低0.42元，目前销售价格如下表3所示。
结算方面，大众燃气根据上海市发改委制定的燃气销售价格与用户进行结算。结算方式为“先用气后付款”，抄表人员定期上门抄表或使用远程无线抄表方式抄录用户的燃气表指数，计算用户使用的燃气量，三日后寄送账单，逾期交费将缴纳滞纳
金。
表3：上海地区燃气业务收费标准
| 业务名称 | 年用量 （立方米） | 收费标准 （元/立方米） | 收费 依据 |
| 一户一表管道天然气 | 0-310（含） | 3.00 | 市价格主管部门 |
| 310-520（含） | 3.30 | ||
| 520以上 | 4.20 | ||
| 非居民用户（学校、福利机构、养老院等） | 3.05 | 沪价管（2015）11号 | |
| 城市燃气公司供应的工业用户 | 500万以上 | 3.57 | |
| 120-500万 | 4.07 | ||
| 120万以下 | 4.37 | ||
| 城市燃气公司供应的营事团用户 | 500万以上 | 3.17 | |
| 120-500万 | 3.67 | ||
| 120万以下 | 3.97 | ||
资料来源：公司提供，中诚信证评整理
自2016年1月1日开始，南通市区居民生活用管道天然气实施阶梯价格制度，年用量在0~300立方米的居民用户收费标准为2.4元/立方米，300~600立方米的居民用户收费标准为2.8元/立方米，600立方米以上的居民用户收费标准为3.6元/立方米。结算方面，南通大众根据南通市物价局制定的燃气销售价格与用户进行结算。结算方式为“先用气后付款”，由抄表人员定期上门抄表、有线脉冲抄表或远程无线抄表方式抄录用户的燃气表指数，计算用户使用的燃气量，十五日内寄送账单，逾期交费将缴纳滞纳金。
表4：南通地区燃气业务收费标准
| 业务名称 | 年用量 （立方米） | 收费标准（元/立方米） | 收费依据 |
| 居民用户 | 0-300 | 2.4 | 通价行[2015]181号文件另规定，家庭户籍4人以上的，每户增加1人，每年各档阶梯气量基数分别增加75立方米 |
| 300-600 | 2.8 | ||
| 600以上 | 3.6 | ||
| 学校、幼儿园、养老福利、社区公共设施 | - | 2.4 | 通价行[2015]181号 |
| 车用天然气 | - | 3.9 | 通价产[2015]203号 |
| 燃煤锅炉改造用天然气 | - | 3.1 | 通价产[2015]202号 |
| 非居用户 | - | 3.36 |
资料来源：公司提供，中诚信证评整理
燃气运输方面，为进一步完善公司燃气业务的产业链，2018年3月，公司与上海大众企业管理有限公司、上海怡阳园林绿化有限公司签署《上海市产权交易合同》，分别受让大众企管、怡阳园林所持有的大众运行物流61.67%、18.33%股权，此后，公司直接持有大众物流80%的股份。大众运行物流拥有近千余辆运输车辆资源，是上海市第三方唯一专业配送LPG的物流公司，拥有上海市危险品运输（二类易燃气体）资质，可进一步完善公司燃气产业链。2018年7~12月，大众运行物流实现收入5,380.50万元。
总体来看，公司在原有业务保持稳定增长的基础上，积极对外进行项目拓展，扩大供气业务范围，公司燃气用户呈现增加趋势；未来，随着城镇化推
进、天然气能源的推广以及民用端煤改气的推进，
公司天然气业务仍有较大的发展机遇。
得益于投产工程的完工，公司污水处理能力有所提升；市政业务收入稳定
公司市政环境业务包括污水处理以及基础设施建设运营两个板块。
截至2018年末，公司拥有多家污水处理厂，由下属子公司大众环境和江苏大众负责运营管理。业务区域主要集中于嘉定地区、徐州、连云港等地区，主要业务范围为处理生活及城市污水。
2018年，大众嘉定污水大提标改造工程全面竣工，处理水质大幅提高。2018年实现污水处理主营业务收入为2.64亿元，较上年有所提升。
表5：截至2018年末公司主要污水处理厂情况
单位：万立方米/日
子公司
| 子公司 | 污水处理厂 | 服务面积（平方公里） | 服务人口（万人） | 总处理能力 | 实际处理量 |
| 大众 环境 | 嘉定污水处理厂（第一、二期） | 37 | 24 | 10 | 11.3087 |
| 嘉定污水处理厂（第三期） | 100 | 50 | 7.5 | 6.3734 | |
| 江苏 大众 | 三八河污水处理厂 | 30 | 40 | 7 | 6.354 |
| 沛县污水处理厂 | 20 | 20 | 5 | 5 | |
| 东海污水处理厂 | 18 | 18 | 2 | 2 | |
| 邳州污水处理厂 | 15 | 13 | 3.8-4 | 3.94 | |
| 贾汪污水处理厂一期 | 18 | 15 | 2 | 2 | |
| 贾汪污水处理厂二期 | 18 | 15 | 2.1-2.4 | 2.275 |
注：贾汪污水处理厂一期、二期由于注册法人不同，统计为两家；嘉定污水处理厂一、二、三期均为同一法人，统计为一家。资料来源：公司提供，中诚信证评整理
市政工程业务方面，截至2018年末，公司市政工程项目翔殷路隧道安全运营，收入维持稳定。2018年，公司市政隧道运营业务的收入为1,522.57万元，基本与上年维持平稳。
总体来看，公司污水处理业务稳定发展，同时公司投资建设的市政设施建设项目均已进入运营期或回购期，为公司带来稳定的收入和投资收益。
公司创投业务稳中有序发展，融资租赁业务市场份额逐步提升
金融创投方面，2018年，公司参股深创投平台取得投资收益2.11亿元；公司入伙的上海华璨股权投资基金合伙企业（有限合伙）所投资的盛大游戏项目（其中公司出资人民币5.6亿元）拟被上市公司浙江世纪华通集团股份有限公司并购。
融资租赁方面，2018年，大众融资租赁积极开展创新业务，探索小微企业批量业务。截至2018年末，公司融资租赁项目累计65笔，累计金额43.24亿元，其中，直租业务9笔,合同金额5.02亿元；回租业务56笔，合同金额38.22亿元，不良贷款率1.88%。公司融资租赁业务风险控制体系较为完善，管理有效。
总体来看，公司公用事业与金融创投齐头并进，主营业务燃气和市政环境业务稳健发展，在一定区域优势下，积极开拓其他区域市场；金融创投业务运营良好，盈利能力较强。
财务分析
以下分析基于公司提供的经立信会计师事务所（特殊普通合伙）审计并出具标准无保留意见的
2016年~2018年财务报告。
资本结构
近年来，公司各业务板块稳步发展，金融业务项目投资规模不断扩大，其资产和负债规模也相应增长。2018年，公司总资产215.92亿元，较上年增加4.09%，随着近年来留存收益的累积和其他综合收益的增长，公司自有资本实力不断增强。2018年，公司所有者权益（含少数股东权益）为85.81亿元，较上年同期增长2.65%；同期，公司总负债为130.11亿元，较上年增加5.06%。财务杠杆方面，2018年，公司资产负债率为60.26%，总资本化比率为47.29%，财务结构较为稳健。
图2：2016年~2018年公司资本结构分析
资料来源：公司财务报告，中诚信证评整理
从资产构成来看，公司资产以非流动资产为主。流动资产比重较小，截至2018年末，公司流动资产为51.46亿元，主要由货币资金、一年内到期的非流动资产和应收账款构成，分别占当期末公司流动资产的比重为59.32%、18.19%和8.28%。截至2018年末，公司货币资金为30.52亿元，较上年减少40.52%，主要系由于公司偿还公司债（11沪大众）16亿元，以及增加对外投资导致现金流出；一年内到期的非流动资产为9.36亿元，较上年增加42.48%，主要为子公司大众融资租赁将于2019年到期项目款增加；应收账款为4.26亿元，较上年同期增加38.93%，主要为子公司嘉定污水尚未收到的污水处理费，以及新增子公司大众运行而增加的应收账款。
截至2018年末，公司非流动资产为164.46亿
元，较上年增加19.38%，主要由长期股权投资、固定资产和长期应收款构成，占当期末公司非流动资产的比重分别为43.49%、27.01%和9.59%。截至2018年末，公司长期股权投资为71.52亿元，较上年增加28.69%，主要为对江阴天力等联营企业的投资；同期固定资产为44.43亿元，较上年增加7.43%；长期应收款为15.77亿元，较上年增加8.01%，主要系由于公司新增应收融资租赁款，另外，公司翔殷路隧道项目以及萧山污水处理项目逐步进入回报期，每年收回部分本金相应减少长期应收款。
截至2018年末，公司负债总额为130.11亿元。负债结构主要以流动负债为主，其中，公司流动负债为67.42亿元，主要包括短期借款、应付账款和一年内到期的非流动负债。截至2018年末，公司短期借款为21.80亿元，较上年减少11.33%；应付账款为13.83亿元，较上年增加9.45%；一年内到期的非流动负债为12.76亿元，较上年减少46.96%。
非流动负债方面，截至2018年末，公司非流动负债62.69亿元，主要由应付债券和长期借款，其中，应付债券为27.79亿元，较上年增加16.87亿元，主要系新增公司债“18公用01”、“18公用03”和“18公用04”；长期借款为17.54亿元，较去年同期增加9.26亿元。
有息债务方面，截至2018年末，公司总债务为77.01亿元，较上年增加2.16%；从债务结构上看，公司债务调整为以长期债务为主，长短期债务比（短期债务/长期债务）为0.70倍，主要系2018年新增三只债券（18公用01、18公用03、18公用04），资金用途主要用于偿还公司债务及补充流动资金。
图3：2016年~2018年公司债务结构分析
资料来源：公司财务报告，中诚信证评整理
总体来看，公司资产规模和所有者权益稳步增长，资本实力不断增强，公司资本结构近年来较为稳定，债务结构有所优化。
盈利能力
2018年，公司实现主营业务收入49.16亿元，其中，燃气销售收入41.23亿元，销售收入较上年有所上升。施工业收入为4.03亿元，较上年稍有减
少；同期污水处理收入2.64亿元，较上年有所增加。
毛利率方面，2018年，公司营业毛利率为8.73%，较上年有所下滑，主要系由于占收入比重较大的燃气销售业务毛利率下滑明显。由于子公司大众燃气采购成本上升，当年公司燃气销售业务毛利率下滑至4.61%。
表6：2016年~2018年公司营业收入构成及毛利率情况
单位：亿元、%
板块
| 板块 | 2016年 | 2017年 | 2018年 | |||
| 收入 | 毛利率 | 收入 | 毛利率 | 收入 | 毛利率 | |
| 燃气销售 | 37.64 | 11.33 | 39.02 | 12.17 | 41.23 | 4.61 |
| 施工业 | 3.51 | 21.32 | 4.09 | 20.45 | 4.03 | 21.04 |
| 污水处理 | 1.45 | 43.44 | 1.75 | 48.80 | 2.64 | 48.70 |
| 市政隧道运营 | 0.15 | 17.63 | 0.15 | 15.68 | 0.15 | 23.86 |
| 其他 | 1.69 | 33.11 | 1.01 | 25.78 | 1.11 | 19.82 |
| 合计 | 44.43 | 14.02 | 46.02 | 14.61 | 49.16 | 8.73 |
资料来源：公司财务报告，中诚信证评整理
期间费用方面，2018年，公司费用合计支出为8.53亿元，较上年稍有减少，主要由于财务费用的减少。2018年，公司财务费用为2.56亿元，较上年减少27.79%，主要是因为H股募集资金因汇率折算产生的汇兑收益较上年同期增加了约1.84亿元，另外利息支出较上年同期增加了约0.82亿元；同期，公司销售费用为1.99亿元，较上年稍有增加，主要来源于人工成本的增加；此外同期，公司研发费用为107.76万元，均为委托外部进行研发所产生的费用。公司费用收入占比为16.84%，占比稍有下降，但总体仍控制在较好水平。
表7：2016年~2018年公司期间费用分析
单位：万元、%
| 2016 | 2017 | 2018 | |
| 销售费用 | 16,774.75 | 18,655.53 | 19,913.04 |
| 管理费用 | 38,442.52 | 38,373.34 | 39,727.26 |
| 财务费用 | 15,470.90 | 35,409.15 | 25,570.35 |
| 研发费用 | - | 46.14 | 107.76 |
| 费用合计 | 70,688.17 | 92,484.16 | 85,318.42 |
| 营业总收入 | 453,468.04 | 470,013.54 | 506,775.96 |
| 费用收入占比 | 15.59 | 19.68 | 16.83 |
资料来源：公司财务报告，中诚信证评整理
由于燃气销售业务毛利率的下滑，导致当期公
司实现利润总额为4.89亿元，较上年减少22.06%，利润总额主要来自投资收益，同期公司实现投资收益7.72亿元，较上年减少7.68%，其中来源于大众交通2.36亿元，较上年增加3.30%；来源于深创投平台的2.11亿元，较上年增加29.44%，整体投资收益较上年减少的原因是由于2017年公司处置了部分可供出售金融资产，导致投资收益增加。
总体来看，公司整体营业收入维持稳定发展的状态，燃气、环境市政业务发展较为平稳，金融创投业务产生投资收益对利润总额贡献较大。随着公司在金融投资业务方面的拓展，多元化的投资布局或将提升公司盈利能力。
偿债能力
从偿债能力指标来看，公司EBITDA近年来较为稳定，但由于总债务规模增长，EBITDA对债务本金的保障能力有所弱化。2018年，公司EBITDA为12.40亿元，同期，总债务/EBITDA为6.21倍，EBITDA利息保障系数为3.59倍，对债务以及借款利息的保障能力有所弱化；2017年，公司经营活动净现金流为2.80亿元，较上年减少44.73%，主要系公司下属燃气企业本年度支付的购气款较上年同期增加。
表8：2016年~2018年公司偿债能力指标
| 2016 | 2017 | 2018 | |
| 总债务（亿元） | 42.20 | 75.38 | 77.01 |
| 短期债务（亿元） | 22.47 | 56.18 | 31.68 |
| 货币资金（亿元） | 34.18 | 51.32 | 30.52 |
| 经营活动净现金流（亿元） | 5.95 | 5.07 | 2.80 |
| EBITDA（亿元） | 12.17 | 12.61 | 12.40 |
| 总债务/EBITDA（X） | 3.47 | 5.98 | 6.21 |
| 经营活动净现金流/总债务（X） | 0.13 | 0.07 | 0.04 |
| EBITDA利息保障倍数（X） | 6.74 | 4.76 | 3.59 |
| 经营活动净现金流利息保障倍数（X） | 3.30 | 1.92 | 0.81 |
资料来源：公司财务报告，中诚信证评整理
银行授信方面，公司与银行保持良好的合作关系，截至2018年12月31日，公司共获得银行授信额度总计111.06亿元，其中未使用授信额度61.84亿元，良好的财务弹性为公司未来资本支出和资金周转提供了较好支撑。
或有负债方面，截至2018年12月31日，公司无对外担保业务。
受限资产方面，截至2018年12月31日，公司用于抵押、质押受限资产账面价值合计35.37亿元，占当期总资产的16.38%，受限资产比例较低。
结 论
综上，中诚信证评维持上海大众公用事业（集团）股份有限公司主体信用级别 AAA，评级展望为稳定；维持“上海大众公用事业（集团）股份有限公司2018年公开发行公司债券（第一期）”、“上海大众公用事业（集团）股份有限公司2018年公开发行公司债券（第二期）”信用等级AAA。
附一：上海大众公用事业（集团）股份有限公司股权结构图（截至2018年12月31日）
职工持股会
职工持股会上海大众企业管理有限公司
上海大众企业管理有限公司上海大众公用事业（集团）股份有限公司
上海大众公用事业（集团）股份有限公司90%
90%18.83%
附二：上海大众公用事业（集团）股份有限公司组织结构图（截至2018年12月31日）
附三：上海大众公用事业（集团）股份有限公司主要财务数据及指标
财务数据（单位：万元）
| 财务数据（单位：万元） | 2016 | 2017 | 2018 |
| 货币资金 | 341,773.29 | 513,198.10 | 305,261.12 |
| 应收账款净额 | 30,016.00 | 30,664.92 | 42,603.95 |
| 存货净额 | 31,724.28 | 31,458.99 | 35,589.78 |
| 流动资产 | 479,277.84 | 701,914.93 | 514,638.39 |
| 长期投资 | 553,264.17 | 645,096.03 | 759,424.54 |
| 固定资产合计 | 404,943.89 | 413,511.91 | 491,404.92 |
| 总资产 | 1,735,538.95 | 2,074,402.12 | 2,159,236.28 |
| 短期债务 | 224,708.82 | 561,766.63 | 316,803.50 |
| 长期债务 | 197,320.71 | 192,068.08 | 453,340.65 |
| 总债务（短期债务＋长期债务） | 422,029.53 | 753,834.72 | 770,144.15 |
| 总负债 | 910,480.18 | 1,238,457.41 | 1,301,118.97 |
| 所有者权益（含少数股东权益） | 825,058.77 | 835,944.71 | 858,117.31 |
| 营业总收入 | 453,468.04 | 470,013.54 | 506,775.96 |
| 三费前利润 | 68,223.49 | 72,901.96 | 53,494.50 |
| 投资收益 | 68,745.93 | 83,575.50 | 77,157.11 |
| 净利润 | 63,381.21 | 55,550.35 | 42,932.73 |
| 息税折旧摊销前盈余EBITDA | 121,675.41 | 126,063.49 | 124,030.82 |
| 经营活动产生现金净流量 | 59,470.81 | 50,704.07 | 28,025.44 |
| 投资活动产生现金净流量 | -61,982.66 | -148,564.52 | -217,832.08 |
| 筹资活动产生现金净流量 | 171,611.16 | 274,579.95 | -7,549.84 |
| 现金及现金等价物净增加额 | 170,907.82 | 165,410.99 | -189,770.37 |
| 财务指标 | 2016 | 2017 | 2018 |
| 营业毛利率（%） | 14.02 | 14.61 | 8.94 |
| 所有者权益收益率（%） | 7.68 | 6.65 | 5.00 |
| EBITDA/营业总收入（%） | 26.83 | 26.82 | 24.47 |
| 速动比率（X） | 0.80 | 0.75 | 0.71 |
| 经营活动净现金/总债务（X） | 0.13 | 0.07 | 0.04 |
| 经营活动净现金/短期债务（X） | 0.24 | 0.09 | 0.09 |
| 经营活动净现金/利息支出（X） | 3.30 | 1.92 | 0.81 |
| EBITDA利息倍数（X） | 6.74 | 4.76 | 3.59 |
| 总债务/EBITDA（X） | 3.47 | 5.98 | 6.21 |
| 资产负债率（%） | 52.46 | 59.70 | 60.26 |
| 总资本化比率（%） | 33.84 | 47.42 | 47.29 |
| 长期资本化比率（%） | 19.30 | 18.68 | 34.57 |
注：1、所有者权益包含少数股东权益，净利润包含少数股东损益；2、将公司2016年及2017年财务报表中“其他流动负债”
中的超短期融资券纳入短期债务核算；3、总债务中一年内到期的非流动负债只包含一年内到期的长期借款和一年内到期的应付债券；4、2018年的长期投资=其他债权投资+其他权益工具投资+长期股权投资。
附四：基本财务指标的计算公式
货币资金等价物＝货币资金+交易性金融资产+应收票据
| 货币资金等价物＝货币资金+交易性金融资产+应收票据 |
| 长期投资＝可供出售金融资产+持有至到期投资+长期股权投资 |
| 固定资产合计＝投资性房地产+固定资产+在建工程+工程物资+固定资产清理+生产性生物资产+油气资产 |
| 短期债务＝短期借款+交易性金融负债+应付票据+一年内到期的非流动负债 |
| 长期债务＝长期借款+应付债券 |
| 总债务＝长期债务+短期债务 |
| 净债务＝总债务-货币资金 |
| 三费前利润＝营业总收入-营业成本-利息支出-手续费及佣金收入-退保金-赔付支出净额-提取保险合同准备金净额-保单红利支出-分保费用-营业税金及附加 |
| EBIT（息税前盈余）＝利润总额+计入财务费用的利息支出 |
| EBITDA（息税折旧摊销前盈余）＝EBIT+折旧+无形资产摊销+长期待摊费用摊销 |
| 资本支出＝购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金+取得子公司及其他营业单位支付的现金净额 |
| 营业毛利率＝（营业收入-营业成本）/营业收入 |
| EBIT率＝EBIT/营业总收入 |
| 三费收入比＝（财务费用+管理费用+销售费用）/营业总收入 |
| 所有者权益收益率＝净利润/所有者权益 |
| 流动比率＝流动资产/流动负债 |
| 速动比率＝（流动资产-存货）/流动负债 |
| 存货周转率＝主营业务成本（营业成本）/存货平均余额 |
| 应收账款周转率＝主营业务收入净额（营业总收入净额）/应收账款平均余额 |
| 资产负债率＝负债总额/资产总额 |
| 总资本化比率＝总债务/（总债务+所有者权益（含少数股东权益）） |
| 长期资本化比率＝长期债务/（长期债务+所有者权益（含少数股东权益）） |
| EBITDA利息倍数＝EBITDA/（计入财务费用的利息支出+资本化利息支出） |
附五：信用等级的符号及定义主体信用评级等级符号及定义
等级符号
| 等级符号 | 含义 |
| AAA | 受评主体偿还债务的能力极强，基本不受不利经济环境的影响，违约风险极低 |
| AA | 受评主体偿还债务的能力很强，受不利经济环境的影响较小，违约风险很低 |
| A | 受评主体偿还债务的能力较强，较易受不利经济环境的影响，违约风险较低 |
| BBB | 受评主体偿还债务的能力一般，受不利经济环境影响较大，违约风险一般 |
| BB | 受评主体偿还债务的能力较弱，受不利经济环境影响很大，有较高违约风险 |
| B | 受评主体偿还债务的能力较大地依赖于良好的经济环境，违约风险很高 |
| CCC | 受评主体偿还债务的能力极度依赖于良好的经济环境，违约风险极高 |
| CC | 受评主体在破产或重组时可获得的保护较小，基本不能保证偿还债务 |
| C | 受评主体不能偿还债务 |
注：除AAA级，CCC级（含）以下等级外，每一个信用等级可用“+”、“-”符号进行微调，表示信用质量略高或略低于本等
级。
评级展望的含义
| 内容 | 含义 |
| 正面 | 表示评级有上升趋势 |
| 负面 | 表示评级有下降趋势 |
| 稳定 | 表示评级大致不会改变 |
| 待决 | 表示评级的上升或下调仍有待决定 |
评级展望是评估发债人的主体信用评级在中至长期的评级趋向。给予评级展望时，主要考虑中至长期内受评主体可能发生的经济或商业基本因素变动的预期和判断。
长期债券信用评级等级符号及定义
| 等级符号 | 含义 |
| AAA | 债券安全性极强，基本不受不利经济环境的影响，违约风险极低 |
| AA | 债券安全性很强，受不利经济环境的影响较小，违约风险很低 |
| A | 债券安全性较强，较易受不利经济环境的影响，违约风险较低 |
| BBB | 债券安全性一般，受不利经济环境影响较大，违约风险一般 |
| BB | 债券安全性较弱，受不利经济环境影响很大，有较高违约风险 |
| B | 债券安全性较大地依赖于良好的经济环境，违约风险很高 |
| CCC | 债券安全性极度依赖于良好的经济环境，违约风险极高 |
| CC | 基本不能保证偿还债券 |
| C | 不能偿还债券 |
注：除AAA级，CCC级（含）以下等级外，每一个信用等级可用“+”、“-”符号进行微调，表示信用质量略高或略低于本等
级。
短期债券信用评级等级符号及定义
等级
| 等级 | 含义 |
| A-1 | 为最高短期信用等级，还本付息能力很强，安全性很高。 |
| A-2 | 还本付息能力较强，安全性较高。 |
| A-3 | 还本付息能力一般，安全性易受不利环境变化的影响。 |
| B | 还本付息能力较低，有一定的违约风险。 |
| C | 还本付息能力很低，违约风险较高。 |
| D | 不能按期还本付息。 |
注：每一个信用等级均不进行“+”、“-”微调。